前言：

2025年，港交所的銅鑼幾乎被排隊(duì)上市的消費(fèi)企業(yè)敲出了凹痕。從年初蜜雪冰城首日市值破千億創(chuàng)港股紀(jì)錄的盛況，到海天味業(yè)以2190億港元市值登頂消費(fèi)IPO榜首；從一天三家企業(yè)（周六福、圣貝拉、穎通控股）同臺(tái)敲鐘的擁擠場(chǎng)面，到泡泡瑪特市值突破3100億港元、一年暴漲超10倍的資本神話——消費(fèi)企業(yè)正以前所未有的密度涌向港股。

浪潮之下，遞表隊(duì)伍仍在拉長(zhǎng)。截至5月底，港股IPO排隊(duì)企業(yè)超160家，僅5月就有40余家遞表，消費(fèi)類占比近16%，老鄉(xiāng)雞、八馬茶業(yè)、鳴鳴很忙、巴奴火鍋等新面孔擠滿通道。政策東風(fēng)同步吹來(lái)，六部委發(fā)文明確“支持消費(fèi)企業(yè)上市”，要求引導(dǎo)“長(zhǎng)期資本”、“耐心資本”投向服務(wù)消費(fèi)領(lǐng)域，尤其支持私募基金投資消費(fèi)類初創(chuàng)企業(yè)。官方認(rèn)證下，消費(fèi)企業(yè)迎來(lái)黃金窗口期。

耐人尋味的是，當(dāng)市場(chǎng)“消費(fèi)降級(jí)”的聲音不斷，這些企業(yè)卻借IPO完成身份“升咖”，將奶茶杯、黃金柜和毛絨玩偶擺進(jìn)資本市場(chǎng)的櫥窗。港股上市，正從突圍選項(xiàng)變?yōu)橄M(fèi)品牌的標(biāo)配入場(chǎng)券——但這顆救心丸，真能治愈同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)與盈利焦慮嗎？

01百花齊放的上市圖譜

餐飲茶飲打頭陣，情緒消費(fèi)成新貴。

茶飲三巨頭——蜜雪冰城、古茗、滬上阿姨——率先扎堆上市，其中蜜雪冰城以1.84萬(wàn)億港元的凍資規(guī)模創(chuàng)港股紀(jì)錄；餐飲連鎖緊隨其后，三次闖關(guān)A股的老鄉(xiāng)雞轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，綠茶集團(tuán)融資計(jì)劃3年海外拓店28家，遇見(jiàn)小面、綠茶集團(tuán)緊隨其后，綠茶集團(tuán)計(jì)劃2025-2027年在海外新增28家門店，加速東南亞市場(chǎng)滲透，遇見(jiàn)小面，則是幾年前被“把整個(gè)消費(fèi)行業(yè)重做一遍”的資本浪潮托舉出來(lái)標(biāo)志性面館。

與此同時(shí)，情緒消費(fèi)與新零售勢(shì)力異軍突起。泡泡瑪特市值3304億港元，憑借自有IP矩陣推動(dòng)海外收入增長(zhǎng)超475%；老鋪黃金市值1716億港元，以高端定位對(duì)標(biāo)愛(ài)馬仕店效；零食折扣店鳴鳴很忙則以555億元GMV搶占市場(chǎng)。傳統(tǒng)巨頭亦不甘缺席，調(diào)味品龍頭海天味業(yè)港股募資101億港元，30%資金用于產(chǎn)能擴(kuò)張，20%投入全球品牌建設(shè)。

頭部企業(yè)營(yíng)收表現(xiàn)亮眼，但盈利分化顯著。

泡泡瑪特2024年?duì)I收130.4億元，同比增加106.9%，經(jīng)調(diào)整凈利34億元，暴增185.9%；蜜雪冰城依托門店擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)，毛利率達(dá)43%。同潮玩賽道企業(yè)52TOYS卻連續(xù)三年虧損，2024年虧損額擴(kuò)大至1.22億元，其營(yíng)收超六成依賴授權(quán)IP，自有IP占比萎縮至24.5%。依靠低價(jià)策略的鳴鳴很忙，上市難擋投資人們對(duì)盈利脆弱性的質(zhì)疑——凈利率僅2.1%，折射出規(guī)模與利潤(rùn)的悖論。餐飲與茶飲行業(yè)則面臨品牌溢價(jià)挑戰(zhàn)：八馬茶業(yè)、綠茶集團(tuán)等面臨同業(yè)擠壓和轉(zhuǎn)型壓力，消費(fèi)品牌“上市即巔峰”的隱憂不斷浮現(xiàn)。

資本是如何投票的？資金不斷向頭部企業(yè)高度集中，“港股三朵金花”里，泡泡瑪特年內(nèi)漲幅174.4%，市盈率86倍，行業(yè)平均也不過(guò)20倍；老鋪黃金股價(jià)飆升324.2%，市盈率90倍；蜜雪冰城上市三個(gè)月漲134.9%，獲高盛上調(diào)盈利預(yù)測(cè)。但流動(dòng)性分化加劇中小市值企業(yè)壓力：港股IPO排隊(duì)企業(yè)達(dá)159家中，部分企業(yè)為滿足VC退出匆忙上市，但盈利質(zhì)量存疑，面臨“上市即破發(fā)”風(fēng)險(xiǎn)。

《零售圈》看來(lái)，此輪港股消費(fèi)上市潮本質(zhì)是“全球化布局”與“資本退出”的雙向奔赴。頭部企業(yè)借勢(shì)擴(kuò)張海外，而VC/PE亟需解套。然而，狂歡背后，同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)與盈利模型脆弱性已拉響警報(bào)。二級(jí)市場(chǎng)的超高估值能否被業(yè)績(jī)消化？“流量故事”如何能講扎實(shí)？

02為何港股是必選項(xiàng)？

以蜜雪冰城、海天味業(yè)、泡泡瑪特為例，我們一起來(lái)看看這些企業(yè)的上市寓意。

國(guó)內(nèi)三線以下門店占比57.2%的蜜雪冰城，借港股資本跳板加速出海。據(jù)招股書(shū)披露，本次IPO募資凈額32.91億港元中，超60%重倉(cāng)供應(yīng)鏈，重點(diǎn)擴(kuò)建原材料生產(chǎn)基地與東南亞本土化產(chǎn)能，如印尼、越南工廠，借以降低海外門店成本；12%的資金用于品牌IP建設(shè)，強(qiáng)化“雪王”IP影響力，支撐海外市場(chǎng)溢價(jià)空間。2025年欲新增500家海外店。

從其經(jīng)營(yíng)來(lái)看，蜜雪冰城97.4%收入來(lái)自加盟商采購(gòu)，毛利率為32.4%。對(duì)比A股對(duì)“低價(jià)茶飲”毛利率的質(zhì)疑，港股認(rèn)可其“供應(yīng)鏈賦能B端”模式，并給予43倍PE的高估值。發(fā)行價(jià)首日暴漲43.2%，市值達(dá)1093億港元，一度登頂全球現(xiàn)制飲品龍頭。

另一家轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股的傳統(tǒng)巨頭海天味業(yè)，用2190億港元市值刷新港股消費(fèi)IPO紀(jì)錄，開(kāi)啟傳統(tǒng)巨頭的二次增長(zhǎng)革命?；乜雌湓贏股市值，較2021年高峰蒸發(fā)近5000億元，急需新敘事提振。程雪團(tuán)隊(duì)在港股募得2190億港元市值，將20%資金砸向全球化短板，越南工廠投產(chǎn)清真醬油，歐洲供應(yīng)鏈2028年建成，目標(biāo)三年內(nèi)把海外收入占比從4%提至15%。

相比A股對(duì)于傳統(tǒng)調(diào)味品的“不感冒”，港股對(duì)“必需消費(fèi)”估值錨向龜甲萬(wàn)（日本醬油）40倍PE，豐厚的溢價(jià)給深陷存量廝殺的傳統(tǒng)消費(fèi)開(kāi)出的一劑強(qiáng)心針。

而泡泡瑪特的逆襲更是將“非標(biāo)商業(yè)模式”翻譯為資本數(shù)據(jù)。在A股被質(zhì)疑“塑料玩具割韭菜”的商業(yè)模式，港股卻貼上86倍PE標(biāo)簽。國(guó)際資本、外資機(jī)構(gòu)對(duì)“IP泛娛樂(lè)化的潛力”的認(rèn)可，助其熬到Labubu全球爆火。其中募資30% 投入海外擴(kuò)張，借港股國(guó)際信用背書(shū)降低出海成本——港股成了非標(biāo)商業(yè)的“價(jià)值翻譯器”。

深剖這場(chǎng)“集體遷徙”，是政策窗口、資本退潮與全球化戰(zhàn)略共振的結(jié)果。

比起A股“紅黃燈”逼退消費(fèi)企業(yè)，港股制度更顯包容。

2023年A股明確限制食品、餐飲連鎖等“紅燈行業(yè)”上市，八馬茶業(yè)、老鄉(xiāng)雞等多次闖關(guān)失敗；綠茶集團(tuán)耗時(shí)4年5次遞表A股未果，然而轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股即獲通過(guò)。即便未盈利，港股也允許上市，如52TOYS連續(xù)三年虧損仍成功遞表；審批縮至4-6個(gè)月，較A股提速三倍、；此外，同股不同權(quán)，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)保留控制權(quán)，也十分契合茶飲連鎖加盟模式治理需求。

在資本大舉涌入“新消費(fèi)”的幾年后，一級(jí)市場(chǎng)的寒氣讓港股成主要退出通道。造富效應(yīng)也引爆打新狂潮，如蜂巧資本清倉(cāng)泡泡瑪特套現(xiàn)23億港元獲利數(shù)百倍；美團(tuán)龍珠在蜜雪冰城和古茗身上狂攬112億浮盈，成最大贏家。散戶打新收益率更是碾壓理財(cái)，上半年新股平均首日漲13.3%，蜜雪冰城中簽一手即賺6000元。

更深層的推力來(lái)自全球化野心。超70%的IPO企業(yè)將20%-30%募資用于出海，2025年凈流入的南向資金中，外資占比從2024年的18%提升至35%。

這些曾被詬病“只會(huì)內(nèi)卷”的企業(yè)，正用港股募資拓寬生存半徑。

03鐘聲之后的長(zhǎng)線博弈力量

港股市場(chǎng)的紅綢落下，消費(fèi)企業(yè)的IPO盛宴暫告段落，但真正的考驗(yàn)才剛剛拉開(kāi)帷幕。更復(fù)雜的命題浮現(xiàn)：資本彈藥充足之后，如何將短期融資優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)？這不僅關(guān)乎企業(yè)個(gè)體的生存，更映射著中國(guó)消費(fèi)產(chǎn)業(yè)在全球經(jīng)濟(jì)重構(gòu)中的戰(zhàn)略定位。

消費(fèi)企業(yè)扎堆港股的A面，是資本市場(chǎng)的熱烈追捧；B面則是行業(yè)內(nèi)部的同質(zhì)化焦慮。以新茶飲賽道為例，古茗、茶百道、滬上阿姨在2024年集體沖刺IPO，其招股書(shū)中的“萬(wàn)店計(jì)劃”“供應(yīng)鏈優(yōu)化”“數(shù)字化升級(jí)”等關(guān)鍵詞高度重合，甚至門店密度、單店模型等數(shù)據(jù)也呈現(xiàn)趨同態(tài)勢(shì)。資本市場(chǎng)對(duì)這種策略性模仿逐漸喪失新鮮感，部分企業(yè)上市首日即破發(fā)，暴露出“資本助推-規(guī)模擴(kuò)張-估值透支”的惡性循環(huán)。

估值泡沫的另一重推手是全球化資本的短期偏好。國(guó)際投資者對(duì)中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)的樂(lè)觀預(yù)期，往往集中于“人口紅利”“消費(fèi)升級(jí)”等宏觀敘事，而對(duì)具體企業(yè)的差異化競(jìng)爭(zhēng)力有待考究，最終陷入“概念股”陷阱。這種資本熱潮與產(chǎn)業(yè)實(shí)質(zhì)的錯(cuò)位，迫使企業(yè)不得不在融資后重新調(diào)整戰(zhàn)略重心。

當(dāng)消費(fèi)企業(yè)將目光投向海外，新的挑戰(zhàn)接踵而至。海外市場(chǎng)雖被視為“第二增長(zhǎng)曲線”，但文化差異、政策壁壘與供應(yīng)鏈斷點(diǎn)等阻力?！氨就粱邪l(fā)+本地生產(chǎn)”的模式亦需要3-5年的周期沉淀。

盡管挑戰(zhàn)重重，我們?nèi)詫?duì)中國(guó)消費(fèi)企業(yè)的長(zhǎng)線前景保持審慎樂(lè)觀。不僅源于14億人口的規(guī)模效應(yīng)，更基于中國(guó)消費(fèi)結(jié)構(gòu)的質(zhì)變——恩格爾系數(shù)降至28.5%，服務(wù)消費(fèi)占比突破42%，文旅、健康、數(shù)字消費(fèi)等新賽道形成萬(wàn)億級(jí)市場(chǎng)。消費(fèi)企業(yè)的下一階段競(jìng)爭(zhēng)，不再是單點(diǎn)突破，而是從規(guī)模崇拜到生態(tài)構(gòu)建的進(jìn)化。

消費(fèi)企業(yè)借由港股的“戰(zhàn)略跳板”，實(shí)現(xiàn)資本與產(chǎn)業(yè)互動(dòng)的正向飛輪。南開(kāi)大學(xué)金融學(xué)教授田利輝表示，港股市場(chǎng)匯聚了全球資金，通過(guò)滬深港通機(jī)制能夠吸引內(nèi)地投資者，同時(shí)連接國(guó)際資本，為企業(yè)提供了多元化的融資渠道和品牌國(guó)際化的有力背書(shū)。

當(dāng)古茗的門店開(kāi)進(jìn)曼谷商圈，海天味業(yè)的醬油出現(xiàn)在米其林餐桌，消費(fèi)企業(yè)正在以商業(yè)為媒介，完成中國(guó)故事的世界表達(dá)。

港股上市的鐘聲，是消費(fèi)企業(yè)走向全球的起跑線，而非終點(diǎn)線。在這場(chǎng)跨越周期的長(zhǎng)跑中，資本市場(chǎng)的陽(yáng)光或許會(huì)短暫偏移，但那些扎根實(shí)體經(jīng)濟(jì)、持續(xù)重構(gòu)價(jià)值鏈的企業(yè)，將在全球消費(fèi)版圖中刻下中國(guó)坐標(biāo)。資本的潮水退去后，方知誰(shuí)在真正游泳。