內(nèi)容提要：

9月CPI同比降0.3%、PPI降2.3%，降幅收窄，但判斷通縮趨勢未變。對比這一輪通縮周期以來關(guān)鍵月份對物價(jià)趨勢的判斷，官方觀點(diǎn)非常樂觀，一直認(rèn)為CPI和PPI將持續(xù)回暖。但三郎確信，歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，通縮呈波浪式下行，大周期中也包含回暖的小周期。但在居民消費(fèi)能力不足，需求低迷時(shí)，如不改革收入分配和社會保障機(jī)制，向居民傾斜收入，提升購買力，則不太可能走出通縮的大趨勢。

一、9月份消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)同比下跌0.3%，跌幅略收窄；生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)同比下降2.3%，降幅明顯收窄。

根據(jù)10月15日國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)，2025年9月份，全國居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比下降0.3%，比上個(gè)月收窄0.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，食品價(jià)格下降4.4%，非食品價(jià)格上漲0.7%；消費(fèi)品價(jià)格下降0.8%，服務(wù)價(jià)格上漲0.6%。

9月份， CPI環(huán)比上漲0.1%，比上個(gè)月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，食品價(jià)格環(huán)比上漲0.7%，非食品價(jià)格環(huán)比下降0.1%；消費(fèi)品價(jià)格環(huán)比上漲0.3%，服務(wù)價(jià)格環(huán)比下跌0.3%。

9月份，全國工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格（PPI）同比下降2.3%，降幅比上月收窄0.6個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比與上月繼續(xù)持平。

其中生產(chǎn)資料價(jià)格同比下降2.4%，環(huán)比持平；生活資料價(jià)格同比下降1.7%，環(huán)比下降0.2%。

工業(yè)生產(chǎn)者購進(jìn)價(jià)格同比下降3.1%，降幅比上月收窄0.9個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比上漲0.1%。

其中，燃料動力類價(jià)格同比下降8.1%，化工原料類價(jià)格下降5.5%，環(huán)比下降0.4%；農(nóng)副產(chǎn)品類價(jià)格同比下降5.4%，環(huán)比下降0.2%；建筑材料及非金屬類價(jià)格同比下降4.5%，環(huán)比下降0.6%；黑色金屬材料類價(jià)格同比下降2.9%，環(huán)比上漲0.4%；紡織原料類價(jià)格同比下降1.7%，環(huán)比下降0.1%；有色金屬材料及電線類價(jià)格同比上漲6.6%，環(huán)比上漲0.5%。

二、CPI和PPI同比降幅均有不同程度收窄，如何判斷未來物價(jià)走勢？

如何通過數(shù)據(jù)判斷物價(jià)變化趨勢？我們看看官方怎么說，三郎又是如何獨(dú)立思考給出不同方向的判斷的。

1，對消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)通縮周期中階段性回暖的判斷。

從經(jīng)濟(jì)技術(shù)角度而言，一般CPI如果持續(xù)低于1%，稱為低通脹。低通脹周期出現(xiàn)，意味著一國的需求低迷。如不改善需求，就會滑入通縮周期。

從CPI看，由于CPI中含有大約20%左右的生鮮農(nóng)產(chǎn)品，其季節(jié)性與價(jià)格通縮周期并不同頻，數(shù)據(jù)看上去，收窄、擴(kuò)大的波動較為頻繁。但如果忽略1-2個(gè)月的小波動，如果將CPI漲幅低于1%從大周期來看，從2023年2月開始至2024年1月，我國CPI漲幅從1%逐步滑落到下跌0.8%，這應(yīng)該是通縮中第一個(gè)下行周期；2024年2月至2025年1月，CPI回升至在0.1%至0.7%的漲幅中波動，這是CPI在通縮中的第一個(gè)回暖周期；2025年2月至今，CPI一直在0以下波動，為通縮中第二個(gè)下行周期。

2024年2月是CPI在通縮中第一個(gè)回暖周期的第一個(gè)月，2024年3月11日《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》評論稱：總的來說，受政策促進(jìn)消費(fèi)需求釋放和低基數(shù)效應(yīng)影響，CPI整體呈回升態(tài)勢，消費(fèi)品價(jià)格方面存在一定壓力，服務(wù)價(jià)格方面則主要取決于需求恢復(fù)形勢，預(yù)計(jì)2024年CPI同比增速較上年有所提升，約為0.6%。

實(shí)際上，2024年全年CPI平均上漲0.2%，1年中有9個(gè)月CPI漲幅低于0.5%。

互相比較，三郎對2024年2月份的消費(fèi)物價(jià)做出了完全不同的判斷。三郎認(rèn)為：目前的生活消費(fèi)、投資消費(fèi)低迷的態(tài)勢并未有明顯的改變……建筑企業(yè)的訂單在明顯減少，居民的消費(fèi)性需求在降低檔次，投資性需求持續(xù)低迷……這也意味著春節(jié)期間CPI季節(jié)性地由跌轉(zhuǎn)漲，并不能改變價(jià)格繼續(xù)下行的中長期趨勢。

2025年2月是CPI在通縮中第一個(gè)回暖周期的最后一個(gè)月，2月9日《第一財(cái)經(jīng)》稱，國家統(tǒng)計(jì)局新聞發(fā)言人付凌暉日前表示，目前有利于CPI溫和回升的積極因素在增多。隨著存量政策和一攬子增量政策協(xié)同發(fā)力，經(jīng)濟(jì)回升向好勢頭在增強(qiáng)，消費(fèi)需求恢復(fù)有所加快，價(jià)格溫和回升有利因素在增多。同時(shí)，企業(yè)和居民整體預(yù)期在改善，也有助于CPI溫和回升。相信隨著宏觀政策加力實(shí)施，將為經(jīng)濟(jì)增長和物價(jià)合理回升提供更好的政策環(huán)境，2025年CPI有望溫和回升。

而實(shí)際上，從2025年2月至今，CPI一直處于下跌狀態(tài)。

作為對比，三郎是如何評估1月份CPI的？三郎認(rèn)為：如果剔除季節(jié)性因素，1月份從企業(yè)購進(jìn)、出廠，再到零售環(huán)節(jié)的消費(fèi)者價(jià)格，均延續(xù)了價(jià)格通縮趨勢。從上下游和CPI構(gòu)成角度分析，物價(jià)也缺乏回暖的基礎(chǔ)。

2，對生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)下行周期中，下跌幅度收窄周期的判斷。

從PPI看，趨勢上大體經(jīng)歷了2022年10月同比下跌1.3%開始，2023年6月跌至5.4%的跌幅加深周期，2023年7月至2024年7月的跌幅從4.8%收窄到0.8%的收窄周期；2024年8月至2025年7月跌幅從1.8%擴(kuò)大到3.6%的第二個(gè)加深周期，2025年8月開始的第二個(gè)跌幅收窄周期。

在第一個(gè)收窄周期開始時(shí)，2023年8月10日，清華金融評論在文中引用國家統(tǒng)計(jì)局的報(bào)告說，2023年7月PPI的環(huán)比、同比降幅均收窄，是受國內(nèi)生產(chǎn)供應(yīng)總體充足、部分行業(yè)需求改善。

而三郎則撰文認(rèn)為，2023年7月PPI降幅收窄，類似于經(jīng)濟(jì)上的深秋，總體上稱之為通縮，但目前的結(jié)構(gòu)也體現(xiàn)出通縮與通脹并存。這種結(jié)構(gòu)性差異體現(xiàn)在：第一，剛性需求產(chǎn)品通脹，彈性需求產(chǎn)品通縮。第二，國資定價(jià)權(quán)的產(chǎn)品與服務(wù)通脹，市場競爭的民資產(chǎn)品與服務(wù)通縮。第三，7月份價(jià)格上漲的要么是剛性產(chǎn)品與服務(wù)，要么是以國資為主的產(chǎn)品與服務(wù)。

三郎還提醒決策者需要注意到，我們的內(nèi)需不足，居民消費(fèi)率較低，是目前的收入分配制度、社會保險(xiǎn)制度、金融政策所導(dǎo)致的，居民受制于政策，想擴(kuò)大消費(fèi)而難以動彈。與此同時(shí)，我們現(xiàn)有刺激經(jīng)濟(jì)的大多數(shù)措施，還是圍繞著供給側(cè)做文章，因而難改通縮的大趨勢。

在第一個(gè)收窄周期的最后一個(gè)月2024年7月，他們認(rèn)為CPI回暖，PPI有望好轉(zhuǎn)了。2024年8月15日《每日經(jīng)濟(jì)新聞》引用國家統(tǒng)計(jì)局的話說，消費(fèi)需求持續(xù)恢復(fù)帶動部分消費(fèi)品制造業(yè)價(jià)格同比有所上漲……綜合來看，PPI下半年同比降幅有望收窄。

作為對比，三郎在專題分析中直言，2024年7月份CPI雖然略有反彈并超過預(yù)期，但并非消費(fèi)轉(zhuǎn)強(qiáng)。衡量供求問題的先期指標(biāo)PPI下跌幅度并未收窄，說明需求并未改善。從需求的先期指標(biāo)來看，需求仍然低迷，需求還沒有能力推動物價(jià)上漲。不改革分配制度和社會保障制度，降息也難以同步推動消費(fèi)改善。

歷史數(shù)據(jù)已經(jīng)告訴我們，實(shí)際上2024年下半年P(guān)PI進(jìn)入了長達(dá)一年的第二波跌幅加深。

在2025年8月開始的PPI第二輪跌幅收窄周期中，《澎湃新聞》引用國家統(tǒng)計(jì)局的話說，全國統(tǒng)一大市場建設(shè)縱深推進(jìn)，市場競爭秩序持續(xù)優(yōu)化，PPI同比降幅繼續(xù)收窄。

會持續(xù)收窄幾個(gè)月？到什么程度？會改變已經(jīng)持續(xù)下跌了36個(gè)月的PPI下跌趨勢嗎？

三郎認(rèn)為，用全國統(tǒng)一大市場建設(shè)縱深推進(jìn)，市場競爭秩序持續(xù)優(yōu)化來解釋最近2個(gè)月的PPI跌幅下行，比較草率，沒有數(shù)據(jù)佐證。原因在于，PPI跌幅收窄，主要有國企壟斷的上游原材料價(jià)格上調(diào)所致，下游的需求并未改善，所以中游制造業(yè)和下游制造業(yè)缺乏漲價(jià)的能力因?yàn)樵谫I方市場中，價(jià)格的決定權(quán)在需求不足的買方手中。中下游制造業(yè)無法像上游國企一樣壟斷市場，上游的價(jià)格上漲無法向下游和消費(fèi)市場傳遞。只要這種價(jià)格邏輯存在，PPI就不可能改變下行的趨勢。價(jià)格下行因需求不足、供給過剩開始，一定將以需求旺盛、供給緊張而結(jié)束，這是基本的經(jīng)濟(jì)規(guī)律。市場競爭秩序持續(xù)優(yōu)化可以緩解價(jià)格踩踏的程度，但解決不了需求不足的根源。

實(shí)際上，所有存在過通縮歷史的國家，其價(jià)格下行過程中，價(jià)格都是波浪式下行的，沒有任何一個(gè)國家一段通縮過程，價(jià)格是直線型下跌的。

比如經(jīng)歷過三十多年通縮的鄰國日本，其1990年以來，CPI經(jīng)歷了3輪顯著的下跌-回升周期，直到疫情期間借助普發(fā)的疫情補(bǔ)貼，刺激了消費(fèi)，才從2021年9月份開始，改變了物價(jià)持續(xù)下行的大趨勢，至今已有49個(gè)月CPI漲幅為正。自2022年4月開始，CPI漲幅一直超過2%。

三、要走出通縮，必須增強(qiáng)居民的消費(fèi)能力，這就需要在國民收入初次和再分配中，向居民個(gè)人傾斜。

毫無疑問，我們的宏觀經(jīng)濟(jì)正在與通縮的壓力作斗爭，但與GDP價(jià)格縮減系數(shù)對應(yīng)的包括CPI、PPI、房價(jià)的綜合物價(jià)，兩年多來一直處于下跌狀態(tài)中。

疲軟的消費(fèi)和投資需求導(dǎo)致了生產(chǎn)環(huán)節(jié)、零售環(huán)節(jié)激烈的價(jià)格戰(zhàn)，不僅損害了企業(yè)的利潤，也加劇了消費(fèi)者價(jià)格趨降的心理預(yù)期，而傾向于推遲購買。

一般而言，居民收入+新增貸款構(gòu)成了居民的購買能力。毫無疑問，今年以來，特別由于居民新增貸款急劇萎縮，居民的購買能力也是下降的。

不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為出臺更多的刺激措施，以解決國內(nèi)需求疲軟的問題。有的人認(rèn)為地方政府債券可以在提振消費(fèi)和減輕與債務(wù)和房地產(chǎn)低迷相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)方面發(fā)揮關(guān)鍵作用，也有人認(rèn)為股市上漲可以增加居民財(cái)產(chǎn)性收入進(jìn)而刺激消費(fèi)。

不過三郎堅(jiān)持認(rèn)為，由于國有投資很難轉(zhuǎn)換為居民收入，政府債券更加不可能增加居民收入。股市上漲的確能增加居民財(cái)富，但增加的只是消費(fèi)率較低的高收入者的財(cái)富，可以肯定地說，中國的股市財(cái)富不太可能轉(zhuǎn)化為消費(fèi)。這一輪從去年9月至今的股市上漲行情，也未能從數(shù)據(jù)上看到社會商品零售總額和商品房銷售額的明顯改善。

在改革收入分配制度、社會保障制度之前，如果財(cái)政也不愿意直接發(fā)錢，居民的購買能力難以改善。

【作者：徐三郎】