歐陽曉紅/文

4100、4200、4300……

黃金好像“漲瘋了”。2025年10月17日盤中，倫敦黃金現(xiàn)貨報4360美元/盎司（+3.58%）、紐約黃金期貨報4383美元/盎司（+1.82%），續(xù)創(chuàng)歷史新高。

接下來呢？

有人心慌，有人心癢。若將視野拉遠(yuǎn)，這輪金價狂飆不僅是價格本身的飛奔，更是一次集體情緒與制度預(yù)期的集中投射。其底層邏輯，似乎與今年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎的關(guān)鍵詞同頻——“創(chuàng)新驅(qū)動增長”與“創(chuàng)造性破壞”。

若用諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎理論的語言重構(gòu)市場行為，或許可以理解為：市場正在博弈一個“創(chuàng)新驅(qū)動，但制度脆弱”的未來，而黃金成為這場博弈中的“沉默表態(tài)者”。

上海高級金融學(xué)院教授朱寧指出，諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎所提出的“創(chuàng)造性破壞——淘汰——再均衡”框架，更契合比特幣這種制度與技術(shù)上的外生創(chuàng)新。

那么，在“創(chuàng)造性破壞”時代，什么樣的資產(chǎn)配置模型才能對沖這類宏觀不確定性？

一

5天上漲5.32%，一個月上漲13.11%，年內(nèi)漲幅達(dá)60%——如果說去年的金價走勢尚有波動，今年以來尤其是近1個月，幾乎可以用“屏住呼吸”的“蒙眼狂奔”來形容。盡管10月17日因貿(mào)易沖突緩和、美國信貸質(zhì)量擔(dān)憂下降導(dǎo)致避險需求回落，紐約黃金期貨單日下跌2.1%，但當(dāng)前市場價格仍處于高位區(qū)間。

全球資本瘋狂涌入黃金，這究竟是在對短期的恐慌進(jìn)行避險，還是在為一個由“創(chuàng)造性破壞”主導(dǎo)、充滿不確定的未來進(jìn)行長期投票？

2025年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎授予了三位學(xué)者——喬爾·莫基爾（Joel Mokyr）、菲利普·阿吉翁（Philippe Aghion）和彼得·霍伊特（Peter Howitt），以表彰他們在“創(chuàng)新驅(qū)動經(jīng)濟(jì)增長”及“創(chuàng)造性破壞”理論上的突出貢獻(xiàn)。

黃金的閃耀，正折射出阿吉翁理論中的那個核心矛盾：我們既渴望創(chuàng)新所帶來的增長，又害怕創(chuàng)新所帶來的“破壞”。

俗話說，當(dāng)你不確定誰會贏，就配置黃金；當(dāng)你不信任游戲規(guī)則，就回歸黃金。

不過，眼下這輪金價飆升背后，是“短期觸發(fā)+中長期再配置”的雙輪驅(qū)動，這是否會構(gòu)成一種資產(chǎn)泡沫？貴金屬投資策略如何才能契合“創(chuàng)新——淘汰——再均衡”這一諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎框架所折射出的范式特征？

不可否認(rèn)，部分階段會形成黃金泡沫。但“泡沫”本身，或許正是一種對制度與秩序缺失的風(fēng)險保險。

上海高級金融學(xué)院教授朱寧告訴經(jīng)濟(jì)觀察報，此輪黃金上漲的動因有二：一是短期避險。相較比特幣，黃金在歷史上更被信任為避險貨幣；地緣沖突、貿(mào)易秩序不確定與市場波動疊加，推升了即時避險需求。二是中長期配置。全球金融危機(jī)以來的貨幣與財政擴(kuò)張，加之外部沖擊導(dǎo)致主權(quán)債務(wù)攀升，市場預(yù)期為維持債務(wù)可持續(xù)將長期處于較低利率環(huán)境，“無風(fēng)險”利率回報受壓，資金轉(zhuǎn)向稀缺、抗通脹與制度中性的資產(chǎn)，黃金因此成為自然選擇。同時，追漲殺跌等行為因素會放大上述兩股力量，形成順周期的價格強(qiáng)化。

在朱寧看來，諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎框架更貼近比特幣這一制度與技術(shù)的外生創(chuàng)新：其稀缺規(guī)則與去中心化設(shè)計，直接挑戰(zhàn)法幣與既有清算體系；金融危機(jī)以來的寬松與疫情后高債務(wù)，使市場預(yù)期長期低利率與法幣購買力受侵蝕，資金遂尋求替代性價值儲藏。

在這一過程中，黃金仍是傳統(tǒng)避險錨，但必須與加密資產(chǎn)分享“避險與配置”的增量需求；而比特幣因其制度創(chuàng)新屬性，體現(xiàn)了對舊秩序的“淘汰”與對新均衡的探索。投機(jī)行為與被動資金的順周期流入，進(jìn)一步放大了上述力量對價格的影響。

二

乍看，市場似乎正在“為一個不確定的制度過渡期買保險”，而且買得非常急切。

世界黃金協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，2025年第二季度，全球黃金總需求達(dá)1249噸，同比增長3%，總價值達(dá)1320億美元，同比增長45%。黃金交易型開放式指數(shù)基金（ETF）連續(xù)兩個季度保持強(qiáng)勁流入，金條、金幣投資規(guī)模創(chuàng)下2013年以來新高，央行購金達(dá)166噸。地緣動蕩與避險情緒持續(xù)推升市場。

從當(dāng)前資金流向的速度、規(guī)模、驚人的流入數(shù)據(jù)，以及普遍存在的避險情緒來看，短期避險仍是主導(dǎo)因素。

當(dāng)“創(chuàng)造性破壞”遭遇黃金，當(dāng)美聯(lián)儲主席鮑威爾察覺流動性趨緊、宣布暫?？s表，當(dāng)國際貨幣基金組織警告全球公共財政接近“歷史極限”時，市場開始為潛在的無序崩盤預(yù)付“保險”溢價。10月17日，全球資產(chǎn)價格共振，或是預(yù)付“崩盤保險”的一筆定金。

此時，創(chuàng)新在加速，而“淘汰與再均衡”尚未跟上。地緣與政策的不確定性放大了市場噪音。在贏家未定、規(guī)則待校準(zhǔn)的背景下，資金更傾向于流向不押注任何單一對手方的資產(chǎn)——黃金。

黃金此刻的價格吶喊，不僅反映了避險情緒，也折射出市場對“增長范式轉(zhuǎn)型”的深層焦慮，盡管這一過程不排除伴隨泡沫的可能。

“這次諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎頒給了三位經(jīng)濟(jì)學(xué)家，但是印證這幾個理論的現(xiàn)實(shí)版本在中國。當(dāng)下在政策上、思想上對這次諾貝爾經(jīng)濟(jì)獎獲獎的理論，應(yīng)該要有一種深入的探討?！鄙虾Ｘ斀?jīng)大學(xué)校長劉元春在10月16日—18日召開的2025可持續(xù)全球領(lǐng)導(dǎo)者大會上表示。

細(xì)究諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎理論，莫基爾的部分工作強(qiáng)調(diào)，持續(xù)增長不僅依賴于發(fā)明，更依賴于科學(xué)解釋與制度環(huán)境，使得創(chuàng)新能夠累積、被理解、被傳播。

阿吉翁與霍伊特的貢獻(xiàn)，則是形式化了“創(chuàng)造性破壞”模型：新技術(shù)、新企業(yè)替代舊的技術(shù)與企業(yè)，破壞與創(chuàng)新同時發(fā)生，從而驅(qū)動長期的生產(chǎn)力提升。

這一獎項(xiàng)的授予，無疑是在學(xué)術(shù)界和政策層面再次強(qiáng)調(diào)：長期增長、技術(shù)革新與制度變革是決定經(jīng)濟(jì)走向的關(guān)鍵變量。他們特別指出：“創(chuàng)新不能脫離淘汰機(jī)制與制度穩(wěn)定性的配合?！边@，或許正是當(dāng)前全球面臨的現(xiàn)實(shí)難題。

某種意義上，中國是諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎理論典型的現(xiàn)實(shí)映射之一。以“創(chuàng)新驅(qū)動——淘汰機(jī)制——再均衡”三元邏輯分析，中國在以下三個維度已體現(xiàn)得十分明顯：創(chuàng)新驅(qū)動方面，AI（人工智能）、芯片、電動車、新能源等產(chǎn)業(yè)快速推進(jìn)，政策與資本高度聚焦；淘汰滯緩方面，房地產(chǎn)、地方融資平臺、傳統(tǒng)制造業(yè)尚未順利出清；再均衡博弈方面，社會保障、產(chǎn)業(yè)鏈遷移、勞動力再培訓(xùn)等配套機(jī)制仍在持續(xù)完善中。

劉元春指出，中國已用“15年增速換擋的代價”，完成了從“增長奇跡”向“創(chuàng)新奇跡”的史詩級轉(zhuǎn)型。他表示：“要認(rèn)識到，繁榮必須以創(chuàng)新破壞為基礎(chǔ)，不僅要構(gòu)建有利于創(chuàng)新的競爭環(huán)境，還需建立有利于失敗者退出的機(jī)制。包容失敗，與保障成功同樣重要?！?/p>

一個真正“創(chuàng)新驅(qū)動”的增長模式，必須擁有激勵創(chuàng)新、包容失敗的制度體系與文化基礎(chǔ)。

也有觀點(diǎn)指出，從“粗放式增長”轉(zhuǎn)向“創(chuàng)新驅(qū)動”，雖然是清晰的路徑，但真正落地取決于“制度細(xì)化”的速度。

如果競爭——退出——再培訓(xùn)——社保這四個機(jī)制能形成聯(lián)動閉環(huán)，那么“創(chuàng)新奇跡”才能從產(chǎn)能與訂單，轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)率與居民收入。

其中，“包容失敗與保障成功同等重要”是核心命題之一——這意味著必須將失敗的成本前置化、定價化、市場化，通過更透明的退出機(jī)制，提升整體的社會創(chuàng)新效率。

對投資者而言，抓住“兌現(xiàn)度”“出清進(jìn)度”和“再均衡受益環(huán)節(jié)”，也許比單純追逐熱點(diǎn)更重要。

三

通俗地說，黃金就像一份“制度不確定性的保險單”。

只要世界仍在加速創(chuàng)新，而制度與秩序仍在磨合（如產(chǎn)業(yè)出清未盡、地緣格局博弈反復(fù)、貨幣體系再均衡尚未完成），這份“保險”的保費(fèi)就會被價格化——金價易強(qiáng)，甚至出現(xiàn)連續(xù)上漲。

即便10年期國債的實(shí)際利率（即扣除通脹后的真實(shí)利率）目前處于1.7%左右的正區(qū)間，黃金仍可能因央行和長期資金的再配置需求，以及避險與流動性的“情緒脈沖”而走強(qiáng)。不過，一旦實(shí)際利率顯著上升，美元走強(qiáng)，市場資金流轉(zhuǎn)會放緩，金價的漲勢也可能明顯降溫。

如何看“宏觀紅綠燈”？有分析指出，實(shí)際利率是觀察黃金走勢的核心變量：當(dāng)實(shí)際利率＜1.5%且持續(xù)下行，對黃金利好；處于1.5%—2.0%區(qū)間，需看美元走勢與資金流來判斷方向；當(dāng)實(shí)際利率≥2.0%且繼續(xù)上行，對黃金明顯不利。

在此基礎(chǔ)上，再觀察兩項(xiàng)輔助驗(yàn)證指標(biāo)：美元指數(shù)的強(qiáng)弱，以及黃金ETF與央行的資金流向（凈流入/凈流出）。這構(gòu)成了投資黃金時的宏觀“紅綠燈”系統(tǒng)。

“現(xiàn)在的市場好像被嚇壞了?！薄鞂幹赋?，當(dāng)前投資者的心態(tài)比較矛盾：“既恐高又貪婪”，一方面期待美聯(lián)儲降息帶動股市上漲，另一方面又對任何利空信號過度敏感。

從行為金融學(xué)視角看，朱寧建議：“拒絕線性預(yù)測，警惕短期波動陷阱，避免追漲殺跌?！?/p>

投資的世界從來不是一條直線，而是圍繞信心、流動性、制度穩(wěn)定性的周期性波動。黃金，則是在這個循環(huán)中起伏跳動的“價格化信任指標(biāo)”。

（作者 歐陽曉紅）

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歐陽曉紅

經(jīng)濟(jì)觀察報首席記者 長期關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)、金融貨幣市場、保險資管、財富管理等領(lǐng)域。十多年財經(jīng)媒體從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。