四川大決策投顧 摘要：礦山資本開支長期不足，使銅礦的供給增長受限；與此同時，電氣化與AI數(shù)據(jù)中心需求爆發(fā)，推動銅從傳統(tǒng)周期金屬轉(zhuǎn)型為新能源關(guān)鍵資源。地緣格局變動下，中美歐均將銅列為戰(zhàn)略物資，貿(mào)易壁壘與出口管控重塑全球定價體系，風(fēng)險溢價永久性上升。銅正逐漸由工業(yè)品轉(zhuǎn)變?yōu)閼?zhàn)略資產(chǎn)，其估值重構(gòu)才剛剛開始。

1.銅是現(xiàn)代工業(yè)中的必不可少的工業(yè)金屬

銅憑借卓越的特性逐步成為全球關(guān)注和爭奪的戰(zhàn)略性礦產(chǎn)資源。銅是一種過渡元素，純銅是柔軟的金屬，表面剛切開時為紅橙色帶金屬光澤，單質(zhì)呈紫紅色。銅是一種具備優(yōu)異延展性和塑形能力的金屬材料，不僅展現(xiàn)出卓越的導(dǎo)電和導(dǎo)熱特性，更兼具突出的耐腐蝕性及天然抑菌特性。銅由于具有優(yōu)良的延展性、導(dǎo)熱性、導(dǎo)電性和耐腐蝕

能力，被廣泛應(yīng)用于電氣、機械制造、建筑工業(yè)、交通運輸?shù)阮I(lǐng)域，在金屬材料的消費中僅次于鋼鐵和鋁。近年來，銅在戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)有較廣泛的應(yīng)用，成為歐美等國家高度關(guān)注和爭奪的戰(zhàn)略性礦產(chǎn)資源之一。中國作為全球第四大銅產(chǎn)量國和最大的銅消費國，近年來國內(nèi)產(chǎn)量增長有限，國內(nèi)銅產(chǎn)量遠(yuǎn)不能滿足需求，對外依存度持續(xù)攀升并達(dá)到 80%以上，未來也將是我國爭奪的重要戰(zhàn)略性礦產(chǎn)資源之一。

銅的產(chǎn)業(yè)鏈可以簡單的分為上游開采(回收)、中游冶煉和下游需求三個環(huán)節(jié)。其中:上游開采:包括礦山開采產(chǎn)生的銅精礦以及銅的回收兩部分，回收部分即再生銅主要由廢舊金屬回收所得，可直接應(yīng)用到下游消費領(lǐng)域，也可經(jīng)再生冶煉成為精煉銅應(yīng)用到下游消費領(lǐng)域。

2.供給：資本開支不足制約遠(yuǎn)期銅礦供應(yīng)

2025年礦端供應(yīng)擾動頻發(fā)，全年銅礦供應(yīng)態(tài)勢偏緊且較年初預(yù)期下滑。今年以來，礦產(chǎn)國政策、缺電、安全事故等因素使得銅礦供給不確定性加劇。從202502全球重點銅企的生產(chǎn)來看,2502重點礦企銅礦產(chǎn)量375.6萬噸,同比增長3.6%。受品位下滑、礦震、生產(chǎn)事故、檢修等因素的影響Glencore、Ivanhoe、Teck、Nornickel、Codelco 五家企業(yè)生產(chǎn)計劃較年初下調(diào)了 23.9 萬噸。Woodmac預(yù)計2025年全球銅礦供給同比增加13.5萬噸(同比+0.6%)，全年銅礦供應(yīng)緊張態(tài)勢難改。

銅礦供給增速放緩，長期缺乏增量釋放。據(jù)ICSG統(tǒng)計，預(yù)計2025年全球礦山銅產(chǎn)量增速2.3%，低于市場預(yù)期，智利作為全球銅供給的主要貢獻(xiàn)地增幅有限，且 Cobre Panamá礦持續(xù)停擺，是拖累全球產(chǎn)量釋放的重要原因遠(yuǎn)期來看，全球銅礦資本開支不足，供給增速邊際下滑。全球礦山資本開支在2009-2011年的牛市周期中大幅提升，隨后伴隨著銅價走熊，資本開支也進(jìn)入了長達(dá)五年的下行周期。本輪銅價大漲后，海外礦山的資本開支有小幅提升，但相較上輪周期幅度較低。1CSG預(yù)計，2023-2025年全球礦山產(chǎn)量增速逐年下滑，2025年之后由于全球礦山投資的減少帶來新項目的質(zhì)乏，加之品味下降、資源枯竭等問題，銅礦產(chǎn)量遠(yuǎn)期增長乏力。

3.新興產(chǎn)業(yè)需求穩(wěn)步釋放推動銅需求持續(xù)增長

能源、數(shù)據(jù)方向帶動未來銅需求增長。根據(jù)必和必拓，過往75年間全球銅消費CAGR為3.1%，2021年之前的15年僅有1.9%,但在能源轉(zhuǎn)型、數(shù)據(jù)中心等新經(jīng)濟帶動下，到2035年的未來10年間全球銅需求增速有望回升至2.6%。從需求量的絕對增長來看，到2050年，全球銅需求將增長超70%，達(dá)5000萬噸/年，平均年增速超2%。分階段看，過去15年電力等傳統(tǒng)領(lǐng)域需求隨著主要國家的工業(yè)化逐步完成而增速放緩，GAGR僅有1.9%，2035年后，能源轉(zhuǎn)型和數(shù)據(jù)中心的需求將加速增長。從需求的結(jié)構(gòu)變化來看，盡管銅的最大需求來源--電氣化增速放緩，但其絕對值仍保持增長，到2050年，電力用銅有望翻倍。與此同時，新能源汽車等交通領(lǐng)域的用銅需求占比將由2021年11%提升至2040年超過20%.:數(shù)據(jù)中心的用銅需求將在2050年翻6倍。相較當(dāng)前傳統(tǒng)需求、能源轉(zhuǎn)型、數(shù)據(jù)中心三大領(lǐng)域的用銅需求占比(92%/7%/1%),2050年三大領(lǐng)域的用銅需求占比將分別達(dá)到71%/23%/6%。

4.中長期維度，銅價有望在供給約束、流動性趨松以及全球經(jīng)濟復(fù)蘇的帶動下穩(wěn)步向上

銅礦生產(chǎn)擾動常態(tài)化對有效供給形成約束，且未來全球銅礦新投建項目有限，預(yù)計2025-2027年全球銅礦供給增速為0.6%/3.4%/3.3%，而冶煉產(chǎn)能集中釋放，礦端緊缺難以改變。2025年銅礦供給缺口突出,此后礦端缺口或?qū)⑦M(jìn)一步擴大,我們測算LME銅價需上漲超過 1.25萬美元/噸才可刺激銅企進(jìn)行大規(guī)模資本開支，供給約束提供銅價支撐。需求端，全球制造業(yè)PMI溫和復(fù)蘇，盡管貿(mào)易摩擦風(fēng)險加劇或拖累后續(xù)用銅需求，但新能源轉(zhuǎn)型與數(shù)據(jù)中心用銅帶來需求的結(jié)構(gòu)性亮點，將對沖貿(mào)易摩擦帶來的沖擊。全球降息潮下,充裕的流動性與貨幣信用的貶值將變相增加工業(yè)有色金屬商品價值,同時流動性寬松往往指向后續(xù)制造業(yè)PMI的回暖，銅作為跟隨宏觀經(jīng)濟的周期性品種，伴隨中國經(jīng)濟在政策支撐下帶動全球經(jīng)濟復(fù)蘇的進(jìn)一步確認(rèn)，需求邏輯給予銅價更強的上漲動力。

5.銅礦開采行業(yè)投資邏輯與個股梳理

礦山資本開支長期不足，使銅礦的供給增長受限；與此同時，電氣化與AI數(shù)據(jù)中心需求爆發(fā)，推動銅從傳統(tǒng)周期金屬轉(zhuǎn)型為新能源關(guān)鍵資源。地緣格局變動下，中美歐均將銅列為戰(zhàn)略物資，貿(mào)易壁壘與出口管控重塑全球定價體系，風(fēng)險溢價永久性上升。銅正逐漸由工業(yè)品轉(zhuǎn)變?yōu)閼?zhàn)略資產(chǎn)，其估值重構(gòu)才剛剛開始。

相關(guān)個股：紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)、銅陵有色、金誠信、西部礦業(yè)。

風(fēng)險提示：關(guān)稅變化引發(fā)價格變動風(fēng)險、國內(nèi)政策變化風(fēng)險、下游需求不及預(yù)期風(fēng)險、供給提升引發(fā)產(chǎn)品價格下跌風(fēng)險。

參考資料：

1.2025-9-17銀河證券——銅鈷產(chǎn)能跨越式擴張、資源巨擘揚帆啟航

2.2025-5-6國元證券——供給受限需求持續(xù)提升，或支撐銅價長期上行

3.2025-7-18西南證券——中長期看好金銅鋁，重視戰(zhàn)略金屬

4.2025-7-4華龍證券——新秩序、新經(jīng)濟:金屬的重新錨定與價值重估

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