2025年三季度財(cái)報(bào)披露收官，白酒行業(yè)交出了一份被業(yè)內(nèi)稱為“十年來最慘”的成績單。A股20家白酒上市公司中，除貴州茅臺(tái)、山西汾酒等勉強(qiáng)維持微增外，絕大多數(shù)酒企業(yè)績出現(xiàn)大幅下滑，部分企業(yè)凈利潤跌幅甚至超過90%。消費(fèi)場景收縮、庫存高企以及價(jià)格倒掛等多重壓力，讓曾經(jīng)的“確定性賽道”陷入前所未有的寒冬。

業(yè)績普跌：頭部酒企集體失速

根據(jù)A股白酒上市公司三季報(bào)數(shù)據(jù)，2025年前三季度，頭部五大酒企（茅臺(tái)、五糧液、汾酒、瀘州老窖、洋河）營收總計(jì)2659.90億元，同比下降6.3%；歸母凈利潤1122.80億元，同比下降13.2%。其中，五糧液、瀘州老窖、洋河前三季度營收和凈利潤均現(xiàn)近十年首次負(fù)增長，洋河單季凈虧損3.69億元，口子窖、水井坊等區(qū)域酒企單季凈利潤降幅超70%。

具體來看，貴州茅臺(tái)作為行業(yè)標(biāo)桿，2025年第三季度營業(yè)總收入398.1億元，同比增長僅0.35%；歸母凈利潤192.2億元，同比增長0.56%，創(chuàng)下近年來的低點(diǎn)。五糧液的業(yè)績表現(xiàn)則更令人意外，其第三季度營收81.74億元，同比下降52.66%；歸母凈利潤20.19億元，同比下降65.62%。這一跌幅遠(yuǎn)超2013年行業(yè)調(diào)整期的水平。洋河股份第三季度營收同比下降29.01%，當(dāng)季虧損3.69億元，成為頭部酒企中罕見陷入虧損的公司。

次高端及區(qū)域酒企同樣“慘烈”。口子窖第三季度主營收入同比下降46.23%，歸母凈利潤同比暴跌92.55%；今世緣第三季度營業(yè)收入下降26.8%，歸母凈利潤下降48.7%；老白干酒第三季度營收和歸母凈利潤分別下滑47.6%和68.5%。區(qū)域酒企的抗風(fēng)險(xiǎn)能力受到嚴(yán)峻考驗(yàn)，金徽酒第三季度營收同比下滑4.89%，凈利潤同比下降33.02%；皇臺(tái)酒業(yè)第三季度營收跌幅超30%，單季虧損2926萬元；上海貴酒第三季度營收跌幅高達(dá)83.49%，單季虧損4412萬元，已因持續(xù)虧損被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

消費(fèi)場景收縮：傳統(tǒng)需求斷層

白酒消費(fèi)場景正經(jīng)歷深刻變革。一方面，政務(wù)與商務(wù)宴請(qǐng)需求銳減。2025年5月，國家明確發(fā)文規(guī)定公務(wù)接待工作餐不得提供高檔菜肴和酒水。另一方面，年輕消費(fèi)群體對(duì)白酒的接受度極低。據(jù)后浪研究所《2024年輕人喝酒報(bào)告》顯示，啤酒、果酒、雞尾酒位列消費(fèi)前三，占比均超40%，而白酒僅占31.8%。“Z世代”對(duì)白酒的偏好明顯低于啤酒和果酒，健康飲酒理念普及與“悅己消費(fèi)”趨勢，讓依賴宴席、公務(wù)宴請(qǐng)的白酒行業(yè)失去增長新動(dòng)力。

渠道庫存高企：價(jià)格倒掛成常態(tài)

渠道庫存高企是本輪調(diào)整的核心問題。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2025年1-9月全國規(guī)模以上白酒企業(yè)產(chǎn)量265.5萬千升，同比下降9.9%，但行業(yè)平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)900天，同比增加10%，部分中小酒企庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)超180天。高端酒價(jià)格倒掛現(xiàn)象普遍，800-1500元價(jià)格帶批價(jià)較出廠價(jià)低15%-20%，五糧液普五批價(jià)跌至810-830元，國窖1573批價(jià)840-860元但“有價(jià)無市”?？谧咏呀刂恋谌径饶┐尕涍_(dá)62.18億元，較2024年底繼續(xù)增加；其合同負(fù)債為3.39億元，較2024年底減少超2億元，顯示經(jīng)銷商打款積極性不足。

供給端過剩：產(chǎn)能釋放加劇競爭

白酒行業(yè)長期存在的“產(chǎn)能過?！眴栴}在需求萎縮后愈發(fā)突出。數(shù)據(jù)顯示，2025年白酒行業(yè)整體產(chǎn)能利用率不足60%，部分區(qū)域酒企產(chǎn)能利用率甚至低于30%。在行業(yè)高景氣時(shí)期，各大酒企大量擴(kuò)產(chǎn)、頻繁提價(jià)，導(dǎo)致中高端市場嚴(yán)重?fù)頂D。這些產(chǎn)能在這兩年集中釋放，進(jìn)一步加劇了市場供需失衡。例如，五糧液2024年的庫存量達(dá)6173噸，同比暴漲39.13%；瀘州老窖國窖1573渠道庫存超6個(gè)月。

企業(yè)應(yīng)對(duì)：控貨穩(wěn)價(jià)與結(jié)構(gòu)升級(jí)

面對(duì)經(jīng)營困境，頭部酒企已開始嘗試轉(zhuǎn)型。貴州茅臺(tái)通過減少53度飛天投放量、推動(dòng)“i茅臺(tái)”平臺(tái)直營占比提升至30%、探索“白酒+文旅”模式等方式優(yōu)化渠道。五糧液暫停第八代普五供貨，通過“云店”系統(tǒng)強(qiáng)化終端價(jià)格管控，推出低度、小瓶裝產(chǎn)品適配新興場景，并啟動(dòng)“和美全球行”推動(dòng)品牌出海。瀘州老窖對(duì)國窖1573實(shí)行配額制，控量穩(wěn)價(jià)，同時(shí)發(fā)力低度酒和定制酒。

區(qū)域酒企則呈現(xiàn)分化態(tài)勢。山西汾酒加大玻汾等大眾產(chǎn)品推廣，青花系列通過“五碼合一”防竄貨，省外市場收入增長12.7%，展現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。古井貢酒放緩全國化擴(kuò)張，鞏固安徽根據(jù)地，通過“三通工程”（酒店+流通+團(tuán)購）深化渠道滲透，推出健康養(yǎng)生酒和草本威士忌探索新賽道。洋河股份聚焦江蘇本土市場，優(yōu)化經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)，推出第七代海之藍(lán)和洋河大曲高線光瓶酒，合同負(fù)債同比增加29.4%顯示渠道信心回暖。

機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)：拐點(diǎn)或在2026年

券商機(jī)構(gòu)對(duì)行業(yè)前景的判斷趨于謹(jǐn)慎。廣發(fā)證券在《白酒行業(yè)2025年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)》中指出，五糧液2025-2026年業(yè)績或持續(xù)下滑，其與瀘州老窖的行業(yè)地位可能發(fā)生“易位”；中信證券則預(yù)測，2026年白酒行業(yè)整體營收增速或降至-5%至0%區(qū)間，行業(yè)將進(jìn)入“存量競爭”的新階段。中國酒業(yè)協(xié)會(huì)聯(lián)合畢馬威發(fā)布的《2025中國白酒市場中期研究報(bào)告》顯示，2025年是白酒行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵期，短期市場仍面臨庫存消化、需求疲軟等壓力，預(yù)計(jì)最早2026年一季度有望看到動(dòng)銷拐點(diǎn)。

在這場為期數(shù)年的行業(yè)重構(gòu)中，能夠精準(zhǔn)把握消費(fèi)趨勢、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、控制渠道風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，才有可能在“凜冬”后迎來新的發(fā)展機(jī)遇。而那些依賴傳統(tǒng)路徑、缺乏創(chuàng)新能力的企業(yè)，或?qū)⒚媾R被市場淘汰的風(fēng)險(xiǎn)。

文|李練