2025年7月29日晚，華業(yè)香料(300886.SZ)發(fā)布《關(guān)于控股股東、實際控制人減持股份的預披露公告》，華文亮先生計劃在公告披露之日起15個交易日后的三個月內(nèi)擬減持公司股份不超過2,243,940股（占公司當前總股本的3%），減持原因為：股東償還負債以及個人其他資金安排。按最新收盤價29.59元/股計算，套現(xiàn)金額約6640萬元。

圖片說明：華業(yè)香料實際控制人減持計劃，數(shù)據(jù)來源于公司公告

值得注意的是，就在20天前的7月9日，華業(yè)香料5%以上股東、董事、總經(jīng)理徐基平先生也發(fā)布了減持公告，計劃減持數(shù)量同樣為不超過2,243,940股（占公司當前總股本的3%），減持原因為：個人其他資金安排。

圖片說明：華業(yè)香料總經(jīng)理減持計劃，數(shù)據(jù)來源于公司公告

另外根據(jù)公司2025年3月6日公告，公司控股股東、實際控制人之一致行動人潛山眾潤投資合伙企業(yè)（有限合伙），于2025年2月~3月合計減持745,500股（占公司當前總股本的1%），套現(xiàn)金額約1550萬元。

圖片說明：華業(yè)香料前十大股東，數(shù)據(jù)來源于Wind

產(chǎn)能利用率打滿的丙位內(nèi)酯

華業(yè)香料主營產(chǎn)品為丙位內(nèi)酯、丁位內(nèi)酯系列合成香料，主營產(chǎn)品廣泛應用于食品飲料、日化、飼料、煙草等行業(yè)，下游客戶涵蓋芬美意、國際香料、寶潔、奇華頓等香料香精公司及日用消費品公司等。2024年華業(yè)香料實現(xiàn)營業(yè)收入3.45億元，其中丙位內(nèi)酯收入2.80億元，占總營收比重超過80%，為主要收入來源。

圖片說明：華業(yè)香料主要下游客戶，數(shù)據(jù)來源于招股說明書

華業(yè)香料于2020年在深交所上市，IPO募集資金約2.67億元，其中1.80億元用于投向“年產(chǎn)3000噸丙位內(nèi)酯合成香料建設(shè)項目”，該項目經(jīng)過兩次延期，預定可使用狀態(tài)由2022年4月調(diào)整到2024年7月。

隨著募投項目的逐步投產(chǎn)，截止到2024年末，公司總產(chǎn)能由IPO前的3820噸提升至6880噸，產(chǎn)能利用率變化情況如下所示，總體上來看供需比較平衡，2024年的產(chǎn)能利用率已經(jīng)超過100%。

圖片說明：華業(yè)香料產(chǎn)能利用率，數(shù)據(jù)來源于招股說明書、年報

異常的丙位內(nèi)酯毛利率

盡管2024年6880噸的年產(chǎn)能較2019年上市前的3820噸，已大幅增加80%，且產(chǎn)能利用率較2019年也超出了二十個百分點，但這并沒有給公司業(yè)績帶來什么實質(zhì)性改善。

隨著新增產(chǎn)能的不斷釋放，2019~2024年，華業(yè)香料營業(yè)收入由2.15億元上升到3.45億元，增幅約60.47%，但扣非歸母凈利潤卻由2019年的4059萬元下降到2024年的1915萬元，“腰斬”幅度約52.82%。

增收不增利的背后，是持續(xù)下行的毛利率。上市前的2017~2019年，華業(yè)香料毛利率均保持在34%~41%之間，2020年上市后毛利率斷崖式下行，2020~2023年毛利率分別為30.06%、22.52%、22.45%、17.03%，2024年回升到23.88%，但距離上市前的毛利率仍有較大差距。

進一步拆分來看，綜合毛利率的下行主要由丙位內(nèi)酯造成，估值之家根據(jù)公司招股說明書及2020~2024年報進行了統(tǒng)計，如下表所示：

圖片說明：華業(yè)香料丙位內(nèi)酯的銷售單價及毛利率變化，數(shù)據(jù)來源于招股說明書、年報

在華業(yè)香料上市之前，丙位內(nèi)酯毛銷售單價均在61~67元/千克之間，且毛利率較高，而上市后便迅速下滑到43~55元/千克，且毛利率下行速度較快。

根據(jù)公司招股說明書，香料產(chǎn)品的主要原材料為脂肪醇和丙烯酸、丙烯酸甲酯等。2017~2021年，脂肪醇和丙烯酸、丙烯酸甲酯占生產(chǎn)成本的比例合計分別為77.03%、70.96%和71.95%。以丙烯酸為例，根據(jù)化工在線統(tǒng)計數(shù)據(jù)，除2021年和2022年外，丙烯酸的價格一直穩(wěn)定在6000~9000元/噸的區(qū)間，那么“2017~2019年”和“2023~2024年”原材料價格變動對丙位內(nèi)酯價格的影響可以認為是持平的。換句話說，原材料價格變動不是華業(yè)香料丙位內(nèi)酯價格下降的主要原因。

圖片說明：丙烯酸價格變化

一方面是丙位內(nèi)酯售價中樞的大幅下行，另一方面是毛利率中樞的大幅下行，即便2024年下游需求上行導致產(chǎn)能利用率打滿，毛利率距離上市前仍有較大差距，排除掉原材料價格波動影響，結(jié)論或許已經(jīng)比較明確：面對強勢的下游客戶，華業(yè)香料不具備定價權(quán)。

為什么買單的總是資本市場？

2024年公司產(chǎn)能利用率的回升，帶來了擴產(chǎn)的信心。2025年6月25日，華業(yè)香料發(fā)布定增公告，擬募資不超過1.13億元，用于擴產(chǎn)1300噸香料，以緩解產(chǎn)能緊張狀況。

圖片說明：華業(yè)香料定增事宜，數(shù)據(jù)來源于公司公告

有信心當然是好事，只是為什么一定要通過資本市場融資？作為一家資產(chǎn)負債率不到10%、且有息負債為零的制造業(yè)企業(yè)，為什么不能進行適當?shù)膫鶛?quán)融資？

另外，如果華業(yè)香料不去思考如何解決毛利率持續(xù)下行、以及定價權(quán)缺失的問題，過去幾年增收不增利的困境或許還將重現(xiàn)，這如何能夠給到資本市場信心呢？

最后，既要資本市場給公司定增買單，又要資本市場給實際控制人、總經(jīng)理一個接一個大比例減持買單，為什么買單的總是資本市場呢？