點(diǎn)擊上方『價(jià)值事務(wù)所』可關(guān)注并“星標(biāo)”本號(hào)。文章僅記錄《價(jià)值事務(wù)所》思想，不構(gòu)成投資建議，作者沒有群、不收費(fèi)薦股、不代客理財(cái)。

“這是價(jià)值事務(wù)所的第1985篇原創(chuàng)文章”

在此前的文章和視頻中所長(zhǎng)講過多次福壽園，這個(gè)國(guó)內(nèi)殯葬行業(yè)絕對(duì)的龍頭。

有一說一，殯葬真的是一個(gè)非常非常好的行業(yè)。一方面由于政策原因，行業(yè)供給非常有限，畢竟土地資源非常有限，活人都照顧不過來，更何況死人，經(jīng)營(yíng)性公墓需要政府審批，而且審批難度非常高，比如湖北省就規(guī)定在1 個(gè)縣(市、區(qū))范圍內(nèi)只允許建 1 處經(jīng)營(yíng)性公墓，所以就使得競(jìng)爭(zhēng)幾乎可以說不存在。

另一方面又受益于老齡化和消費(fèi)升級(jí)，畢竟老齡化的加劇意味著平均每年的離世人口數(shù)量會(huì)增加，而消費(fèi)升級(jí)意味著大家想用更好的墓地以及殯葬服務(wù)。像隔壁的日本，一場(chǎng)葬禮的平均花費(fèi)高達(dá)近200萬日元（約 10 余萬人民幣），高端服務(wù)甚至可達(dá)千萬日元，還有很多現(xiàn)如今國(guó)內(nèi)沒有的服務(wù)，比如生前契約（生前預(yù)付殯葬費(fèi)用），這個(gè)普及率超過了 70%，還有葬禮預(yù)演等等，日本市占率第一的生前契約服務(wù)商終點(diǎn)站株式會(huì)社的一大特色服務(wù)就是用戶可在生前分期10年支付葬禮費(fèi)用，資金由第三方信托公司監(jiān)管?？傊?，這些都是隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能出現(xiàn)的更細(xì)化、更高階、對(duì)行業(yè)很友好的服務(wù)。

既然賽道這么好，福壽園又是賽道的絕對(duì)龍頭，是不是很值得我們看？近期恰好又是非常好的關(guān)注福壽園的一個(gè)時(shí)間點(diǎn)，為什么這么講呢？因?yàn)楦蹐@近期正好處于業(yè)績(jī)+估值的雙重絕對(duì)底部。

01

價(jià)值事務(wù)所

驚現(xiàn)業(yè)績(jī)大坑

一直以來，除了眾所周知的2022，福壽園的業(yè)績(jī)都非常穩(wěn)定，保持著很穩(wěn)健的速度在增長(zhǎng)，但是2024就突然不行了，出現(xiàn)了斷崖式下跌。當(dāng)然不止2024，今年上半年也非常凄慘，2025年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.1億，同比減少44.5%；營(yíng)收大跌就算了，歸母凈利潤(rùn)還虧了，整體虧損2.6億，去年同期則是盈利3.7億。

本來2024就已經(jīng)夠倒霉了，結(jié)果2025H1直接暴擊，就營(yíng)收層面來說，2025H1可以說創(chuàng)了近十年最低點(diǎn)，更是近10年唯一一次利潤(rùn)虧損。

為什么會(huì)如此呢？

核心就在于為公司貢獻(xiàn)近78.1%營(yíng)收的墓園服務(wù)出現(xiàn)了47.3%的下滑。

最主要的緣由是墓穴的平均銷售單價(jià)下降了了47.5%，之所以會(huì)如此，所長(zhǎng)在此前的文章其實(shí)講過，這里再詳細(xì)講一下。

大概從去年10月份開始，全國(guó)殯葬行業(yè)就開始了一輪行業(yè)大整頓，今年殯葬管理?xiàng)l例的修訂就在強(qiáng)調(diào)殯葬的公益屬性，要求降低群眾殯葬支出的負(fù)擔(dān)。

到今年三月的時(shí)候，根據(jù)所長(zhǎng)調(diào)研的消息，上海所有的經(jīng)營(yíng)性公墓單個(gè)墓穴價(jià)格幾乎都出現(xiàn)了大幅下調(diào)，據(jù)說是有接到窗口指導(dǎo)，單個(gè)墓穴面積差不多從之前的1平方米調(diào)整到0.7以下了。上海福壽園以前有38.88萬/平的墓穴，現(xiàn)在不賣了，基本賣的都是總價(jià)26.88萬元、大概0.66平米的小型墓穴。

這里我們就主要看這點(diǎn)，其他對(duì)業(yè)績(jī)影響都不大，并不重要。

其實(shí)客單價(jià)的下降對(duì)公司全生命周期整體價(jià)值的影響并未發(fā)生改變，甚至積極影響更大了。

為什么這樣講？

所長(zhǎng)一直在講墓地供給是有限的，基本是只出不進(jìn)的，所以決定福壽園終生價(jià)值的關(guān)鍵點(diǎn)之一是他的土地儲(chǔ)備，這決定了在現(xiàn)有模式下福壽園能穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)多久、收獲的終生現(xiàn)金流有多少。評(píng)估一家企業(yè)的綜合價(jià)值相對(duì)比較好的方式就是終身現(xiàn)金流貼現(xiàn)，現(xiàn)如今，福壽園的客單價(jià)下降，是因?yàn)閱未问圪u土地面積縮小所致，這對(duì)其終身可銷售的面積沒有任何影響，反而站在長(zhǎng)期角度看是好事。

為什么這么講？因?yàn)檎驹陂L(zhǎng)遠(yuǎn)角度來看，賣小面積目的其實(shí)更有利于公司長(zhǎng)期盈利，因?yàn)槊娣e越小單價(jià)反而可以更貴。貴州茅臺(tái)增長(zhǎng)的抓手之一就是推出小規(guī)格產(chǎn)品，500ml的飛天茅臺(tái)是不如5瓶100ml小茅臺(tái)售價(jià)高的。換句話說就是，雖然短期買墓地的人數(shù)增量抵不過單價(jià)的下滑幅度，會(huì)對(duì)公司短期業(yè)績(jī)?cè)斐梢欢ǖ臎_擊，但站在公司終身價(jià)值的角度來講，其實(shí)是在提升的。

這種短期業(yè)績(jī)下滑其實(shí)只是一次性短期利空，都不需要等太久，到2026的時(shí)候影響就會(huì)被消化完了。畢竟2026面對(duì)的是2025已經(jīng)下滑的低基數(shù)，雖然想回到2023的水平不太可能，但從理論上講，比2025好而且后續(xù)持續(xù)回升應(yīng)該是大概率事件。

02

價(jià)值事務(wù)所

戴維斯雙擊

這就好比誰呢？

還記得東阿阿膠么？東阿阿膠2018、2019爆雷后自2020開始業(yè)績(jī)重新回升，直到2024還沒能超過前期業(yè)績(jī)高點(diǎn)，可絲毫不影響人家的市值在2024創(chuàng)了新高。

為什么會(huì)這樣？

因?yàn)橥顿Y投的是未來，當(dāng)阿膠的雷爆掉、輕裝上陣以后，大家對(duì)它未來的預(yù)期變好了，而它的業(yè)績(jī)確實(shí)不斷在增長(zhǎng)，哪怕是2020-2025實(shí)體經(jīng)濟(jì)如此糟糕的這幾年，它也依然在增長(zhǎng)。

不出意外，福壽園自2025年后業(yè)績(jī)也會(huì)不斷增長(zhǎng)，而且業(yè)績(jī)重回巔峰應(yīng)該要不了3年，不會(huì)像東阿這樣。

為啥會(huì)這樣呢？

道理很簡(jiǎn)單。

首先，在接下來的幾年里，中國(guó)步入老齡化時(shí)代的速度會(huì)比想象中的還要快，這里不妨看一下下面這組數(shù)據(jù)，60-80是近100年來的一個(gè)嬰兒潮時(shí)代，到了2025年，最老的60后已經(jīng)65歲了，最老的70后也55歲了。

所以，懂了么？

老齡化的加劇一定會(huì)促使每年平均離世人口數(shù)量的增加。

此外，今年是牛市對(duì)不對(duì)？考慮到此前熊市熊的時(shí)間過長(zhǎng)，這波牛市的持續(xù)時(shí)間大概率也會(huì)遠(yuǎn)超大家的想象。

君不見2007年那個(gè)至今未曾超越的史詩級(jí)高點(diǎn)，正是來源于2001-2005那波長(zhǎng)達(dá)五年的下跌，跌得多狠，后面起來得就會(huì)多猛，不出意外，這一波大A的牛市會(huì)比2007那波還要兇猛。

而股市的牛熊其實(shí)會(huì)直接影響到較為頭部的那部分人群的消費(fèi)心境。

這里拿所長(zhǎng)自己舉例，上一波2021年牛市巔峰，所長(zhǎng)的知名度、收入都是不如現(xiàn)在的，但那時(shí)候卻是所長(zhǎng)最敢消費(fèi)的一年，這幾年所長(zhǎng)的知名度、收入不斷在增長(zhǎng)，但消費(fèi)卻越發(fā)摳搜了。

為何如此？因?yàn)轭A(yù)期變了。

2021年所長(zhǎng)覺得市場(chǎng)很好，疫情也很快會(huì)過去，所以未來收入應(yīng)該會(huì)越來越好，會(huì)愿意為一些改善生活的支出買單，但后面市場(chǎng)不斷走熊，終端消費(fèi)越來越低迷，所長(zhǎng)的預(yù)期是這經(jīng)濟(jì)啥時(shí)候能好？未來的收入是不是會(huì)銳減？甚至減到?jīng)]有？《價(jià)值事務(wù)所》還能不能做下去？

所以，雖然好像收入在增長(zhǎng)，但由于預(yù)期太糟糕，就能省一分是一分，想著萬一真的一點(diǎn)收入都沒有了還能吃老本撐一段時(shí)間。

所以，消費(fèi)者愿意消費(fèi)與否，尤其可選消費(fèi)，其實(shí)與當(dāng)下是否有這個(gè)經(jīng)濟(jì)能力無關(guān)，而在于是否對(duì)未來有信心，尤其是對(duì)未來的收入是否有穩(wěn)定預(yù)期。

如果對(duì)未來的收入/生活沒有穩(wěn)定預(yù)期，當(dāng)下即便有再多錢，也是不敢消費(fèi)的，因?yàn)槲磥硎菬o底洞。

這也就可以解釋疫情以后大家紛紛寧愿把錢放銀行存起來貶值也不愿意拿出來消費(fèi)、居民儲(chǔ)蓄率一個(gè)季度比一個(gè)季度高的怪現(xiàn)象。

現(xiàn)如今，股市開始走牛，較為頭部的那群人的資產(chǎn)水平自然會(huì)大幅提升，他們對(duì)未來的預(yù)期也就會(huì)變好，消費(fèi)欲望自然而然就會(huì)跟著起來，那么像福壽園這樣的可選消費(fèi)自然就是受益的。

現(xiàn)如今，福壽園的業(yè)務(wù)模式還是賣墓地更多，但參考隔壁日本、韓國(guó)乃至大洋彼岸的美國(guó)，其實(shí)殯葬行業(yè)更主要的業(yè)務(wù)模式是賣服務(wù)。當(dāng)然這不能怪福壽園，目前中國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段，在從制造社會(huì)向服務(wù)社會(huì)轉(zhuǎn)型，所以，我們當(dāng)下看到的福壽園只代表當(dāng)下，不出意外，未來福壽園最大頭的營(yíng)收來源會(huì)是殯葬服務(wù)。

福壽園也確實(shí)是在往這個(gè)方向發(fā)展。

這些年，公司在大力推“3JI” 產(chǎn)品，這個(gè)3JI指的是將記號(hào)做美，簡(jiǎn)單粗暴理解就是讓墓園變得像公園、將紀(jì)念做長(zhǎng)，比如包含一場(chǎng)能讓參加者留下深刻印象的葬禮儀式，有沉浸式數(shù)字禮廳、270 度環(huán)屏、全息投影或者草坪音樂會(huì)等場(chǎng)景體驗(yàn)，可后續(xù)舉辦家庭團(tuán)聚、教育啟迪的誕辰紀(jì)念、周年追思等活動(dòng)以及將記載做厚，即利用現(xiàn)代科技手段對(duì)生命信息進(jìn)行大規(guī)模數(shù)字化留存（數(shù)字家譜、線上紀(jì)念館等）。

2024年以來，3JI服務(wù)產(chǎn)品銷量相比2023年增加了204%，從435組增長(zhǎng)到了1324組，福壽園在線的實(shí)際注冊(cè)量已經(jīng)突破十萬家。

福壽園也有在做在日本很普及的生前服務(wù)，2024全年共簽訂生前契約20229份，同比增長(zhǎng)14.2%，領(lǐng)先行業(yè)，2025H1累計(jì)簽訂生前契約10252份合約，同比雖略有下滑（2024同期為11923份，但考慮到行業(yè)2025H1的艱難處境，其實(shí)已經(jīng)很優(yōu)秀了）。

總之，現(xiàn)如今在服務(wù)這塊，福壽園絕對(duì)可以說是國(guó)內(nèi)非常領(lǐng)先的，整體來講，不論從行業(yè)賽道、企業(yè)韌性以及遠(yuǎn)期布局來看，福壽園當(dāng)下的業(yè)績(jī)底部都只能說是行業(yè)政策調(diào)整期的短期陣痛，而非長(zhǎng)期價(jià)值的折損。

畢竟殯葬行業(yè)的供給稀缺性與老齡化帶來的需求增長(zhǎng)邏輯從未改變，如今政策對(duì)公益屬性的強(qiáng)調(diào)，本質(zhì)是推動(dòng)行業(yè)從 “重銷售、高單價(jià)” 向 “重服務(wù)、可持續(xù)” 轉(zhuǎn)型，而這恰恰與福壽園早已布局的服務(wù)升級(jí)方向不謀而合。對(duì)于資本市場(chǎng)而言，當(dāng)下市場(chǎng)或許仍在糾結(jié)其短期虧損的利空，但從長(zhǎng)期視角看，當(dāng)行業(yè)整頓的不確定性消退、服務(wù)轉(zhuǎn)型的成果持續(xù)釋放、需求紅利逐步兌現(xiàn)，福壽園大概率可以復(fù)制東阿阿膠 “業(yè)績(jī)修復(fù) + 估值回升” 的戴維斯雙擊行情。

過往文章合集：

明天下午15:30，《價(jià)值事務(wù)所》高級(jí)合伙人&投研總監(jiān)Mars將在視頻號(hào)進(jìn)行一場(chǎng)公開直播，和大家聊聊過去這一周資本市場(chǎng)發(fā)生了什么，感興趣的朋友可以掃碼預(yù)約。

直播主題：特朗普TACO了，股市為何還跌？

直播大綱：

1、解密：這一周都發(fā)生了什么？

2、好事：情緒和估值都需要釋放。

3、深蹲：好公司又能回到好價(jià)格。

4、機(jī)會(huì)：哪些行業(yè)值得重點(diǎn)關(guān)注。

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