在中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的五年系列中，“十四五”有一個(gè)顯著特征，“從樓市到股市”。

2021年，中國房地產(chǎn)登臨輝煌的頂點(diǎn)，此后便一路滑落，至今未止。

從“以土地謀發(fā)展”到“以產(chǎn)業(yè)向未來”，大部分城市都在進(jìn)行艱難轉(zhuǎn)型。

和房地產(chǎn)“無可奈何花落去”形成鮮明對(duì)比，中國股市正“柳暗花明又一村”。通過在防風(fēng)險(xiǎn)、強(qiáng)監(jiān)管、高質(zhì)量發(fā)展等方面不懈努力，中國股市的吸引力和包容性不斷增強(qiáng)，為長期投資、價(jià)值投資、理性投資創(chuàng)造了良好條件。

展望“十五五”，如果房地產(chǎn)能盡快止跌回穩(wěn)，股市能持續(xù)穩(wěn)中向好，則整個(gè)經(jīng)濟(jì)基本面就會(huì)有明顯改善。

“十五五”股市往何處去？從近期證監(jiān)會(huì)在北京舉行專題座談會(huì)所釋放的信息看，主要方向包括——

1. 進(jìn)一步健全多層次資本市場(chǎng)體系，增強(qiáng)市場(chǎng)功能；

2. 提升上市公司質(zhì)量和投資價(jià)值，推動(dòng)更多中長期資金入市；

3. 進(jìn)一步健全法律制度，嚴(yán)厲打擊違法違規(guī)行為；

4. 穩(wěn)步擴(kuò)大資本市場(chǎng)高水平制度型開放，優(yōu)化合格境外投資者制度，支持境外優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股。

“支持境外優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股”，這并非一個(gè)新話題。

早在2007年，上交所就提出加快大型企業(yè)境內(nèi)上市的步伐，條件成熟時(shí)允許外國公司在內(nèi)地發(fā)行人民幣股票，在境內(nèi)開設(shè)國際板。央行在《2008年國際金融市場(chǎng)報(bào)告》中提出，研究紅籌企業(yè)（“注冊(cè)地在中國境外、主要經(jīng)營活動(dòng)在中國境內(nèi)的企業(yè)”）回歸A股市場(chǎng)以及推進(jìn)國際板。

2011年，國家發(fā)展改革委在《“十二五”時(shí)期上海國際金融中心建設(shè)規(guī)劃》中明確，“推進(jìn)上交所國際板建設(shè)”。

在那幾年，被傳出有可能最早在國際板上市的企業(yè)包括匯豐銀行、可口可樂、東亞銀行、渣打銀行、聯(lián)合利華、西門子、奔馳汽車等。

但由于擔(dān)心市場(chǎng)承接力不夠、境外企業(yè)到境內(nèi)“圈錢”等原因，國際板一直沒有啟航。

2021年底，央行原行長周小川在一個(gè)論壇上表示，上海國際金融中心建設(shè)有必要研究推進(jìn)國際板建設(shè)。他提出，在推動(dòng)“一帶一路”倡議過程中，沿線許多國家和地區(qū)許多企業(yè)很難通過股權(quán)和債權(quán)進(jìn)行融資。應(yīng)該考慮從這方面著手，允許“一帶一路”沿線國家和地區(qū)比較好的企業(yè)在中國市場(chǎng)進(jìn)行股票發(fā)行。

2024年8月30日，中辦、國辦印發(fā)《關(guān)于深入推進(jìn)深圳綜合改革試點(diǎn)深化改革創(chuàng)新擴(kuò)大開放的意見》，其中提出“允許在香港聯(lián)合交易所上市的粵港澳大灣區(qū)企業(yè)，按照政策規(guī)定在深圳證券交易所上市”。一時(shí)間，“騰訊回A”被不少投資者所憧憬。

目前全球主要交易所都有外國上市公司。中國作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，作為全球近160個(gè)國家和地區(qū)的前三大貿(mào)易伙伴，無論是從堅(jiān)定推動(dòng)貿(mào)易和投資自由化便利化的角度，還是從建設(shè)世界級(jí)的強(qiáng)大資本市場(chǎng)、讓境內(nèi)外投資者更好地投資中國的角度，都有必要大幅提升資本市場(chǎng)的國際化程度。

吸引更多國際優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)在A股上市，是題中應(yīng)有之義，應(yīng)當(dāng)納入議事日程，盡快啟動(dòng)。

讓哪些國際優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)到A股上市？

前幾年有人提出特斯拉，最近有人提出英偉達(dá)。

8月底我在上海參加環(huán)球CEO沙龍，和一些外企進(jìn)行了這方面的交流。

一家跨國公司的中國CEO分享在華投資心得時(shí)說，他們公司1998年進(jìn)入中國，累計(jì)投資已超過20億美元。雖然所處行業(yè)很卷，但目前盈利狀況不錯(cuò)，主要原因是本土化。

2023年，該公司在中國的外籍管理層都返回了母國，從中國CEO開始全部由中國人擔(dān)任。他們更了解本地情況，花了很大力氣控制成本，如采購每年比過去節(jié)約了1億元人民幣。

但著眼于中長期發(fā)展，他們也面臨著一些問題。目前，具體生產(chǎn)經(jīng)營已完全本土化，但涉及到設(shè)備更新、上新產(chǎn)品線等決策還要總部定?？偛亢苤?jǐn)慎，最近十年在中國沒有上過新線，錯(cuò)過了不少市場(chǎng)機(jī)會(huì)。

他說：“如果投資性的決策由中國管理層決定，公司還會(huì)有較大發(fā)展空間。但管理團(tuán)隊(duì)沒有實(shí)力自己把企業(yè)買下來。如果能像肯德基一樣，把中國資產(chǎn)單獨(dú)拿出來上市，變成公眾公司，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離，經(jīng)營決策由本地團(tuán)隊(duì)決定，將是一個(gè)更好的出路?！?/p>

有CEO表示，外企當(dāng)年在中國有技術(shù)、管理等先發(fā)優(yōu)勢(shì)，但目前幾乎每個(gè)賽道都涌現(xiàn)出強(qiáng)大的本地競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，它們基本都是上市公司，資金不成問題，對(duì)技術(shù)、設(shè)備的投資力度很大，團(tuán)隊(duì)也有股權(quán)激勵(lì)。在這種背景下，外企的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)在縮小，不進(jìn)則退。

在交流中，我萌生了一個(gè)想法，能不能讓一些優(yōu)秀的在華外資企業(yè)，以其在中國的業(yè)務(wù)為主體，在A股上市？

這既可以做大A股市場(chǎng)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)池，讓投資者有更多選擇；也有助于推動(dòng)在華外企的發(fā)展，從“利用要素成本優(yōu)勢(shì)謀生產(chǎn)”邁向“利用人力資本優(yōu)勢(shì)謀研發(fā)”；還能在A股市場(chǎng)形成優(yōu)化公司治理、維護(hù)投資者利益等方面的競(jìng)爭(zhēng)，從而讓A股市場(chǎng)更具投資價(jià)值。

更重要的，要體現(xiàn)中國“開放的大門不會(huì)關(guān)上，只會(huì)越開越大”，推出國際板，一行勝千言。

而在中國的資本已相當(dāng)富裕、儲(chǔ)蓄率長期居高不下，而有效投資渠道相對(duì)不足的情況下，如果資本市場(chǎng)能匯聚更多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，也將為提升居民的財(cái)產(chǎn)性收入，提供一個(gè)現(xiàn)實(shí)選擇。

從A股上市公司的涵蓋性來看，央國企、民企已經(jīng)比較充分。

根據(jù)中國上市公司協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，截至今年7月底，在中國境內(nèi)上市公司中，民營上市公司有3422家，占比為63%。74%的科創(chuàng)板公司、81%的創(chuàng)業(yè)板公司、86%的北交所公司均為民營企業(yè)。

根據(jù)商務(wù)部數(shù)據(jù)，截至2024年底，外商累計(jì)在華投資設(shè)立的企業(yè)超過123.9萬家，實(shí)際使用外資20.6萬億元人民幣。在華的外資企業(yè)貢獻(xiàn)了近7%的就業(yè)，1/7的稅收、約1/3的進(jìn)出口、1/2的機(jī)電產(chǎn)品和高新技術(shù)產(chǎn)品出口。

還有數(shù)據(jù)表明，過去5年外商在華投資的收益率約為9%，位居全球前列。

在中國設(shè)立的外企已是中國經(jīng)濟(jì)不可或缺的組成部分。幾十年來，通過積極吸引和利用外資，中國引進(jìn)了大量資金、先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)。外企所帶動(dòng)的資本、技術(shù)、原材料、產(chǎn)品、服務(wù)等跨境流動(dòng)，助力中國深度參與了全球產(chǎn)業(yè)分工與合作，打造出充滿韌性和開放的產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈。

但從A股來看，外企的代表性還很不足，目前僅有蘇泊爾、金龍魚、工業(yè)富聯(lián)等少數(shù)公司的實(shí)控人為外資。

隨著中國本土企業(yè)的崛起以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，加上全球供應(yīng)鏈重構(gòu)的影響，在中國的外企也遇到了不少挑戰(zhàn)，確實(shí)也有部分外企轉(zhuǎn)移到了其他國家。此時(shí)，是更加積極、緊密地團(tuán)聚它們，充分發(fā)揮它們?cè)谥袊哔|(zhì)量發(fā)展中的作用，還是聽之任之，覺得它們被本土企業(yè)都取而代之也無所謂——這不僅關(guān)乎中國經(jīng)濟(jì)自身的健康發(fā)展，也關(guān)乎中國在新型全球化進(jìn)程中的形象和作為。

從實(shí)踐看，今天在中國健康發(fā)展的外企，都在強(qiáng)調(diào)本土化，本地人才、本地決策是關(guān)鍵。

來看幾個(gè)例子。

一是阿迪達(dá)斯。

近兩年在中國市場(chǎng)有不錯(cuò)增長的阿迪達(dá)斯，將此歸因于“總部更多放權(quán)，特別是在中國本土開發(fā)產(chǎn)品的放權(quán)”。阿迪達(dá)斯的上海創(chuàng)意中心已成立了20周年，此前團(tuán)隊(duì)比較小，主要是捕捉一些小的生意機(jī)會(huì)。而今天，上海創(chuàng)意中心的產(chǎn)品已經(jīng)覆蓋了中國業(yè)務(wù)50%以上的產(chǎn)品供應(yīng)，且銷售效率也比其他產(chǎn)品普遍高一半。

“當(dāng)你坐在德國紐倫堡的一個(gè)小鎮(zhèn)上，哪怕是最高級(jí)的設(shè)計(jì)師，也很難真的懂得在中國江蘇鹽城某一個(gè)消費(fèi)者的需求?！卑⒌线_(dá)斯大中華區(qū)品牌負(fù)責(zé)人說。

二是百盛中國。

在中國市場(chǎng)擁有肯德基、必勝客、塔可鐘品牌的獨(dú)家運(yùn)營和授權(quán)經(jīng)營權(quán)的百盛中國，2016年從百勝集團(tuán)分拆，引入了春華資本和螞蟻金服等新股東，在紐交所獨(dú)立上市。2020年又在港交所二次上市。由于有了充足的“彈藥”，百勝中國加速開店，門店數(shù)從2016年末的7500余家增至2024年末的1.64萬家，并計(jì)劃在2026年達(dá)到2萬家。

百勝中國分拆，一項(xiàng)重要安排就是對(duì)管理層與核心員工實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，包括股票期權(quán)、限制性股票、股票增值分紅權(quán)等。截至2024年底，百盛中國已向超過14700名餐廳經(jīng)理授予了限制性股票。

三是麥當(dāng)勞。

2017年，中信資本聯(lián)手凱雷獲得了麥當(dāng)勞（中國）有限公司80%的股權(quán)，中信資本占52%。2023年凱雷退出，麥當(dāng)勞回購了這部分股權(quán)。從2017年到2025年，麥當(dāng)勞中國的餐廳數(shù)量增長到原來的3倍，已突破7200家。

麥當(dāng)勞中國董事會(huì)主席張懿宸說，我們接手麥當(dāng)勞中國后，加大了外賣業(yè)務(wù)的投入力度，加大了小程序等數(shù)字化的建設(shè)，今天麥當(dāng)勞中國的會(huì)員已超過3.5億，超過90%的銷售收入來自數(shù)字化訂單。

“你讓一個(gè)坐在芝加哥的人能主動(dòng)產(chǎn)生（外賣）這個(gè)想法，是很難的。他們更習(xí)慣的模式是‘得來速’（消費(fèi)者駕車通過專用車道完成點(diǎn)餐、付款和取餐）?！?/p>

麥當(dāng)勞中國快速成長的另一個(gè)原因是激勵(lì)機(jī)制。過去，激勵(lì)跟著全球走，新投資者進(jìn)入后，把高管利益和公司利益統(tǒng)一起來，激勵(lì)提升，士氣就不一樣了。

從這些案例可以看出，如果有更好的治理結(jié)構(gòu)、激勵(lì)機(jī)制和本土化決策與經(jīng)營，在華外企有潛力更上一層樓。對(duì)外企總部、母公司來說，這也是正確的方向，將中國業(yè)務(wù)拆分后，它們?nèi)钥杀Ａ舨糠止蓹?quán)，仍有品牌使用費(fèi)等收入，隨著中國業(yè)務(wù)越做越大，它們的利益也會(huì)增加，否則大概率會(huì)面臨業(yè)務(wù)萎縮的困境。

如果國際板能在A股啟航，我相信外企會(huì)有很大動(dòng)力，對(duì)中國部分業(yè)務(wù)的治理模式、結(jié)構(gòu)和機(jī)制進(jìn)行大的改革，以激活在華資產(chǎn)。對(duì)這樣依托中國大市場(chǎng)的資產(chǎn)，國內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者也會(huì)很有興趣。

9月3日北京隆重舉行了盛大閱兵儀式，舉國振奮。

在觀看直播時(shí)我想，2025年的確是一個(gè)不尋常的年份。往前24年，2001年，中國加入世界貿(mào)易組織，全面融入經(jīng)濟(jì)全球化；往后24年，就是新中國成立的百年華誕。今年恰是中點(diǎn)。

如果從檢閱國家產(chǎn)業(yè)力量的角度，2025年也是一個(gè)歷史性關(guān)頭。

這一年是“中國制造2025”的十年收官之年，是DeepSeek、創(chuàng)新藥等一批新質(zhì)生產(chǎn)力的噴涌之年，也是自2018年3月美國宣布對(duì)華實(shí)施關(guān)稅制裁后，時(shí)隔7年，中美新一輪關(guān)稅戰(zhàn)、貿(mào)易戰(zhàn)的爆發(fā)之年——只不過這一次，中國的韌性和反制能力大大提高了，這是富有歷史轉(zhuǎn)折意義的。

2025年也是中國資本市場(chǎng)的實(shí)力、重要性得到空前體現(xiàn)的一年。我在不久前的文章中提出，

一個(gè)建構(gòu)在中國企業(yè)能力基礎(chǔ)上的健康、強(qiáng)大、可靠、可分享的資本市場(chǎng)，終于現(xiàn)出了基本的模樣

接下來，中國向何處去？從全球化視角，就是“堅(jiān)持走和平發(fā)展道路，與各國人民攜手構(gòu)建人類命運(yùn)共同體”，就是“推動(dòng)開放、包容、普惠、平衡、共贏的新型經(jīng)濟(jì)全球化”。

而把這一理念引申到資本市場(chǎng)，就要努力打造全球最具吸引力、影響力的資本市場(chǎng)，通過資本市場(chǎng)帶動(dòng)創(chuàng)業(yè)與創(chuàng)新，帶動(dòng)企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造，繼而帶動(dòng)財(cái)富的分享。

當(dāng)然，路要一步步走，但大方向應(yīng)該明確。大國的競(jìng)賽，也是資本市場(chǎng)和優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的競(jìng)賽。中國股市作為資本市場(chǎng)的重要基石，應(yīng)當(dāng)從發(fā)行、交易、投資以及證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)開放等多個(gè)環(huán)節(jié)入手，推進(jìn)制度型開放，讓本國投資者能從更加國際化的股市中獲益，也讓外國投資者能更加堅(jiān)定地持有中國的權(quán)益類資產(chǎn)。

有堅(jiān)強(qiáng)可靠的實(shí)體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，加上開放有效的資本市場(chǎng)建設(shè)，中國經(jīng)濟(jì)、中國資產(chǎn)的未來將更具想象力。

讓“國際板”盡快在A股啟航，雖然在實(shí)際操作中會(huì)碰到不少困難，但辦法總比困難多。只要胸懷全局，自能下定決心。

No.6524 原創(chuàng)首發(fā)文章｜作者 秦朔

參考資料：

連續(xù)

9個(gè)季度增長，阿迪達(dá)斯在小紅書做對(duì)了什么？

于冬琪，小紅書商業(yè)動(dòng)態(tài)；

對(duì)話中信資本張懿宸：我們用八年改造麥當(dāng)勞中國

梁宵

，中國企業(yè)家雜志

開白名單 duanyu_H｜投稿 tougao99999

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