白酒行業(yè)正迎來(lái)行業(yè)深度調(diào)整期以來(lái)業(yè)績(jī)跌幅“最慘”的三季報(bào)。在已經(jīng)公布業(yè)績(jī)的白酒上市公司中，多數(shù)酒企第三季度業(yè)績(jī)加速下滑，部分酒企凈利潤(rùn)同比降幅近三位數(shù)。在業(yè)內(nèi)看來(lái)，造成酒企三季報(bào)加速下滑主要與市場(chǎng)需求不足有關(guān)。

在我們投資圈里，白酒是所有消費(fèi)的基石指標(biāo)，酒這東西通常都是消費(fèi)有余再去消費(fèi)，而中國(guó)白酒更是因?yàn)閮r(jià)格和需求層次定位問(wèn)題，被譽(yù)為消費(fèi)結(jié)構(gòu)和消費(fèi)趨勢(shì)的雙指標(biāo)！因此本次Q3季報(bào)，白酒行業(yè)雪崩背后，是全行業(yè)的人群、價(jià)格、渠道、產(chǎn)品的錯(cuò)配，當(dāng)下，除了國(guó)酒茅臺(tái)，依然維持增長(zhǎng)外（Q3收入/歸母凈利潤(rùn)398.1/192.2億，同比+0.4%/+0.5%，增速罕見(jiàn)回落至1%以?xún)?nèi)），行業(yè)一片哀嚎，再次驗(yàn)證了，紅利對(duì)能力的決定性作用！

而相比白酒，啤酒的代表青島啤酒，Q3營(yíng)收業(yè)績(jī)下滑0.17%，但歸母利潤(rùn)上漲1.63%，達(dá)13.7億元，雖然也是不及預(yù)期，但這種現(xiàn)象也進(jìn)一步佐證了，不是不喝酒，是確實(shí)喝不動(dòng)高價(jià)白酒了，尤其是高度的濃香型白酒！

我們先來(lái)看看2025年白酒上市公司Q3業(yè)績(jī)匯總圖：

結(jié)合當(dāng)前行業(yè)動(dòng)態(tài)和市場(chǎng)表現(xiàn)，我們來(lái)綜合分析下A 股白酒上市公司 2025 年三季報(bào)的 “慘淡”!

一、當(dāng)前行業(yè)困境的核心驅(qū)動(dòng)因素

開(kāi)篇必然是需求端持續(xù)疲軟與消費(fèi)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的共同影響，2025 年 Q3 白酒行業(yè)整體營(yíng)收和利潤(rùn)同比下滑，核心矛盾在于需求端的結(jié)構(gòu)性萎縮。

對(duì)比過(guò)去的好日子，當(dāng)下政務(wù)消費(fèi)因政策收緊已趨近于零，商務(wù)宴請(qǐng)場(chǎng)景占比下降至不足 30%，而家庭自飲、宴席等大眾消費(fèi)成為主要支撐，但這類(lèi)需求對(duì)價(jià)格敏感度高，導(dǎo)致市場(chǎng)呈現(xiàn) “高端穩(wěn)、中端弱、低端增” 的分化格局。

例如，茅臺(tái)等少量高端品牌，還能憑借品牌壁壘維持少量的增速，但次高端及區(qū)域酒企如古井貢酒、今世緣營(yíng)收同比下滑 13.87% 和 10.66%，反映出中端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇和消費(fèi)升級(jí)放緩的壓力。

并且，白酒行業(yè)平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)已達(dá) 900 天，要知道，現(xiàn)在的液體黃金是工業(yè)化制作的，其保值性只是基于“共識(shí)預(yù)期”，并不是說(shuō)他真的有多值錢(qián)！但在當(dāng)下市場(chǎng)，部分區(qū)域酒企庫(kù)存消化周期超過(guò) 10 年。經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存壓力直接導(dǎo)致價(jià)格倒掛現(xiàn)象普遍，如汾酒青花 30、酒鬼酒內(nèi)參等產(chǎn)品終端價(jià)較出廠(chǎng)價(jià)低 10%-15%。盡管頭部企業(yè)通過(guò)控貨穩(wěn)價(jià)（如茅臺(tái)暫停 1935 投放、瀘州老窖暫停 38 度國(guó)窖訂單）緩解渠道壓力，但全行業(yè)去庫(kù)存周期仍需 6-12 個(gè)月，形成了最可怕的庫(kù)存高企與渠道利潤(rùn)承壓雙暴擊螺旋。

最后，2025 年 5 月修訂的《DZ機(jī)關(guān)厲行節(jié)約反對(duì)浪費(fèi)條例》進(jìn)一步強(qiáng)化公務(wù)活動(dòng)禁酒令，雖直接影響有限（政務(wù)消費(fèi)占比不足 1%），但引發(fā)市場(chǎng)對(duì)商務(wù)消費(fèi) “寒蟬效應(yīng)” 的擔(dān)憂(yōu)。疊加宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)增速放緩、居民收入預(yù)期下降，白酒消費(fèi)的 “面子屬性” 減弱，消費(fèi)者更傾向于選擇性?xún)r(jià)比高的產(chǎn)品，推動(dòng)價(jià)格帶下移至 100-300 元，且還在繼續(xù)下探，53度茅臺(tái)都已經(jīng)跌破1700元！

二、行業(yè)調(diào)整的底部信號(hào)

茅臺(tái)、五糧液等龍頭企業(yè)，目前致力于通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化（如低度化、年輕化）和渠道變革（如提升直銷(xiāo)占比）展現(xiàn)出抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

從市場(chǎng)端看，五糧液 29 度 “一見(jiàn)傾心” 新品上市 60 天，銷(xiāo)售額已經(jīng)突破 1 億元，茅臺(tái)由于剛剛換帥，是堅(jiān)持前任的渠道戰(zhàn)略改革，還是有新的方向，還需觀(guān)察。但是，頭部企業(yè)現(xiàn)金流充沛（茅臺(tái)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流超 277 億元），高股息率（五糧液股息率 4.83%），依然還是為市場(chǎng)在提供安全墊，當(dāng)下的白酒行業(yè)估值已處于歷史低位（五糧液 PE 近 10 年 2% 分位數(shù)）。

而由于消費(fèi)重心的變化，未來(lái)家庭聚飲、自飲場(chǎng)景占比將提升至 62%，帶動(dòng)小瓶裝（100-375ml）銷(xiāo)量增長(zhǎng)，即時(shí)零售渠道增速超 100%，低齡人群軟酒精市場(chǎng)需求等，都會(huì)讓低度酒市場(chǎng)規(guī)模得到發(fā)展，預(yù)計(jì) 2025 年將會(huì)突破 742 億元！

不久前，工信部在10 月發(fā)布的《關(guān)于推動(dòng)歷史經(jīng)典產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》將白酒列為 “歷史經(jīng)典產(chǎn)業(yè)”，明確支持培育 50 家百億級(jí)企業(yè)。這一政策定位推動(dòng)行業(yè)從 “規(guī)模擴(kuò)張” 轉(zhuǎn)向 “品牌價(jià)值” 深化，頭部企業(yè)可通過(guò)文化賦能和國(guó)際化布局打開(kāi)長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間，但中小企業(yè)面臨進(jìn)一步的市場(chǎng)洗盤(pán)！。

三、后續(xù)市場(chǎng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)

由于宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及消費(fèi)信心之間存在滯后傳導(dǎo)效應(yīng)，未來(lái)白酒100-300 元價(jià)格帶競(jìng)爭(zhēng)將進(jìn)一步加劇，次高端酒企可能面臨更大利潤(rùn)壓力。2025 年 Q3 社零總額煙酒類(lèi)增速僅 0.8%，顯示消費(fèi)復(fù)蘇動(dòng)能不足。

此外，雖然頭部企業(yè)庫(kù)存降至健康水平（茅臺(tái)經(jīng)銷(xiāo)商存銷(xiāo)比下降 50%），但中小酒企庫(kù)存壓力仍大。若春節(jié)旺季動(dòng)銷(xiāo)不及預(yù)期，可能引發(fā)新一輪降價(jià)促銷(xiāo)，導(dǎo)致行業(yè)利潤(rùn)率進(jìn)一步收縮。

并且，在 25-35 歲群體中，白酒的飲用頻率已經(jīng)下降 22%，低度酒、果酒、預(yù)調(diào)酒等替代品搶占市場(chǎng)份額。企業(yè)若不能有效通過(guò)產(chǎn)品創(chuàng)新（如低度化、IP 聯(lián)名）吸引年輕客群，可能面臨長(zhǎng)期需求流失，但是白酒過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)表明，隨著主力人群消費(fèi)年齡的上漲，其依然有望迎來(lái)復(fù)蘇周期！

所以，綜合來(lái)看，白酒行業(yè)已處于本輪調(diào)整的中后期，但完全企穩(wěn)仍需時(shí)間。

短期（6-12 個(gè)月）市場(chǎng)或延續(xù)弱勢(shì)震蕩，需重點(diǎn)關(guān)注春節(jié)旺季動(dòng)銷(xiāo)數(shù)據(jù)、渠道庫(kù)存去化進(jìn)度及政策邊際變化。

長(zhǎng)期來(lái)看，行業(yè)將呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)：頭部企業(yè)憑借品牌、渠道和現(xiàn)金流優(yōu)勢(shì)率先復(fù)蘇，而中小酒企面臨被并購(gòu)或退出市場(chǎng)的壓力，行業(yè)集中度（CR5）有望從當(dāng)前的 72% 提升至 2027 年的 78%。投資者可重點(diǎn)關(guān)注估值合理、戰(zhàn)略調(diào)整見(jiàn)效的龍頭企業(yè)（如茅臺(tái)、五糧液）及在細(xì)分領(lǐng)域（低度酒、光瓶酒）具備差異化競(jìng)爭(zhēng)力的標(biāo)的（如瀘州老窖、順鑫農(nóng)業(yè)），同時(shí)規(guī)避庫(kù)存高企、品牌力弱的區(qū)域酒企。

切記：所有行業(yè)的經(jīng)濟(jì)模型，都已經(jīng)從規(guī)模轉(zhuǎn)質(zhì)量，資源基本都在向CR5集中，投資也要遵循這個(gè)邏輯！