管濤、劉立品（管濤系中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）

摘 要

上半年，面對(duì)特朗普關(guān)稅政策沖擊，全球貨物貿(mào)易表現(xiàn)超出預(yù)期，我國(guó)外貿(mào)同樣展現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，推動(dòng)經(jīng)常項(xiàng)目順差創(chuàng)歷史同期新高，但順差規(guī)模占GDP比重處于國(guó)際認(rèn)可的合理范圍以內(nèi)，人民幣匯率并未明顯偏離均衡合理水平。

在央行基本退出外匯市場(chǎng)常態(tài)干預(yù)的情況下，經(jīng)常項(xiàng)目順差與資本項(xiàng)目逆差是同漲同跌的鏡像關(guān)系。上半年，伴隨著經(jīng)常項(xiàng)目順差擴(kuò)大，我國(guó)資本項(xiàng)目逆差同比增加，主要源于內(nèi)資流出加快、外資流入放緩。

上半年，對(duì)外債務(wù)類和股權(quán)類投資凈流出規(guī)模同比齊增。其中，對(duì)外債務(wù)類資金表現(xiàn)分化，股權(quán)性質(zhì)的對(duì)外直接投資和證券投資凈流出規(guī)模此消彼長(zhǎng)，后者或與港股表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)、資金加速流入港股市場(chǎng)有關(guān)。

上半年，外來(lái)債務(wù)類和股權(quán)類投資凈流入規(guī)模此消彼長(zhǎng)。其中，外來(lái)債務(wù)類資金同樣呈現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)，股權(quán)性質(zhì)的外來(lái)證券投資和直接投資凈流入規(guī)模同比齊增，表明特朗普關(guān)稅政策對(duì)外資來(lái)華投資意愿影響有限。

上半年，受益于美元指數(shù)下行，主要非美貨幣匯率反彈，匯率和資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)帶來(lái)的正估值效應(yīng)推動(dòng)我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額創(chuàng)2016年以來(lái)新高。同期，我國(guó)黃金儲(chǔ)備數(shù)量和余額均有所增加，儲(chǔ)備資產(chǎn)多元化配置穩(wěn)步推進(jìn)。

上半年，內(nèi)資外流增加驅(qū)動(dòng)民間對(duì)外凈頭寸轉(zhuǎn)正，預(yù)示著2025年或?qū)⒊蔀槲覈?guó)邁向成熟對(duì)外凈債權(quán)國(guó)的起點(diǎn)，但我國(guó)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、民間對(duì)外投資收益狀況有待進(jìn)一步改善，距離成為真正的成熟債權(quán)國(guó)任重道遠(yuǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海外經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期，國(guó)內(nèi)政策和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不如預(yù)期。

正文

2025年9月30日，國(guó)家外匯管理局公布了2025年二季度及上半年國(guó)際收支平衡表和6月末國(guó)際投資頭寸表。現(xiàn)結(jié)合最新數(shù)據(jù)對(duì)上半年我國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)部門狀況分析如下：

特朗普關(guān)稅政策沖擊下，貨物貿(mào)易展現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，經(jīng)常項(xiàng)目順差創(chuàng)同期新高

上半年，經(jīng)常項(xiàng)目順差同比增長(zhǎng)186%至2941億美元，創(chuàng)歷史同期新高，其中貨物貿(mào)易順差規(guī)模同比增幅貢獻(xiàn)了88%，服務(wù)貿(mào)易、初次收入則分別貢獻(xiàn)了9%、3%。同期，經(jīng)常項(xiàng)目順差占GDP比重同比上升2.0個(gè)百分點(diǎn)至3.2%，繼續(xù)保持在±4%國(guó)際認(rèn)可的合理范圍以內(nèi)（見圖表1、2），顯示人民幣匯率繼續(xù)處于均衡合理水平。7月底，國(guó)際貨幣基金組織（IMF）發(fā)布《2025年對(duì)外部門評(píng)估報(bào)告》指出，2024年中國(guó)對(duì)外部門僅略強(qiáng)于中期基本面隱含的合意水平【1】。這也支持了人民幣匯率沒有明顯偏離均衡水平的基本判斷。

上半年，貨物貿(mào)易順差規(guī)模同比增長(zhǎng)58%至4567億美元，而海關(guān)口徑貨物貿(mào)易順差增長(zhǎng)了34%至5845億美元，二者缺口高達(dá)1278億美元（見圖表3）。近年來(lái)兩套數(shù)據(jù)缺口較大，時(shí)常引發(fā)外資機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)國(guó)際收支數(shù)據(jù)的質(zhì)疑，如有觀點(diǎn)據(jù)此認(rèn)為中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目順差規(guī)模和人民幣匯率均存在明顯低估【2】。然而，相關(guān)分析在計(jì)算中國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目順差規(guī)模占GDP比重時(shí)，僅根據(jù)海關(guān)口徑貨物貿(mào)易順差調(diào)高了分子端數(shù)據(jù)，卻未相應(yīng)調(diào)高分母端數(shù)據(jù)。由于被用于GDP支出法核算的是國(guó)際收支口徑貨物貿(mào)易，而非海關(guān)口徑貨物貿(mào)易，如果認(rèn)為中國(guó)國(guó)際收支口徑貨物貿(mào)易數(shù)據(jù)存在低估，那么中國(guó)GDP數(shù)據(jù)理應(yīng)也存在低估。并且，在當(dāng)前穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較大的形勢(shì)下，中國(guó)若壓低國(guó)際收支口徑的貨物貿(mào)易順差就等同于有意低估GDP，其動(dòng)機(jī)也存疑。

此外，不同口徑的貨物貿(mào)易數(shù)據(jù)出現(xiàn)偏離并非中國(guó)特有現(xiàn)象。IMF發(fā)布的《2025年對(duì)外部門報(bào)告》指出，2020年之后，國(guó)別層面的海關(guān)與國(guó)際收支數(shù)據(jù)差異（以全球GDP百分比衡量）明顯加大，主要驅(qū)動(dòng)國(guó)家包括中國(guó)、愛爾蘭、新加坡、瑞士、英國(guó)和美國(guó)。國(guó)際收支統(tǒng)計(jì)實(shí)踐和全球供應(yīng)鏈參與程度均可能影響這些差異，存在差異未必意味著統(tǒng)計(jì)誤差，而無(wú)差異也未必代表統(tǒng)計(jì)準(zhǔn)確【3】。

上半年，得益于人工智能相關(guān)產(chǎn)品（包括半導(dǎo)體、服務(wù)器和電信設(shè)備）支出增加、關(guān)稅上調(diào)前北美進(jìn)口激增以及世界其他地區(qū)貿(mào)易的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，全球貨物貿(mào)易表現(xiàn)超出預(yù)期，以進(jìn)出口均值衡量的貨物貿(mào)易量同比增長(zhǎng)4.9%，貨物貿(mào)易額同比增長(zhǎng)6%【4】。面對(duì)特朗普關(guān)稅政策沖擊，我國(guó)外貿(mào)表現(xiàn)更是展現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，上半年貨物出口規(guī)模占全球份額為14.2%，同比上升0.1個(gè)百分點(diǎn)，占比創(chuàng)歷史同期新高（見圖表4）。

上半年，服務(wù)貿(mào)易逆差同比減少13%至1064億美元。其中，運(yùn)輸服務(wù)逆差同比減少35%至238億美元，貢獻(xiàn)了服務(wù)貿(mào)易逆差降幅的76%，主要是因?yàn)檫\(yùn)輸服務(wù)收入同比增長(zhǎng)22%至582億美元，反映了貨物出口規(guī)模增長(zhǎng)的影響。同期，旅行服務(wù)逆差同比減少1%至1019億美元，其中旅行服務(wù)收入增長(zhǎng)42%至243億美元，創(chuàng)歷史新高，旅行服務(wù)支出僅增長(zhǎng)了5%，主要源于二季度旅行服務(wù)支出規(guī)模同比減少5%至557億美元，創(chuàng)2023年四季度以來(lái)新低，不排除因人民幣匯率單邊壓力和預(yù)期緩解，居民購(gòu)匯動(dòng)機(jī)減弱。二季度，服務(wù)貿(mào)易項(xiàng)下支出購(gòu)匯率均值為68.6%，較一季度回落9.0個(gè)百分點(diǎn)，同樣是2023年四季度以來(lái)新低。

資本項(xiàng)目逆差擴(kuò)大，內(nèi)資流出加快、外資流入放緩

上半年，資本項(xiàng)目（含凈誤差與遺漏）逆差同比增長(zhǎng)212%至3348億美元，主要是因?yàn)槎唐谫Y本（含凈誤差與遺漏，下同）由上年同期順差52億美元轉(zhuǎn)為逆差2882億美元，直接投資逆差同比減少658億至466億美元。

同期，線上資本項(xiàng)目（即不含凈誤差與遺漏）逆差同比增長(zhǎng)182%至3183億美元，主要是因?yàn)槊耖g部門對(duì)外投資（非儲(chǔ)備性質(zhì)金融賬戶資產(chǎn)端，即“內(nèi)資”）凈流出規(guī)模同比增加1794億至3859億美元，外來(lái)投資（金融賬戶負(fù)債端，即“外資”）凈流入規(guī)模相對(duì)穩(wěn)定，同比減少261億至677億美元（見圖表5、6）。

需要指出的是，在央行基本退出外匯市場(chǎng)常態(tài)干預(yù)的情況下，經(jīng)常項(xiàng)目順差與資本項(xiàng)目逆差是同漲同跌的鏡像關(guān)系。今年上半年，我國(guó)資本外流增加更多是經(jīng)常項(xiàng)目順差擴(kuò)大的結(jié)果，揭示其經(jīng)濟(jì)或政策涵義需進(jìn)一步解構(gòu)內(nèi)資外流增加、外資內(nèi)流下降的成因。

對(duì)外債務(wù)類和股權(quán)類投資凈流出規(guī)模同比齊增

從項(xiàng)目構(gòu)成看，上半年內(nèi)資流出加快的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)是其他投資、證券投資，前者由上年同期凈流入46億轉(zhuǎn)為凈流出1393億美元，后者凈流出規(guī)模由969億增至1547億美元，而對(duì)外直接投資凈流出規(guī)模則由上年同期1085億降至785億美元（見圖表7）。從資金性質(zhì)看，上半年內(nèi)資流出加快的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)是債務(wù)類資金（含對(duì)外直接投資項(xiàng)下關(guān)聯(lián)企業(yè)債務(wù)往來(lái)），凈流出規(guī)模同比增加1271億美元，對(duì)外股權(quán)類資金凈流出規(guī)模同比僅增加了445億美元（見圖表8）。

在對(duì)外債務(wù)類資金中，不同類型資金表現(xiàn)分化。其中，境內(nèi)存放境外和對(duì)外拆借資金增幅較大，貨幣和存款由上年同期凈流入327億美元轉(zhuǎn)為凈流出552億美元，主要是境內(nèi)銀行同業(yè)存放增加，貸款凈流出規(guī)模由上年同期152億增至443億美元。除反映中美利差倒掛影響外，這可能還反映了二季度銀行結(jié)售匯轉(zhuǎn)為順差、增加海外資產(chǎn)運(yùn)用的影響。二季度，銀行即遠(yuǎn)期（含期權(quán)）結(jié)售匯由上季逆差664億美元轉(zhuǎn)為順差742億美元，為2022年初以來(lái)單季最大順差。當(dāng)季，銀行業(yè)對(duì)外金融資產(chǎn)余額增加了741億美元，其中存貸款余額增加440億美元。不過，上半年，境內(nèi)企業(yè)對(duì)境外關(guān)聯(lián)公司的借款凈流出183億美元，同比減少249億美元。受外貿(mào)增長(zhǎng)影響，出口應(yīng)收等貿(mào)易信貸資產(chǎn)規(guī)模由上年同期12億增至213億美元（見圖表9）。

在對(duì)外股權(quán)類資金中，直接投資和證券投資凈流出規(guī)模此消彼長(zhǎng)。上半年，對(duì)外股權(quán)性質(zhì)直接投資凈流出規(guī)模同比減少51億至602億美元，其中二季度凈流出規(guī)模為280億美元，同比、環(huán)比分別下降30%和13%，為近五個(gè)季度以來(lái)新低，并且是2016年以來(lái)同期新低，這或表明美國(guó)貿(mào)易政策不確定性加劇了境內(nèi)企業(yè)對(duì)外直接投資的觀望情緒。相對(duì)于直接投資而言，對(duì)外證券投資規(guī)模波動(dòng)較大，是對(duì)外股權(quán)類投資的主導(dǎo)項(xiàng)。上半年，對(duì)外股票投資凈流出規(guī)模同比增加496億至1129億美元（見圖表10）。這或與港股表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)、資金加速流入港股市場(chǎng)有關(guān)：恒生指數(shù)累計(jì)上漲20%，領(lǐng)漲全球股市，港股通南下資金累計(jì)凈買入規(guī)模同比增長(zhǎng)101%至6842億元，創(chuàng)歷史新高。

外來(lái)債務(wù)類和股權(quán)類投資凈流入規(guī)模此消彼長(zhǎng)

從項(xiàng)目構(gòu)成看，上半年外資流入放緩的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)是證券投資、其他投資，凈流入規(guī)模分別由上年同期691億、280億收窄至373億、16億美元，而外來(lái)直接投資則由上年同期凈流出39億美元轉(zhuǎn)為凈流入319億美元（見圖表11）。從資金性質(zhì)看，上半年外資流入放緩的主要貢獻(xiàn)項(xiàng)是債務(wù)類資金（含外來(lái)直接投資項(xiàng)下的關(guān)聯(lián)企業(yè)債務(wù)往來(lái)），凈流入規(guī)模由上年同期692億降至32億美元，外來(lái)股權(quán)類資金凈流入規(guī)模則由241億增至675億美元（見圖表12）。

在外來(lái)債務(wù)類資金中，不同類型資金同樣表現(xiàn)出分化態(tài)勢(shì)。其中，外來(lái)債券投資凈流入規(guī)模由上年同期721億降至91億美元，二季度凈流出159億美元，主要是因?yàn)槔钭兓瘜?dǎo)致人民幣債券對(duì)外資吸引力減弱。上半年，境外投資者鎖匯后買入1年期中債收益率均值較同期限美債收益率均值僅高出0.1個(gè)百分點(diǎn)，上年同期則高出0.5個(gè)百分點(diǎn)。在境內(nèi)低利率環(huán)境下，境內(nèi)凈償還境外貸款177億美元，上年同期為凈借入148億美元，但境內(nèi)企業(yè)償還境外關(guān)聯(lián)公司貸款等凈流出規(guī)模由上年同期309億降至74億美元，或與前期境外關(guān)聯(lián)公司對(duì)境內(nèi)企業(yè)貸款凈流入放緩有關(guān)（見圖表13）。

在外來(lái)股權(quán)類資金中，證券投資和直接投資凈流入規(guī)模同比齊增。上半年，外來(lái)股票投資由上年凈流出29億美元轉(zhuǎn)為凈流入282億美元。結(jié)合人民銀行公布的境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有的境內(nèi)人民幣股票余額可知，前6個(gè)月中只有1月和4月外資持有股票余額減少，其他月份均在增加，其中受益于“中國(guó)資產(chǎn)重估論”和中美經(jīng)貿(mào)沖突緩和，2月、5月和6月外資持有股票余額增幅均超1000億元。上半年，外來(lái)股權(quán)性質(zhì)直接投資凈流入規(guī)模由上年同期271億增至393億美元，其中新增資本金規(guī)模保持基本穩(wěn)定，由上年同期407億微降至392億美元，表明特朗普關(guān)稅政策對(duì)外商企業(yè)來(lái)華投資意愿影響有限。同期，外來(lái)股權(quán)投資和新增資本金之間的缺口由上年同期-136億美元轉(zhuǎn)為+1億美元，表明外商企業(yè)撤資情況明顯改善【5】（見圖表14）。

估值效應(yīng)推動(dòng)外匯儲(chǔ)備余額增加，儲(chǔ)備資產(chǎn)多元化配置穩(wěn)步推進(jìn)

上半年，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額增加了1151億至3.32萬(wàn)億美元，創(chuàng)2016年以來(lái)新高。得益于經(jīng)常項(xiàng)目順差擴(kuò)大、直接投資逆差收窄，基礎(chǔ)國(guó)際收支由上年同期逆差97億美元轉(zhuǎn)為順差2475億美元，但仍然小于同期短期資本逆差2882億美元，因此交易因素導(dǎo)致儲(chǔ)備資產(chǎn)減少407億美元，其中外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)減少454億美元?？梢?，上半年外匯儲(chǔ)備余額增加主要源于匯率和資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)帶來(lái)的正估值效應(yīng)（見圖表15）。

上半年，在特朗普上任之后，美國(guó)貿(mào)易政策不確定性顯著增加，美國(guó)金融市場(chǎng)先后上演了股匯“雙殺”和股債匯“三殺”。期間，美元指數(shù)從108上方降至97下方，累計(jì)下跌了11%，主要非美貨幣匯率出現(xiàn)明顯反彈，歐元、英鎊和日元對(duì)美元匯率分別升值14%、10%和9%。主要股指中，德國(guó)DAX指數(shù)累計(jì)上漲20%，富時(shí)100指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)和法國(guó)CAC40指數(shù)分別上漲7%、5%和4%。

二季度，伴隨著境內(nèi)外匯供求關(guān)系改善、人民幣匯率貶值壓力緩解，交易因素導(dǎo)致我國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)減少128億美元，是連續(xù)第五個(gè)季度真金白銀的減少，但降幅是近五個(gè)季度以來(lái)新低，表明央行干預(yù)外匯市場(chǎng)力度減弱。此外，外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)繼續(xù)減少可能部分反映了我國(guó)儲(chǔ)備資產(chǎn)多元化配置的影響。

截至6月末，我國(guó)黃金儲(chǔ)備數(shù)量為7390萬(wàn)盎司，連續(xù)第8個(gè)月凈增持，其中第二季度凈增持黃金20萬(wàn)盎司、約合44億美元；黃金儲(chǔ)備余額為2429億美元，占同期外匯儲(chǔ)備余額比重為7.3%，較上年末分別增加516億美元、提升1.3個(gè)百分點(diǎn)（見圖表16）。

需要指出的是，本次央行增持黃金并不體現(xiàn)為國(guó)際收支平衡表中的貨幣黃金。央行增持黃金儲(chǔ)備，根據(jù)交易對(duì)手可分為國(guó)內(nèi)交易和國(guó)外交易，前者包括國(guó)內(nèi)雜金提純、生產(chǎn)收貯以及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)購(gòu)買等方式，這些交易不需要在國(guó)際收支平衡表中進(jìn)行記錄，后者包括與國(guó)外央行或國(guó)際組織、其他商業(yè)機(jī)構(gòu)的交易，如果從其他商業(yè)機(jī)構(gòu)購(gòu)買黃金則需要記錄為貨物進(jìn)口。

內(nèi)資外流驅(qū)動(dòng)民間對(duì)外凈頭寸轉(zhuǎn)正，我國(guó)有望逐步邁向成熟債權(quán)國(guó)

19世紀(jì)70年代，凱爾恩斯指出一國(guó)的國(guó)際收支在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中往往朝著不同的階段演變。1948年，薩繆爾森提出了國(guó)際收支四階段假說(shuō)，認(rèn)為隨著收入的不斷增長(zhǎng)，一個(gè)國(guó)家會(huì)經(jīng)歷年輕成長(zhǎng)型債務(wù)國(guó)、成熟債務(wù)國(guó)、新興債權(quán)國(guó)和成熟債權(quán)國(guó)四個(gè)階段。1957年，克勞瑟進(jìn)一步將四個(gè)階段擴(kuò)展為六個(gè)階段，分別為年輕債務(wù)國(guó)、成熟債務(wù)國(guó)、債務(wù)償還國(guó)、年輕債權(quán)國(guó)、成熟債權(quán)國(guó)和債權(quán)減損國(guó)。不同階段的國(guó)際收支特征各異（見圖表17）。

基于我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目順差、資本項(xiàng)目逆差、國(guó)家對(duì)外凈資產(chǎn)逐步積累的國(guó)際收支結(jié)構(gòu)，判斷我國(guó)當(dāng)前處于年輕債權(quán)國(guó)階段。不過，與一般的年輕債權(quán)國(guó)的特征相比，我國(guó)國(guó)際收支結(jié)構(gòu)的特殊性在于，投資收益為持續(xù)逆差。這與我國(guó)民間部門對(duì)外金融資產(chǎn)規(guī)模較小、凈頭寸長(zhǎng)期為負(fù)有關(guān)。2025年3月末，我國(guó)民間部門對(duì)外凈頭寸首次由負(fù)轉(zhuǎn)正，6月末民間對(duì)外凈資產(chǎn)規(guī)模進(jìn)一步增至1819億美元（見圖表18）。這預(yù)示著2025年或?qū)⒊蔀槲覈?guó)邁向成熟凈債權(quán)國(guó)的起點(diǎn)。從投資收益看，雖然上半年我國(guó)投資收益逆差同比減少3%至713億美元，但對(duì)外投資收益率仍然處于低位，一二季度分別為2.9%、2.8%，遠(yuǎn)低于同期利用外資成本率6.2%、6.1%，表明我國(guó)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、民間對(duì)外投資收益狀況有待進(jìn)一步改善，我國(guó)距離成為真正的成熟債權(quán)國(guó)任重道遠(yuǎn)（見圖表19）。

進(jìn)一步拆分看，內(nèi)資外流增加是上半年民間部門對(duì)外凈頭寸轉(zhuǎn)正的主要原因。截至2025年6月末，民間部門對(duì)外資產(chǎn)余額為74374億美元，較上年末增加6763億美元，其中交易因素影響（即內(nèi)資流出）和估值效應(yīng)分別為3859億、2904億美元，貢獻(xiàn)了對(duì)外資產(chǎn)余額增幅的57%、43%。上半年，民間部門對(duì)外負(fù)債余額增加3346億美元，其中交易因素影響（即外資流入）僅為677億美元，遠(yuǎn)小于國(guó)內(nèi)股市上漲和人民幣匯率升值等帶來(lái)的估值效應(yīng)2668億美元（上半年人民幣匯率中間價(jià)累計(jì)升值0.4%，帶來(lái)的估值效應(yīng)約為212億美元【7】），二者分別貢獻(xiàn)了對(duì)外負(fù)債余額增幅的20%、80%（見圖表20）。

注釋：

【1】https://www.imf.org/en/Publications/ESR/Issues/2025/07/22/external-sector-report-2025

【2】https://www.omfif.org/2025/08/its-time-for-china-to-allow-large-renminbi-appreciation/

【3】https://www.imf.org/en/Publications/ESR/Issues/2025/07/22/external-sector-report-2025

【4】https://www.wto.org/english/news_e/news25_e/stat_07oct25_e.htm

【5】國(guó)際貨幣基金組織（IMF）發(fā)布的《國(guó)際收支和國(guó)際投資頭寸手冊(cè)-第六版（BPM6）》指出，收益再投資某些情況下為負(fù)值，例如直接投資企業(yè)出現(xiàn)損失或一段期間內(nèi)的應(yīng)付股息大于該期間內(nèi)的凈收益時(shí)。正如將正的再投資收益處理為直接投資者向直接投資企業(yè)的股權(quán)注入，負(fù)的再投資收益則視為股權(quán)的撤回。詳見https://www.imf.org/~/media/Websites/IMF/imported-publications-loe-pdfs/external/chinese/pubs/ft/bop/2007/bopman6c.ashx

【6】轉(zhuǎn)引自：余永定，《正確看待國(guó)際收支平衡、匯率和外匯儲(chǔ)備》，《經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊》，2017年第5期。

【7】將2024年末和2025年3月末外商直接投資中的股權(quán)投資、境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有境內(nèi)人民幣股票資產(chǎn)、美元計(jì)價(jià)的本幣外債余額的平均值乘以一季度人民幣匯率中間價(jià)變動(dòng)幅度計(jì)算得到一季度人民幣匯率變化帶來(lái)的影響，同理計(jì)算二季度人民幣匯率變化帶來(lái)的影響。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海外經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期，國(guó)內(nèi)政策和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不如預(yù)期。