關(guān)注「財(cái)鯨眼」，做復(fù)雜市場的清醒者！

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引言：

“ 一家A股上市15年的珠寶龍頭赴港謀篇，卻背著5億商譽(yù)包袱與不足1%的境外收入——潮宏基的H股上市之路，藏著傳統(tǒng)珠寶企業(yè)轉(zhuǎn)型的典型考題。”

本文為財(cái)鯨眼原創(chuàng)

作者：小鯨

編輯：小凡

微信公眾號：caijingyan

圖源：港交所披露易

2025 年 9 月 12 日，廣東潮宏基實(shí)業(yè)股份有限公司正式向香港聯(lián)交所遞交主板上市申請，中信證券與申萬宏源香港出任聯(lián)席保薦人。這家 1996 年由廖木枝、廖創(chuàng)賓父子創(chuàng)立的企業(yè)，早于 2010 年便登陸深交所，成為國內(nèi) A 股首家時(shí)尚珠寶上市公司。

圖源：潮宏基公告

圖源：潮宏基招股書

據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，以銷售收入計(jì)，2024 年潮宏基在中國內(nèi)地時(shí)尚珠寶市場位列第一，市場份額達(dá) 1.4%。其核心業(yè)務(wù)涵蓋時(shí)尚珠寶、黃金產(chǎn)品及女士時(shí)尚包袋的全鏈條運(yùn)營，旗下?lián)碛?CHJ 潮宏基、VENTI 梵迪、FION 菲安妮三大主力品牌，目前在全國布局 1542 家珠寶門店，其中加盟店 1337 家、自營店 205 家，加盟店占比超八成。

圖源：潮宏基招股書

跨界收購留下的商譽(yù)問題，成為潮宏基財(cái)務(wù)報(bào)表上的顯著隱患。2014 年，公司以 13.96 億元收購女包品牌 FION 菲安妮 100% 股權(quán)，由此形成 11.63 億元高額商譽(yù)。但標(biāo)的業(yè)績未達(dá)預(yù)期，迫使公司多次計(jì)提減值：2018 年至 2024 年間，分別計(jì)提 2.09 億元、1.52 億元、8066.35 萬元、3943.26 萬元和 1.77 億元，累計(jì)減值超 6.5 億元。

圖源：潮宏基招股書

即便經(jīng)過多輪減值，截至 2025 年一季度末，潮宏基賬面商譽(yù)仍高達(dá) 5.09 億元。市場普遍擔(dān)憂，若后續(xù)標(biāo)的經(jīng)營未見改善，該數(shù)值存在進(jìn)一步下調(diào)的可能，將直接影響公司凈利潤表現(xiàn)。

（二）毛利率三連降后微升：從29.3%跌至22.6%，自營占比萎縮10個(gè)百分點(diǎn)成主因

盈利能力層面，公司毛利率呈現(xiàn)持續(xù)承壓態(tài)勢。招股書顯示，整體毛利率從 2022 年的 29.3% 降至 2023 年的 25.3%，2024 年進(jìn)一步跌至 22.6%，三年累計(jì)下降 6.7 個(gè)百分點(diǎn)；2025 年上半年雖小幅回升至 23.1%，但仍較 2022 年水平低 6.2 個(gè)百分點(diǎn)，盈利能力尚未恢復(fù)至此前水平。

圖源：潮宏基招股書

兩大因素直接影響毛利率表現(xiàn)：其一，高毛利自營渠道占比持續(xù)萎縮，從 2022 年的 37.4% 降至 2025 年上半年的 27.3%，三年間下降 10.1 個(gè)百分點(diǎn)，而低毛利加盟渠道占比同期從 32.5% 飆升至 54.6%，渠道結(jié)構(gòu)變化拉低整體毛利；其二，核心原材料黃金價(jià)格波動(dòng)加劇，2023 年國際金價(jià)持續(xù)走高，盡管公司采取套期保值等風(fēng)控措施，但成本上升壓力仍未完全抵消，進(jìn)一步擠壓利潤空間。

戰(zhàn)略落地：境外收入僅0.41%，全球化與加盟擴(kuò)張遇雙重挑戰(zhàn)（一）全球化布局進(jìn)度滯后：2024年境外營收2641萬，海外僅2家門店難破局

“推進(jìn)全球化戰(zhàn)略布局” 是潮宏基赴港 IPO 的核心訴求之一，但實(shí)際進(jìn)展與愿景存在明顯差距。2024 年，公司境外營業(yè)收入僅 2641 萬元，占總營收比例僅 0.41%，全球化貢獻(xiàn)微乎其微。其中，中國港澳臺(tái)地區(qū)收入 703.12 萬元，同比下降 11.73%，市場表現(xiàn)下滑；亞洲其他地區(qū)收入 1938.08 萬元，雖同比增長 72.91%，但因基數(shù)過低，對整體營收拉動(dòng)有限。

圖源：潮宏基招股書

門店布局上，截至 2024 年底，潮宏基在亞洲及其他地區(qū)僅設(shè)有 1 家自營店和 1 家加盟代理店，海外線下觸點(diǎn)極少。相較于周大福、六福珠寶等早一步出海、海外門店超千家的同行，其海外市場認(rèn)知度不足，且缺乏跨文化運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，面臨消費(fèi)偏好差異、本地化營銷不足等多重阻礙。

（二）加盟擴(kuò)張的管理難題：營收增 10.48% 凈利潤降 41.91%，規(guī)模不經(jīng)濟(jì)顯現(xiàn)

加盟模式為潮宏基快速擴(kuò)大市場份額提供了支撐，目前加盟店占比已超八成（1337 家 / 1542 家），但也帶來了終端管理的挑戰(zhàn)：公司對加盟店的產(chǎn)品陳列、服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)、定價(jià)策略控制力減弱，可能導(dǎo)致不同門店客戶體驗(yàn)不一致，進(jìn)而影響品牌形象。

2024 年，這種管理壓力已轉(zhuǎn)化為業(yè)績壓力，公司顯現(xiàn) “規(guī)模不經(jīng)濟(jì)” 特征：營業(yè)總收入 65.18 億元，同比增長 10.48%，但歸屬凈利潤 1.94 億元，同比大幅下降 41.91%，營收增長未同步帶動(dòng)利潤提升。隨著加盟網(wǎng)絡(luò)進(jìn)一步擴(kuò)大，公司需持續(xù)投入更多資源用于加盟商培訓(xùn)、終端監(jiān)督、售后支持，以保障產(chǎn)品與服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)一，而任何單店的經(jīng)營問題（如產(chǎn)品質(zhì)量投訴、服務(wù)糾紛）都可能通過社交媒體發(fā)酵，傳導(dǎo)至整體品牌聲譽(yù)。

市場環(huán)境：市占率0.8%PK龍頭10.2%，跨市場估值與消費(fèi)變化雙重考驗(yàn)（一）行業(yè)競爭白熱化：前 5 名市占率 31.8%，黃金產(chǎn)品同質(zhì)化擠壓利潤

中國珠寶行業(yè)集中度偏低，競爭格局激烈。2024 年，行業(yè)前 5 名企業(yè)市占率合計(jì) 31.8%，而潮宏基以 0.8% 的市占率位列第九，與龍頭周大福（10.2%）差距顯著，市場競爭力有待提升。其面臨的競爭壓力來自多維度：既要在全品類市場與老鳳祥、周生生等傳統(tǒng)品牌全面抗衡，也要在時(shí)尚珠寶細(xì)分市場與周大生、I Do 等品牌比拼設(shè)計(jì)與營銷，高端市場則被蒂芙尼、卡地亞等國際品牌占據(jù)，中低端市場又充斥著區(qū)域性小品牌與小型零售商，價(jià)格戰(zhàn)頻發(fā)。

圖源：潮宏基招股書

盡管潮宏基在時(shí)尚珠寶、黃金串珠等細(xì)分領(lǐng)域具備一定優(yōu)勢 ——2024 年上述兩類市場銷量均居首位，授權(quán) IP 數(shù)量排名第一，但從收入結(jié)構(gòu)看，黃金產(chǎn)品仍是核心收入來源（2025 年上半年占比 85.1%），而黃金產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，消費(fèi)者對價(jià)格敏感度高，品牌溢價(jià)能力弱，價(jià)格競爭尤為激烈，進(jìn)一步擠壓了利潤空間。

（二）跨市場估值與消費(fèi)變化挑戰(zhàn)：港股珠寶股估值偏低，年輕客群需求難匹配

A+H 股估值邏輯差異為此次上市增添變數(shù)。港股投資者更關(guān)注企業(yè)的現(xiàn)金流穩(wěn)定性、分紅能力與全球化布局進(jìn)展，而潮宏基近年股息支付率維持在 30% 左右，低于行業(yè)龍頭周大福（50% 以上），分紅表現(xiàn)并不突出，可能難以吸引港股 income 型投資者。此外，若 H 股發(fā)行價(jià)低于 A 股現(xiàn)價(jià)，可能引發(fā) A 股估值重估，對現(xiàn)有股東形成短期壓力；且從歷史數(shù)據(jù)看，港股市場對珠寶行業(yè)的估值普遍低于 A 股（港股珠寶股平均 PE 約 10-15 倍，A 股約 15-20 倍），較低的估值水平或影響此次募資規(guī)模與市場表現(xiàn)。

消費(fèi)端的變化同樣不容忽視。當(dāng)前珠寶消費(fèi)主力已轉(zhuǎn)向 95 后、00 后年輕群體，這類客群更注重珠寶的設(shè)計(jì)感、文化內(nèi)涵與個(gè)性化表達(dá)，對 “悅己消費(fèi)”“小眾設(shè)計(jì)” 的需求上升，而潮宏基雖在 IP 聯(lián)名、款式創(chuàng)新上有所嘗試，但在年輕客群中的品牌認(rèn)知度與話題性，仍不及新興網(wǎng)紅品牌。同時(shí)，電商渠道（尤其是直播電商、社交電商）的發(fā)展重塑了珠寶銷售格局，2024 年行業(yè)線上滲透率已超 35%，而潮宏基線上收入占比僅 18.1%，數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)度滯后，雖計(jì)劃將部分募資用于數(shù)字化建設(shè)（如線上營銷體系搭建、私域流量運(yùn)營），但成效尚待市場檢驗(yàn)。

（提醒：內(nèi)容來自：潮宏基公告、潮宏基招股書、港交所披露易、公開新聞報(bào)道。文中觀點(diǎn)僅供參考、不作為投資建議。）

尾聲：

“ 5.09億元商譽(yù)的消化、0.41%境外收入的突破、八成加盟店的管理平衡，構(gòu)成了潮宏基赴港上市的核心考題。此次港股上市能否為其帶來足夠的資金與全球化資源，推動(dòng)這家傳統(tǒng)珠寶企業(yè)破解轉(zhuǎn)型困局，從“區(qū)域龍頭”向“全國乃至全球品牌”跨越，仍需時(shí)間給出答案?！?/strong>

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