據(jù)北交所官網(wǎng)，浙江志高機械股份有限公司（以下簡稱“志高機械”）北交所IPO將于5月30日上會。公開信息顯示，志高機械IPO于2024年6月28日獲得受理，當年7月25日進入問詢階段。

公開資料顯示，志高機械是一家從事鑿巖設備和空氣壓縮機的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務的高新技術企業(yè)。

財聞網(wǎng)發(fā)現(xiàn)，志高機械的經(jīng)銷模式與外銷客戶穩(wěn)定性受到市場和監(jiān)管質(zhì)疑，其募投項目合理性被監(jiān)管持續(xù)問詢，此外，公司IPO前進行了突擊分紅1.6億元，特別是本次還計劃募資3000萬元補充流動資金，引起了市場廣泛爭議。公司或仍需澄清多方關切和質(zhì)疑。

經(jīng)銷模式或藏“虛增收入”，客戶穩(wěn)定性持續(xù)性存疑

財聞網(wǎng)首先關注到了志高機械的經(jīng)銷模式與外銷客戶穩(wěn)定性問題。根據(jù)招股書，志高機械的銷售模式以經(jīng)銷為主，直銷為輔，2021年至2023年經(jīng)銷收入占比均超79%。然而北交所三輪問詢都在關注其銷售收入的真實性、業(yè)績的穩(wěn)定性及募投項目的預期收益上。

根據(jù)招股書，2019年至2024年，志高機械經(jīng)銷收入占主營業(yè)務收入的比例分別為80.51%、85.91%、81.96%、79.23%、79.62%、79.94%。這種高比例的經(jīng)銷模式自然引發(fā)了監(jiān)管層的高度關注。

首先值得關注的就是志高機械存在多級銷售鏈條與信息披露矛盾，經(jīng)銷商與分銷商的關系不明。公司曾表示，“發(fā)行人不涉及分層級經(jīng)銷商客戶或分銷商客戶的情形”。但根據(jù)保薦工作底稿，部分經(jīng)銷商在提供進銷存數(shù)據(jù)時，列表說明了其下游自然人客戶中部分為終端客戶，還有部分為分銷商。很明顯，志高機械存在“經(jīng)銷商-分銷商-終端客戶”的多級銷售鏈條。

值得懷疑的是，這種分層經(jīng)銷結構志高機械卻未在招股書中披露，存在信息披露不準確、不完整的問題，甚至有通過壓貨虛增收入的風險。據(jù)此，北交所要求志高機械明確分銷商的認定標準、終端銷售情況及是否存在囤貨行為。

上述虛增收入的懷疑不是空穴來風，志高機械還存在自然人客戶采購合理性存疑。據(jù)財聞網(wǎng)了解，志高機械曾向自然人或個體工商戶銷售單價數(shù)十萬元的重型設備，卻未充分披露具體產(chǎn)品類型及終端用途。例如2023年自然人客戶張某某單筆采購金額達82萬元，難以確定其采購設備是否用于自用，交易所要求穿透核查自然人客戶的真實背景，以警惕“走單”風險。

除了虛增收入的質(zhì)疑，在問詢中，監(jiān)管還關注到了志高機械的經(jīng)銷商返利政策的可持續(xù)性問題。據(jù)了解，志高機械曾對經(jīng)銷體系實施高強度的返利刺激，如2022年在工業(yè)螺桿機銷售中實施“月度返利”機制，顯著提高了渠道進貨積極性，但2023年月度返利取消，銷售折扣收窄，螺桿機內(nèi)銷收入隨之下降，這表明經(jīng)銷商的采購積極性在一定程度上依賴于返利政策，政策的不穩(wěn)定可能影響經(jīng)銷渠道的穩(wěn)定性。

財聞網(wǎng)還關注到，志高機械的外銷客戶穩(wěn)定性也存在問題。如2024年公司前五大外銷客戶中的BIN HARKIL CO.LTD突然消失，且未披露是否簽署續(xù)約協(xié)議。同時，2024年公司對沙特阿拉伯、哈薩克斯坦等地區(qū)的銷售額同比下滑42%和37%，這種外銷客戶的突然流失可能導致公司外銷收入大幅下降。

而且，志高機械的外銷市場穩(wěn)定性也欠佳。雖然公司外銷收入在2022年和2023年增長較快，但全球貿(mào)易形勢復雜，地緣沖突等不確定因素較多，可能影響外銷市場的穩(wěn)定性和可持續(xù)性，公司外銷業(yè)務面臨一定的市場風險。

目前，無論是經(jīng)銷商下游的分銷商網(wǎng)絡，還是高度集中的外銷客戶，都是監(jiān)管和市場關注的焦點。志高機械需要拿出更扎實、更透明的證據(jù)和解釋，來證明其銷售收入的真實性、持續(xù)性和穩(wěn)定性。

“湊數(shù)”似虛增產(chǎn)品價格，訂單難支持業(yè)績增長

除了經(jīng)銷模式與外銷客戶穩(wěn)定性受到市場和監(jiān)管質(zhì)疑，志高機械此次IPO的募投項目合理性也被監(jiān)管持續(xù)問詢。

按照計劃，志高機械此次IPO擬募資3.95億元，其中核心項目“年產(chǎn)300臺智能化鉆機生產(chǎn)線”總投資額達3.78億元。其募投項目達產(chǎn)后將新增露天自動潛孔鉆機216臺、智能化地下鑿巖機84臺，其中鑿巖機預計單價高達310.83萬元/臺，較公司現(xiàn)有鉆機均價暴漲超8倍，這一情況引發(fā)了多方面的質(zhì)疑和關注。

對此，北交所也要求志高機械說明產(chǎn)品定價合理性及市場需求依據(jù)，但志高機械在隨后的回復中，僅以“技術升級帶動溢價”回應，卻并未提供競品價格和定價合理性的相關佐證。

據(jù)財聞網(wǎng)了解，報告期內(nèi)，志高機械鉆機類產(chǎn)品的單位價格均在30萬元/臺左右，而據(jù)公開資料，目前行業(yè)龍頭山特維克同類型產(chǎn)品國內(nèi)售價也僅在200萬元/臺，志高機械募投項目中超過300萬元/臺的定價明顯不太合乎常理。

雖然考慮到公司的研發(fā)投入和產(chǎn)品升級，一定程度的技術溢價似乎有其合理性。然而，問題在于志高機械并未能充分證明其技術優(yōu)勢足以支撐如此高的溢價水平，與行業(yè)龍頭相比，其產(chǎn)品競爭力尚未明顯領先，研發(fā)投入也較少。如此“湊數(shù)”似的虛增產(chǎn)品價格，或許只是為了更多向市場“拿錢”而編造出的理由？

而另一方面，志高機械的募資項目也面臨市場消化能力的質(zhì)疑。首先是公司的在手訂單并不充足，按公開資料，2024年末，志高機械境內(nèi)業(yè)務客戶在手訂單金額為3395.70萬元，境外業(yè)務在手訂單金額為4523.94萬元，合計約7919.64萬元，如此小的在手訂單金額顯然難以支撐公司募投項目達產(chǎn)后新增的產(chǎn)能。

而公司產(chǎn)品目前市場需求也存在不確定性。雖然志高機械聲稱募投產(chǎn)品未來的市場容量持續(xù)擴張，但目前公司卻尚未與任何客戶簽訂與本次募投項目產(chǎn)品相關的具有法律約束力的意向性文件或初步協(xié)議。綜上來看，所謂的市場需求的實際增長，很可能和其所稱的情況存在較大的偏差，募資額虛高的問題很難自圓其說。

多次大幅變更募資額度，一邊分紅一邊募資補流

除了上述問題，財聞網(wǎng)關注到，引起爭議的還有志高機械IPO前曾大筆分紅并多次變動募資額度的問題。據(jù)公開資料，志高機械2021年IPO時，曾擬募資4.86億元，后來，公司2024年轉戰(zhàn)北交所時，大幅增長至5.36億元，2025年又大幅調(diào)減至3.95億元，其中核心項目投資額波動幅度超24%。

而具體到其核心募資項目也在不斷調(diào)整。2021年，志高機械計劃在創(chuàng)業(yè)板IPO時，年產(chǎn)300臺智能化鉆機生產(chǎn)線建設項目總投資額為3.09億元，到2024年6月28日申報北交所IPO時，該項目總投資額增加至4.99億元，募資投入也由2.97億元增加到4.29億元。然而，到了2025年3月25日，志高機械董事會又將該項目總投資額調(diào)減到3.78億元，募資投入降至3.07億元。

像志高機械這樣募投項目投資如此頻繁大幅變動，市場難免會質(zhì)疑其募投項目的科學性與真實性，更有市場人士直接質(zhì)疑公司是否就是通過夸大投資項目等行為，赤裸裸地來二級市場“圈錢”？

據(jù)財聞網(wǎng)了解，一般來說，從立項到審批再到實施，投資項目應經(jīng)過科學論證和計算，但志高機械這樣一家IPO企業(yè)，卻不斷發(fā)生如此大的募資額波動，難免讓人懷疑其在項目規(guī)劃和決策方面的嚴謹性，這起碼說明公司沒有一套科學合理的決策機制，而這樣的公司即便上市后，也會影響投資者對其未來發(fā)展的信心。

除了募資額的頻繁大幅變化，更引起爭議的是IPO前，在2019年至2023年，志高機械還曾經(jīng)分紅累計達1.64億元，其中2023年IPO期間突擊分紅更是高達6444.45萬元。并且，公司此次IPO仍計劃募資3000萬元補充流動資金。

據(jù)相關報道，志高機械2023年的大額分紅是為了滿足合計持有公司6.00%股份的外部股東毅達鑫海、毅達新爍退出持股時的資金需求。雖然志高機械及保薦機構解釋稱，分紅和募資補流是基于公司不同的財務需求和戰(zhàn)略規(guī)劃，但這種“一邊分紅一邊募資補流”毫不遮掩的行為，一般都會被市場人士質(zhì)疑是將股市當提款機，損害公眾投資者利益的行為。

而且，眾所周知，近兩年對這種“邊分紅邊補流”的IPO企業(yè)，很多從監(jiān)管層面都已經(jīng)關上了“大門”。而北交所自然也沒有放過，在審核過程中對志高機械的募資合理性進行了重點問詢，要求公司詳細說明募投項目設計的合理性、鋪底流動資金設計的合理性以及是否具有必要性等問題。而這也可能會成為其IPO路上的關鍵“攔路虎”。

對于志高機械的IPO之路能否走通，財聞網(wǎng)也將持續(xù)關注。