在前次重大資產(chǎn)重組失利不足兩年后，福達(dá)合金（603045.SH，股價(jià)19.24元，市值26.06億元）再次踏上轉(zhuǎn)型之路，這一次將目光投向了光伏領(lǐng)域。

9月26日晚間，福達(dá)合金披露了重大資產(chǎn)購買暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書（草案），擬以3.52億元現(xiàn)金收購實(shí)際控制人王中男家族控制的浙江光達(dá)電子科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱光達(dá)電子）52.61%的股權(quán)。

然而，這一高溢價(jià)的關(guān)聯(lián)交易方案引來了監(jiān)管的密切關(guān)注。10月20日，上海證券交易所（以下簡(jiǎn)稱上交所）發(fā)出問詢函，圍繞交易目的及合規(guī)性、標(biāo)的公司財(cái)務(wù)狀況以及交易估值三大核心方面提出問題，要求公司在十個(gè)交易日內(nèi)作出書面回復(fù)。

收購案遭遇監(jiān)管問詢

根據(jù)上交所發(fā)出的《關(guān)于對(duì)福達(dá)合金材料股份有限公司重大資產(chǎn)購買暨關(guān)聯(lián)交易草案的的問詢函》（上證公函【2025】3750號(hào)），監(jiān)管部門的關(guān)注點(diǎn)主要集中在三個(gè)層面。

首先，交易目的及方案合規(guī)性是問詢的重中之重。上市公司福達(dá)合金主營(yíng)業(yè)務(wù)為電接觸材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，而標(biāo)的公司光達(dá)電子主營(yíng)光伏銀漿業(yè)務(wù)。草案中提到，兩者主要協(xié)同基礎(chǔ)體現(xiàn)在原材料采購領(lǐng)域。

對(duì)此，上交所要求福達(dá)合金結(jié)合未來戰(zhàn)略、標(biāo)的行業(yè)地位及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)劣勢(shì)等，說明在光伏銀漿行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、標(biāo)的毛利率逐年下降（報(bào)告期內(nèi)2023 年、2024年及2025年1~6月分別為7.41%、6.26%和5.85%）的背景下，“轉(zhuǎn)型光伏銀漿行業(yè)的主要考慮”以及選擇關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)（光達(dá)電子為公司實(shí)控人王中男家族控制的企業(yè)）的合理性。

同時(shí)，監(jiān)管還關(guān)注到標(biāo)的公司（光達(dá)電子）歷史估值差異較大的問題，如2023年財(cái)務(wù)投資人受讓老股價(jià)格為6.36元/股，而2024年引入外部投資人增資價(jià)格達(dá)13.08元/股，本次交易整體作價(jià)6.7億元，要求公司解釋“幾次交易估值的差異原因及本次交易作價(jià)的合理性”。

此外，監(jiān)管還注意到業(yè)績(jī)補(bǔ)償方面的問題，包括關(guān)聯(lián)方僅出售部分股份的原因、業(yè)績(jī)承諾覆蓋比例偏低、2026年和2027年承諾凈利潤(rùn)低于收益法預(yù)測(cè)以及計(jì)算時(shí)剔除股份支付費(fèi)用的合規(guī)性等。

其次，標(biāo)的公司的財(cái)務(wù)狀況引發(fā)監(jiān)管擔(dān)憂。問詢函指出，光達(dá)電子報(bào)告期內(nèi)營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)雖有增長(zhǎng)，但應(yīng)收賬款規(guī)模及占營(yíng)收比重呈逐年上升趨勢(shì)（分別為16.82%、17.88%、37.14%），且2023年、2024年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~均為負(fù)值（分別為-9873.35萬元和-9989.94萬元）。上交所要求說明業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)原因、應(yīng)收款項(xiàng)增長(zhǎng)是否因放松信用政策，以及經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為負(fù)及2025年上半年轉(zhuǎn)正的原因與合理性。

同時(shí)，標(biāo)的公司高企的資產(chǎn)負(fù)債率（報(bào)告期分別為77.33%、72.20%和75.13%，較可比公司平均水平高20個(gè)百分點(diǎn)以上）也受到關(guān)注?？紤]到上市公司自身也面臨一定的債務(wù)壓力（截至2025年二季度末貨幣資金4.23億元，短期負(fù)債10.56億元），且本次收購資金主要來源于自有及自籌資金，交易完成后上市公司資產(chǎn)負(fù)債率將由65.93%升至77.23%。

對(duì)此，上交所要求公司說明標(biāo)的公司高負(fù)債率的原因、現(xiàn)金收購關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)的原因，并評(píng)估財(cái)務(wù)安排的合理性及對(duì)上市公司財(cái)務(wù)狀況的不利影響，提示相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。此外，標(biāo)的公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)下行且低于可比公司的問題也被提及。

最后，交易估值的合理性與審慎性受到重點(diǎn)關(guān)注。本次交易采用收益法評(píng)估結(jié)果，評(píng)估值達(dá)6.70億元，增值率高達(dá)171.38%。上交所對(duì)評(píng)估中的多項(xiàng)預(yù)測(cè)參數(shù)提出疑問。

公司上半年?duì)I收增長(zhǎng)利潤(rùn)下滑

福達(dá)合金此次籌劃重大資產(chǎn)重組，正值其自身經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)分化之際。

根據(jù)福達(dá)合金2025年半年度報(bào)告，上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入22.40億元，同比增長(zhǎng)33.44%，主要系銷量增加及原材料（主要是白銀）價(jià)格上漲所致。然而，公司歸母凈利潤(rùn)卻同比下降31.94%至2486.83萬元，扣非凈利潤(rùn)更是大幅下滑59.77%至1016.77萬元。

對(duì)此，公司解釋稱，利潤(rùn)下滑主要因“從銀價(jià)上漲中獲取的收益同比去年減少，同時(shí)研發(fā)等戰(zhàn)略性投入導(dǎo)致的期間費(fèi)用有所增加”。此外，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-1.69億元，同比降幅達(dá)249.03%，主要系銷售額增長(zhǎng)導(dǎo)致存貨及應(yīng)收賬款增加所致。

在此背景下，福達(dá)合金將收購光達(dá)電子視為打造“第二增長(zhǎng)曲線”的關(guān)鍵一步。公司在公告中表示，若成功完成，“上市公司將新增導(dǎo)電銀漿業(yè)務(wù)，進(jìn)一步豐富電學(xué)金屬材料產(chǎn)業(yè)鏈，有利于充分發(fā)揮雙方在銀粉制備工藝、少銀化研發(fā)方向、材料降本等方面的協(xié)同效應(yīng)，進(jìn)一步提升公司盈利能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，并提高公司的整體競(jìng)爭(zhēng)力”。

福達(dá)合金認(rèn)為，光達(dá)電子作為“光伏金屬化綜合解決方案的領(lǐng)先廠商”，產(chǎn)品技術(shù)水平位居行業(yè)前列，且報(bào)告期內(nèi)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。收購?fù)瓿珊?，“將借助上市公司平臺(tái)獲得多方面的協(xié)同支持，進(jìn)一步釋放業(yè)務(wù)發(fā)展?jié)摿Α保瑥亩嵘鲜泄菊w盈利能力和競(jìng)爭(zhēng)力。

然而，市場(chǎng)對(duì)這筆高溢價(jià)關(guān)聯(lián)交易不無擔(dān)憂。除了上交所問詢函中重點(diǎn)關(guān)注的標(biāo)的資產(chǎn)盈利能力、高負(fù)債、估值合理性等問題外，福達(dá)合金自身的財(cái)務(wù)狀況也為此次大手筆現(xiàn)金收購蒙上陰影。

截至2025年6月末，福達(dá)合金總資產(chǎn)29.18億元，總負(fù)債19.24億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)65.93%。公司賬面貨幣資金雖有4.23億元，但其中受限資金達(dá)2.25億元（主要為票據(jù)保證金），實(shí)際可動(dòng)用資金有限。

值得注意的是，本次交易對(duì)價(jià)高達(dá)3.52億元，且需以現(xiàn)金支付，資金來源為“自有資金或合法自籌資金”，擬通過銀行并購貸款籌集部分資金。交易完成后，上市公司資產(chǎn)負(fù)債率預(yù)計(jì)將攀升至77.23%，進(jìn)一步加大了財(cái)務(wù)杠桿。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，福達(dá)合金曾在2021年至2023年間籌劃過一次重大資產(chǎn)重組，擬置出全部資產(chǎn)負(fù)債，置入開曼鋁業(yè)（三門峽）有限公司股權(quán)，但該方案最終在2022年11月被證監(jiān)會(huì)并購重組委否決，并于2023年11月正式終止。

前次重組的失敗經(jīng)歷，或?qū)⒆屖袌?chǎng)對(duì)此次關(guān)聯(lián)并購的可行性和前景更加審慎。面對(duì)監(jiān)管問詢和市場(chǎng)關(guān)注，福達(dá)合金需在十個(gè)交易日內(nèi)就上述問題作出詳盡解釋，并對(duì)交易草案進(jìn)行相應(yīng)修改。