2025餐飲賽道迎來(lái)IPO大爆發(fā)。

作者 |筆鋒

來(lái)源 |投資家（ID：touzijias）

2025餐飲賽道迎來(lái)IPO大爆發(fā)。

新茶飲賽道最為激進(jìn)，蜜雪冰城攜4.6萬(wàn)家門(mén)店橫掃港股，以1000億港元市值，成為開(kāi)年最大IPO，古茗、霸王茶姬、滬上阿姨緊隨其后，完成上市動(dòng)作。快餐賽道以小搏大，綠茶集團(tuán)“五戰(zhàn)港股”終上岸，僅12家門(mén)店的牛大人竟同步在美股掛牌，安井食品憑借預(yù)制菜賽道的爆發(fā)力，加速港股IPO進(jìn)程，遇見(jiàn)小面、老鄉(xiāng)雞等品牌同樣不甘落后，扎堆遞表，穩(wěn)步推進(jìn)港股上市。

有人說(shuō)，這是餐飲業(yè)的黃金時(shí)代，也有人感嘆“誰(shuí)能扛住流量與利潤(rùn)的雙重考驗(yàn)，誰(shuí)就能活下來(lái)?！?/strong>就在這個(gè)關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)，當(dāng)海底撈忙著在抖音賣(mài)9.9元套餐，呷哺呷哺關(guān)店止損時(shí)，深耕火鍋賽道24年的巴奴毛肚火鍋，卻逆勢(shì)而上提交招股書(shū)，擬在中金公司和招銀國(guó)際的聯(lián)席保薦下，赴港交所主板上市。

這家以“毛肚+菌湯”為招牌的火鍋品牌，從河南安陽(yáng)的一家小店起步，沒(méi)有萬(wàn)店規(guī)模的光環(huán)，卻以單店年?duì)I收近2000萬(wàn)元比肩海底撈，人均消費(fèi)138元高出行業(yè)30%。如今，巴奴帶著23.07億元營(yíng)收、1.23億元凈利潤(rùn)的成績(jī)單，沖刺港股。

一

從河南小店，到火鍋界的“愛(ài)馬仕”。

年初，杜中兵一句“月薪5000你就不要吃巴奴，哪怕吃個(gè)麻辣燙”，將巴奴推上風(fēng)口浪尖。網(wǎng)友憤怒評(píng)論：“吃個(gè)火鍋還要被劃分階層？”盡管事后解釋稱(chēng)言論被曲解，但巴奴“高端火鍋”的標(biāo)簽已深入人心。如果說(shuō)海底撈靠服務(wù)征服了全國(guó)消費(fèi)者，那么巴奴則靠“產(chǎn)品主義”殺出一條差異化路徑。

巴奴的突圍，始于一場(chǎng)豪賭。16歲闖蕩社會(huì)做生意的杜中兵，2001年在河南安陽(yáng)開(kāi)出首家火鍋店。彼時(shí)的火鍋市場(chǎng)還停留在“麻辣燙”“老油鍋底”和“火堿發(fā)制毛肚”的粗放階段，而巴奴的誕生，直接挑戰(zhàn)了行業(yè)潛規(guī)則。它拒絕使用火堿發(fā)制毛肚工藝，砸錢(qián)搞研發(fā)，用“木瓜蛋白酶嫩化”技術(shù)來(lái)替代，并斥資在重慶建立毛肚專(zhuān)供工廠，堅(jiān)持95%非凍品率、云南野菌必須4小時(shí)冷鏈到店、甚至為一款鴨血推動(dòng)國(guó)家修訂生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)。

這種近乎偏執(zhí)的追求，讓巴奴從一開(kāi)始，就站在了“高端火鍋”的賽道上，最終也換來(lái)了用戶的用腳投票，2024年巴奴占據(jù)中國(guó)品質(zhì)火鍋市場(chǎng)3.1%份額，位列第一。弗若斯特沙利文報(bào)告指出，其“毛肚+菌湯”的核心產(chǎn)品組合，成功在消費(fèi)者心智中建立“吃毛肚到巴奴”的認(rèn)知閉環(huán)。

巴奴毛肚火鍋的IPO歷程，始于2021年對(duì)資本市場(chǎng)的試探性表態(tài)。彼時(shí)雖未明確上市時(shí)間表，但考慮上市的公開(kāi)承諾已釋放出戰(zhàn)略信號(hào)。

真正推動(dòng)進(jìn)程的轉(zhuǎn)折點(diǎn)出現(xiàn)在2022年底，巴奴毛肚火鍋（香港）有限公司的成立成為其港股上市架構(gòu)的關(guān)鍵一步。這家注冊(cè)于香港的控股公司隨后通過(guò)100%持股方式，將美味森林餐飲管理（鄭州）、鄭州舌鮮餐飲管理有限責(zé)任公司及北京舌鮮餐飲管理有限責(zé)任公司納入麾下，其中注冊(cè)資本高達(dá)6億元的美味森林由杜中兵直接控股，為巴奴的股權(quán)重組埋下伏筆。

2023年1月，陪跑三年的番茄資本悄然退出，盡管雙方均稱(chēng)屬“正常注冊(cè)管理調(diào)整”，但業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為此舉是為港股上市掃清股權(quán)障礙。同年4月，巴奴完成注冊(cè)資本從5033萬(wàn)元增至6.2億元的大幅增資，增幅達(dá)1132%，同時(shí)美味森林以5.7億元出資成為控股股東，持股比例超91.89%，這意味著巴奴毛肚火鍋（香港）有限公司正式成為最終控制方。

這一系列操作，不僅重塑了巴奴的股權(quán)結(jié)構(gòu)，更通過(guò)境外控股平臺(tái)的搭建，為其港股上市鋪平道路。直至近日正式向港交所遞交招股書(shū)，計(jì)劃募資20億港元，用于中央廚房、衛(wèi)星倉(cāng)及數(shù)字化升級(jí)。

二

巴奴沖刺港股IPO的戰(zhàn)略選擇，恰與當(dāng)前餐飲資本化浪潮形成深度共振。

2025年港股餐飲板塊，迎來(lái)蜜雪冰城千億市值標(biāo)桿，滬上阿姨、綠茶餐廳等連鎖品牌相繼掛牌，形成顯著的板塊效應(yīng)，為差異化餐飲企業(yè)開(kāi)辟了融資通道。

相較于A股嚴(yán)格的持續(xù)盈利要求，港股更看重商業(yè)模式的獨(dú)特性與增長(zhǎng)潛力，而非短期盈利硬約束，如蜜雪冰城“萬(wàn)店下沉+出?！?/strong>邏輯，這就為巴奴提供了資本化機(jī)遇，使得其在IPO過(guò)程中，無(wú)需像A股那樣承受短期盈利壓力。另外，其單店年?duì)I收近2000萬(wàn)元的經(jīng)營(yíng)效率與海底撈持平，二線城市門(mén)店24.5%的利潤(rùn)率，更驗(yàn)證了區(qū)域深耕戰(zhàn)略的可行性。

投資人視角下，番茄資本作為重要股東持續(xù)加碼的理念值得關(guān)注。火鍋的核心，在于用戶信任度，而非門(mén)店數(shù)量，這與巴奴堅(jiān)持直營(yíng)保障品質(zhì)的策略高度契合。治理結(jié)構(gòu)的升級(jí)，同樣釋放積極信號(hào)，前螞蟻集團(tuán)CEO胡曉明出任獨(dú)立董事，有望推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的數(shù)字化基因注入傳統(tǒng)餐飲，提升運(yùn)營(yíng)效率。

消費(fèi)趨勢(shì)的演進(jìn)，則為IPO提供底層支撐。當(dāng)行業(yè)陷入低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，巴奴在二線城市的成功突圍具有標(biāo)志性意義，印證了品質(zhì)需求在下沉市場(chǎng)的覺(jué)醒。河南53家門(mén)店驗(yàn)證的"區(qū)域密度模型"正加速向合肥、西安等城市復(fù)制，午市88元套餐與夜間場(chǎng)景創(chuàng)新推動(dòng)翻臺(tái)率逆勢(shì)攀升，客單價(jià)穩(wěn)定在138元的平衡點(diǎn)，既維護(hù)品牌調(diào)性又?jǐn)U大客群覆蓋。供應(yīng)鏈能力構(gòu)成核心競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

資本市場(chǎng)的終極期待在于，驗(yàn)證“質(zhì)量溢價(jià)”對(duì)抗“萬(wàn)店內(nèi)卷”的新范式。在此背景下，巴奴的IPO不僅是對(duì)自身“品質(zhì)火鍋”定位的資本驗(yàn)證，更是港股市場(chǎng)對(duì)餐飲行業(yè)“精細(xì)化運(yùn)營(yíng)+差異化競(jìng)爭(zhēng)”趨勢(shì)的深度回應(yīng)，證明自身“品質(zhì)溢價(jià)”可轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的盈利模型。

這種多元化的估值邏輯，正是港股餐飲IPO熱潮中最具吸引力的敘事方向。

三

上市只是開(kāi)始。

但巴奴的IPO之路并非坦途，信任危機(jī)首當(dāng)其沖。

2023年8元5片的“天價(jià)土豆”事件，及子品牌“超島”羊肉摻假賠付835萬(wàn)元的黑歷史，直接動(dòng)搖了“高品質(zhì)”的根基。更尷尬的是，創(chuàng)始人杜中兵“月薪5000不要吃巴奴”的爭(zhēng)議言論，雖事后澄清為語(yǔ)境誤解，卻已在輿論場(chǎng)固化為“精英主義”標(biāo)簽。不斷挑戰(zhàn)著消費(fèi)者對(duì)“高價(jià)=高品質(zhì)”的認(rèn)知，引發(fā)階層對(duì)立爭(zhēng)議。

而爭(zhēng)議的漩渦，恰恰成為品牌定位的加速器。因此，要維持“品質(zhì)火鍋”的溢價(jià)標(biāo)簽，巴奴必須依賴資本輸血。

急于赴港IPO的核心邏輯在于，其面臨擴(kuò)張成本高企，與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)白熱化的雙重壓力，需借資本之力突破增長(zhǎng)瓶頸。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，巴奴的“急于上市”背后，既有對(duì)資金的迫切需求，也有對(duì)品牌護(hù)城河的深度加固，更暗含著對(duì)行業(yè)天花板的突圍野心。

首先，巴奴的IPO訴求直指資金缺口。盡管巴奴以145家直營(yíng)店實(shí)現(xiàn)年?duì)I收23億元，但增速已從2023年的47.4%驟降至2024年的9.2%。且單店投資高達(dá)600萬(wàn)元的直營(yíng)模式，導(dǎo)致三年百家新店計(jì)劃需沉淀數(shù)億元資金。

與此同時(shí)，火鍋行業(yè)陷入深度存量競(jìng)爭(zhēng)，市場(chǎng)規(guī)模增速放緩?？蛦蝺r(jià)從2023年68.8元降至2024年59元，高端火鍋門(mén)店占比腰斬，而巴奴為滲透下沉市場(chǎng)主動(dòng)將人均消費(fèi)從147元降至138元，雖換取二線城市24.5%的利潤(rùn)率，卻暴露盈利可持續(xù)性焦慮。

供應(yīng)鏈重資產(chǎn)投入，進(jìn)一步加劇資金渴求。巴奴為保障“日配冷鏈+現(xiàn)熬菌湯”的品質(zhì)壁壘，已投入5個(gè)中央廚房和1個(gè)底料工廠，雖保障了食材新鮮度，卻也推高了固定成本。更深層動(dòng)因，在于行業(yè)格局的擠壓效應(yīng)。巴奴雖以3.1%的品質(zhì)火鍋市占率穩(wěn)居第一，但其整體火鍋市場(chǎng)占有率僅為0.4%，仍面臨海底撈開(kāi)放加盟的降維打擊及區(qū)域品牌價(jià)格戰(zhàn)圍剿。

此時(shí)上市，既是為搶占資本市場(chǎng)對(duì)“品質(zhì)消費(fèi)”概念的溢價(jià)，也是為加速“河南模式”的全國(guó)復(fù)制爭(zhēng)取窗口期。如2023年設(shè)立的西南中央廚房，已實(shí)現(xiàn)云南蔬菜向全國(guó)門(mén)店的配送，這種供應(yīng)鏈能力的外延，需要持續(xù)資本投入才能形成壁壘，否則難以在分散市場(chǎng)中抵御巨頭收割。

而港股IPO熱潮中蜜雪冰城千億市值標(biāo)桿的刺激，疊加其自身紅籌架構(gòu)，香港主體控股91.89%的提前搭建，最終將資本化推入快車(chē)道。

資本市場(chǎng)不會(huì)為情懷買(mǎi)單，它既要在火鍋紅海中突圍，又要面對(duì)消費(fèi)者對(duì)“產(chǎn)品主義”的質(zhì)疑，更要在資本市場(chǎng)的聚光燈下證明自己的盈利能力。

對(duì)于巴奴而言，IPO不是終點(diǎn)，而是這場(chǎng)持久戰(zhàn)的新起點(diǎn)。