財聯(lián)社10月9日訊（編輯 瀟湘）在中國投資者過去一周喜迎國慶長假之際，國際金價則上演了歷史性的爆發(fā)行情——現(xiàn)貨黃金價格在這個缺少中國投資者參與的假期里，一路從3860美元附近飆升了近200美元，史無前例地攻克了4000美元大關……

這一幕，顯然令不少前幾天還在長假旅行中的“中國大媽”們大呼不可思議，也令不少資深的貴金屬交易員陷入了深深的思考之中：這一輪黃金大爆發(fā)的推手，究竟是誰？

很有意思的是，至少從東西方金價間的行情對比來看，我們可以得到一個初步的答案：這一回引領黃金沖破4000美元大關的“主力軍”，確實更多是來自于西方的投資者。這也令黃金在這個缺乏中國投資者參與的十一長假里的爆發(fā)，顯得并不怎么突?！?/strong>

事實上，早在中國十一假期前，一個趨勢就已有所顯現(xiàn)：中國國內黃金的溢價開始消失——下圖是倫敦金人民幣價格與上期所黃金主力合約間的差價對比。不難看到，過去一個多月在國際金價屢創(chuàng)新高之際，上期所黃金期貨相較倫敦金的價差也逐漸從溢價轉變?yōu)榱苏蹆r——西方投資者在此期間成為了推動金價近期上漲的關鍵力量，而國內黃金投資者則反而成為了追隨者。

中信建投宏觀周君芝團隊在最新發(fā)布的一份研報中也提到，近期滬金溢價由正轉負，非美地區(qū)投資熱度降溫，西方地區(qū)重新主導著全球黃金投資市場的資金流入。

那么，在金價已然步入歷史上空前的高位之際，西方投資者又為何對黃金的買入興趣仍在持續(xù)攀升、同時沒有絲毫“高處不勝寒”的感受呢？

對此，不少華爾街機構認為，答案或許可以從以下六個字中尋找：“貨幣貶值交易”(debasement trade)……

“貨幣貶值交易”盛行

可以說，在近來許多機構對金價爆發(fā)行情的解讀里，都繞不開這六個字。

這其實也在一個層面能解答許多投資者的疑惑：那就是在近幾個月的外匯市場上，美元已經(jīng)在一定程度上有所持穩(wěn)——本月反而刷新了兩個月高位。黃金與美元的同步上漲，可以說是一個很反常的景象。

因而，如果單單把上述貨幣貶值交易，理解為對美元貶值的對沖，無異于失之狹隘。目前，包括華爾街在內的西方投資者中真正盛行的，是對包括美元在內所有法幣購買力下降風險的對沖和防御——那些擔憂美元及其他主要貨幣前景的投資者正大舉涌入黃金、比特幣與其他另類資產(chǎn)，助推著“貨幣貶值交易”持續(xù)升溫。

正如布魯金斯學會經(jīng)濟學家羅賓·布魯克斯所指出的，美元自8月以來一直保持穩(wěn)定，這表明黃金近期的上漲源于市場對所有法定貨幣信任度的削弱。

在不少機構人士看來，上周六，日本剛剛迎來新首相；本周二，黃金價格就首次突破4000美元大關——這本身也絕非巧合。

意外當選日本執(zhí)政黨自民黨總裁的高市早苗，是日本財政與貨幣政策領域的“鴿派”人物。她主張加大經(jīng)濟刺激力度，并希望日本央行通過避免大幅加息來配合政策。其當選消息導致日元在本周伊始大幅貶值，日本股市和日債收益率雙雙飆升。

在歐洲，上月，民粹主義政黨“改革英國黨”領袖奈杰爾·法拉奇（該黨目前在英國民調領先）剛剛批評了英國央行出售債券的舉措，稱由此產(chǎn)生的虧損和利率上行壓力正由納稅人買單。

歐洲央行雖設計上近乎完全獨立于政客，目前看似穩(wěn)固，但壓力亦可能積聚。法國政壇已經(jīng)因債務問題陷入僵局，一年多時間里已更換第四位總理。在法德兩國，曾主張退出歐元區(qū)的民粹主義者都正領跑民調。

Pepperstone Group研究主管Chris Weston表示，這些國家的政治局勢“給了你一個理由去購買黃金和比特幣，以對沖貨幣貶值的風險。這已經(jīng)成為一種重要的動量交易。沒有什么比上漲的市場更能激發(fā)市場情緒了——你必須參與其中?！?/p>

黃金的三階段上漲攻勢

從具體的價格走勢看，本輪金價的上漲其實呈現(xiàn)了多階段的特征。

第一階段始于2022年俄烏沖突全面爆發(fā)后，西方國家凍結了俄羅斯外匯儲備。各國央行及政府為規(guī)避資產(chǎn)被扣押風險，紛紛增持黃金。

第二輪漲勢始于今年四月特朗普總統(tǒng)發(fā)動的貿易戰(zhàn)，這場貿易戰(zhàn)動搖了市場對美國作為全球經(jīng)濟體系穩(wěn)定器及美元在該體系中主導地位的信心。

第三輪漲勢則始于八月下旬——美聯(lián)儲盡管面臨通脹率高于2%目標的壓力，但美聯(lián)儲主席鮑威爾在全球央行年會上仍釋放降息信號以應對疲軟的勞動力市場。數(shù)日后，全年都在鼓吹降息的特朗普試圖通過解雇美聯(lián)儲理事庫克來加強對央行的掌控——其解職理由是庫克涉嫌抵押貸款信息造假。庫克否認上述指控，目前仍“僥幸”保留著其職務。

(自8月全球央行年會以來金價漲幅一馬當先)

而在此期間，黃金的漲勢伴隨著“貨幣貶值交易”的盛行，正逐漸從基本面敘事推動演變?yōu)橐粓鐾稒C狂潮。

黃金本身不產(chǎn)生收益，因此每盎司4000美元的估值是否合理難以評估。但傳統(tǒng)上，黃金的核心價值就在于其避險屬性——可抵御地緣政治或經(jīng)濟動蕩，或對美元等其他資產(chǎn)喪失信任時的風險對沖。

對沖基金Citadel首席執(zhí)行官肯·格里芬本周早些時候表示，“世界各地的主權國家、央行和個人投資者現(xiàn)在都在說，‘你知道嗎？我現(xiàn)在把黃金視為一種避險資產(chǎn)，就像美元曾經(jīng)被如此看待那樣?！?/p>

“債務大山”平添黃金色彩

盡管各國情況各異，但日本、美國和西歐的共同點在于債務——其占國內生產(chǎn)總值的比例已達或接近三位數(shù)。

一個簡單公式可測算債務可持續(xù)性：當債務平均利率低于GDP名義增長率（即未計入通脹調整），債務占GDP比重往往下降；反之則上升。2008至2022年間，發(fā)達經(jīng)濟體債務因全球金融危機和新冠疫情接連飆升。但由于利率遠低于名義GDP增速，這些債務尚可維持。

但如今，形勢已然大變——隨著通脹回歸，利率正重返歷史常態(tài)。

摩根士丹利最新報告指出，發(fā)達市場普遍面臨“過去一年名義增長放緩、債務成本上升、財政赤字惡化的三重打擊”，對債務可持續(xù)性構成嚴峻挑戰(zhàn)。該行預測到2030年，平均債務償還成本將與經(jīng)濟增速持平。要防止債務爆炸式增長，需要實現(xiàn)扣除利息后的可觀預算盈余——即大幅削減支出或增加稅收。

但法國政府近來的再次倒臺，已用事實證明——這在政治上是難以被接受的。

特朗普接手時，美國年度預算赤字約占GDP的6%，債務總額(歷年赤字累積)逼近GDP的100%，而他幾乎未改變這一趨勢。關稅收入雖抵消了7月簽署的共和黨財政法案中的減稅措施，但若最高法院裁定部分關稅非法征收，這筆收入可能消失。與此同時，因民主黨要求延長特定醫(yī)療補貼，美國政府本月起已陷入停擺。

特朗普認為降低赤字還有更簡單的方法：讓美聯(lián)儲降低利率，從而降低償債成本。然而，當央行將重點從通脹轉向幫助財政部“化債”時——這被稱為財政主導，通常會導致通脹失控。

摩根士丹利首席全球經(jīng)濟學家Seth Carpenter表示，盡管無人能預知美聯(lián)儲現(xiàn)任主席鮑威爾卸任后該機構將呈現(xiàn)何種面貌，但“特朗普有權提名部分人選，而他也已明確表達了自身意圖”。Carpenter指出，美聯(lián)儲政策接下來可能逐步轉向寬松，這意味著美元走低、通脹預期上升以及金價進一步上漲。

Northwestern Mutual財富管理公司股票首席投資組合經(jīng)理Matt Stucky表示，“今年貨幣貶值交易勢頭強勁，黃金和比特幣等資產(chǎn)表現(xiàn)亮眼。實際利率走低，加之美聯(lián)儲在通脹居高不下仍重啟降息周期，為資產(chǎn)價格上漲提供了額外催化劑?！?/p>

摩根大通策略師團隊上周發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，隨著散戶投資者同時買入黃金和比特幣交易所交易基金，“貨幣貶值交易”在第三季度加速，且自去年最后三個月以來已獲得“顯著動能”。摩根大通策略師指出，比特幣ETF資金流入在特朗普總統(tǒng)4月2日宣布加征關稅后加速，持續(xù)至7月；黃金ETF資金流入則自8月起加速追趕，與比特幣ETF的差距正在縮小。

摩根大通團隊指出，近月來散戶投資者比機構投資者更熱衷于“貨幣貶值交易”，但后者也正加入這一交易主題，自2024年起持續(xù)買入比特幣和黃金期貨。

TCW集團前全球首席策略師、現(xiàn)任加州咨詢戰(zhàn)略公司總裁Komal Sri-Kumar則表示，他目前更傾向于通過黃金視角審視貨幣貶值交易。“當前貨幣體系已無避險空間，這正是黃金的吸引力所在?！贝送猓缆?lián)儲面臨的政治壓力可能導致“美國利率大幅下調”，同時推高通脹與長期收益率——這意味著“債券投資可能出現(xiàn)虧損”。

Sri-Kumar早前就已預測年內金價必將突破4000美元關口。他強調：“當各國貨幣持續(xù)貶值時，貨幣避險屬性已無從談起。無論政府停擺迅速結束還是長期持續(xù)，黃金漲勢都將延續(xù)?！?/p>