斑馬消費(fèi) 沈庹

帶著對(duì)上市深深的執(zhí)念，時(shí)隔8個(gè)月后，八馬茶業(yè)再次向聯(lián)交所遞交招股書(shū)。

早在2013年，公司就開(kāi)啟沖刺IPO，幾度折戟，始終沒(méi)能把資本化這壺茶“泡開(kāi)”。

根本原因在于，資本市場(chǎng)對(duì)茶企的天生謹(jǐn)慎態(tài)度，對(duì)八馬茶業(yè)的業(yè)務(wù)模式、定位以及家族治理等存有疑慮。

這種謹(jǐn)慎不無(wú)道理。瀾滄古茶上市后業(yè)績(jī)馬上變臉；天福在港股多年，也是不溫不火。如今消費(fèi)復(fù)蘇緩慢，終端消費(fèi)購(gòu)買力減弱，更加劇了對(duì)茶企投資的憂慮。

不知道，八馬茶業(yè)此次沖刺港股，如何捧出一杯好茶。

業(yè)績(jī)疲軟

在中國(guó)茶行業(yè)里，可能沒(méi)誰(shuí)比八馬茶業(yè)股份有限公司（下稱：八馬茶業(yè)）對(duì)上市更為篤定。日前，公司再次遞表聯(lián)交所，繼續(xù)向資本市場(chǎng)發(fā)起沖刺。

2018年4月，公司從新三板摘牌，先后幾次沖擊A股均宣告折戟。今年7月，終于獲得境外上市“路條”。

相比已在港股上市的天福、瀾滄古茶（06911.HK），八馬茶業(yè)這幾年的日子稍微好過(guò)一點(diǎn)。

2022年至2024年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入18.18億元、21.22億元和21.43億元，歸母凈利潤(rùn)1.66億元、2.06億元和2.24億元，毛利率水平均在50%以上。

今年上半年，經(jīng)營(yíng)狀況突然疲軟，錄得營(yíng)業(yè)收入10.63億元、歸母凈利潤(rùn)1.20億元，同比分別下降4.23%和17.81%。

這主要是因?yàn)榫€下渠道不給力。今年上半年，公司線下渠道銷售收入6.83億元，同比下降5.27%。

八馬茶業(yè)歷來(lái)堅(jiān)持高端茶定位，2024年，以收入計(jì)算，公司以1.7%的市場(chǎng)份額穩(wěn)居高端茶市場(chǎng)榜首。即便如此，仍壓力明顯，公司持續(xù)調(diào)整價(jià)格，但并未扭轉(zhuǎn)收入增速放緩的趨勢(shì)。

據(jù)招股書(shū)，2022年-2024年，公司茶葉平均售價(jià)為694元/公斤、680元/公斤和646元/公斤，同期銷量由225.64萬(wàn)公斤增至293.04萬(wàn)公斤。今年上半年，茶葉平均售價(jià)為657元/公斤，銷量145.23萬(wàn)公斤。

與此同時(shí)，其龐大線下會(huì)員購(gòu)買力正在進(jìn)一步削弱。2022年至2024年，公司線下直營(yíng)店會(huì)員平均每年購(gòu)買支付金額由2860.4元降至2469.6元。

擴(kuò)張雄心

經(jīng)初步測(cè)算，八馬茶業(yè)單店經(jīng)營(yíng)水平，由2022年約44.76萬(wàn)元/店，降至2024年約41.18萬(wàn)元/店。但這絲毫沒(méi)有打消擴(kuò)張的雄心。

招股書(shū)中，公司明確將穩(wěn)步推進(jìn)“千城萬(wàn)店”戰(zhàn)略，提升各層級(jí)城市門店滲透率。這也是此次上市的募投項(xiàng)目之一，計(jì)劃未來(lái)三年內(nèi)新開(kāi)門店1500家。

公司的一半收入來(lái)自加盟商。2022年至2024年及2025年上半年，公司分別有1033名、1202名、1252名及1228名加盟商，加盟商銷售產(chǎn)生收入分別占比50.2%、50.6%、50.9%和49.1%。

作為千億高端茶市場(chǎng)的領(lǐng)軍企業(yè)，八馬茶業(yè)的門店絕大多數(shù)集中在低線城市。截至8月25日，3633家門店中，二線、三線及其他城市線下分別為1039家和1443家，合計(jì)占門店總規(guī)模的68.32%。

華中市場(chǎng)是八馬茶業(yè)的重點(diǎn)區(qū)域。2025年上半年，按照線下渠道銷售產(chǎn)品產(chǎn)生的收入計(jì)，華中區(qū)域錄得收入3.06億元，占比44.8%。其次是華南、 華北區(qū)域，收入分別為1.30億元、0.94億元，分別占比19.0%和13.8%。這3大區(qū)域也是公司門店的集中區(qū)，截至今年6月，華東、華南及華北門店分別為1295家、524家和629家，合計(jì)占比68.28%。

漫漫上市路

在中國(guó)茶行業(yè)里，八馬茶業(yè)尋求資本化多年，卻苦苦難以如愿。

早在2013年，公司就啟動(dòng)IPO，計(jì)劃沖刺深交所中小板，次年宣告折戟。2015年，轉(zhuǎn)而登陸新三板，后于2018年主動(dòng)摘牌。

3年后，再次打起精神沖刺深交所創(chuàng)業(yè)板，但終未能繞開(kāi)自身創(chuàng)新性等問(wèn)題，2022年5月主動(dòng)撤回，第二次沖刺深交所折戟。

僅僅過(guò)了4個(gè)月，公司再次遞交招股書(shū)，對(duì)深交所主板發(fā)起沖刺。2023年3月，被平移至深交所審核，但隨后公司第三次撤回上市申請(qǐng)。

沖刺A股屢屢折戟，核心問(wèn)題是，公司的定位和行業(yè)分類問(wèn)題備受審核方面關(guān)注。

在2015年新三板時(shí)期，八馬茶業(yè)的定位是精制茶加工企業(yè)，到了2021年，變更為零售企業(yè)，直至第三次沖刺深市主板，仍以零售業(yè)作為自己的定位。不過(guò)，自身定位以及業(yè)務(wù)模式等，始終沒(méi)能打消審核方面的顧慮。

這些年來(lái)，八馬茶業(yè)沖擊上市屢敗屢戰(zhàn)，期間，各類股東頻繁離場(chǎng)和入場(chǎng)。2012年，公司迎來(lái)天圖創(chuàng)業(yè)、同創(chuàng)偉業(yè)、天璣星投資、IDG等機(jī)構(gòu)。后來(lái)，在數(shù)次沖刺資本市場(chǎng)過(guò)程中，股東變化頻繁。

比如，在沖刺深交所中小板過(guò)程中，天璣星投資退出。掛牌新三板后，吳清標(biāo)清倉(cāng)所持公司所有股份，天璣星投資再次入局，不久清倉(cāng)離開(kāi)。而在沖刺深交所創(chuàng)業(yè)板時(shí)，天璣星投資再度回歸。

家族治理

上世紀(jì)90年代，王文禮放棄優(yōu)渥的工作，與兄弟一起在老家安溪縣開(kāi)辦溪源茶廠，主要生產(chǎn)鐵觀音茶。

有了生產(chǎn)保障，王文禮重回深圳開(kāi)拓市場(chǎng)。1997年注冊(cè)成立深圳溪源茶葉，并開(kāi)出第一家茶葉店，確立通過(guò)連鎖模式銷售茶葉產(chǎn)品。次年，公司更名八馬茶業(yè)。

因?yàn)榕徃＝ǎ瑥V深地區(qū)飲茶文化深厚，聚集著一大批喜愛(ài)鐵觀音茶的消費(fèi)者，讓王文禮的茶葉生意紅紅火火。但八馬的業(yè)務(wù)局限于廣東，且直營(yíng)模式制約了擴(kuò)張。

2007年，八馬茶業(yè)開(kāi)放加盟，北上鄭州開(kāi)出第一家加盟店，到2016年，拉薩加盟店開(kāi)業(yè)，十年間，八馬品牌覆蓋全國(guó)所有省份。

加盟模式，幫助八馬茶業(yè)快速做大規(guī)模。截至8月25日，公司3633家線下門店中，加盟店為3392家，占比高達(dá)93.37%。按照連鎖門店規(guī)模來(lái)計(jì)，八馬茶業(yè)已是中國(guó)茶企之首。

經(jīng)過(guò)20多年發(fā)展，八馬茶業(yè)仍是一家典型的家族企業(yè)。截至最后實(shí)際可行日期，公司控股股東王文彬、王文禮、王文超、王小萍、吳小寧及陳雅靜，為一致行動(dòng)人，合計(jì)行使或控制行使公司55.90%投票權(quán)。

王文禮為董事長(zhǎng)兼執(zhí)行董事、王文超擔(dān)任執(zhí)行董事兼副總經(jīng)理、王文彬擔(dān)任執(zhí)行董事，三人為兄弟。陳雅靜為王文彬之妻，吳小寧為王文禮之妻，王小萍為王氏兄弟之姊妹。

王氏兄弟的多位親戚，在公司擔(dān)任高管。公司總經(jīng)理吳清標(biāo)，是他們的表親；王文彬之子王琨恒擔(dān)任聯(lián)席總經(jīng)理；董秘王文龍是他們的堂弟。

近年，八馬茶業(yè)與安踏、七匹狼以及高力控股等企業(yè)創(chuàng)始人或?qū)嵖厝说暮篱T姻親關(guān)系，更是將公司推上了熱搜。

招股書(shū)披露，王文彬?yàn)槠咂ダ莿?chuàng)始人周永偉之子周士淵之岳父。據(jù)紅星資本局，王文彬的一個(gè)女兒王佳琳嫁給了周士淵，另一女兒王佳佳嫁給高力控股實(shí)控人高力；王琨恒則在2020年，迎娶安踏創(chuàng)始人丁世忠之女丁斯晴。