本文來(lái)源：時(shí)代商業(yè)研究院 作者：陸爍宜

來(lái)源丨時(shí)代商業(yè)研究院

作者丨陸爍宜

編輯丨鄭琳

IPO排隊(duì)不到2年，今年6月4日，廣州瑞立科密汽車電子股份有限公司（下稱“瑞立科密”）正式獲得IPO注冊(cè)批復(fù)，擬登陸深交所主板。

招股書(shū)顯示，瑞立科密的主營(yíng)業(yè)務(wù)為機(jī)動(dòng)車主動(dòng)安全系統(tǒng)和鋁合金精密壓鑄件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售以及技術(shù)服務(wù)。此次IPO擬募資15.22億元，用于大灣區(qū)汽車智能電控系統(tǒng)研發(fā)智造總部、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、信息化建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

值得注意的是，作為瑞立科密的實(shí)控人，張曉平一家還控制著一個(gè)龐大的“資本帝國(guó)”。招股書(shū)顯示，除了瑞立科密，張曉平一家還控制著163家企業(yè)（下稱“瑞立系”），其中瑞立科密的控股股東瑞立集團(tuán)有限公司（下稱“瑞立集團(tuán)”）連年虧損，加上旗下還有多家房企，或面臨較大的財(cái)務(wù)壓力，因此瑞立科密的獨(dú)立性頗受關(guān)注。

此外，“瑞立系”中有多家企業(yè)從事汽車零部件行業(yè)，報(bào)告期瑞立科密與關(guān)聯(lián)方存在數(shù)百家客戶、供應(yīng)商重疊，并且瑞立科密還曾借關(guān)聯(lián)方渠道拓展業(yè)務(wù)，同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性受到問(wèn)詢。事實(shí)上，為了避免潛在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，IPO前夕，瑞立科密就曾并購(gòu)多家關(guān)聯(lián)方，但是估值公允性待考。

8月27日，就公司經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、收購(gòu)關(guān)聯(lián)方的定價(jià)公允性等問(wèn)題，時(shí)代商業(yè)研究院向瑞立科密發(fā)送郵件并致電詢問(wèn)。9月2日，時(shí)代商業(yè)研究院再次致電該公司，但是電話未能接通。截至發(fā)稿，對(duì)方仍未回復(fù)。

張曉平家族手握“瑞立系”且旗下有多家房企，控股股東連年虧損

招股書(shū)顯示，1988年，年僅26歲的浙商張曉平成立瑞立集團(tuán)，該集團(tuán)是一家主要從事汽車零部件、軌道交通零部件以及酒店、貿(mào)易、文教等業(yè)務(wù)的大型企業(yè)集團(tuán)。

2007年，面對(duì)高速發(fā)展的全球汽車產(chǎn)業(yè)鏈，為了更好地布局汽車制動(dòng)技術(shù)產(chǎn)品市場(chǎng)，由張曉平、池淑萍夫婦控制的瑞立集團(tuán)決定收購(gòu)科密有限，這便是瑞立科密的前身。不過(guò)，在股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，瑞立集團(tuán)發(fā)現(xiàn)科密有限在股權(quán)轉(zhuǎn)讓交割日存在凈資產(chǎn)賬實(shí)不符的情況，與出讓股東發(fā)生仲裁糾紛，直到2010年3月才解決。

截至招股書(shū)簽署日（2025年4月25日），張曉平夫婦通過(guò)瑞立集團(tuán)控制著瑞立科密64.16%的股權(quán)，其女張佳睿直接持有7.40%的股份，即張曉平一家共計(jì)控制瑞立科密71.56%的股權(quán)，是該公司的實(shí)控人。

事實(shí)上，早在收購(gòu)瑞立科密之前，張曉平就已成功帶領(lǐng)瑞立集團(tuán)赴美上市。Wind數(shù)據(jù)顯示，瑞立集團(tuán)（SORL.O）在納斯達(dá)克主板掛牌交易的日期為2006年4月18日。而溫州市人民政府官網(wǎng)2021年3月23日發(fā)布的《民營(yíng)企業(yè)家選介》顯示，張曉平開(kāi)創(chuàng)了溫州民營(yíng)企業(yè)境外上市的先河。

盡管2020年瑞立集團(tuán)已通過(guò)私有化合并的方式從美股退市，但是目前除了瑞立科密，張曉平一家還控制著由超160家企業(yè)構(gòu)成的“瑞立系”。招股書(shū)顯示，其資本版圖橫跨房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、物流、酒店管理、倉(cāng)儲(chǔ)、股權(quán)投資、文教、貿(mào)易、汽車零部件等多個(gè)行業(yè)。

不過(guò)，結(jié)合多版招股書(shū)來(lái)看，2023—2024年，瑞立集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)效益并不理想，凈虧損分別為547.12萬(wàn)元、4066.75萬(wàn)元，凈虧損額有擴(kuò)大趨勢(shì)。另外，近些年來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)面臨調(diào)整，流動(dòng)性和債務(wù)壓力可能較大。在控股股東及關(guān)聯(lián)房地產(chǎn)公司財(cái)務(wù)壓力較大的背景下，瑞立科密的獨(dú)立性成為市場(chǎng)關(guān)注的問(wèn)題之一。

此外，瑞立科密實(shí)控人控制的其他企業(yè)中，工商經(jīng)營(yíng)范圍涉及“汽車零部件”的企業(yè)達(dá)11家。招股書(shū)顯示，其中實(shí)際經(jīng)營(yíng)范圍涉及“汽車零部件”的企業(yè)共有7家，因此，深交所曾兩度問(wèn)詢同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題。瑞立科密在招股書(shū)中表示，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為主動(dòng)安全系統(tǒng)和鋁合金精密壓鑄件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，與其他關(guān)聯(lián)方不具有替代性和競(jìng)爭(zhēng)性，不存在利益沖突，不存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

與關(guān)聯(lián)方重疊客戶一度達(dá)450家，曾借關(guān)聯(lián)方渠道拓展業(yè)務(wù)

盡管自稱與關(guān)聯(lián)公司不存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，但是瑞立科密與關(guān)聯(lián)方存在下游市場(chǎng)重合及多家客戶、供應(yīng)商重疊等情況。

第一輪問(wèn)詢回復(fù)文件顯示，2021—2023年，瑞立科密與關(guān)聯(lián)企業(yè)重疊供應(yīng)商的數(shù)量分別為424家、424家、351家，對(duì)重疊供應(yīng)商的采購(gòu)金額占總采購(gòu)的比例分別為68.99%、66.54%、58.17%。對(duì)于供應(yīng)商重疊的原因，瑞立科密表示，其與部分主營(yíng)汽車零部件業(yè)務(wù)的關(guān)聯(lián)方的上游鋁錠、電子元器件、金屬加工件等原材料供應(yīng)商存在部分重疊，具有商業(yè)合理性，符合行業(yè)慣例。

同期，瑞立科密與關(guān)聯(lián)企業(yè)重疊客戶的數(shù)量分別為429家、461家、450家，瑞立科密對(duì)重疊客戶的銷售收入分別為9.51億元、7.81億元、12.44億元，占同期收入的比例分別為75.72%、66.84%、74.02%。

瑞立科密在第一輪問(wèn)詢回復(fù)文件稱，該公司與關(guān)聯(lián)方存在客戶重疊的情形，主要為與瑞立集團(tuán)瑞安汽車零部件有限公司（下稱“瑞立零部件”）在境內(nèi)商用車整車廠客戶存在重疊，具備商業(yè)合理性，符合行業(yè)慣例。另外，瑞立科密強(qiáng)調(diào)，該公司與關(guān)聯(lián)方各自獨(dú)立地開(kāi)展銷售工作，建立了各自獨(dú)立的銷售體系，擁有各自獨(dú)立的銷售部門(mén)、銷售團(tuán)隊(duì)，獨(dú)立向其下游客戶開(kāi)展包括客戶營(yíng)銷、技術(shù)交流、商業(yè)談判、招投標(biāo)在內(nèi)的銷售工作，與關(guān)聯(lián)方銷售業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)具備獨(dú)立性。

盡管瑞立科密一邊聲稱與關(guān)聯(lián)方各自獨(dú)立地開(kāi)展銷售工作，但一邊又借助關(guān)聯(lián)方瑞立零部件進(jìn)行銷售。

招股書(shū)顯示，2021—2024年，瑞立科密通過(guò)瑞立零部件進(jìn)行銷售的金額分別為2.97億元、1.44億元、0.29億元、0.06億元，占營(yíng)收的比例分別為21.48%、10.84%、1.67%、0.33%。招股書(shū)顯示，隨著瑞立科密陸續(xù)完成主要終端客戶供應(yīng)商資質(zhì)轉(zhuǎn)移，其通過(guò)瑞立零部件進(jìn)行銷售的金額和占比均呈大幅下降趨勢(shì)。

第二輪問(wèn)詢回復(fù)文件顯示，截至2023年末，瑞立科密預(yù)估年度銷售金額在50萬(wàn)元以上的關(guān)聯(lián)方銷售客戶，除境內(nèi)中國(guó)重汽下屬4家公司、青島中汽特種汽車有限公司（下稱“中汽特車”）以及境外整車廠客戶Stellantis外，其已完成主要通過(guò)關(guān)聯(lián)方銷售客戶的資質(zhì)轉(zhuǎn)移，并獨(dú)立向其直接配套供應(yīng)主動(dòng)安全系統(tǒng)產(chǎn)品。

其中，Stellantis作為大型跨國(guó)整車廠，針對(duì)已經(jīng)定型的配套項(xiàng)目，變更供應(yīng)商的手續(xù)繁雜，經(jīng)瑞立科密反復(fù)溝通嘗試，客戶配合其切換供應(yīng)商意愿較低，因此該歷史合作項(xiàng)目供應(yīng)商切換存在障礙。

IPO前收購(gòu)多個(gè)關(guān)聯(lián)方，估值公允性待考

事實(shí)上，為了解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、減少關(guān)聯(lián)交易，在IPO前夕，瑞立科密曾進(jìn)行大規(guī)模業(yè)務(wù)重組。

招股書(shū)顯示，2021年，瑞立科密收購(gòu)溫州瑞立汽車科技有限公司（下稱“溫州汽科”）、溫州立晨汽車零部件有限公司（下稱“溫州立晨”）、武漢瑞立科德斯汽車電子有限責(zé)任公司（下稱“武漢科德斯”）、勝賽思精密壓鑄（揚(yáng)州）有限公司（下稱“揚(yáng)州勝賽思”）4個(gè)企業(yè)。其中除了溫州立晨，其他3個(gè)企業(yè)均由瑞立集團(tuán)控股。此外，瑞立集團(tuán)還將寧波瑞立機(jī)械有限公司（下稱“寧波瑞立”）的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給自然人曲道理。

其中，第二輪問(wèn)詢回復(fù)文件顯示，2022年11月，瑞立集團(tuán)與寧波瑞立股東曲道理簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將瑞立集團(tuán)持有的寧波瑞立65%股權(quán)作價(jià)1865.40萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓給曲道理，轉(zhuǎn)讓價(jià)格以寧波瑞立截至2022年10月31日賬面凈資產(chǎn)為依據(jù)。時(shí)代商業(yè)研究院由此計(jì)算，轉(zhuǎn)讓時(shí)點(diǎn)寧波瑞立的凈資產(chǎn)為2869.85萬(wàn)元，與2022年末3051.40萬(wàn)元的凈資產(chǎn)相差不大。

與轉(zhuǎn)讓寧波瑞立相比，瑞立科密收購(gòu)4家關(guān)聯(lián)方均采用收益法，且以2020年9月為評(píng)估時(shí)點(diǎn)，對(duì)溫州汽科、溫州立晨、武漢科德斯100%股權(quán)的估值分別為5.28億元、3200萬(wàn)元、4700萬(wàn)元，另外以2021年7月為評(píng)估時(shí)點(diǎn)，對(duì)揚(yáng)州勝賽思100%股權(quán)的估值為3.61億元。

第一輪問(wèn)詢回復(fù)文件顯示，2020年末，溫州汽科、溫州立晨、武漢科德斯的凈資產(chǎn)分別為1.74億元、3419.22萬(wàn)元、-353.02萬(wàn)元。2020—2021年末，揚(yáng)州勝賽思的凈資產(chǎn)分別為2.03億元、1.87億元。可見(jiàn)，除了溫州立晨，瑞立科密對(duì)其他3個(gè)標(biāo)的公司的收購(gòu)對(duì)價(jià)均遠(yuǎn)高于其凈資產(chǎn)，且較瑞立集團(tuán)收購(gòu)這3個(gè)標(biāo)的時(shí)的估值分別增值2.88億元、678萬(wàn)元、1.99億元。

瑞立科密在第一輪問(wèn)詢回復(fù)文件中稱，本次重組中，公司收購(gòu)的4家標(biāo)的公司股權(quán)較前次交易價(jià)格及凈資產(chǎn)賬面價(jià)值存在增值主要系因交易背景、交易時(shí)點(diǎn)、定價(jià)方式等存在差異所致。其中，瑞立科密稱溫州汽科的資產(chǎn)屬于市場(chǎng)應(yīng)用前景廣、經(jīng)營(yíng)良好的盈利性資產(chǎn)，因此該公司于2021年以收益法評(píng)估值收購(gòu)溫州汽科，交易價(jià)格較其凈資產(chǎn)賬面值存在差異具備合理性。

不過(guò)，招股書(shū)顯示，2023—2024年，溫州汽科的營(yíng)收分別為1.70億元、-41.93萬(wàn)元，凈利潤(rùn)分別為1393.07萬(wàn)元、-213.57萬(wàn)元，同期末，其總資產(chǎn)分別為2.47億元、2.19億元。可見(jiàn)，跟2023年相比，2024年溫州汽科的業(yè)績(jī)出現(xiàn)惡化，與第一輪問(wèn)詢回復(fù)文件中所說(shuō)的“市場(chǎng)應(yīng)用前景廣、經(jīng)營(yíng)良好的盈利性資產(chǎn)”似乎并不相符。

（全文3395字）

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