—25億虧損背后的商業(yè)模式大考—

我一直專注于成長(zhǎng)型企業(yè)的組織進(jìn)化與戰(zhàn)略選擇，在這個(gè)階段的企業(yè)，我見過太多倒在“宏大敘事”和“重資產(chǎn)夢(mèng)想”的十字路口。

最近，蔚來(lái)汽車發(fā)布了2025年第二季度的財(cái)報(bào)，營(yíng)收190.1億元，創(chuàng)下歷史新高，交付量7.2萬(wàn)輛，環(huán)比增長(zhǎng)超過70%。這是一份看似亮眼的成績(jī)單，但在我這個(gè)“裁判者”眼中，有另外一組數(shù)字比營(yíng)收本身更具穿透力，它揭示了蔚來(lái)正在面臨的商業(yè)模式終極拷問。

那就是：25億元。

這是蔚來(lái)?yè)Q電業(yè)務(wù)在2025年上半年所累積的虧損額，直接拉低了整車毛利率3.2個(gè)百分點(diǎn)。

這意味著什么？

蔚來(lái)目前布局的2273座換電站，每月正在燒掉近4000萬(wàn)元人民幣。平均每座換電站，月虧1.7萬(wàn)元。更關(guān)鍵的是，按照目前的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)，每座站日均只有38單，距離維持生存的60單盈虧平衡線，還有巨大的鴻溝。

蔚來(lái)的換電模式，是其引以為傲的核心差異化戰(zhàn)略，它代表著對(duì)用戶體驗(yàn)的極致追求。但在殘酷的商業(yè)世界中，重資產(chǎn)模式一旦脫離了規(guī)?；c效率的約束，就從“護(hù)城河”變成了“絞肉機(jī)”。

這不是關(guān)于“技術(shù)是否先進(jìn)”的討論，而是關(guān)于“商業(yè)模式能否跑贏時(shí)間”的生死大考。

一、換電模式的成本真相：一個(gè)3900萬(wàn)的月度燒錢機(jī)器

我們先不談情懷，只談成本。要理解換電模式的困境，就必須拆開它的成本結(jié)構(gòu)，看看它到底是怎么燒錢的。

傳統(tǒng)加油站或充電樁，主要成本是土地和電力。但換電站是一個(gè)高度集成的重資產(chǎn)體系，它的燒錢，是全方位的。

我拿到了一份換電站的“燒錢賬本”。

首先是建設(shè)成本。

平均每座換電站的投資高達(dá)300萬(wàn)元（其中包含了13塊備用電池的成本）。按照10年的折舊期計(jì)算，即便沒有一輛車來(lái)?yè)Q電，每月也有2.5萬(wàn)元的固定折舊成本。

其次是運(yùn)營(yíng)成本。

租金、人工、電費(fèi)、維護(hù)費(fèi)用，每月剛性支出大約1.35萬(wàn)元。

將兩者相加，每座換電站的月固定成本高達(dá)3.85萬(wàn)元。這是壓在蔚來(lái)財(cái)務(wù)報(bào)表上的一塊巨石。

想想看，當(dāng)一個(gè)成本模型被設(shè)計(jì)得如此剛性時(shí)，它的生死線就變得極其清晰：必須通過極高的使用頻率來(lái)攤薄這個(gè)巨大的固定成本。只有日均達(dá)到60單以上，才能覆蓋這3.85萬(wàn)元的固定支出，達(dá)到盈虧平衡。

但現(xiàn)實(shí)是：日均38單。

這22單的差距，乘以2273座站，就是每月近4000萬(wàn)元的虧損黑洞。這個(gè)虧損，最終被轉(zhuǎn)嫁到了每一輛交付的車輛上，根據(jù)我的測(cè)算，2025年上半年，每輛新車要為換電網(wǎng)絡(luò)分?jǐn)偧s3500元的虧損。

這也直接導(dǎo)致了蔚來(lái)整車毛利率的貧血狀態(tài)：10.3%。當(dāng)我們?nèi)?duì)比理想L6的21%毛利率，以及特斯拉Model Y的19%毛利率時(shí)，才能理解這3.2個(gè)百分點(diǎn)的拖累，在18個(gè)月的行業(yè)盈利窗口期內(nèi)，意味著多么巨大的競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)。

換電模式，在現(xiàn)階段，是蔚來(lái)品牌溢價(jià)的源頭，更是其財(cái)務(wù)報(bào)表的毒藥。

二、行業(yè)背景下的審視：
18個(gè)月盈利窗口的戰(zhàn)略選擇

我們必須把蔚來(lái)的困境，放在2025年智能電動(dòng)汽車行業(yè)的“行業(yè)背景”中去審視，才能得出公正的判斷。

1.行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)：毛利率18%的生死線

我一直關(guān)注資本市場(chǎng)的資金流向。從2024年開始，資本市場(chǎng)對(duì)新能源車的態(tài)度已經(jīng)從“燒錢買規(guī)?！鞭D(zhuǎn)向“盈利淘汰賽”。

行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)被明確劃定：只有月均銷量≥1萬(wàn)輛、毛利率≥18%的品牌，才能持續(xù)獲得銀行團(tuán)或戰(zhàn)略投資者的授信。這是新造車勢(shì)力的“安全線”。

蔚來(lái)10.3%的整車毛利率，哪怕扣除了換電虧損（達(dá)到13.5%），仍然距離18%的安全線差著一個(gè)身位。而整個(gè)行業(yè)留給這些新勢(shì)力的盈利窗口，只有18個(gè)月。

在這場(chǎng)生死競(jìng)速中，換電這種重資產(chǎn)、長(zhǎng)回收周期的模式，是助力還是致命的拖累？

想想看，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都在做什么？

·特斯拉：全球5萬(wàn)多個(gè)超充樁，早已實(shí)現(xiàn)盈利，采用輕資產(chǎn)合作模式。

·理想：專注快充補(bǔ)能，完全避免了在基礎(chǔ)設(shè)施上的重資產(chǎn)投入。

·華為系：與合作伙伴共建超充網(wǎng)絡(luò)，也是輕資產(chǎn)模式的堅(jiān)定擁護(hù)者。

在別人都選擇了“效率最高、成本最低”的補(bǔ)能方式時(shí)，蔚來(lái)卻選擇了在“重資產(chǎn)、高成本”的路線上狂奔。這無(wú)疑是一場(chǎng)賭局，賭的是時(shí)間、規(guī)模和資金的耐力。

2.用戶需求：快充技術(shù)的追趕與差異化價(jià)值的遞減

換電模式的核心價(jià)值是“補(bǔ)能效率與便利性”，讓用戶告別里程焦慮。但在過去三年里，這個(gè)核心價(jià)值正在被技術(shù)進(jìn)步無(wú)情地追趕和侵蝕。

隨著800V高壓快充技術(shù)的普及，主流車型已經(jīng)能實(shí)現(xiàn)15分鐘充電80%，這已經(jīng)極大地緩解了用戶的“里程焦慮”。而更重要的是，公共充電樁的覆蓋率正在大幅提升。

當(dāng)“15分鐘快充”已經(jīng)足夠解決大部分日常通勤和中短途出行的補(bǔ)能需求時(shí)，換電的“多花3500元”的差異化溢價(jià)，在價(jià)格敏感的消費(fèi)者面前，正在邊際遞減。

用戶對(duì)換電便利性的依賴度，正在被更可靠、更低成本的快充技術(shù)所取代。

三、重新審視換電模式的商業(yè)邏輯：規(guī)模效應(yīng)臨界點(diǎn)的挑戰(zhàn)

換電模式要走遠(yuǎn)，只有一個(gè)邏輯：必須形成規(guī)模效應(yīng)。

1.規(guī)模效應(yīng)的臨界點(diǎn)

換電站的理論基礎(chǔ)，正如經(jīng)典的成本曲線所示：利用率越高，單次服務(wù)的邊際成本越低。但實(shí)現(xiàn)這一臨界點(diǎn)所需的車輛密度，是蔚來(lái)的現(xiàn)實(shí)瓶頸。

我做了一個(gè)粗略測(cè)算，要讓一座換電站的日均單量達(dá)到60單的盈虧平衡線，考慮到用戶的分散和換電高峰期，至少需要1500到2000輛蔚來(lái)或接入品牌的車輛在其服務(wù)半徑內(nèi)運(yùn)行。

蔚來(lái)在過去幾年，投入了巨大的資金和精力建設(shè)網(wǎng)絡(luò)，但車輛銷量的增長(zhǎng)速度，始終跟不上換電站的建設(shè)速度。這導(dǎo)致了大量的換電站處于“閑置”狀態(tài)，日復(fù)一日地消耗著固定資產(chǎn)的折舊。

這是重資產(chǎn)模式最可怕的地方：它是一個(gè)龐大的系統(tǒng)，每一個(gè)環(huán)節(jié)都需要巨大的冗余成本，只有全系統(tǒng)滿負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)，才能攤薄成本；任何一個(gè)環(huán)節(jié)的低效，都會(huì)被成本杠桿放大成巨額虧損。

2.開放生態(tài)：生死攸關(guān)的規(guī)模收購(gòu)

蔚來(lái)深知規(guī)模臨界點(diǎn)的殘酷性，所以開啟了“開放換電網(wǎng)絡(luò)”的策略，這看起來(lái)像是一種胸襟，但本質(zhì)上，是生死攸關(guān)的規(guī)模收購(gòu)。

2025年7月起，蔚來(lái)向吉利、廣汽、長(zhǎng)安等品牌開放換電網(wǎng)絡(luò)。目標(biāo)非常明確：2026年外部車輛接入量要達(dá)到20萬(wàn)輛，將日均單量拉到55單，逼近盈虧線。

但這其中的挑戰(zhàn)是巨大的：

·技術(shù)壁壘：不同品牌車型的換電接口、電池規(guī)格存在巨大差異，實(shí)現(xiàn)通用性需要高昂的改造和時(shí)間成本。

·利益分配：如何與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手分享?yè)Q電收益和成本？每一個(gè)細(xì)節(jié)都是一場(chǎng)談判。

·戰(zhàn)略妥協(xié)：開放換電網(wǎng)絡(luò)，等于將自己最核心的差異化優(yōu)勢(shì)稀釋，在短期內(nèi)緩解了成本壓力，但長(zhǎng)期來(lái)看，削弱了品牌的獨(dú)特性。

目前，外部品牌僅接入了4.2萬(wàn)輛車，距離20萬(wàn)輛的目標(biāo)差距懸殊。蔚來(lái)的換電賭局，已經(jīng)從“技術(shù)賭局”，變成了“盟友賭局”。

四、現(xiàn)金流與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的最后考驗(yàn)：
15個(gè)月的生死時(shí)速

所有的商業(yè)模式，最終都要回到現(xiàn)金流這個(gè)最樸素的戰(zhàn)場(chǎng)上來(lái)。

1.資產(chǎn)負(fù)債率與供應(yīng)商的耐心

蔚來(lái)的現(xiàn)金儲(chǔ)備是272億元，按2025年上半年每月燒錢17.8億元的速度計(jì)算，理論安全墊大約是15個(gè)月。

重點(diǎn)來(lái)了：換電網(wǎng)絡(luò)的虧損，每月4000萬(wàn)元，占到了總虧損的將近50%。換電網(wǎng)絡(luò)的持續(xù)失血，正在加速消耗這272億元的現(xiàn)金。

更令人警醒的是蔚來(lái)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)：總負(fù)債934億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)93.2%，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均的68%。

這種高負(fù)債，直接體現(xiàn)在供應(yīng)鏈上。蔚來(lái)應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)長(zhǎng)達(dá)220天，而比亞迪是95天，理想是105天。這表明蔚來(lái)對(duì)供應(yīng)商的賬期壓力巨大，已經(jīng)對(duì)供應(yīng)商開出了180天的銀行承兌，遠(yuǎn)超此前60天的承諾。

這是最真實(shí)的信號(hào)：供應(yīng)商的耐心正在被資產(chǎn)負(fù)債表的壓力所侵蝕。如果不能在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)盈利，這種緊張關(guān)系將最終傳導(dǎo)至生產(chǎn)效率和質(zhì)量。

2.時(shí)間窗口：20264月的債務(wù)危機(jī)

現(xiàn)金流的壓力，被一個(gè)明確的時(shí)間節(jié)點(diǎn)所鎖定：2026年4月。

屆時(shí)，蔚來(lái)有6.5億美元（約47億元人民幣）的可轉(zhuǎn)債到期。如果屆時(shí)股價(jià)低于轉(zhuǎn)股價(jià)，蔚來(lái)將面臨贖回壓力。

李斌在閉門會(huì)上直言：“Q4需月銷5萬(wàn)輛、整車毛利率16%–17%才能實(shí)現(xiàn)單季度盈利。這是最后一次證明自己。”

如果蔚來(lái)在接下來(lái)的18個(gè)月內(nèi)，不能通過旗下三品牌（蔚來(lái)、樂道、螢火蟲）的規(guī)?；桓?，將毛利率拉升到18%的安全線之上，資本市場(chǎng)將不得不面臨殘酷的選擇：再次配股融資，或在持續(xù)虧損中被迫合并。

換句話說，換電模式?jīng)]有更多時(shí)間來(lái)證明自己的長(zhǎng)期價(jià)值了。它必須在蔚來(lái)最緊迫的18個(gè)月盈利窗口內(nèi)，從“成本中心”轉(zhuǎn)化為“規(guī)模支撐”，否則，它就將成為壓垮現(xiàn)金流的最后一根稻草。

五、換電模式的關(guān)鍵時(shí)刻

蔚來(lái)汽車的換電模式正站在歷史性的十字路口。它是一個(gè)充滿了理想主義色彩的重資產(chǎn)賭局。

1.重資產(chǎn)的宿命：換電模式尚未完成從理論到現(xiàn)實(shí)的商業(yè)化驗(yàn)證。它不是技術(shù)問題，而是效率和規(guī)模的經(jīng)濟(jì)學(xué)問題。

2.時(shí)間窗口的殘酷：行業(yè)不會(huì)給蔚來(lái)更多時(shí)間來(lái)證明換電模式的可行性。在快充技術(shù)和輕資產(chǎn)模式的夾擊下，留給蔚來(lái)通過外部品牌接入達(dá)到20萬(wàn)輛規(guī)模臨界點(diǎn)的時(shí)間，已經(jīng)所剩無(wú)幾。

3.戰(zhàn)略選擇的緊迫：蔚來(lái)必須在“堅(jiān)持換電路線”與“為短期盈利而戰(zhàn)略收縮”之間做出抉擇。這不僅僅是商業(yè)策略的調(diào)整，更是蔚來(lái)自身品牌靈魂的拷問。

換電模式到底能走多遠(yuǎn)，不僅取決于技術(shù)可行性和用戶需求，更取決于蔚來(lái)能否在18個(gè)月的窗口期內(nèi)找到可持續(xù)的商業(yè)化路徑。時(shí)間不等人，現(xiàn)金流不等人，資本市場(chǎng)更不等人。

蔚來(lái)的換電賭局，正在迎來(lái)最后的關(guān)鍵時(shí)刻。它必須盡快從一個(gè)每月燒錢4000萬(wàn)的成本黑洞，轉(zhuǎn)化為一個(gè)能夠支撐其品牌價(jià)值和規(guī)模增長(zhǎng)的效率體系。

——完——