9月10日，華安基金經(jīng)理桑翔宇分享了醫(yī)藥創(chuàng)新和AI醫(yī)療的機(jī)會(huì)。

投資作業(yè)本課代表整理了要點(diǎn)如下:

1、創(chuàng)新藥為全年主線，AI醫(yī)療為今年主題，它是交易性機(jī)會(huì)。

但是在今年的三季度、四季度，類(lèi)似于CXO和器械板塊，會(huì)有比較好的結(jié)構(gòu)性的阿爾法。

明年這兩個(gè)板塊內(nèi)需明顯復(fù)蘇，則有可能會(huì)成為接棒創(chuàng)新藥的比較重要的投資方向。

2、結(jié)構(gòu)上看，港股眾多優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥龍頭尚有約20%空間，A股預(yù)期差標(biāo)的更為稀缺。

投資上應(yīng)聚焦確定性龍頭。行業(yè)主題方面，雙抗依然是投資主旋律。自免、小核酸、基因治療等主題性個(gè)股，則需深挖預(yù)期差或轉(zhuǎn)型機(jī)會(huì)，以期獲得自身阿爾法。

3、隨著今年投資節(jié)奏的推進(jìn)，我有一個(gè)較為核心的判斷。如果說(shuō)3-6月市場(chǎng)炒作的是創(chuàng)新藥的數(shù)據(jù)階段，9-10月或?qū)⑦M(jìn)入數(shù)據(jù)與BD（業(yè)務(wù)開(kāi)發(fā)）集中兌現(xiàn)期。

因此，預(yù)計(jì)9-10月份創(chuàng)新藥BD預(yù)期將達(dá)到頂點(diǎn)，行業(yè)評(píng)級(jí)可能較前期略有下調(diào)，從十分調(diào)整至八分甚至九分左右。

......在這個(gè)節(jié)點(diǎn)上，在9到10月份以后，我們可能會(huì)陸續(xù)稍微降低一些創(chuàng)新藥的倉(cāng)位。

4、創(chuàng)新藥幾年的景氣度是長(zhǎng)期向上，今年或許平穩(wěn)。AI產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)前則是基本面持續(xù)上升期。投資主線依然在海外，國(guó)內(nèi)是次線。

5、我們對(duì)機(jī)器人、固態(tài)電池及國(guó)產(chǎn)算力明年表現(xiàn)持樂(lè)觀態(tài)度。

今年四季度開(kāi)始機(jī)器人有比較大的一些投資機(jī)會(huì)。

桑翔宇，華安基金經(jīng)理，9年基金行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，曾任鵬華基金管理有限公司助理研究員，2018年9月加入華安基金，歷任投資研究部研究員、基金經(jīng)理助理。

在管8只基金，管理基金規(guī)模30.59億，其代表產(chǎn)品華安醫(yī)藥生物股票發(fā)起式A今年收益112.18%，近6月收益76.5%，近3月收益25.58%。

此基金未來(lái)收益會(huì)如何？桑翔宇管理基金的能力如何判斷？可點(diǎn)擊文末“閱讀原文”查閱作業(yè)本航海指數(shù)分析。

桑翔宇在中報(bào)中也同樣指出，創(chuàng)新藥是年維度的行情機(jī)會(huì)，不會(huì)因?yàn)殡A段性的調(diào)整結(jié)束；市場(chǎng)依然對(duì)于創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)崛起的量級(jí)是有所低估的。

他還稱(chēng)，Q3-Q4 開(kāi)始困境反轉(zhuǎn)類(lèi)公司的基本面可能有所體現(xiàn)，是下階段我們需要挖掘的一些領(lǐng)域；AI醫(yī)療隨著可能的海外應(yīng)用和多模態(tài)可能提升也可能有階段性交易機(jī)會(huì)。

桑翔宇強(qiáng)調(diào)，整體來(lái)講，后續(xù)依然是創(chuàng)新藥 BD 兌現(xiàn)階段，而之后在接近四季度可能會(huì)有一些低位板塊的階段性表現(xiàn)，如果創(chuàng)新藥有所回調(diào)可能是布局明年的一次機(jī)會(huì)。

以下是投資作業(yè)本課代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內(nèi)容，分享給大家：

下半年固態(tài)電池和海外算力或迎來(lái)集中落地

我們循著技術(shù)發(fā)展的脈絡(luò)與方向，探尋產(chǎn)業(yè)周期中觀層面的發(fā)展趨勢(shì)，在其中發(fā)掘阿爾法機(jī)會(huì)。

我們?cè)鴱?fù)盤(pán)2018年貿(mào)易戰(zhàn)時(shí)期的市場(chǎng)狀態(tài)，也回顧了日本“失落三十年”中經(jīng)濟(jì)周期下的投資機(jī)遇。

核心結(jié)論有兩點(diǎn)：首先，出海板塊依然是最具通用屬性的核心增量投資方向；其次，在全球及日本產(chǎn)業(yè)鏈中具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，能夠在中觀層面實(shí)現(xiàn)持續(xù)的超額收益。

基于這一投資思路，我們將整個(gè)產(chǎn)業(yè)劃分為三大類(lèi)。

第一類(lèi)，是具備出海競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)業(yè)，即所謂“走出去”的行業(yè)。這里包括幾個(gè)方向。創(chuàng)新藥板塊，我定義為中國(guó)原創(chuàng)創(chuàng)新藥的崛起。IP衍生品，如今年港股中的部分文創(chuàng)類(lèi)公司，則可視作文化潮流的興起。第三個(gè)方向是近期頗為火熱的海外算力板塊，可稱(chēng)為AI的崛起。

第二類(lèi)，我歸納為內(nèi)需型、在激烈競(jìng)爭(zhēng)中“卷”出來(lái)的行業(yè)。它們普遍具有爆款邏輯。上半年的美妝新消費(fèi)也屬于此類(lèi)。隨著618的數(shù)據(jù)推演至下半年，可以觀察到一些高技術(shù)與需求走弱的現(xiàn)象。

因此，在此階段我們會(huì)相對(duì)減倉(cāng)，尋找相對(duì)可控的阿爾法。從整體配置角度而言，第一類(lèi)資產(chǎn)適合長(zhǎng)期持有，宜作為主倉(cāng)位；第二類(lèi)則是在內(nèi)需環(huán)境下，捕捉結(jié)構(gòu)性的阿爾法機(jī)會(huì)。

還有第三類(lèi)資產(chǎn)。若將創(chuàng)新藥視作1到10高速成長(zhǎng)的右側(cè)加速型賽道，那么如國(guó)產(chǎn)工業(yè)機(jī)器人、固態(tài)電池等屬于0到1拐點(diǎn)附近的新興行業(yè)。

從成長(zhǎng)性來(lái)看，創(chuàng)新藥和海外算力今年表現(xiàn)出色。展望下半年及明年，國(guó)產(chǎn)算力機(jī)器人和固態(tài)電池或許會(huì)迎來(lái)集中落地。

因此，厘清資產(chǎn)類(lèi)型后，投資主線便愈加明晰。簡(jiǎn)而言之，即在高景氣度科技浪潮下，尋找投資大爆發(fā)的機(jī)會(huì)。

9、10月后，我們會(huì)陸續(xù)降低創(chuàng)新藥倉(cāng)位

回到醫(yī)藥板塊，全年維度下創(chuàng)新藥依然是投資主線。它代表了中國(guó)原創(chuàng)創(chuàng)新藥系統(tǒng)能力的崛起。

但隨著今年投資節(jié)奏的推進(jìn)，我有一個(gè)較為核心的判斷。如果說(shuō)3-6月市場(chǎng)炒作的是創(chuàng)新藥的數(shù)據(jù)階段，9-10月或?qū)⑦M(jìn)入數(shù)據(jù)與BD（商務(wù)開(kāi)發(fā)）集中兌現(xiàn)期。

因此，預(yù)計(jì)9-10月份創(chuàng)新藥BD預(yù)期將達(dá)到頂點(diǎn)，行業(yè)評(píng)級(jí)可能較前期略有下調(diào)，從十分調(diào)整至八分甚至九分左右。

做出這一判斷的原因在于，下半年WCLC與ESMO等學(xué)術(shù)大會(huì)主要集中在九至十月，部分摘要九月即初見(jiàn)端倪。數(shù)據(jù)顯示得好壞直接決定了BD金額及其確定性。

這兩個(gè)月窗口期將決定下半年哪些標(biāo)的可以成功BD，金額又將幾何。在這個(gè)節(jié)點(diǎn)上，在9到10月份以后，我們可能會(huì)陸續(xù)稍微降低一些創(chuàng)新藥的倉(cāng)位。

港股優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥龍頭還有20%空間

結(jié)構(gòu)上看，港股眾多優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新藥龍頭尚有約20%空間，A股預(yù)期差標(biāo)的更為稀缺。

投資上應(yīng)聚焦確定性龍頭。行業(yè)主題方面，雙抗依然是投資主旋律。自免、小核酸、基因治療等主題性個(gè)股，則需深挖預(yù)期差或轉(zhuǎn)型機(jī)會(huì)，以期獲得自身阿爾法。

因此，創(chuàng)新藥仍是后續(xù)貫穿投資主線的不可或缺方向。

醫(yī)藥板塊內(nèi)部展開(kāi)來(lái)看，CXO器械板塊自去年底至今，環(huán)比趨勢(shì)明顯改善。創(chuàng)新藥以八至九分權(quán)衡，器械板塊在我看來(lái)約六分。

這二者的共通之處在于，海外需求表現(xiàn)尚佳，且有一定的上修空間。例如年底CXO板塊，海外集中的臨床前訂單均有良好修復(fù)。但問(wèn)題在于國(guó)內(nèi)需求尚需持續(xù)跟蹤，后續(xù)是否具備持續(xù)性仍需觀察。

因此，未來(lái)兩個(gè)季度的關(guān)鍵在于CXO國(guó)內(nèi)景氣度、器械國(guó)內(nèi)招標(biāo)與景氣度能否持續(xù)，這將直接決定二者明年能否承接創(chuàng)新藥行情。

作為大板塊來(lái)看，今年不少個(gè)股已實(shí)現(xiàn)自身阿爾法。在9-10月窗口期，我們會(huì)適當(dāng)提升CXO與器械板塊的配置比例，側(cè)重尋找確定性阿爾法標(biāo)的。

至于如中藥、藥店等后線板塊，無(wú)論基本面確定性還是修復(fù)速度，均遜于CRO和器械，配置優(yōu)先級(jí)相對(duì)更低。

綜觀醫(yī)藥內(nèi)部格局，我們可以用一頁(yè)P(yáng)PT簡(jiǎn)要梳理清楚。

回到創(chuàng)新藥本身，我認(rèn)為市場(chǎng)仍低估了其產(chǎn)業(yè)量級(jí)。簡(jiǎn)而言之，中國(guó)已成為全球大分子藥物研發(fā)與制造中心。制造中心易于理解，19-21年正是CXO板塊牛市。

創(chuàng)新藥的研發(fā)中心怎么理解呢？幾年前中國(guó)創(chuàng)新藥尚處于“跟隨者”階段。如今雙抗時(shí)代來(lái)臨，中國(guó)在該領(lǐng)域已實(shí)現(xiàn)身位領(lǐng)先。從跟隨到引領(lǐng)的轉(zhuǎn)變已然發(fā)生。

展望基礎(chǔ)用藥格局，過(guò)往以歐美藥企為主，未來(lái)“黃金三角”——ADC、雙抗、TCE三大創(chuàng)新療法則大部出自中國(guó)。

以ADC為例，全球市場(chǎng)規(guī)模達(dá)五六百億美元，中國(guó)產(chǎn)品已占半壁江山，后續(xù)雙靶點(diǎn)ADC、獨(dú)立ADC皆由中國(guó)企業(yè)領(lǐng)跑；雙抗板塊年市場(chǎng)逾千億且產(chǎn)品幾全部源自中國(guó)；TCE中國(guó)與美國(guó)并駕齊驅(qū)，市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容。

可見(jiàn)，中國(guó)企業(yè)在千億級(jí)創(chuàng)新藥市場(chǎng)中已奪得領(lǐng)先席位，令人長(zhǎng)期充滿(mǎn)信心。

年初流傳的創(chuàng)新藥“DeepSeek時(shí)刻”實(shí)為結(jié)構(gòu)性通縮邏輯，而創(chuàng)新藥本質(zhì)上是通脹屬性，因?yàn)樗鼛?lái)了海外需求的極大增量。背后邏輯——工程師紅利、臨床推進(jìn)快速、低成本批量試錯(cuò)，與當(dāng)年新能源車(chē)彎道超車(chē)如出一轍。

創(chuàng)新藥BD浪潮或持續(xù)至2-3年

回答大家一個(gè)問(wèn)題：今年創(chuàng)新藥熱度高，明年是否退潮？從外需角度來(lái)講。為何MNC持續(xù)大舉買(mǎi)入中國(guó)資產(chǎn)？因其自2025年起面臨全球?qū)＠麘已隆?/p>

因此，BD浪潮或持續(xù)2至3年。這也是中國(guó)創(chuàng)新藥行業(yè)系統(tǒng)性能力提升的映射。

創(chuàng)新藥行情四階段，現(xiàn)在是炒BD階段，

下階段風(fēng)險(xiǎn)大于收益

投資節(jié)奏來(lái)看，第一波為3-6月炒數(shù)據(jù)階段，第二波為6-10月炒BD階段，第三波則BD產(chǎn)品出海后于海外臨床驗(yàn)證，這一階段風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)大于收益。

個(gè)人理解，主動(dòng)型產(chǎn)品選擇的準(zhǔn)確率遠(yuǎn)高于被動(dòng)型，因?yàn)橹鲃?dòng)管理在臨床、機(jī)理及數(shù)據(jù)解讀上擁有顯著優(yōu)勢(shì)。所以建議投資者此階段優(yōu)先考慮主動(dòng)管理產(chǎn)品。

第四階段，就是如美股上市的創(chuàng)新藥公司，上市后利潤(rùn)表極大改善。

因此，在第一、二、四階段應(yīng)盡量樂(lè)觀，第三階段更宜通過(guò)主動(dòng)管理規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、深挖阿爾法。之前講過(guò)ADC，PD-1雙抗與TCE三個(gè)方向，不再贅言。

需強(qiáng)調(diào)的是，醫(yī)藥投資沿技術(shù)脈絡(luò)最易辨別主線。前些年炒PD-1，近兩年是ADC。今年隨著技術(shù)成熟，雙抗、多抗、TCE均步入業(yè)績(jī)兌現(xiàn)期，因此熱門(mén)個(gè)股多屬此賽道。

那么明后年炒什么？如PROTAC/分子膠、小核酸等。部分新產(chǎn)品已進(jìn)入臨床且獲得良好BD，明年布局方向在下圖的左側(cè)。

AI醫(yī)療屬于交易性主題，優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品稀缺

再補(bǔ)充一下AI醫(yī)療。若說(shuō)創(chuàng)新藥為主線，AI醫(yī)療更屬交易性主題，類(lèi)似五六年前的創(chuàng)新藥。

其目前優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品稀缺，尚存核心卡點(diǎn)。一是美國(guó)AI醫(yī)療具備數(shù)據(jù)流通變現(xiàn)機(jī)制，而國(guó)內(nèi)缺乏數(shù)據(jù)流通環(huán)節(jié)。只有建成數(shù)據(jù)交易所、數(shù)據(jù)徹底流轉(zhuǎn)，行業(yè)價(jià)值才能重估。

其次，當(dāng)前AI醫(yī)療收費(fèi)仍屬價(jià)內(nèi)，無(wú)新增量。只有產(chǎn)品足夠優(yōu)秀，醫(yī)保、老百姓愿意在C端付費(fèi)，商業(yè)模式才算真正打通。

簡(jiǎn)言之，創(chuàng)新藥為全年主線，AI醫(yī)療為今年主題，它是交易性機(jī)會(huì)。但是在今年的三季度、四季度，類(lèi)似于CXO和器械的板塊，我個(gè)人覺(jué)得會(huì)有比較好的結(jié)構(gòu)性的阿爾法。

那么明年如果說(shuō)這兩個(gè)板塊在內(nèi)需的部分，我們看到很明顯的復(fù)蘇，那有可能會(huì)成為接棒創(chuàng)新藥的比較重要的一個(gè)投資方向。

AI產(chǎn)業(yè)鏈基本面向上，投資主線在海外

科技出海方面，AI產(chǎn)業(yè)鏈堪稱(chēng)重磅。創(chuàng)新藥幾年的景氣度是長(zhǎng)期向上，今年或許平穩(wěn)。AI產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)前則是基本面持續(xù)上升期。

投資主線依然在海外，國(guó)內(nèi)是次線。投資角度，我認(rèn)為現(xiàn)階段硬件優(yōu)于軟件。

機(jī)器人四季度迎來(lái)較大投資機(jī)會(huì)

下游應(yīng)用中，機(jī)器人是所有AI產(chǎn)業(yè)鏈唯一的通脹環(huán)節(jié)。只要產(chǎn)品足夠優(yōu)秀，需求必然強(qiáng)勁。

怎么理解機(jī)器人產(chǎn)業(yè)節(jié)奏呢？今年機(jī)器人板塊的起伏關(guān)鍵在于基本面兌現(xiàn)不集中，但明年可能形成板塊基本面集中釋放。我們對(duì)機(jī)器人、固態(tài)電池及國(guó)產(chǎn)算力明年表現(xiàn)持樂(lè)觀態(tài)度。

四季度節(jié)奏上，特斯拉11月6日將開(kāi)股東大會(huì)，第三代機(jī)器人相關(guān)方案有望厘清，T鏈、NV（特斯拉和英偉達(dá)產(chǎn)業(yè)鏈）十一月也會(huì)迎來(lái)國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈格局新變化，材料端、供應(yīng)商或現(xiàn)新機(jī)遇。

國(guó)產(chǎn)如小鵬、賽力斯等品牌，十月也會(huì)有新產(chǎn)品發(fā)布。國(guó)產(chǎn)端其實(shí)有可能會(huì)接棒海外端，能夠形成一股投資的合力，我個(gè)人覺(jué)得從今年四季度開(kāi)始機(jī)器人有比較大的一些投資機(jī)會(huì)。

免責(zé)聲明:本文內(nèi)容與數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議，使用前請(qǐng)核實(shí)。據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。