2025年9月18日，上海曼昆律師事務(wù)所創(chuàng)始人劉紅林律師應(yīng)邀在滬港通Web3數(shù)字資產(chǎn)大會(huì)分享關(guān)于全球穩(wěn)定幣監(jiān)管趨勢與合規(guī)化發(fā)展，本文為文字稿，部分內(nèi)容有刪減，分享給在Web3行業(yè)砥礪前行的伙伴們。

今天在會(huì)場見到了不少老朋友，非常開心能有這樣的機(jī)會(huì)和大家聊聊當(dāng)前Web3行業(yè)里最熱門的賽道和方向。

前面三位嘉賓主要聚焦在RWA賽道，以及如何解決新興跨境融資或資產(chǎn)代幣化的相關(guān)問題。不過今天我想從源頭和大家聊一聊Web3，RWA為什么會(huì)出現(xiàn)，以及穩(wěn)定幣、跨境支付對整個(gè)Web3構(gòu)建及合規(guī)探索有非常重要影響的原因。

其實(shí)我站在這兒之前，我還在擔(dān)心今天的一些話題的內(nèi)容不能去做分享。但我看到剛才王會(huì)長已經(jīng)談到了十幾年前朋友們買比特幣的事情。所以我覺得有些事情我們還是可以去和大家去做一些分享的。

我們都知道，比特幣的白皮書是Web3的起點(diǎn)。泰晤士報(bào)曾報(bào)道稱“英國財(cái)政大臣又一次站在挽救銀行的邊緣”，這句話其實(shí)道破了比特幣的初心。作為數(shù)字時(shí)代的新興資產(chǎn)或貨幣，比特幣想要構(gòu)建一套完整的去中心化系統(tǒng)，打破傳統(tǒng)銀行主導(dǎo)的支付體系。

然而走到2025年，一個(gè)不得不承認(rèn)的現(xiàn)實(shí)是比特幣的初心已然改變。它不再是當(dāng)初設(shè)想的支付工具，也脫離了最初互聯(lián)網(wǎng)貨幣體系的定位。如今的比特幣，成為資本市場中的另類投資標(biāo)的，甚至成為部分國家的戰(zhàn)略儲備資產(chǎn)。對高凈值人群而言，它是資產(chǎn)配置中對抗風(fēng)險(xiǎn)的選擇；對資本市場本身來說，它成了大量ETF產(chǎn)品的底層支撐資產(chǎn)。

從去中心化支付工具到另類投資品，比特幣的核心定位雖已轉(zhuǎn)變，但它背后區(qū)塊鏈技術(shù)的價(jià)值從未褪色。特別是將其應(yīng)用于跨境結(jié)算與傳遞時(shí)，其效率與便捷性，即便在今天仍是傳統(tǒng)金融體系難以比擬的。

穩(wěn)定幣接棒比特幣支付使命

那比特幣沒完成的支付使命，誰接過來了？答案就是穩(wěn)定幣。目前全球穩(wěn)定幣市值大概在2700億美金，其中60%來自Tether(USDT)這家公司。行業(yè)內(nèi)的伙伴都非常清楚它的運(yùn)行邏輯，用大白話講是貨幣/存款的積分塊，就像 “1:1 兌換的數(shù)字積分”，你拿1塊錢（無論是人民幣還是美元）存到上市公司，上市公司就給你發(fā)行1個(gè)對應(yīng)面額的積分，這個(gè)積分能在鏈上自由使用和兌換，哪天你不想用了再贖回。底層邏輯靠的就是區(qū)塊鏈高效存儲和資產(chǎn)轉(zhuǎn)移技術(shù)，但它和比特幣有著本質(zhì)區(qū)別：比特幣是完全去中心化的，你握有私鑰，就真正擁有這份資產(chǎn)；但穩(wěn)定幣不一樣，本質(zhì)是商業(yè)服務(wù)，哪怕你有私鑰，對應(yīng)的資產(chǎn)也未必完全歸你，發(fā)行方比如Tether是有能力凍結(jié)你的資產(chǎn)的。

這里給大家分享一個(gè)昨天剛發(fā)生的真實(shí)案例：有個(gè)網(wǎng)友找我求助，他的鏈上錢包曾收到過10萬USDT的涉灰資金，結(jié)果整個(gè)錢包里100萬USDT 都被凍結(jié)了。這種情況比傳統(tǒng)銀行麻煩多了，如果是銀行，你還能找客戶經(jīng)理溝通解凍，但面對全球執(zhí)法機(jī)構(gòu)，他這凍結(jié)的100萬資產(chǎn)至少要等半年才可能有實(shí)質(zhì)性推進(jìn)。也正是因?yàn)榇嬖谶@類金融安全的風(fēng)險(xiǎn)，中國香港地區(qū)才會(huì)重點(diǎn)推進(jìn)穩(wěn)定幣合規(guī)，國家層面也高度關(guān)注穩(wěn)定幣的發(fā)行監(jiān)管。

穩(wěn)定幣為啥能火？

可能有人會(huì)問穩(wěn)定幣為什么能在十幾年里發(fā)展這么快？2024年它的交易量甚至超過了Visa，核心原因就兩個(gè)字：效率。我給大家舉兩個(gè)親身經(jīng)歷的例子：前段時(shí)間我從內(nèi)地銀行卡往香港同名下的銀行卡轉(zhuǎn)錢，足足等了兩天才到賬；后來又查了查支付寶的跨境轉(zhuǎn)賬，最低手續(xù)費(fèi)要100元人民幣，哪怕只轉(zhuǎn)1萬塊，也得掏這100塊。傳統(tǒng)跨境支付里，“T+1 到賬”“幾十美金手續(xù)費(fèi)” 都是常態(tài)。

但在區(qū)塊鏈?zhǔn)澜缋锬?？不管你轉(zhuǎn)0.1美金還是10萬美金，主流公鏈基本能在一兩分鐘內(nèi)到賬，成本還極低，BSC鏈甚至能做到零手續(xù)費(fèi)，其他主流公鏈也只要0.03美金左右。單從交易成本和效率來看，穩(wěn)定幣比傳統(tǒng)支付至少提升了十倍。所以站在行業(yè)和產(chǎn)業(yè)視角，2025年Web3最具現(xiàn)實(shí)商業(yè)價(jià)值的應(yīng)用，穩(wěn)定幣絕對是繞不開的賽道。

還有一個(gè)有意思的現(xiàn)象：穩(wěn)定幣在新興國家和地區(qū)的滲透速度，反而比歐美更快。這讓我想到中國的互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展，我們跳過了臺式PC時(shí)代，直接進(jìn)入移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代。為什么？因?yàn)楫?dāng)年很多人買不起電腦、不想拉網(wǎng)線覺得拉網(wǎng)線很麻煩，但小米等廠商把智能手機(jī)價(jià)格壓到1000元以內(nèi)，直接降低了移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的門檻，讓普通人一下子變成了互聯(lián)網(wǎng)用戶。這就是產(chǎn)業(yè)躍遷。

穩(wěn)定幣也是如此，像中國和歐美的現(xiàn)代金融服務(wù)和設(shè)施太方便了，大家沒有迫切的變革需求；但在非洲、南美、東南亞這些金融設(shè)施落后的地區(qū)，穩(wěn)定幣卻成為了非常友好的選擇。當(dāng)?shù)貨]有便捷的跨境支付，甚至全球有17億人沒有銀行賬戶，穩(wěn)定幣直接解決了他們的金融普惠問題。就像我們?nèi)ブ衼?、南美旅游時(shí)，看到當(dāng)?shù)匦∩特満头?wù)員都掛著 “歡迎使用USDT/USDC” 的牌子。對他們來說，穩(wěn)定幣是全球通用、無貶值風(fēng)險(xiǎn)的貨幣，既是支付工具，也是資產(chǎn)保值的選擇。Tether創(chuàng)始人在去年的采訪里曾就提到，他們其實(shí)非常關(guān)注這樣的“非主流市場”，全球近20億的人口，都需要依靠Tether這樣的公司提供支付解決方案。所以從金融普惠的角度來看，穩(wěn)定幣和加密貨幣支付是全球視野里非常重要的支付環(huán)節(jié)。

加密貨幣的終極用戶或許是AI

當(dāng)然，在Web3的世界，有大量諸如DeFi之類的應(yīng)用場景，而這類場景需要依托具備可編程特性的虛擬貨幣提供支持。最近，我們正與眾多AI領(lǐng)域的合作伙伴展開深入交流，我們的觀點(diǎn)不謀而合，加密貨幣真正的核心用戶，或者說能夠?qū)崿F(xiàn)大規(guī)模應(yīng)用的核心用戶，不是我們這樣活生生的自然人，而是AI。

為什么這么說？過去十幾年加密貨幣沒大規(guī)模普及，核心痛點(diǎn)是用戶體驗(yàn)太差。要記私鑰、搞授權(quán)、看一堆看不懂的智能合約，對普通人太不友好。但AI不一樣，它反而能精準(zhǔn)適配加密貨幣的可編程性和復(fù)雜性。我們常調(diào)侃 “左擁AI、右抱Web3”，下一代互聯(lián)網(wǎng)（Web3.0）的核心，其實(shí)就是AI與區(qū)塊鏈技術(shù)的結(jié)合。這一點(diǎn)，和剛剛各位嘉賓的分享不謀而合。

穩(wěn)定幣價(jià)值曾被大大低估

國內(nèi)投資機(jī)構(gòu)和從業(yè)者感受到穩(wěn)定幣的熱度，大概是從今年6月開始的。5月底香港通過穩(wěn)定幣相關(guān)條例，6月初 Circle 上市，不到一個(gè)月，Circle的股價(jià)翻了十倍。這時(shí)候大家才發(fā)現(xiàn)，早在2015年，百度、光大還有上海的萬象這些機(jī)構(gòu)就已經(jīng)布局了Circle穩(wěn)定幣相關(guān)投資，原來這個(gè)賽道的價(jià)值曾被大大低估了。所以今年6、7兩個(gè)月，我跑了很多券商、銀行和資管公司，和他們聊全球穩(wěn)定幣的商業(yè)邏輯、產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會(huì)，大家都在關(guān)注這個(gè)賽道里的投資窗口，畢竟跨境支付領(lǐng)域，穩(wěn)定幣的優(yōu)勢太明顯了。

從商業(yè)價(jià)值來看，穩(wěn)定幣的盈利模式已經(jīng)非常清晰且利潤空間也很可觀。比如Tehter這樣的穩(wěn)定幣發(fā)行方，去年全年利潤137億美元，員工卻不到200 人；反觀傳統(tǒng)支付巨頭Visa，全球3萬多名員工，去年利潤197億美元。按這個(gè)趨勢，我們預(yù)估2025年穩(wěn)定幣的整體利潤很可能反超Visa。也正因如此，Visa這類傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)現(xiàn)在都在主動(dòng)布局加密貨幣，甚至?xí)俜絽⒄筗eb3 相關(guān)大會(huì)。

穩(wěn)定幣發(fā)展有波折

當(dāng)然，穩(wěn)定幣的發(fā)展也不是一帆風(fēng)順的。這十幾年里，我們見過貨幣抵押型穩(wěn)定幣（比如用銀行存款或債券發(fā)行），見過以太坊上超額抵押穩(wěn)定幣，也見過曾經(jīng)爆火但最終崩塌的算法穩(wěn)定幣。直到2024-2025年，歐盟、美國、中國香港地區(qū)陸續(xù)出臺可落地的合規(guī)方案，這個(gè)行業(yè)才真正走向主流、走向合規(guī)、走向商業(yè)落地。

現(xiàn)在全球監(jiān)管層對穩(wěn)定幣的風(fēng)險(xiǎn)防控也逐漸形成了共識，比如要求全額儲備，獨(dú)立托管。這樣的要求并非無的放矢，此前就有案例表明，Tether的現(xiàn)金儲備僅占3%，其余均為長期投資儲備或者其他品類儲備，更存在用戶資金賬戶與其他交易所資金混同的情況，這些都屬于可以看到的重大金融風(fēng)險(xiǎn)，所以我們也理解國際監(jiān)管的一些態(tài)度和立場。從法律合規(guī)角度出發(fā)，我們通常會(huì)建議客戶謹(jǐn)慎涉足算法穩(wěn)定幣。在當(dāng)前監(jiān)管框架下，這類產(chǎn)品很難獲取合規(guī)牌照。另一類生息型穩(wěn)定幣同樣面臨合規(guī)難題，當(dāng)用戶持有生息型穩(wěn)定幣時(shí)，可以去享受美債或者底層資產(chǎn)產(chǎn)生的一些收益。去年年底，法國前議員推出過一個(gè)類似項(xiàng)目，雖在早期獲得較高關(guān)注度，但不到三個(gè)月便陷入死亡螺旋，這類產(chǎn)品在合規(guī)層面同樣難以獲得認(rèn)可。這也是香港與美國均將穩(wěn)定幣定義為支付工具而非投資產(chǎn)品的原因，其核心目的就在于防控風(fēng)險(xiǎn)。

創(chuàng)業(yè)者別慌，產(chǎn)業(yè)鏈有藍(lán)海

這里也要給大家一個(gè)冷靜的提醒：穩(wěn)定幣發(fā)行賽道，已經(jīng)是巨頭游戲。香港穩(wěn)定幣條例出臺后，很多國內(nèi)企業(yè)說要去申請發(fā)行資質(zhì)，但香港監(jiān)管層也明確提示要冷靜，表明穩(wěn)定幣沒有投資價(jià)值。但是我不認(rèn)為穩(wěn)定幣沒有投資價(jià)值，加密玩家如果投資穩(wěn)定幣，至少打敗了80%的投資者。為什么呢，因?yàn)橹辽俦窘饹]有虧損避免了巨額的波動(dòng)。當(dāng)然這是我們的調(diào)侃，但確實(shí)現(xiàn)在能做穩(wěn)定幣發(fā)行的，都是渣打銀行、螞蟻、京東、這樣的商業(yè)巨頭。但這并不意味著普通創(chuàng)業(yè)者沒機(jī)會(huì)，穩(wěn)定幣產(chǎn)業(yè)鏈里，資產(chǎn)托管、應(yīng)用場景服務(wù)都是藍(lán)海。

比如有專門做游戲行業(yè)穩(wěn)定幣加密支付解決方案的，還有做跨境發(fā)薪支付解決方案的，有做法幣和加密貨幣通道的，有做B2B跨境收單的，或者圍繞個(gè)人客戶做加密貨幣銀行卡創(chuàng)業(yè)的，Web3還是有大量商業(yè)機(jī)會(huì)可以關(guān)注的：

• 在B2B跨境收單領(lǐng)域，傳統(tǒng)銀行賬戶的基礎(chǔ)上新增加密貨幣收款渠道, 使商戶可接收加密貨幣，并在賬戶內(nèi)直接完成兌換。這是加密貨幣技術(shù)的典型應(yīng)用，且用戶在操作層面完全無感。目前，國內(nèi)前十大跨境支付機(jī)構(gòu)均在香港、新加坡積極布局相關(guān)業(yè)務(wù)。

• 另一種路徑是以PayPal為典型代表。對PayPal的商戶及用戶而言，只需使用當(dāng)?shù)胤◣鸥犊睿就练?wù)商則會(huì)在該網(wǎng)絡(luò)內(nèi)直接將法幣兌換為當(dāng)?shù)睾弦?guī)的穩(wěn)定幣。穩(wěn)定幣轉(zhuǎn)入收款方賬戶后，再進(jìn)一步兌換為收款方所在地區(qū)的法幣，完成資金流轉(zhuǎn)。

• 面向個(gè)人客戶的加密貨幣銀行卡（即常說的USDT卡），設(shè)計(jì)初衷是在滿足用戶使用USDT進(jìn)行日常消費(fèi)需求的同時(shí)，規(guī)避因虛擬貨幣交易導(dǎo)致銀行卡凍結(jié)的風(fēng)險(xiǎn)。簡單來說，就是在原有個(gè)人銀行賬戶的基礎(chǔ)上，額外疊加加密貨幣賬戶功能，用戶可向賬戶充值USDT等加密貨幣，此后在全球線下場景消費(fèi)時(shí)，即便只是在隔壁星巴克買一杯咖啡，只要出示支付寶或微信二維碼付款，最終扣款的其實(shí)是賬戶內(nèi)的加密貨幣。這是今年行業(yè)內(nèi)熱度極高的賽道之一，也是國內(nèi)眾多企業(yè)及創(chuàng)業(yè)者重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域。

最后，我們再回到RWA這個(gè)話題。我一直認(rèn)為穩(wěn)定幣對于RWA來講是非常之重要的，調(diào)侃將就是“沒有穩(wěn)定幣的RWA都是耍流氓”。為什么這么說？因?yàn)槲磥碚嬲袃r(jià)值的RWA，必須滿足兩個(gè)核心標(biāo)準(zhǔn)：

第一，業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)要 “端到端上鏈”。如果一個(gè)RWA項(xiàng)目的數(shù)據(jù)沒上鏈，你很難證明它的真實(shí)性和可信度，數(shù)據(jù)保真才是RWA的基礎(chǔ)；

第二，要能通過智能合約自動(dòng)履約、自動(dòng)分配。區(qū)塊鏈的核心價(jià)值是 “可編程”“免信任”，只有讓項(xiàng)目的運(yùn)營利潤通過智能合約自動(dòng)分配到權(quán)益持有者賬戶，才能大幅降低信任成本和運(yùn)營成本。

現(xiàn)在香港的RWA模式還有個(gè)痛點(diǎn)：境外融資需要承諾8%-10%的收益，還要支付300-500萬的服務(wù)費(fèi)，這直接把中小微企業(yè)擋在了門外。但當(dāng)穩(wěn)定幣合規(guī)落地、數(shù)據(jù)端到端上鏈、智能合約自動(dòng)分配價(jià)值時(shí)，RWA才能真正突破融資局限，釋放商業(yè)價(jià)值，這也是穩(wěn)定幣對RWA的核心支撐作用。

作為國內(nèi)首家專注于Web3.0新經(jīng)濟(jì)行業(yè)，深耕區(qū)塊鏈合規(guī)賽道的律所，我們在上海、香港、深圳、杭州都有設(shè)有辦公室和團(tuán)隊(duì)。如果大家關(guān)注Web3商業(yè)創(chuàng)新、穩(wěn)定幣合規(guī)或RWA落地，歡迎大家隨時(shí)交流。

*本文為上海曼昆律師事務(wù)所的原創(chuàng)文章，僅代表本文作者個(gè)人觀點(diǎn)，不構(gòu)成對特定事項(xiàng)的法律咨詢和法律意見。 歡迎更多Web3從業(yè)者投稿、爆料。如需轉(zhuǎn)載及法律咨詢，請?zhí)砑涌头篗ankunLawFirm。

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