程強系德邦證券研究所所長、首席經(jīng)濟學家、中國首席經(jīng)濟學家論壇理事

PART.01

市場概覽

2025年9月30日周二，A股市場震蕩分化上行，科技股維持強勢；30年期國債期貨新低后反彈收漲；期貨分化明顯，黃金領漲，焦煤領跌。

PART.02

市場行情分析

1）股票市場：三季度收官，創(chuàng)業(yè)科創(chuàng)均漲約50%

市場震蕩上行。今日作為國慶中秋雙節(jié)前最后一個交易日，A股市場呈現(xiàn)分化上行格局。上證指數(shù)收漲0.52%，報3882.78點；創(chuàng)業(yè)板指收平、科創(chuàng)50收漲1.69%，二者盤中均再創(chuàng)年內(nèi)新高。全市場成交額約2.20萬億，較前一交易日略有放量，但較9月25日（2.39萬億）、23日（2.52萬億）等近期高位有所回落，顯示節(jié)前部分資金趨于謹慎，兌現(xiàn)獲利需求顯現(xiàn)。從月度情況看，9月成交額整體維持在2萬億元以上，市場流動性充裕，支撐結(jié)構(gòu)性行情展開。

節(jié)前最后一日，風格有所分化。今日成長板塊延續(xù)強勢，金融等防御性板塊表現(xiàn)承壓，半導體（存儲芯片漲價催化）、鋰電設備（固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)化提速）等表現(xiàn)突出，反映資金對科技成長賽道的持續(xù)關(guān)注；周期板塊方面，美聯(lián)儲降息后金、銅商品價格均表現(xiàn)強勢，且9月PMI回升至49.8%創(chuàng)近6個月新高，海內(nèi)外共振推動有色金屬板塊活躍；金融板塊方面，昨日券商板塊大漲后，今日板塊震蕩調(diào)整。

科技類指數(shù)領漲三季度，節(jié)后關(guān)注三季報和十五五規(guī)劃。回顧三季度，創(chuàng)業(yè)板指、科創(chuàng)50分別上漲50.40%、49.02%，同期上證指數(shù)、萬得全A上漲12.73%、19.46%，彰顯市場對科技成長類板塊偏好。10月節(jié)后上市公司三季報將陸續(xù)披露，業(yè)績是否符合預期或?qū)Σ糠指呶还勺邉菪纬申P(guān)鍵影響；同時，四中全會將于10月20日召開，“十五五”規(guī)劃相關(guān)政策或?qū)槭袌鰩硇碌耐顿Y方向。長假期間海外政策、地緣政治等因素或?qū)?jié)后開盤形成擾動，建議密切關(guān)注外圍市場動態(tài)。

2)債券市場：跨季壓力緩解，國債期貨反彈

國債期貨整體走強，30年合約新低后反彈。今日國債期貨市場低開高走，午后漲幅擴大，各期限合約均實現(xiàn)上漲。其中，10年期主力合約（T2512）表現(xiàn)突出，收盤價107.845元，上漲0.17%；30年期主力合約（TL2512）收盤113.90元，上漲0.10%，盤中一度觸及113.34元創(chuàng)階段低點；5年期（TF2512）和2年期（TS2512）合約分別上漲0.11%和0.04%，顯示短端情緒相對平穩(wěn)。

資金面偏松，跨季壓力緩解。今日銀行間市場資金面整體寬松，短端利率分化，跨季資金供需平衡。 Shibor利率7天期下行11.8BP至1.41%， 14天期上行17.5BP至1.70%，反映機構(gòu)對跨節(jié)資金的預防性需求。央行今日開展2422億元7天期逆回購，對沖2761億元到期后凈回籠339億元。

政策仍有發(fā)力空間，筑底后有望震蕩走強。今日公布的9月PMI數(shù)據(jù)顯示，制造業(yè)PMI環(huán)比回升0.4個百分點至49.8%，雖然回升但仍處于收縮區(qū)間，未來持續(xù)的政策發(fā)力仍值得期待。短期來看，國慶假期前資金面平穩(wěn)無憂，疊加經(jīng)濟弱修復背景下貨幣政策或難收緊，債市有望筑底后維持震蕩偏強走勢。

3)商品市場：有色偏強，黑色偏弱

商品市場多數(shù)下跌。今日國內(nèi)商品期貨市場分化顯著，多數(shù)品種承壓下行。南華商品指數(shù)收于2539.12點，下跌0.75%。從品種表現(xiàn)看，市場資金呈現(xiàn)避險特征，貴金屬板塊逆勢領漲，滬金、滬銅主力合約漲幅均超1%；能源及黑色系品種回調(diào)明顯，焦煤、原油、焦炭跌幅居前，分別下跌3.88%、2.99%、2.61%。

黑色品種開始回歸基本面。近期黑色品種下跌幅度較大，尤其是前期領漲品種焦煤，連續(xù)三個交易日下跌超過100元/噸。我們認為市場交易核心已經(jīng)開始從政策預期向政策效果轉(zhuǎn)移，即關(guān)注點不僅僅在供給收縮的空間，更多的在于供給收縮后的價格是否有需求支撐。結(jié)合“金九銀十”已經(jīng)過半，疊加蒙煤通關(guān)加速，部分獲利盤或存在兌現(xiàn)需求，導致黑色為首的品種調(diào)整較大。中長期來看，產(chǎn)業(yè)庫存去化與終端需求改善節(jié)奏或?qū)⒊蔀闆Q定價格走勢的關(guān)鍵因素。

貴金屬趨勢確立，有望持續(xù)走強。黃金、白銀近三月漲幅顯著，技術(shù)面呈持續(xù)新高走勢。展望10月，美聯(lián)儲降息交易或持續(xù)進行，有望帶動貴金屬價格進一步創(chuàng)新高。中長期來看，美聯(lián)儲開始進入新一輪降息周期，實際利率下行有望推動黃金定價上移，同時疊加地緣政治博弈不確定風險，均進一步支撐貴金屬價格延續(xù)偏強趨勢。

PART.03

交易熱點追蹤

圖片

2) 近期核心思路總結(jié)

權(quán)益方面，伴隨一系列宏觀事件和政策落地，結(jié)合指數(shù)處于高位，當前市場短期或?qū)㈤_啟震蕩，市場風格或?qū)⒂伞翱萍碱I漲”轉(zhuǎn)為“均衡配置”，我們判斷主線的科技板塊內(nèi)部的強邏輯細分品種仍將有不錯表現(xiàn)，紅利板塊也將凸顯配置價值。中長期來看，美元降息周期釋放全球流動性，國內(nèi)經(jīng)濟復蘇和科技產(chǎn)業(yè)加碼，中長期仍持續(xù)看好A股市場。

債市方面，短期國內(nèi)暫無降息，疊加股市資金分流蹺蹺板，交易層面仍有一定壓力；但中長期來看，資金面寬松仍有空間，深度貼水的超長期國債期貨性價比凸顯，配置價值有望進一步提升。

商品方面，貴金屬和有色金屬因全球流動性的寬松，漲價或?qū)⒏鲿?，值得長期布局。工業(yè)品方面，反內(nèi)卷逐漸進入深水區(qū)，當前時間點更多的行情來自于供給端博弈，板塊受政策預期波動或?qū)⒎糯?，建議積極跟隨政策落地節(jié)奏。

風險提示：中美貿(mào)易摩擦加劇，美聯(lián)儲降息節(jié)奏不確定，反內(nèi)卷政策落地不確定。