分紅率超50%。

作者 | 木魚

編輯 | 小白

資產(chǎn)負債表的健康程度往往決定了企業(yè)的抗風(fēng)險能力與長期發(fā)展?jié)摿?，外服控股?00662.SH）無疑是A股市場中的“隱形富豪”。

截至2025年第三季度末，外服控股持有現(xiàn)金類資產(chǎn)（貨幣資金+交易性金融資產(chǎn)）高達88.62億元，占總資產(chǎn)比例高達58%，而有息負債（短期借款、長期借款及租賃負債）合計僅1個多億，凈現(xiàn)金高達87億。

一個詞形同它的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)就是“現(xiàn)金為王”，但另一方面，其業(yè)績表現(xiàn)卻呈現(xiàn)出“增收不增利”態(tài)勢。

2025年前三季度，外服控股實現(xiàn)營業(yè)收入185.66億元，同比增長16.65%，但同期實現(xiàn)歸母凈利潤5.21億元，同比僅增長了3.88%，扣非后歸母凈利潤更是同比下降6.96%，盈利明顯承壓。

風(fēng)云君不由得開始好奇，外服控股究竟是一家怎樣的上市公司。

現(xiàn)金為王的財務(wù)密碼

2021年，外服控股通過借殼強生控股完成上市，主營業(yè)務(wù)從之前的出租車運營商變更為現(xiàn)在的人力資源服務(wù)提供商，包括人事管理服務(wù)、薪酬福利服務(wù)、招聘及靈活用工服務(wù)、業(yè)務(wù)外包服務(wù)等四大板塊。

人力資源服務(wù)行業(yè)的特點之一是“輕資產(chǎn)高周轉(zhuǎn)”、“先收款后服務(wù)”，預(yù)收款和服務(wù)費快速回籠形成穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

截至2025年三季度末，外服控股的應(yīng)收賬款11.2億元，對應(yīng)營收185.7億，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率超17次。同期末的存貨3000多萬，應(yīng)付賬款16.6億，合同負債7.1億，整體現(xiàn)金循環(huán)天數(shù)-11.5天。

這種業(yè)務(wù)模式下的現(xiàn)金流也不會差，2021年以來的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流、自由現(xiàn)金流基本以流入為主。

此外，外服控股也愿意回報股東，最近幾年的分紅率都在50%以上，并且自由現(xiàn)金流完全能夠覆蓋這部分資金。

換句話說，外服控股賬上的現(xiàn)金，是經(jīng)營主業(yè)、并回報股東之后的沉淀資金。

業(yè)績分化拆解

作為上海市國資委控股的企業(yè)，外服控股前身上海外服成立于1984年，是上海市第一家市場化涉外人力資源服務(wù)機構(gòu)，現(xiàn)在國內(nèi)人力資源服務(wù)市場處于第一梯隊，具備完備的品牌影響力、覆蓋全國的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)和客戶資源。

截至目前，其擁有覆蓋全國的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，包括170余個直屬分支機構(gòu)和450余個服務(wù)網(wǎng)點，服務(wù)近5萬家企業(yè)客戶、服務(wù)在崗員工人數(shù)近300萬人。截至2025年上半年末，外服控股還在海外建立了167個Global Desk，覆蓋36個國家和地區(qū)。

從半年報來看，外服控股營收與利潤的增速分化，主要是因為業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的變化。

業(yè)務(wù)外包板塊是營收增長的絕對主力，2025年上半年實現(xiàn)收入101.35億元，同比大幅增長42.4%，占總營收比重高達82.8%。然而，該板塊2024年毛利率僅為2.92%，顯著拉低整體盈利水平。

與之形成對比的是，高毛利的薪酬福利業(yè)務(wù)收入同比下滑10.9%至7.73億元，人事管理服務(wù)同比下滑4.7%至5.50億元，這兩個業(yè)務(wù)的毛利率分別高達28.59%、74.25%，收入萎縮直接削弱了利潤貢獻能力。

（來源：Chioce數(shù)據(jù)）

盈利領(lǐng)先同行

本質(zhì)上來說，人力資源服務(wù)企業(yè)，是社會分工專業(yè)化和企業(yè)運營效率優(yōu)化的必然結(jié)果。

企業(yè)自行處理社保公積金、薪酬個稅、招聘培訓(xùn)等事務(wù)時，面臨"專業(yè)門檻高+成本不經(jīng)濟"的困境。而這類企業(yè)通過服務(wù)數(shù)萬家客戶形成規(guī)模效應(yīng)，將社保申報、payroll系統(tǒng)等標準化模塊的單位成本壓縮至企業(yè)自建團隊的1/3-1/2。

以上海為例，一家500人規(guī)模的企業(yè)若自建HR團隊需配備至少6名專員（月薪合計約12萬元），而通過外服控股等機構(gòu)外包，年度成本可降低40%（約57.6萬元）。

而當企業(yè)面臨季節(jié)性、或項目制用工高峰，比如電商雙11需臨時增員500人、系統(tǒng)上線需100名技術(shù)人員3個月，自建團隊會導(dǎo)致"淡季冗余、旺季缺人"的資源浪費。人力資源服務(wù)企業(yè)通過全國靈活用工人員庫，可實現(xiàn)72小時內(nèi)批量到崗，用工彈性較企業(yè)自建模式提升8倍，人力成本波動幅度降低60%。

隨著共享經(jīng)濟和平臺經(jīng)濟的發(fā)展，人力資源服務(wù)業(yè)未來會是一個持續(xù)增長的產(chǎn)業(yè)。

據(jù)統(tǒng)計，2023年我國人力資源服務(wù)行業(yè)的市場規(guī)模約2.76萬億元，預(yù)計2028年將增至5.03萬億元，年復(fù)合增長率約12.7%，北京、上海，還有東南沿海省份都是需求大戶。從細分領(lǐng)域來看，人力資源外包服務(wù)是增長最快的細分賽道，市場規(guī)模預(yù)計從2023年2.13萬億元增長至2028年4.07萬億元，年復(fù)合增長率約13.9%。

中國人力資源服務(wù)市場競爭格局相對分散。2023年，行業(yè)CR3和CR5分別為20.7%和21.3%，TOP5廠商為北京人力（600861.SH）、上海外服、中智、科銳國際（300662.SZ）和Boss直聘（2076.HK）。

拿A股上市的北京人力、上海外服、科銳國際三家公司做個簡單對比。2025年，北京外企、外服控股、科銳國際的市占率分別為1.27%、0.59%、0.36%。注：北京人力是在2023年借殼北京城鄉(xiāng)上市。

營收規(guī)模來看，北京人力絕對領(lǐng)先，2025年前三季度的收入規(guī)模超300億，外服控股其次，科銳國際排最后。

但到了利潤層面，北京人力的優(yōu)勢就沒有那么明顯了，2025年前三季度的扣非歸母凈利潤4.3億，只比外服控股的3.7億略微領(lǐng)先。

差距主要是在盈利能力上，對比2023年以來的數(shù)據(jù)，外服控股的毛利率是三家公司里面最高的，科銳國際次之，北京人力最低。

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