格雷厄姆和多德在《證券分析》1940年版的第六部分，用了近70頁的篇幅討論資產(chǎn)負(fù)債表分析。在權(quán)益投資部分，作者推崇以低于流動(dòng)資產(chǎn)價(jià)值或者清算價(jià)值的價(jià)格出售的股票。他們寫道：“如果某只普通股持續(xù)以低于其清算價(jià)值的價(jià)格進(jìn)行交易，那么，不是股價(jià)被嚴(yán)重低估，就是這個(gè)企業(yè)應(yīng)該破產(chǎn)清算?！保ㄒ姷?90頁）如果以低于清算價(jià)值的價(jià)格買進(jìn)，即使清算即將進(jìn)行，證券持有者應(yīng)該也不會(huì)受到損失，對(duì)于股票持有者是這樣，對(duì)于那些有優(yōu)先索償權(quán)的債權(quán)人更是如此。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：且不說以前的版本有沒有這么寫，就算這么寫了，那么最近的版本有沒有這么寫？如果也這么寫了，又何必舉以前版本的文字？如果最近版本上沒有寫，那就表明作者刪除了這些內(nèi)容。如果作者刪掉了這些內(nèi)容，那表明作者已經(jīng)不同意這些文字了，你把作者已經(jīng)不再認(rèn)同的觀點(diǎn)舉出來合適么。反正我不同意這段文字的觀點(diǎn)，我認(rèn)為低于清算價(jià)值不代表安全，因?yàn)閹っ嫔系膬r(jià)值沒有意義。所謂清算價(jià)值并不一定能變現(xiàn)，公司的很多資產(chǎn)壓根就變現(xiàn)不了，很多大價(jià)錢買進(jìn)來的資產(chǎn)，賣的錢還抵不上清理過程中請(qǐng)的人工費(fèi)用和運(yùn)輸費(fèi)用。我們唯一能做的，就是遠(yuǎn)離這些有破產(chǎn)可能的公司。你說該公司清算能獲得多少多少錢，這公司賣給你??？你來出這筆錢??？天知道能賣出多少錢。破產(chǎn)大多都處于經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)期，這時(shí)到處產(chǎn)能過剩，誰要你的破爛玩意啊。股市上大幅低于凈資產(chǎn)的股票并不少見，到底安不安全得具體問題具體分析。真正有點(diǎn)價(jià)值的是流動(dòng)資產(chǎn)，因?yàn)檫@個(gè)比較好變現(xiàn)，但是我們還是要知道，在急于變現(xiàn)的情況下，都賣不出好價(jià)錢。『原價(jià)一百多、兩百多、三百多的錢包，通通二十塊，通通二十塊?！?/strong>

德士古公司這一不尋常的案例可以用一句話來概括，這句話也是格雷厄姆和多德的得意門生沃倫·巴菲特經(jīng)常提起的：如果優(yōu)秀的公司遇到暫時(shí)性的、但最終可以解決的大麻煩，就預(yù)示著絕佳的投資機(jī)會(huì)的出現(xiàn)?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：你說的這個(gè)德士古公司也叫優(yōu)秀公司？你是不是對(duì)優(yōu)秀兩個(gè)字有什么誤解？一個(gè)近乎破產(chǎn)的公司，最終沒有破產(chǎn)，頂多是林奇說的那種困境反轉(zhuǎn)公司，跟優(yōu)秀兩字挨得上嗎？再說誰能保證它會(huì)不會(huì)真的破產(chǎn)？誰又能保證它以后會(huì)有市場平均的收益率？這種賭某個(gè)公司會(huì)不會(huì)破產(chǎn)的投機(jī)行為，這也叫投資？這是硬拉格雷厄姆和巴菲特來為你們公司的投機(jī)業(yè)務(wù)背書。

格雷厄姆和多德認(rèn)為，低等級(jí)債券和優(yōu)先股是華爾街的棄兒?！巴顿Y者（根據(jù)格雷厄姆和多德的標(biāo)準(zhǔn)）一定不會(huì)購買這些證券，而投機(jī)者通常喜歡將精力放在普通股上?！薄窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：格雷厄姆和多德表示沒說過這句話，起碼在本書中不認(rèn)為投資者一定不能購買低等級(jí)債券和優(yōu)先股。格雷厄姆在本書中確實(shí)不建議普通投資者去購買低級(jí)債券和優(yōu)先股，但沒有表示一定不能買，他表示有些情況下低級(jí)債券和優(yōu)先股是可以投資的。知道共性和個(gè)例么？知道具體問題具體分析么？以共性否定個(gè)例，和以個(gè)例否定共性，這都是流氓邏輯。還要用這種邏輯曲解格雷厄姆的意思和把原本錯(cuò)誤的意思栽臟在格雷厄姆身上，那這種行為就是流氓行為了。

一夜之間，這些債券的價(jià)格幾乎翻了一倍?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：說這些有什么用？『因?yàn)樽鳛榈盅浩返娘w機(jī)的價(jià)值對(duì)他們而言很有吸引力』，這說明這個(gè)債券跌到了該公司的價(jià)值附近，已經(jīng)具有了一定的安全邊際，具有安全邊際的債券還能叫垃圾債券嗎？這些飛機(jī)就是安全保障啊。至于后來的通用電氣商業(yè)航空服務(wù)公司的解救，屬于是錦上添花喜上加喜，但是這個(gè)事在之前是無法預(yù)料的。投資者所能做的，就是買入具有安全邊際的資產(chǎn)，把風(fēng)險(xiǎn)降低到最低，剩下的就是看老天的安排了。而不是瞎賭什么通用電氣商業(yè)航空服務(wù)公司的解救，然后『這些債券的價(jià)格幾乎翻了一倍』，對(duì)于投資者來說這是事后才能知道的事情。強(qiáng)調(diào)收益率是引誘股民去賭，無論格雷厄姆還是巴菲特，都不會(huì)去強(qiáng)調(diào)幾倍幾倍的收益率，巴菲特作為人類投資業(yè)績天花板的人，他的收益率才百分之二十不到，他們可沒有把握復(fù)制這個(gè)業(yè)績，更別說成倍成倍的業(yè)績了。格雷厄姆和巴菲特所能做的就是控制風(fēng)險(xiǎn)，至于收益是多少，那就全憑老天賞賜，他們自己可不敢說的。

可以確定的是，自格雷厄姆和多德的時(shí)代以來，很多事物發(fā)生了變化。科技進(jìn)步與金融民主化都使得市場變得更加有效。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：當(dāng)一個(gè)人說『發(fā)生了變化』時(shí)，我就知道他是個(gè)騙子。比如要是有個(gè)人在說：『都什么年代了，一加一還等于二啊？早就等于三了，現(xiàn)在科技這么發(fā)達(dá)，等于五等于八都有，將來等于一萬一億都有可能?！荒俏揖椭浪悄钞a(chǎn)品某服務(wù)的營銷人員?，F(xiàn)在有個(gè)說法很流行，就是機(jī)器人替代人，這不就是嚇唬人嘛。其實(shí)自從有機(jī)器開始，就有機(jī)器取代人的這種危言聳聽，可只要拿美國失業(yè)率的數(shù)據(jù)一看，就知道工人的失業(yè)率基本上很平穩(wěn)，完全看不出機(jī)器或者機(jī)器人取代人的趨勢(shì)。看看，所有的企業(yè)都想采用機(jī)器人代替工人，然而生產(chǎn)出來的東西卻想賣給人，人都沒有工作了，哪來的錢買？邏輯在哪里呢？老馬早就駁斥了這種扯蛋的說法，他說一些部門總會(huì)消失，但是新的部門在產(chǎn)生，在總體上是基本恒定的。比如機(jī)器人替代了人工，那這些被替代出來的人工完全可以去制造機(jī)器人嘛。所以不管科技怎么發(fā)展，變化也只在騙子嘴里產(chǎn)生。是的，現(xiàn)在你有一臺(tái)彭博終端或者互聯(lián)網(wǎng)同時(shí)跟蹤無數(shù)的證券價(jià)格，你能構(gòu)造精巧的Excel電子表格，只需改變一個(gè)數(shù)字便可以瞬間調(diào)整所有的數(shù)據(jù)。你也能在你跟蹤的公司出現(xiàn)新聞時(shí)隨時(shí)得到電子郵件的提醒?，F(xiàn)在也有數(shù)以千計(jì)的專家整天盯在電腦前互相競爭，尋找獲取投資價(jià)差的機(jī)會(huì)?？墒沁@與以前有什么不同？這些東西有助于投資嗎？你見過巴菲特需要這些東西嗎？有這些東西的人比巴菲特厲害嗎？還『已故傳奇人物利昂·利維提醒這個(gè)行當(dāng)?shù)男率謧儯谧鰶Q策時(shí)要考慮到全國數(shù)百個(gè)辦公室的投資者都在做相同的決策。因此，我們有理由相信，現(xiàn)在的市場要比格雷厄姆和多德時(shí)代的更為理性。事實(shí)上，格雷厄姆在生命的最后一年也持相同看法?！滑F(xiàn)代人比以前的人理性？理性這東西也會(huì)與時(shí)俱進(jìn)?。窟€說什么格雷厄姆『也持相同看法』，倒是巴菲特有句名言：『自從本杰明格雷厄姆戴維多德的〈證券分析〉一書出版以來，價(jià)值投資的秘密已經(jīng)在市場上公開幾十年了，但我從未發(fā)現(xiàn)價(jià)值投資已經(jīng)蔚然成風(fēng)?！蝗祟惒⑽幢纫郧案硇浴?/strong>

格雷厄姆和多德意識(shí)到，正是無風(fēng)險(xiǎn)收益率與不同風(fēng)險(xiǎn)證券收益率之間的差異創(chuàng)造了投資機(jī)會(huì)，特別是當(dāng)一個(gè)多樣化投資組合能夠鎖定高收益并削減整體風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：又在胡說八道了，格雷厄姆寫到這里，什么時(shí)候把投資收益率考慮進(jìn)投資決策了？你自己怎么說那是你的事情，別扯上格雷厄姆好不好？明明是自己的想法，卻讓格雷厄姆來背書，欺負(fù)死者不會(huì)說話是不是？格雷厄姆構(gòu)建投資組合，只考慮證券的安全性，就是把一個(gè)個(gè)足夠安全的投資標(biāo)的放進(jìn)投資組合。他從來就沒讓投資者去考慮投資收益的高低，那不是投資者該考慮的，因?yàn)檫@是不可控制的。投資者應(yīng)該考慮的是有沒有虧損本金的可能，因?yàn)橥顿Y者能控制的也只有風(fēng)險(xiǎn)。只有騙子才用高收益率來忽悠投資者去買他們的產(chǎn)品和服務(wù)。

當(dāng)然，預(yù)測(cè)明天或者下周利差如何變動(dòng)實(shí)屬不易，但是機(jī)會(huì)投資者會(huì)識(shí)別出何時(shí)利差已偏離正常水平。當(dāng)利差特別大時(shí)，他們出海放線釣魚；當(dāng)利差特別小時(shí)，他們歸家修補(bǔ)漁網(wǎng)?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：也就是通過市場上的利差波動(dòng)做高拋低吸，也就是說炒股是可行的，這個(gè)叫埃茲拉·梅爾金的加布里埃爾資本管理公司管理合伙人：『我有方法?！毁Y本之所以出版這本書，其實(shí)就是打著格雷厄姆這本證券分析的招牌，替這些金融掮客培養(yǎng)韭菜，開拓市場。

時(shí)至今日，如果沒有評(píng)注，格雷厄姆和多德的投資圣經(jīng)仍很難理解，但并不妨礙這部大作所傳達(dá)的理論精要經(jīng)久不衰，歷久彌香?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：〈證券分析〉本來就是一本好經(jīng)，但是你們這些歪嘴和尚卻千方百計(jì)把它念走樣。你們的這些評(píng)注，只是你們用來曲解真經(jīng)的歪經(jīng)。真作假時(shí)假亦真，把格雷厄姆的真經(jīng)念歪了，你們的歪經(jīng)才能大行其道，荼毒眾生大斂其財(cái)。

只要投資者還是人類，就會(huì)有諸如貪婪、恐懼、壓力、懷疑等所有人類情緒，那些有勇氣戰(zhàn)勝個(gè)人情緒的投資者才可以在市場中獲利。只要人性中的羊群效應(yīng)依然存在，那些不畏孤獨(dú)、逆流而上的投資者就永遠(yuǎn)有機(jī)會(huì)。正如丹麥王子哈姆雷特所說：“但愿上天保佑如此之士，因?yàn)樗麄兊臎_動(dòng)與理智已調(diào)適得和諧淑均，他們不會(huì)忍氣吞聲，默默接受命運(yùn)的玩弄與擺布，也不會(huì)輕舉妄動(dòng)、意氣用事?！盵插圖]這種精神也正是格雷厄姆和多德所體現(xiàn)出來的?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：投資不需要勇氣，需要勇氣的是投機(jī)，也就是說當(dāng)你需要勇氣時(shí)你就危險(xiǎn)了。投資也不需要堅(jiān)持，投資投的是你自己懂的企業(yè)，如果你真懂的話，又怎么會(huì)不堅(jiān)持呢？如果有不自信的感覺，那就說明你還沒搞懂你投的企業(yè)或還不是價(jià)值投資者。投資最重要的一點(diǎn)實(shí)際上就是能夠忽略市場，投資是你自己的事情，別人怎么看與你何干？不過當(dāng)你也不知道你要買的東西到底是什么的時(shí)候，那可確實(shí)有點(diǎn)難了，那種時(shí)候就會(huì)東張西望地看別人的反應(yīng)。

基于主觀原因，我們反對(duì)任何在純粹投資與純粹投機(jī)之間的折中態(tài)度。凡是持中立立場的投資，結(jié)局通常都混亂不清，思維模糊，自欺欺人。那些放松自己對(duì)安全性的要求來獲取利潤、分享特權(quán)的投資者，通常對(duì)于運(yùn)氣欠佳、投資失敗所帶來的不可避免的損失沒有財(cái)務(wù)和心理上的充分準(zhǔn)備。想通過操作可轉(zhuǎn)換證券降低風(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)者會(huì)發(fā)現(xiàn)，他們的主要利益分為企業(yè)自身和特權(quán)條款兩方面，最終他很可能搞不清楚自己到底是普通股投資者還是債券投資者?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：首鼠兩端是因?yàn)橄媵~和熊掌兼得，貪得無厭得隴望蜀的結(jié)果就是取舍兩難，于是在猶猶豫豫中錯(cuò)失良機(jī)。貪心一起，就會(huì)有非分之想，就會(huì)產(chǎn)生僥幸心理，想抓住的太多，手和心就不夠用了，就會(huì)心慌意亂手忙腳亂，結(jié)果就是：熊也跑了，魚也游了。心不亂手才能穩(wěn)，任他弱水三千只取一瓢飲，那不就穩(wěn)穩(wěn)當(dāng)當(dāng)?shù)牧寺铩Ｋ酝顿Y就投資，不要起非分之想，不要靠投機(jī)去博取不屬于自己的東西。人生也一樣，那些反復(fù)橫跳的人，最后往往既丟了初衷，又輸給了時(shí)間。他們深怕自己本非美玉，卻又半信自己是美玉，于是不敢雕琢，卻又不甘與瓦礫為伍。

應(yīng)該謹(jǐn)記，與其他證券操作相同，所考慮的潛在收益并不是市場可能達(dá)到的最大收益，而是操作者在平倉前能夠等到的最高收益。收益一旦給定，隨后可能獲得的額外盈利僅僅剩下學(xué)術(shù)研究價(jià)值。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：很多教人投資的就是這樣，拿著過去的資料和走勢(shì)圖，紙上談兵夸夸其談。走勢(shì)圖那都是走出來的啊，走出來了之后才有的走勢(shì)圖，事前是沒人能知道的，如果能像他們說的那樣，能夠預(yù)料到未來的走勢(shì)，那你還上什么課，教什么人啊，股市就是你的提款機(jī)啊，要多少錢隨便拿啊。這就像你要問以前每期的中獎(jiǎng)號(hào)碼，這大家都可以知道啊，查一下不就行了嗎？但是你要問明天的中獎(jiǎng)號(hào)碼，誰又能知道？所以不想被人騙，就得誠實(shí)，對(duì)自己誠實(shí)，承認(rèn)自己不可能擁有預(yù)測(cè)未來的能力。我們沒法知道明天的陰晴和氣溫，我們只知道二十四個(gè)節(jié)氣和四季，我們所要做的就是在大概的節(jié)氣播種和收割，備好一年四季的衣服，熱了就脫衣，冷了就添衣，但是你要猜明天的陰晴和氣溫，真的做不到。股市也一樣，明天股價(jià)是多少，這是猜不到的，但要問現(xiàn)在股市是過度繁榮還是過度低迷，這還是可以看出來的，從而在別人貪婪的時(shí)候恐懼，在別人恐懼的時(shí)候貪婪。就像烈日當(dāng)空，大家都 T 恤短褲，那當(dāng)然是夏天了。就像外面白雪皚皚，大家都裹著羽絨服，那當(dāng)然就是冬天了。股市也一樣，大家都搶著買股票，都在談賺了多少多少，那就離股市遠(yuǎn)一點(diǎn)。要是大家都不再談股票了，都在說那玩意不靠譜，買股票那是敗家，那就看看有沒有便宜的可以買。

在挑選投機(jī)型債券時(shí)我們非常注重考察營運(yùn)資本指標(biāo)。但是該指標(biāo)的重要性不能夸大，不能認(rèn)為只要債券得到足額的凈流動(dòng)資產(chǎn)保障其安全性就不用擔(dān)心。任何資產(chǎn)負(fù)債表上顯示的流動(dòng)資產(chǎn)都可能由于隨后的經(jīng)營虧損而產(chǎn)生大幅縮水，更重要的是，如果公司破產(chǎn)清算，報(bào)表所顯示的價(jià)值往往也完全靠不住?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：事緩則圓，事急則完。欲速則不達(dá)，一件事你越是著急要完成，反而會(huì)弄得一團(tuán)糟。流動(dòng)資產(chǎn)有較好的變現(xiàn)能力，這是相對(duì)于固定資產(chǎn)而言的，如果急于將流動(dòng)性資產(chǎn)脫手的話，依然可能賣不出好價(jià)錢。即使像股票這樣流動(dòng)性高的東西，在遇到大家都在拋售的情況，也不知道會(huì)以什么樣的倒霉價(jià)格成交。人的心理就是買漲不買跌，看到價(jià)格上漲才會(huì)去搶購，如果你減價(jià)他們反而會(huì)覺得便宜沒好貨。

企業(yè)擁有充裕的自由現(xiàn)金流分配股息但投資前景糟糕，則應(yīng)該派發(fā)更高的股息。例如，戴爾和亞馬遜就以巨額負(fù)營運(yùn)資本運(yùn)作——它們先向買家收進(jìn)銷貨款，然后向供應(yīng)商支付進(jìn)貨款，幾乎沒有固定資產(chǎn)投資需要，不需要收益再投資。然而，它們固執(zhí)地拒絕支付任何股息，并留存大量現(xiàn)金。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：它們這么做有什么錯(cuò)呢？戴爾是電子產(chǎn)品公司，亞馬遜是網(wǎng)絡(luò)公司，這種類型的公司你讓它把留存的現(xiàn)金全拿來發(fā)放股息？那你有沒有想過，這種類型的公司很可能明天就不存在了？它們手里留存足夠多的現(xiàn)金，也許就可以多撐一段時(shí)間。它們之所以能活到今天而沒有消失，也許恰恰就是因?yàn)槭掷锪舸娴哪切┈F(xiàn)金。其他類型的公司，也許可以靠公司的盈利來回血，比如慢慢地賣產(chǎn)品和服務(wù)，科技公司只能靠輝煌時(shí)期攢的留存來延命，一旦失去造血能力那只能死翹翹，因?yàn)槟且馕吨辉贂?huì)有人光顧你的產(chǎn)品和服務(wù)了。比如你推出一款手機(jī)或電腦，你必須在三四年內(nèi)賣出去，它的火爆期甚至不滿半年，否則的話就再也沒人來賣這種過時(shí)的產(chǎn)品了。

股票也是一種債券，只不過票面利率不固定而已。通過一套科學(xué)的方法，投資者可以尋找到安全性媲美債券，收益率卻比債券更高的股票作為投資對(duì)象?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：孫悟空學(xué)道，一開始也是花了六七年時(shí)間用于『與眾師兄學(xué)言語禮貌，講經(jīng)論道，習(xí)字焚香，每日如此。閑時(shí)即掃地鋤園，養(yǎng)花修樹，尋柴燃火，挑水運(yùn)漿?！簧钤救绱?，吃飯就吃飯，睡覺就睡覺，走路就走路。但是社會(huì)是個(gè)大染缸，我們?cè)缫巡恢罏槭裁匆燥埶X走路了，也早就忘了怎么吃飯睡覺走路了。當(dāng)今社會(huì)，誰還會(huì)吃飯？誰還會(huì)睡覺？誰還會(huì)走路？全都是錯(cuò)的。同樣，我們一直被社會(huì)誤導(dǎo)，誰還記得股票是什么？格雷厄姆才需要撥亂反正，告訴大家其實(shí)股票不是這樣的，股票一開始就是跟債券似的，別聽證券黑嘴們的話去炒股。股票就是做生意，比如東印度公司要出海做生意，你就入股一起做，海上有風(fēng)暴和海盜，船可能回來，也可能不回來，回來你就發(fā)財(cái)，不回來你就賠了，這就是股票。證券黑嘴就是預(yù)測(cè)船能不能回來，你要是信他們，那你的腦子呢？在當(dāng)時(shí)沒有手機(jī)、沒有電報(bào)、沒有無人機(jī)，純粹就是瞎蒙。正是這些證券黑嘴的存在，于是就有了炒股。實(shí)際情況就是，你不會(huì)從中獲利，你只是花錢養(yǎng)活了這些證券黑嘴。

格雷厄姆喜歡將企業(yè)未來經(jīng)營良好的預(yù)期看作且僅僅看作一種額外的饋贈(zèng)。他的整個(gè)分析體系，主要錨定與破產(chǎn)和清算有關(guān)的兜底價(jià)值。這種思維方式與格雷厄姆在1930年前后美國股市崩盤中的經(jīng)歷有著莫大的關(guān)系。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這是證券黑嘴們反復(fù)販賣的觀點(diǎn)，其實(shí)格雷矣姆壓根沒有在本書中這么認(rèn)為過。只要讀過本書的人，就會(huì)看到格雷矣姆一以貫之的反復(fù)又反復(fù)地強(qiáng)調(diào)，報(bào)表上的資產(chǎn)額是靠不住的，企業(yè)一旦破產(chǎn)，上面的數(shù)字就會(huì)灰飛煙滅，企業(yè)的安全來之于它的盈利能力。格雷矣姆對(duì)清算壓根就不感興趣，破產(chǎn)后的破爛最終能賣多少錢？只有天知道。無論格雷矣姆還是巴菲特，他們的特長都不在清算廢銅爛鐵，而且格雷矣姆在本書中還提醒，即使是流動(dòng)資產(chǎn)也是靠不住的，投資者不應(yīng)該寄希望于破產(chǎn)清算。格雷矣姆反復(fù)強(qiáng)調(diào)的就是企業(yè)未來的盈利能力，債券的唯一保障就是該企業(yè)未來支付利息的能力，當(dāng)企業(yè)一旦破產(chǎn)清算，所有的保障條款和抵押資產(chǎn)都不能保證你的本金安全。道理很簡單啊，該企業(yè)如果有能力還清債務(wù)，它還需要破產(chǎn)清算嗎？這些證券黑嘴們是沒看過格雷矣姆的書，還是欺負(fù)讀者沒看過格雷矣姆的書啊？所以千萬不要聽別人的，一定要讀原著，讀過了原著，就能知道人性有多么的丑陋，人心有多么的齷齪。

正是這樣的生存環(huán)境，使格雷厄姆的《證券分析》體系充斥著大蕭條的烙印。他不僅建議讀者將資本分散到至少30只股票以上，還建議每只股票的買入價(jià)格應(yīng)低于有形賬面凈值的2/3（有形賬面凈值=總資產(chǎn)－商譽(yù)、專利權(quán)等無形資產(chǎn)－全部負(fù)債）。在格雷厄姆的眼里，只有這樣的買入價(jià)格才可以保證即便這家上市公司破產(chǎn)清算，也可以在償還全部負(fù)債后還有剩余資金足以歸還股東的本金及產(chǎn)生少量收益。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：又在胡說八道了，格雷矣姆有過這種建議？反正我讀到這里為止沒有看見，而我看到的恰恰與此觀點(diǎn)相反。格雷矣姆一直強(qiáng)調(diào)定性和定量并重，很顯然如果一個(gè)企業(yè)破產(chǎn)了，那么『每只股票的買入價(jià)格應(yīng)低于有形賬面凈值的2/3』是沒有意義的，因?yàn)橘I入價(jià)格低于有形賬面凈值的2/3并不能保證本金安全，格雷厄姆也不會(huì)說出如此外行的話。格雷厄姆說的是，投資普通股通?；谌齻€(gè)標(biāo)準(zhǔn)：①合適的和確定的股息回報(bào)；②穩(wěn)定的和充足的盈利記錄；③有形資產(chǎn)的安全保障。這三個(gè)要素都可以進(jìn)行仔細(xì)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆治?，并在縱向或者橫向的類比中看出端倪?；谄渌麡?biāo)準(zhǔn)作出的普通股買賣決定都可視為投機(jī)，而投機(jī)就沒有必要進(jìn)行嚴(yán)密的分析論證了。這還僅僅是定量分析，格雷厄姆同時(shí)還強(qiáng)調(diào)定性分析同樣重要。比如汽車都發(fā)明出來了，你還在生產(chǎn)馬車，那么不管這個(gè)企業(yè)以前盈利狀況怎么樣，都應(yīng)該剔除出投資組合。

這些低于重置價(jià)值或者清算價(jià)值的公司股票，其市價(jià)經(jīng)常會(huì)大幅上漲，絕大部分都無須真的等待清算?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：如果說低于有形賬面凈值的2/3就是低于重置價(jià)值或者清算價(jià)值的話，那么這個(gè)世界上就不存在資不抵債這回事了，也不存在血本無歸這回事了。把這種可笑的話安放在格雷厄姆的頭上，是欺負(fù)死人不會(huì)說話嗎？格雷厄姆：『在眾多破產(chǎn)清算案件中，流動(dòng)資產(chǎn)被低估，固定資產(chǎn)被證明幾乎一文不值?！?/strong>

因?yàn)橛斜回澙泛涂謶炙笥业氖袌鱿壬嬖冢裱窭锥蚰吠顿Y體系的投資者，得以用不到有形凈資產(chǎn)2/3的低價(jià)買到股票，并在市場先生報(bào)價(jià)恢復(fù)正常的時(shí)候賣出去，收獲利潤?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：為什么一再提到『有形凈資產(chǎn)2/3』？格雷矣姆提到過這個(gè)概念么？是你自己造出來的吧？不要說凈資產(chǎn)了，那怕是流動(dòng)資產(chǎn)，格雷矣姆也認(rèn)為『在挑選投機(jī)型債券時(shí)我們非常注重考察營運(yùn)資本指標(biāo)。但是該指標(biāo)的重要性不能夸大，不能認(rèn)為只要債券得到足額的凈流動(dòng)資產(chǎn)保障其安全性就不用擔(dān)心。任何資產(chǎn)負(fù)債表上顯示的流動(dòng)資產(chǎn)都可能由于隨后的經(jīng)營虧損而產(chǎn)生大幅縮水，更重要的是，如果公司破產(chǎn)清算，報(bào)表所顯示的價(jià)值往往也完全靠不住?！凰哉f資產(chǎn)表上的資產(chǎn)，一旦離開了定性分析，是沒有意義的。價(jià)值投資者理解的便宜，是股價(jià)大幅低于公司的內(nèi)在價(jià)值，既不是說的什么凈資產(chǎn)，也沒有什么2/3的說法。我們一向認(rèn)為，價(jià)值只是一個(gè)估計(jì)的數(shù)值，它不是一個(gè)確定的精確數(shù)值，因此每個(gè)價(jià)值投資者對(duì)于某個(gè)公司的估值也必然不同。并且低于價(jià)值多少算便宜，每個(gè)價(jià)值投資者也會(huì)具體情況具體分析。把格雷厄姆庸俗化絕對(duì)化的人，必然不會(huì)是什么好東西，其人可憎，其行可鄙，其心可誅。

在格雷厄姆之后，他最有名的弟子沃倫.巴菲特僅僅在《證券分析》三大原則上增加了能力圈原則，并將股票是企業(yè)“資產(chǎn)所有權(quán)”憑證，升華為股票是企業(yè)“未來收益分配權(quán)”憑證，就打開了一個(gè)嶄新的世界?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：又是自說自話。三大原則是三大原則，能力圈是能力圈，提出能力圈是為了更好地實(shí)行三大原則，也就是自己不懂的就不碰，這個(gè)道理格雷矣姆不懂么？『股票是企業(yè)未來收益分配權(quán)憑證』怎么就是『股票是企業(yè)資產(chǎn)所有權(quán)憑證』的升華了？既然股票是企業(yè)資產(chǎn)所有權(quán)憑證，那么擁有股票的人就理所當(dāng)然天經(jīng)地義地享有企業(yè)未來的收益，而且這個(gè)權(quán)利是法律賦予股東的，這種股東的基本權(quán)利格雷厄姆不知道？這些都是基本常識(shí)，如果連這些都不知道，格雷矣姆就不是格雷矣姆了。

即使購買股票的潛在動(dòng)機(jī)只是單純的投機(jī)與貪婪，人的天性也會(huì)驅(qū)使他們用各種堂而皇之的理由來掩蓋這個(gè)不討人喜歡的動(dòng)機(jī)。套用伏爾泰的一句格言來說就是，即使根本不存在普通股分析，我們也有必要捏造一個(gè)出來?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：哈哈，確實(shí)如此，就是對(duì)自己不誠實(shí)。比如那些在考試時(shí)拋骰子的，就是在作弊和做題之間選擇了作法，其實(shí)你不需要拋骰子的，隨便寫寫的效果是一樣的。還有彩票店里，總有一群人拿著鉛筆，在紙上研究每期彩票的規(guī)律，其實(shí)你隨便打個(gè)隨機(jī)號(hào)，與絞盡腦汁研究出來的數(shù)字效果是一樣的。用格雷厄姆的話說就是『在投機(jī)方面，分析不具有指導(dǎo)作用，它僅是一種輔助手段。只有在運(yùn)氣屬于次要因素的領(lǐng)域，分析師才可能發(fā)出權(quán)威的聲音，并對(duì)自己的分析判斷的結(jié)果負(fù)責(zé)。』『在投機(jī)方面的培訓(xùn)，無論多么精妙多么全面，對(duì)個(gè)人來說都是埋下了不幸的根源。許多人都是被由此引入市場，初期小有收獲，最終幾乎人人慘敗?！?/strong>

我們將找到這樣的答案：“即使運(yùn)用典型的普通股投資分析——隨機(jī)從名單中挑選一只，經(jīng)過一番細(xì)致與周密的分析，也不大可能得出諸如是否值得購買或者價(jià)值幾何的可靠結(jié)論。但對(duì)于個(gè)例，財(cái)務(wù)分析方法或許可以得出合理可靠的論斷?！睋Q言之，科學(xué)可靠的價(jià)值分析結(jié)論僅僅在一些例外的普通股上顯現(xiàn)?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這不就是能力圈概念嗎？也就是說，無論是格雷矣姆還是巴菲特，還是其他的價(jià)值投資者，都只能在極少數(shù)股票上進(jìn)行價(jià)值分析，對(duì)于其他的絕大部分股票都不得不剔除掉。前面那家伙說，巴菲特在格雷矣姆的基礎(chǔ)上增加了能力圈原則，格雷矣姆就不遵守能力圈原則嗎？他不知道自己幾斤幾兩嗎？真是搞笑，滑天下之大稽。

我們先回顧老一套看似合理的普通股投資原則。隨著形勢(shì)與環(huán)境的變化，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)這種理論的有效性受到了挑戰(zhàn)。它們的局限性催生了一種全新的擇股理論，即“新時(shí)代理論”(new-era theory)。但這一理論在貌似合理的外衣掩蓋下，也隱藏著鮮為人知的危害。伴隨著第一次世界大戰(zhàn)前投資理論的過時(shí)以及新時(shí)代理論的坍塌，我們必須建立起一套邏輯健全、合理可靠的普通股投資新理論?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：投資世界最危險(xiǎn)的五個(gè)字就是『這次不一樣』，特別是在市場價(jià)格走到歷史上極端估值水平時(shí)就更加危險(xiǎn)，這個(gè)時(shí)候說『這次不一樣』的人特別多，實(shí)際上是太陽底下沒有新鮮事，已有的事后必再有，已行的事后必再行，歷史總是驚人的相似。人類從歷史中學(xué)到的唯一教訓(xùn)，就是人類從來沒有吸取任何教訓(xùn)。歷史一再地重復(fù)，巴菲特：『我不曾目睹價(jià)值投資法蔚然成風(fēng)。』

普通股投資范圍僅限于那些股息支付穩(wěn)定且盈利相當(dāng)穩(wěn)定的證券，這類證券反過來往往也能維持一個(gè)穩(wěn)定可期的市場價(jià)格。證券分析的主要功能是尋找可疑點(diǎn)，如公司公布的盈利是否有問題；資產(chǎn)負(fù)債表是否顯示現(xiàn)金頭寸不足或者長期債務(wù)增長過快；廠房設(shè)施是否保存不當(dāng)；是否存在新競爭對(duì)手的威脅，或公司在同行業(yè)競爭中是否節(jié)節(jié)敗退；企業(yè)的管理狀況正在或者極有可能惡化；行業(yè)前景有可能惡化——對(duì)于謹(jǐn)慎的投資者而言，上述或者其他任何一種可疑之處足以讓其完全否定一只股票?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：證券分析就是篩選，就是把不確定的公司剔除，也就是把沒有把握的公司剔除，也就是不熟的東西堅(jiān)決不碰，這不就是能力圈原則嗎？這可以剔除掉絕大部分的股票，最后把興趣僅僅放在有限的幾只股票上。證券分析就是確保安全，堅(jiān)持對(duì)本金有風(fēng)險(xiǎn)的不碰。不是說要把重點(diǎn)放在找什么黑馬，找什么成長股潛力股上。總有人說，巴菲特比格雷矣姆怎樣怎樣，其實(shí)價(jià)值投資的原則從來沒變，巴菲特翻來覆去講的，依然是格雷矣姆書中說的東西。投資的原則是什么？第一永遠(yuǎn)不要虧損，第二永遠(yuǎn)不要忘記第一條。很多人總結(jié)了很多投資原則，其實(shí)無非就是不要虧損。

工業(yè)公司的發(fā)展史中滿是盛衰相間的劇烈變動(dòng)，經(jīng)濟(jì)繁榮的氣息極不平衡卻又瞬息萬變，最意想不到的失敗與最光彩奪目的成功往往相伴相生?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：現(xiàn)在已然衰朽者，將來可能重放異彩?，F(xiàn)在備受青睞者，將來卻可能黯然失色。

取而代之的是什么呢？一種新的觀念被擺到至高無上的位置——盈利的趨勢(shì)。過往記錄的重要性僅在于它預(yù)示了未來可能的發(fā)展方向。持續(xù)增長的利潤表明公司處于盈利的上升通道中，并承諾在未來取得比今天更好的成績。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這里批判的，不就是所謂的成長股投資嗎？所以不要說什么格雷厄姆過時(shí)了，說什么成長股投資才是真正的價(jià)值投資之類的話，其實(shí)你那玩意早就被格雷厄姆批判過了。

伴隨著普通股選擇標(biāo)準(zhǔn)的逐漸成形，一種認(rèn)為普通股是最有利可圖的，而且也是長期投資最佳品種的理論出現(xiàn)了。這一福音式的論斷是基于一定的研究得出的。研究表明，在長達(dá)多年的考察期內(nèi)，分散化的股票投資帶來了穩(wěn)定的價(jià)值增值。數(shù)據(jù)表明，相對(duì)于普通債券投資而言，分散化的持股策略將帶來更高的投資回報(bào)率以及更為豐厚的資本利得?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這一觀點(diǎn)被西格爾證明了，格雷厄姆在前面也提到過：『比如6%就是一個(gè)很好的普通股收益率，而高等級(jí)債券的收益率只有4.5%?！?/strong>

1.普通股的價(jià)值取決于它的未來收益；2.好的普通股盈利呈上升趨勢(shì)；3.好的普通股都是高品質(zhì)、高利潤的投資工具。這些論斷聽起來言之鑿鑿且毫無惡意，但它們隱瞞了兩個(gè)理論缺陷，這將導(dǎo)致潛在危險(xiǎn)。第一個(gè)缺陷是它們混淆了投資和投機(jī)之間的根本區(qū)別；第二個(gè)是它們忽略了股票價(jià)格在決定其是否值得購買方面的作用?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：很多人都在宣揚(yáng)成長股投資理論是格雷厄姆價(jià)值投資理論的發(fā)展，其實(shí)格雷厄姆早就駁斥了這種成長股投資理論。

普通股的投資價(jià)值與它的價(jià)格無關(guān)這種觀點(diǎn)非常荒謬。但是新時(shí)代理論可以直接推導(dǎo)出此結(jié)論。假如一只公用事業(yè)股票售價(jià)達(dá)到了盈利最高紀(jì)錄的35倍，而不是其平均盈利水平的10倍（經(jīng)濟(jì)繁榮前的估值標(biāo)準(zhǔn)），新時(shí)代理論得出的結(jié)論不是該股價(jià)太高了，而僅是估值標(biāo)準(zhǔn)提高了。新時(shí)代的投資理論不是用既定的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)去判斷價(jià)格，而是基于市場價(jià)格設(shè)立的價(jià)值判斷標(biāo)準(zhǔn)。因此，所有的上限消失——不僅股票可出售的價(jià)格提高了，股票的目標(biāo)出售價(jià)格也提高了。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：價(jià)值投資者認(rèn)為，沒有任何股票值得以任何價(jià)格買入，而偽價(jià)值投資者認(rèn)為有些股票值得以更高的價(jià)格買入，于是市夢(mèng)率出現(xiàn)了，所謂的成長股以三四十倍，甚至五六十倍的價(jià)格買入。他們還以巴菲特的『以合理價(jià)格買入優(yōu)秀公司，勝過以便宜價(jià)格買入平庸公司』來為自己的行為辯護(hù)。其實(shí)巴菲特的這句話，不過是對(duì)格雷厄姆理論的概括，前面格雷厄姆說了這么多，不就是這個(gè)意思嗎？格雷厄姆花了那么多的篇幅，就是強(qiáng)調(diào)了紙面上的資產(chǎn)價(jià)格不能保證證券的安全，企業(yè)如果喪失了盈利能力，那么資產(chǎn)會(huì)不斷的縮水，那么無論是凈資產(chǎn)還是流動(dòng)資產(chǎn)，都不過是紙上富貴。他強(qiáng)調(diào)只有在保證企業(yè)的盈利能力和付息能力前提下，再加上便宜的價(jià)格才能保證證券的安全。他認(rèn)為證券分析是定量定性并重的。所以其實(shí)并不存在巴菲特發(fā)展了格雷厄姆理論的說法，因?yàn)槲野l(fā)現(xiàn)巴菲特所有的言論都能在格雷厄姆書中找到理論依據(jù)。

根據(jù)其投資信條，投資已經(jīng)變得如此簡單與“美妙”，研究工作毫無必要，統(tǒng)計(jì)分析也是累贅。投資過程就是簡單地發(fā)現(xiàn)具備盈利上升趨勢(shì)的著名公司，而后買入股票，不必考慮價(jià)格問題。因此，有效的政策就是僅僅買入其他人購買的股票——選擇一系列極受歡迎的和極其昂貴的股票，即通常被稱為“藍(lán)籌股”的股票。尋找被低估和忽視的證券的傳統(tǒng)思路已經(jīng)蕩然無存。信托投資公司竟夸口說，它們的投資組合全部是由活躍的和標(biāo)準(zhǔn)的（即最流行的和最高價(jià)位的）普通股組成?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：『那些被游說將資產(chǎn)托付給技藝精湛的投資專家的投資者，在花費(fèi)了一筆價(jià)格不菲的管理費(fèi)用之后隨即發(fā)現(xiàn)，信托投資公司精心挑選的投資標(biāo)的無非就是一些自己看中的東西。』描寫的好形象。投資專家其實(shí)對(duì)投資很不專業(yè)，他們僅僅只是對(duì)如何吸收公眾的資金專業(yè)而已，這種情況在其他領(lǐng)域同樣存在。