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明早英偉達

財報重磅來襲，文末參與預(yù)測漲跌。

“外賣大戰(zhàn)三傻”中的第二家--美團于8月27日港股盤后也發(fā)布了2季度業(yè)績。整體來看，和京東表現(xiàn)非常相似，同樣把原先單季百億以上的利潤“一鍵清空”，本季實際經(jīng)營利潤僅僅2億，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期。

外賣大戰(zhàn)的影響遠(yuǎn)比預(yù)期更大，核心要點如下：

1、補貼沖減配送收入：本季度配送收入同比增速大幅跳水至僅2.8%。雖然對商家/消費者運費的減免會體現(xiàn)為配送收入的減項市場已有預(yù)期，實際下滑幅度高于預(yù)期。

根據(jù)海豚的初步測算，本季的單均配送凈收入環(huán)比應(yīng)當(dāng)下滑了1元以上。

這體現(xiàn)了大量補貼導(dǎo)致單量暴增后，為了確保有騎手完成配送，必須大幅增加騎手配送收入，這也會體現(xiàn)到毛利率的明顯下降上。

2、到店并非無憂：本季度本地商業(yè)的傭金和廣告收入增速也雙雙環(huán)比大幅放緩，分別僅增長了13%和10.5%，比市場預(yù)期增速分別低了約7pct和4pct。由此推測，本季度到店業(yè)務(wù)的表現(xiàn)應(yīng)當(dāng)也不及預(yù)期。

雖然名義上到店業(yè)務(wù)領(lǐng)域內(nèi)美團并未直接受到影響，但因為外賣和到店消費間存在一定的相互替代效應(yīng)，“外賣大戰(zhàn)”實際讓美團在到家和到店兩個核心業(yè)務(wù)上都受到了沖擊。

3、2Q已然如此，3Q會多恐怖？：如果說收入的miss還算不上驚悚，那么美團本季利潤同樣近乎 “歸零”就無疑明顯的爆雷。

核心本地商業(yè)板塊本季的經(jīng)營利潤僅為37億，雖然有調(diào)研表示美團在5、6月份時即時零售業(yè)務(wù)的利潤可能已基本歸零，彭博一致預(yù)期參考價值不大。

但即便如此，考慮到到店業(yè)務(wù)本季應(yīng)當(dāng)還是有50億左右的經(jīng)營利潤，意味著本季外賣+閃購應(yīng)當(dāng)已虧損10億以上。在2季度還主要是在和京東外賣競爭時的利潤就這么差，無疑還是大幅低于預(yù)期的。

4、創(chuàng)新業(yè)務(wù)換軌增長，投入已然縮減：本季創(chuàng)新業(yè)務(wù)本季營收265億，營收規(guī)模明顯增大，同比增速也拉升至23%。

主要是海外Keete業(yè)務(wù)在繼續(xù)高速擴張，以及美團優(yōu)選大范圍調(diào)整讓路小象超市和美團閃購的影響。（優(yōu)選按凈傭金記收入，而小象以總銷售額記收入）。

雖然營收規(guī)模加速增長， 但本季新業(yè)務(wù)的虧損則讓人意外的不增反降。其中除美團優(yōu)選退出的利好外，應(yīng)當(dāng)是“被迫”縮減了在新業(yè)務(wù)上的投入，以集中資源 因?qū)?更關(guān)鍵的核心主業(yè)競爭。

5、配送成本大漲，毛利率暴降：本季毛利率僅為33.1%，同比大幅下降8pct，導(dǎo)致毛利潤額僅304億元，收入增長的同時毛利潤同環(huán)比卻都在下滑。

毛利率大跌，一方面是因外賣大戰(zhàn)導(dǎo)致騎手配送成本的明顯增加，此外小象超市等自營業(yè)務(wù)的規(guī)模擴張，也導(dǎo)致財務(wù)口徑內(nèi)確認(rèn)成本的增加。(以總銷售額記收入，因此商品成本和配送等都會記入成本）。

6、大戰(zhàn)影響方方面面，利潤歸零：費用層面，主要影響是營銷費用高達225億，比去年增多了77億，也比市場預(yù)期高38億。也是因外賣+閃購的激烈競爭導(dǎo)致推廣和用戶補貼大幅增長。

外賣大戰(zhàn)同時導(dǎo)致了收入沖減，配送成本增長，和營銷補貼增長，影響滲透方方面面。

最終本季美團整體的經(jīng)營利潤僅剩2億，同比暴跌98%，近乎歸零，大幅不及市場預(yù)期。剔除掉一次性影響，Non-GAAP口徑下的凈利潤也僅為15億，同樣同比暴跌了90%。

到家業(yè)務(wù)超預(yù)期轉(zhuǎn)虧，到店業(yè)務(wù)也受擠出效應(yīng)表現(xiàn)不及預(yù)期，新業(yè)務(wù)雖然減虧但仍有19億的虧損，愁。

海豚投研觀點：

由以上分析可見，美團本次業(yè)績透露出的趨勢可謂全線不佳。

一方面是，在二季度淘寶閃購尚未全面發(fā)力（雖然6月下旬開始已有一定影響），美團仍主要是與京東外賣（被市場普遍認(rèn)為不具威脅的對手）競爭時就已近乎打光了集團所有利潤，單看外賣+閃購應(yīng)當(dāng)已經(jīng)虧損。

可見外賣大戰(zhàn)的影響遠(yuǎn)比預(yù)期更高，京東和美團的業(yè)績都驗證了這點，那么在美團和淘寶閃購真正“白刃戰(zhàn)”的3季度內(nèi)，虧損無疑會更為夸張，管理層電話會中也表示集團整體會有大額虧損。

另一個重要信號是，原本被市場認(rèn)為無需擔(dān)心的到店業(yè)務(wù)，實際也在外賣大戰(zhàn)下受到了一定影響。各家虧錢補貼外賣的同時，也侵蝕了原本能作為利潤來源的到店業(yè)務(wù)的表現(xiàn)。

這點上，相比核心主業(yè)至少能創(chuàng)造百億以上利潤，且賬上現(xiàn)金+短投等資金體量也更高的京東和阿里，美團顯然存在明顯劣勢。

美團在即時零售市場上的經(jīng)驗和作戰(zhàn)能力無疑是強于對手的，但在能用于作戰(zhàn)的資源上，美團的對手更加強大。（據(jù)傳美團正準(zhǔn)備與債券投資人進行會談，不排除進行債券融資以應(yīng)對競爭和新業(yè)務(wù)發(fā)展所需資金的可能）。

對應(yīng)的，我們也看到美團在縮減新業(yè)務(wù)的虧損，后續(xù)若主業(yè)競爭進一步惡化，不排除會“斷臂求生”。

展望后續(xù)業(yè)績走勢：

1）最受關(guān)注的外賣業(yè)務(wù)上，隨著6月下旬開始淘寶閃購攜“500億補貼計劃”以比京東外賣更大的補貼力度入局外賣/閃購市場，市場看待這場“外賣大戰(zhàn)”的觀點，已從京東vs.美團時期的“不以為意” 認(rèn)為競爭很快會結(jié)束且美團的優(yōu)勢不會受到動搖，轉(zhuǎn)變?yōu)橄嘈磐赓u領(lǐng)域的競爭會持續(xù)但仍不明確到底會對美團的外賣/閃購盈利前景到底會造成多大影響。

那么從本季業(yè)績來看，顯然影響比原本預(yù)期的要更大，當(dāng)前已基本確定整個3季度美團外賣業(yè)務(wù)的單均利潤已會深度轉(zhuǎn)負(fù)，關(guān)注管理層更詳細(xì)的指引。

雖然本季度內(nèi)淘天應(yīng)入局較晚，可能虧損還不算很大，但3季度內(nèi)淘天是否也會出現(xiàn)利潤歸零，對中期內(nèi)外賣競爭烈度會不會明顯下降有重要指引意義。

更長的視角內(nèi)，阿里早先宣布將“500億投入計劃”的持續(xù)期延長至三年，近期LatePost報道外賣補貼后淘寶DAU的大幅上漲讓阿里內(nèi)部感到滿意，且淘寶閃購的日均單量在部分地區(qū)和時間點內(nèi)已與美團相當(dāng)。

從上述這幾點看，擁有資金優(yōu)勢的阿里無疑不會輕易地撤出，即便3季度后競爭烈度邊際下降（也有可能不明顯下降），競爭會是持續(xù)的。

畢竟此次“外賣大戰(zhàn)”并不只在外賣，本質(zhì)是遠(yuǎn)場電商和進場零售的邊界進一步模糊后，泛電商公司們又一輪對新的流量入口和增量空間的爭奪。

因此，海豚目前對美團即時零售業(yè)務(wù)的方向判斷是，由于競爭和補貼同時也會促進行業(yè)規(guī)模和滲透率的更快提升，后續(xù)美團整體即時零售的單量增長可能未必會明顯下滑（即便市占率是下滑的）。

但美團在近寡頭壟斷時（70%的市占率）所能取得的明顯高于同行的利潤率，在多頭競爭環(huán)境下則大概率無法維持。

而競爭問題之外，政府近期宣布任何不交社保的約定全部無效，美團也在7月宣布已將社保補貼推廣至全國范圍。

據(jù)賣方測算，若全量進行社保補貼，對美團單均盈利的拖累可能會達0.3~0.4元每單，但實際影響仍待觀察（只有被認(rèn)定為勞務(wù)合同才會被強制要求繳納社保，且并非所有騎手愿意繳納社保）。

2、 核心業(yè)務(wù)之外，創(chuàng)新業(yè)務(wù)上美團近期也有多項重大舉措，首先是美團優(yōu)選業(yè)務(wù)大范圍關(guān)店，僅保留杭州和廣東等地業(yè)務(wù)。相對的，美團閃購和小象超市的前置倉鋪設(shè)力度則會提速替代優(yōu)選。

另外，美團和京東也都宣布了建設(shè)自營中心化外賣門店的項目，其中美團預(yù)計在3年內(nèi)建設(shè)1200家“浣熊食堂”，以在外賣大戰(zhàn)中培育獨占排他性的餐食供給。

除了在國內(nèi)的多線投入外，公司也聲稱將在海外也保持積極的開拓節(jié)奏，預(yù)期三年內(nèi)將覆蓋海灣6個國家，且正開拓巴西市場與滴滴和Nasper旗下外賣平臺iFood正面競爭。

且根據(jù)調(diào)研，因海外顯著更高的人力和獲客成本，目前Keeta的單均虧損仍較高。

這樣來看，創(chuàng)新業(yè)務(wù)上實際也需要大量的資金投入，但目前來看由于主業(yè)的威脅，可能在新業(yè)務(wù)上的虧損會“暫時性”的收縮。

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以下是財報詳細(xì)點評

一、補貼沖減收入，配送收入增長歸零

由于公司不再披露即時零售單量數(shù)據(jù)，在電話會溝通前暫時無法得知，本季度的補貼對單量有多少拉動作用。但配送收入本季同比增速大幅跳水至僅2.8%。

雖然從上季的溝通中市場已獲悉，對商家/消費者運費的減免會體現(xiàn)為配送收入的減項，但實際下滑幅度還是明顯高于預(yù)期。根據(jù)海豚的初步測算，本季的單均履約凈收入環(huán)比至少下滑了1元以上。

海豚認(rèn)為這從商業(yè)邏輯上，體現(xiàn)的是大量補貼導(dǎo)致單量暴增后，為了確保有騎手完成配送，必須增加騎手配送收入，這點同時也會體現(xiàn)到毛利率的明顯下降上。

二、到店業(yè)務(wù)無憂？實際也受到了不小影響

然而若僅是即時零售業(yè)務(wù)受競爭的沖擊，大幅增加補貼，影響應(yīng)當(dāng)主要只會體現(xiàn)在配送和傭金收入上，然而本季度本地商業(yè)的傭金和廣告收入增速也雙雙環(huán)比大幅放緩，分別僅增長了13%和10.5%，也分別比市場預(yù)期增速低了約7pct和4pct。

由此可以推測的是，本季度到店業(yè)務(wù)的表現(xiàn)大概率也不及預(yù)期。

一方面在消費者端，由于補貼導(dǎo)致線上外賣消費更具性價比，導(dǎo)致部分消費者原本的到店消費轉(zhuǎn)移到了外賣。

另一方面在商家端，部分商家應(yīng)付外賣訂單已出現(xiàn)產(chǎn)能瓶頸、且也需要分擔(dān)部分外賣補貼，因此可能減少了到店廣告的投放。

這體現(xiàn)出的問題是，雖然名義上到店業(yè)務(wù)領(lǐng)域內(nèi)美團受到的競爭并無變化，原本邏輯上應(yīng)當(dāng)會表現(xiàn)平穩(wěn)。但由于線上和到店消費間存在一定的相互替代效應(yīng)，“外賣大戰(zhàn)”實際讓美團在到家和到店兩個核心業(yè)務(wù)上都受到了沖擊。

匯總到店和到家，核心本地商業(yè)本季總收入近653億，同比增長7.7%，比彭博一致預(yù)期低了約22億， 除了外賣補貼比預(yù)期更多外，到店業(yè)務(wù)受到的影響也比預(yù)期要更顯著。

三、優(yōu)選讓路小象超市，Keeta繼續(xù)高速增長

以美團優(yōu)選和小象超市為核心，也包括單車、和海外業(yè)務(wù)等一眾業(yè)務(wù)的創(chuàng)新業(yè)務(wù)本季營收265億，營收規(guī)模明顯拉升，同比增速也拉升至23%，高于市場預(yù)期。

具體來看，傭金性收入同比大漲112%繼續(xù)提速，這反映出海外Keete業(yè)務(wù)在繼續(xù)高速擴張。而其他收入（主要是小象超市，以毛銷售額記收入）也同比增長近40億。

結(jié)合本季雖然創(chuàng)新業(yè)務(wù)收入加速增長，但虧損卻是收窄的，海豚認(rèn)為應(yīng)當(dāng)主要是美團優(yōu)選（以傭金記收入）大范圍退出市場，讓路給自營模式的小象超市，使得財務(wù)口徑上的收入明顯提升。

四、主業(yè)利潤近乎歸零，倒逼縮減新業(yè)務(wù)投入

如果說收入雖然miss但幅度尚不算很大，那么本季美團的利潤也超預(yù)期“歸零”就可謂明顯的爆雷。

首先，核心本地商業(yè)板塊本季的經(jīng)營利潤僅為37億。雖然，早先就有調(diào)研表示美團在5、6月份時即時零售業(yè)務(wù)的利潤可能已基本歸零，彭博一致預(yù)期的120億顯然明顯偏高了。

但即便如此，到店業(yè)務(wù)即便本季表現(xiàn)比預(yù)期要差，但單季50億左右的經(jīng)營利潤大概率還是有的。

換言之，本季外賣+閃購應(yīng)當(dāng)已虧損10億以上。而2季度時美團還主要是在和京東外賣競爭，那么3季度與淘寶閃購的競爭白熱化時期的虧損，顯然會更加恐怖。

至于本季新業(yè)務(wù)的虧損則讓人意外的不增反降，雖然有美團優(yōu)選大規(guī)模停止經(jīng)營的利好，但因閃購和小象超市的前置倉需增加投入、海外Keeta和浣熊食堂也在投入期，市場預(yù)期新業(yè)務(wù)虧損是環(huán)比走高的。但實際來看，由于核心主業(yè)的虧損大超預(yù)期，美團應(yīng)當(dāng)是“被迫”縮減了在新業(yè)務(wù)上的投入，集中資源到核心主業(yè)上。

五、配送成本、營銷支出雙雙大漲，大戰(zhàn)影響方方面面

從成本和費用角度看利潤不及預(yù)期的原因，首先本季毛利率僅為33.1%，同比大幅下降8pct，大幅低于彭博一致預(yù)期的38.5%。導(dǎo)致毛利潤額304億元，同比反而減少了35億。

結(jié)合公司解釋，毛利率大幅下跌，一方面是由于外賣大戰(zhàn)導(dǎo)致騎手配送成本的明顯增加，另一方面小象超市等自營業(yè)務(wù)的規(guī)模擴張，也導(dǎo)致了財務(wù)口徑內(nèi)確認(rèn)成本的增加。（小象已總銷售額記收入，因此商品成本和配送等都會記入成本內(nèi)）。

費用層面，主要影響即營銷費用高達225億，同比去年增多了77億，比市場預(yù)期也多出38億。這主要也是因外賣+閃購的激烈競爭導(dǎo)致推廣和用戶補貼的大幅增長。

外賣大戰(zhàn)同時導(dǎo)致了收入沖減，配送成本增長，和營銷補貼增長，影響滲透方方面面。

至于研發(fā)費用和管理費用雖也分別同比增長了17%和10%，增長也不算低，但大體在市場預(yù)期之內(nèi)，且絕對規(guī)模較少，影響有限。

最終由于毛利率大幅下滑，營銷費用又明顯提升的共振，導(dǎo)致本季美團整體的經(jīng)營利潤僅剩2億，同比暴跌98%，近乎歸零，大幅不及市場預(yù)期。

剔除掉此一次性影響，Non-GAAP口徑下的凈利潤也僅為15億，同樣同比暴跌了90%。到家業(yè)務(wù)超預(yù)期轉(zhuǎn)虧，到店業(yè)務(wù)也受擠出效應(yīng)表現(xiàn)不及預(yù)期，而新業(yè)務(wù)雖然減虧但仍有19億的體量，愁。

<正文完>

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