中國(guó)一線城市二手房?jī)r(jià)格什么時(shí)候能穩(wěn)住、實(shí)現(xiàn)止跌回穩(wěn)？這是現(xiàn)在很多人最關(guān)心的問(wèn)題。官方數(shù)據(jù)顯示，目前二手房?jī)r(jià)格的環(huán)比和同比指數(shù)還在負(fù)增長(zhǎng)，顯然沒(méi)到企穩(wěn)的時(shí)候。

雖然近期各地救市政策力度在加大，但具體什么時(shí)候能見(jiàn)效，沒(méi)人能給出確切答案。

過(guò)去三四十年里，美國(guó)和日本都經(jīng)歷過(guò)兩次大的房地產(chǎn)泡沫，它們的調(diào)整過(guò)程很有參考價(jià)值。

先看美國(guó)，我們參考的是權(quán)威的美國(guó)前十大城市標(biāo)準(zhǔn)普爾 / CS 房?jī)r(jià)指數(shù)。美國(guó)上一輪房?jī)r(jià)高點(diǎn)出現(xiàn)在 2006 到 2007 年，2007 年 4 月正式進(jìn)入下跌通道，直到 2009 年 5 月才觸底。

之后在低點(diǎn)徘徊了兩年多，2012 年 1 月開(kāi)始緩慢回升，2018 年才回到此前的高點(diǎn)。疫情期間，美國(guó)靠量化寬松和財(cái)政刺激，一線城市房?jī)r(jià)又漲了一波。從美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)看，房?jī)r(jià)從下跌到企穩(wěn)用了 2 到 3 年，真正開(kāi)始回升則花了 5 年時(shí)間。

再看日本，上世紀(jì) 80 年代房地產(chǎn)泡沫轟轟烈烈，1990 年 10 月達(dá)到頂峰后開(kāi)始漫長(zhǎng)下跌，直到 2004 年 1 月才觸底。

2004 到 2007 年有過(guò)一波小幅上漲，但受金融危機(jī)影響又再次下跌，2009 年 4 月后才進(jìn)入緩慢回升階段，至今整體房?jī)r(jià)仍沒(méi)回到 1990 年的高點(diǎn)，即便東京部分區(qū)域房?jī)r(jià)近年翻倍，整體差距依然明顯。

算下來(lái)，日本房?jī)r(jià)從下跌到真正回穩(wěn)提升，用了 15 到 20 年。

中國(guó)一線城市的房?jī)r(jià)走勢(shì)會(huì)更像美國(guó)還是日本？這個(gè)問(wèn)題值得深思。

美國(guó)能較快復(fù)蘇，在于其房地產(chǎn)泡沫破裂后，通過(guò)市場(chǎng)出清、金融系統(tǒng)修復(fù)和后續(xù)刺激政策快速穩(wěn)住了局面；日本則因?yàn)榕菽^(guò)大、人口老齡化加劇、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯等因素，陷入了長(zhǎng)期調(diào)整。

我們中國(guó)有自己的國(guó)情，既面臨人口結(jié)構(gòu)變化、經(jīng)濟(jì)增速換擋的壓力，也有集中力量調(diào)控的制度優(yōu)勢(shì)，不太可能完全復(fù)制其中任何一個(gè)國(guó)家的路徑，但兩國(guó)的調(diào)整周期確實(shí)揭示了房地產(chǎn)市場(chǎng)回歸理性的客觀規(guī)律。

除了歷史參照，我們還能從資產(chǎn)估值的角度分析。房子本質(zhì)是一種資產(chǎn)，內(nèi)在價(jià)值主要由租金收入決定，所以可以用股票估值里的自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法來(lái)測(cè)算房產(chǎn)價(jià)值。

這種方法雖然不完美，因?yàn)榉慨a(chǎn)帶來(lái)的現(xiàn)金收入沒(méi)有債券那么穩(wěn)定，但它比股票更容易預(yù)測(cè)，只要抓住關(guān)鍵的因素，就能得出有參考價(jià)值的結(jié)論。

我有位朋友在在上海租了套 110 平米的大兩房，房東因?yàn)樗杖敕€(wěn)定、長(zhǎng)期租住，給了 8000 元 / 月的優(yōu)惠價(jià)，市場(chǎng)價(jià)其實(shí)在 9000 元左右，按市場(chǎng)價(jià)算年租金約 10.8 萬(wàn)元。

這套房子目前成交價(jià)約 7.1 萬(wàn)元 / 平米，總價(jià)在 700 萬(wàn)到 800 萬(wàn)之間，取 700 萬(wàn)計(jì)算，租金回報(bào)率僅 1.54%，甚至低于國(guó)債收益率。

從租售比看，這套房子明顯高估，要知道 2025 年 7 月 Numbeo 的數(shù)據(jù)顯示，上海核心區(qū)租金回報(bào)率僅 1.65%，而紐約核心區(qū)達(dá)到 5.4%，差距懸殊。

我們用現(xiàn)金流貼現(xiàn)法再算一筆賬。不了解此法的條友可以在網(wǎng)絡(luò)上搜一下具體算法，此處僅具體參考。

假設(shè)未來(lái)十年租金平均每年增長(zhǎng) 3%（不是每年都固定漲 3%，有可能是五年一共漲 10%，平均下來(lái)每年就是 3%），折現(xiàn)率按照 6% 來(lái)計(jì)算。

這個(gè) 6% 是有依據(jù)的：目前十年期國(guó)債收益率大概是 1.8%，我們按 2% 來(lái)算，再加上因?yàn)榉慨a(chǎn)不好賣而產(chǎn)生的溢價(jià)，以及可能存在的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，6% 是比較合理的數(shù)值。

至于十年后的情況，考慮到中國(guó) GDP 增速可能進(jìn)一步放緩，我們?nèi)园?3% 的租金增速和 6% 的折現(xiàn)率計(jì)算。

把這些參數(shù)代入公式，對(duì)應(yīng)的合理租售比是 3%，這套房子的內(nèi)在價(jià)值約為 360 萬(wàn)，而當(dāng)前成交價(jià)是 700 萬(wàn)，即便相比 2021 年 1000 萬(wàn)的高點(diǎn)已經(jīng)下跌不少，高估依然嚴(yán)重。

可能有人會(huì)質(zhì)疑參數(shù)設(shè)置，但即便調(diào)整得更樂(lè)觀，結(jié)果也不會(huì)差太多。比如把租金年增速提高到 5%，折現(xiàn)率降到 5%，算出來(lái)的內(nèi)在價(jià)值也遠(yuǎn)低于當(dāng)前售價(jià)。這說(shuō)明從估值角度看，這類房子還有不小的下跌空間。

當(dāng)然，估值只是參考，實(shí)際房?jī)r(jià)還受政策調(diào)控、區(qū)域配套、市場(chǎng)預(yù)期等多種因素影響。比如一線城市核心區(qū)因?yàn)榻逃?、醫(yī)療等資源集中，房?jī)r(jià)抗跌性會(huì)更強(qiáng)，但這并不改變整體高估的事實(shí)，只是調(diào)整節(jié)奏可能更平緩。

綜合來(lái)看，一線城市二手房要實(shí)現(xiàn)止跌回穩(wěn)，需要滿足兩個(gè)核心條件：一是房?jī)r(jià)跌到與租金收入匹配的合理估值區(qū)間，二是市場(chǎng)預(yù)期得到根本改善，包括對(duì)經(jīng)濟(jì)前景、收

入增長(zhǎng)的信心恢復(fù)。目前來(lái)看，這兩個(gè)條件都還沒(méi)達(dá)到，所以短期內(nèi)止跌的可能性不大。

房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)整往往是漫長(zhǎng)且復(fù)雜的，既不要對(duì)短期反彈抱有幻想，也不必過(guò)度恐慌。理性分析歷史規(guī)律和資產(chǎn)價(jià)值，才能做出更合適的選擇。