原創(chuàng)首發(fā) | 金角財經（ID: F-Jinjiao)

作者 | 田羽

業(yè)績暴漲，股價卻暴跌。尷尬的背離，正在老鋪黃金身上發(fā)生。

老鋪黃金最近公布了今年上半年業(yè)績預告，銷售業(yè)績預計增超200%，凈利潤增接近300%。

不過，就在業(yè)績一路高歌猛進之時，老鋪黃金的股價卻出現了戲劇性的轉折。7月份，其港股股價暴跌近30%，即便公布了出色的業(yè)績預告，隨后的交易日依然繼續(xù)下跌。這不禁讓人疑惑，市場究竟為何如此反應？

表面看來，巨額融資和天量解禁是導致股價下跌的直接原因。

5月低價增發(fā)新股稀釋股東權益，疊加去年經營現金流大額凈流出，引發(fā)資金面擔憂；6月大規(guī)模解禁進一步加劇謹慎情緒，形成雙重沖擊。

但深入分析后會發(fā)現，問題的最核心根源，還是在老鋪黃金的市場定位。

盡管老鋪黃金力推奢侈品與古法工藝融合，但資本市場仍視其為"賣金飾"的傳統(tǒng)企業(yè)。數據顯示其股價與金價高度相關，過往上漲多依賴黃金牛市。

當前金價高位震蕩，疊加央行購金放緩、美聯儲降息預期不明等利空，黃金板塊承壓，定位模糊的老鋪黃金首當其沖。

老鋪黃金若想實現真正的破局，關鍵在于能否成功轉型為一個被市場認可的奢侈品牌。

然而，奢侈品行業(yè)有著其獨特的規(guī)則，品牌的歷史沉淀、工藝的獨特性以及對高端調性的堅守，都是不可或缺的要素。而老鋪黃金老鋪黃金在這些方面差距明顯，核心工藝還面臨友商復制，二手市場表現也難以與奢侈品掛鉤。

想成為愛馬仕，老鋪黃金還有很遠的路要走。

業(yè)績暴漲

在黃金飾品消費整體承壓的當下，老鋪黃金的表現堪稱異數。

7月27日晚間，這家以古法工藝為核心競爭力的黃金企業(yè)，發(fā)布了2025年上半年業(yè)績預告，銷售業(yè)績預計達138億至143億元，同比增幅高達240%至252%；凈利潤更是飆升至22.3億至22.8億元，同比增長279%至288%。在當前的市場環(huán)境中，這樣的業(yè)績足以讓同行望其項背。

公告指出，收入和凈利潤增加的主要原因是品牌影響力持續(xù)擴大形成的市場顯著優(yōu)勢，帶來線上線下店鋪整體營收的大幅增長，以及產品的持續(xù)優(yōu)化、推新迭代，支持了線上、線下營收的持續(xù)增長。

熟悉老鋪黃金的人都明白，這樣的爆發(fā)并非偶然。2017到2024年，其營業(yè)收入從4.53億元猛增至85.06億元，復合增速超過50%。除2020、2022兩年因疫情影響導致當年營收同比基本持平外，其余時間幾乎都在高速增長。

業(yè)務規(guī)模不斷擴張同時，老鋪黃金的盈利能力也同步提升。2017年，其毛利率為36.53%，2019年突破至40%以上后，便穩(wěn)定在41%-42%之間。與此同時，規(guī)模效應在期間費用的降低中逐漸顯現，期間費用率從2017年的16.92%降至2024年的14.54%，管理費用率從5.07%壓減至3.2%。

成本的降低，推動凈利潤大幅增長，從2017年的0.32億元增至2024年的14.73億元，復合增速超70%，凈利率也從7.53%提升至17.82%。

這一切的背后，是一套將奢侈品基因與古法工藝相融合的獨特經營策略。

自成立以來，老鋪黃金就始終強調對國家非物質文化遺產“花絲鑲嵌、錯金”等古法工藝的傳承，再結合創(chuàng)新設計，將“手工、工匠、藝術”作為產品的重要賣點。其實，這與茅臺通過強調傳統(tǒng)生產工藝的傳承及深厚的歷史文化底蘊來凸顯品牌調性，有著相似的邏輯。

憑借獨特的傳統(tǒng)手工制造技藝與高端的產品定位，老鋪黃金的產品和茅臺一樣，被消費者賦予了稀缺性的標簽。這使得消費者在購買過程中，獲得了豐富的情緒價值，這也是許多消費者青睞老鋪黃金的重要原因。

此外，在產品定價上，老鋪黃金采用一口價售賣方式，弱化了傳統(tǒng)黃金珠寶“金價+加工費”的計價模式，將產品本身的消費屬性置于黃金投資屬性之上，精準鎖定了高凈值目標客群。

同時，從門店分布來看，其門店均位于國內奢侈品聚集的高線城市高端商場，門店裝修與服務都對標奢侈品；在產品呈現上，以古法黃金為主，融入錘揲、鏨刻、鏤空、花絲、鑲嵌及燒藍等中國傳統(tǒng)工藝，在保留黃金珠寶保值屬性的基礎上，最大程度地提升了產品的藝術屬性，也順應了近年崛起的國潮新消費趨勢。

至少從業(yè)績數據來看，老鋪黃金的經營策略是成功的。然而，就在形勢看似一片大好之際，資本市場卻給出了相反的反應。

剛剛過去的7月份，老鋪黃金港股股價暴跌近30%，在一些經濟學家看來，一個月內價格跌去近三成，堪稱“泡沫破滅”的表現。即便7月27日盤后公布了那份亮眼的業(yè)績預告，老鋪黃金在隨后的交易日依然下跌超過4%。

這不禁讓人思考，當業(yè)績曲線與股價曲線出現如此明顯的背離，市場究竟在擔憂什么？

股價迷局

在商業(yè)世界的敘事里，業(yè)績與股價往往呈現出正向聯動的經典劇本。然而，老鋪黃金近期卻上演了一出反常識的劇情，業(yè)績高歌猛進之際，股價卻遭遇斷崖式下跌。

這種背離的背后，首先是近段時間以來，兩個足以撼動市場信心的利空信號在悄然發(fā)酵。

5月8日，老鋪黃金公告稱，公司于5月7日簽訂配售協議，計劃以630港元/股的價格增發(fā)431萬股新股，占發(fā)行后股數的2.5%，總募資金額達27億港元左右。在資本市場的邏輯鏈條中，融資本是企業(yè)發(fā)展的常規(guī)操作，但此次增發(fā)卻暗藏著市場信心動搖的隱憂。

因為在5月7日至8日，老鋪黃金收盤價分別為679港元和692港元，630港元的增發(fā)價較當時市場價存在明顯折讓。這種折讓不僅意味著原有股東權益被稀釋，更像一根引線，點燃了投資者對公司估值合理性的集體焦慮。

更深層的擔憂在于資金鏈的健康度。此次約27億港元的融資規(guī)模，超過其IPO時約10億港元融資額的兩倍，而時間節(jié)點距上市僅一年。短短一年間，從10億到27億的融資跳躍，市場有理由揣測，這家業(yè)績光鮮的企業(yè)，是否正面臨著不為人知的資金壓力？

事實上，翻開其現金流量表，2024年，老鋪黃金經營現金流其實出現了12.28億元的大額凈流出，且2023年也未實現凈流入。

這種矛盾的背后，是企業(yè)戰(zhàn)略選擇的痕跡。2024年，老鋪黃金的存貨規(guī)模突破40億元，超過2023年的3倍、2022年的5倍。在黃金牛市的背景下，這種大規(guī)模囤貨行為，或許是企業(yè)為對沖金價上漲帶來的成本壓力而采取的未雨綢繆之舉，但也無疑加劇了資金周轉的壓力。

如果說巨額融資已經影響了市場信心，那么6月28日的大規(guī)模股份解禁，則成為壓垮駱駝的最后一根稻草。盡管解禁初期的6月30日，老鋪黃金的股價一度逆勢沖高，日內漲超16%，創(chuàng)下1035港元/股的歷史新高，但這種反常的上漲更像是暴風雨前的短暫平靜。

天量解禁股的存在，始終意味著市場供給端突然涌入巨量可交易籌碼。當持股方開始兌現收益時，股價的承壓便成為必然。7月的暴跌清晰地表明，解禁壓力從未消失，那些解禁股只是選擇在市場情緒尚可時暫不拋售，待股價出現松動便再行動，最終導致了7月份“泡沫破滅般的暴跌”。

而暴跌過后，市場對于老鋪黃金的定位，也面臨著根本性的重估。

回溯其前期的暴漲，歸根結底還是得益于黃金牛市的推動。浦銀國際證券的一份報告通過回歸分析，得出老鋪黃金的股價與金價具有極高的相關性，相關系數R達到0.94。這一數據揭示了一個本質問題，無論老鋪黃金給自己貼上多少標簽，市場依然將其視為一家金飾公司。

此外，浦銀國際證券在研報中直言：

“盡管管理層表示老鋪已經相當程度上擺脫了跟國際金價的關聯性，但股價暴跌反映出，市場對此不認同。事實上，雖然老鋪的產品具有較高的工藝水平，但本質上還是金飾，其價格無法擺脫金價作為其定價的基礎。金價一旦進入下行通道，消費者購買黃金珠寶的欲望可能大幅下降。另外，金價下降意味著老鋪的產品溢價進一步加大，有可能降低老鋪產品對消費者的吸引力?！?/p>

值得注意的是，在金價高位震蕩的當下，黃金市場的利空信號已經顯現。

一方面，作為本輪黃金牛市的最主要推手央行，購金力度在二季度有所下滑。世界黃金協會數據顯示，三個月內各國央行購金166.5噸，較第一季度減少三分之一，使得今年上半年的購金總量降至2022年以來的最低水平。

另一方面，美聯儲利率決議維持當前利率不變，美聯儲主席鮑威爾也沒有明確給出關于9月降息的信號，從而使市場對美聯儲9月降息預期出現下調，意味著貨幣政策層面的利空。

浦銀國際證券認為，老鋪黃金需要更長的時間來證明自身的品牌價值和產品價值能夠脫離黃金本身的定價，從而真正被市場定義為黃金珠寶的奢侈品牌。在此之前，金價波動對老鋪股價的影響將繼續(xù)保持較強的關聯性。

奢侈化難題

老鋪黃金的破局之路，始終還是要擺脫“賣金飾”的定位，真正成為一個奢侈品牌，但它要走的路還很遠。

奢侈品行業(yè)的殘酷之處在于，它從不相信速成的神話。比如，愛馬仕自1837年以馬具匠人的身份踏入商業(yè)世界，歷經近兩個世紀的時代更迭，從為貴族馬車服務到成為現代奢侈品的標桿，其品牌年輪里鐫刻的不僅是工藝的精進，更是與每個時代文化肌理的深度咬合。

這種時間賦予的厚重感，構成了頂級奢侈品難以復制的護城河。

反觀老鋪黃金，2009年才在市場嶄露頭角，短短十余年的發(fā)展歷程，在奢侈品行業(yè)的歷史維度中，尚處于品牌生命周期的孩童時期。當消費者在選擇奢侈品時，潛意識里購買的其實是一段可追溯的歷史敘事，而這正是老鋪黃金當前最稀缺的商業(yè)資產。

與此同時，工藝作為老鋪黃金最核心的品牌主張，其護城河的深度也正遭遇市場的嚴峻考驗。在深圳水貝珠寶市場，"老鋪同款"產品以3-5折的價格流通，有商家甚至能提供與品牌簽約工匠合作的證明。這種仿制品生態(tài)的形成，本質上是工藝壁壘未能轉化為品牌專屬價值的體現。

另據北京商報報道，北京工美集團旗下的京工美作銷售人員直言：“我們的古法工藝與老鋪黃金并無二致?！蓖瑯硬捎没ńz鑲嵌工藝的項鏈，京工美作單克售價900多元，而老鋪高達1400多元。

這揭示出一個殘酷的現實，老鋪黃金核心推廣的"古法黃金"概念，尚未形成不可替代的工藝話語權。當核心工藝可以被同業(yè)輕松復制，品牌的稀缺性便如同沙灘上的城堡，隨時可能被市場競爭的潮水侵蝕。

更重要的是，上市后迎來的增長壓力，正在悄然改變老鋪黃金的品牌航向。創(chuàng)始人在業(yè)績說明會上提出的"平均店效超10億元""計劃關停店效低于5億元店面"等目標，將零售業(yè)的效率邏輯注入了本應堅守長期主義的奢侈品賽道。

不過，持續(xù)高速擴張、追求經營效率，必然稀釋品牌的高端調性。奢侈品的價值恰恰在于對大眾市場的適度疏離，而老鋪黃金以店效為核心的考核體系，本質上是在奢侈品牌的精神內核與商業(yè)現實之間做出了妥協。這種妥協或許能換來短期的業(yè)績增長，卻可能在消費者心智中模糊品牌的奢侈定位。

二手市場的表現，更像是一面映照品牌真實價值的鏡子。頂級奢侈品在二手市場往往能保持60%-90%的保值率，成為跨越經濟周期的硬通貨。而老鋪黃金在二手市場的回收價格普遍只有原價的4-7折，更遑論多數二手奢侈品店因"無法像奢侈品那樣鑒定真?zhèn)?而拒收。

有自媒體更描述過，在閑魚平臺，眾多賣家將二手老鋪黃金標價8折，卻陷入有價無市的窘境?！皰炝藘芍軣o人問津?！币晃毁u家無奈表示。

這背后折射出的，是市場對其奢侈品屬性的集體質疑。

當某些頂奢能以幾千元的原材料成本賣出四五萬元的價格時，老鋪黃金卻始終未能擺脫黃金本身的價格束縛，這種差異恰是其與頂級奢侈品的本質分野。

這也是為什么，老鋪黃金業(yè)績一路高速增長，資本市場卻會因為輕微信號而成為驚弓之鳥。

參考資料：

有意思報告《老鋪黃金，步子邁大了？》

浦銀國際《老鋪黃金：離真正的奢侈品牌還有多遠？》

36氪《一年股價翻15倍，老鋪黃金如何延續(xù)奢品國潮的「黃金神話」?》