本文來(lái)自微信公眾號(hào)：定焦One，作者：金玙璠，編輯：魏佳，題圖來(lái)自：視覺(jué)中國(guó)

10月29日，美的集團(tuán)發(fā)布第三季度財(cái)報(bào)：營(yíng)收1119.3億元，同比增長(zhǎng)10%，歸母凈利潤(rùn)118.7億元，同比增長(zhǎng)9%。

這份看似常規(guī)的財(cái)報(bào)，此刻卻備受關(guān)注。因?yàn)槊赖恼嬲奶魬?zhàn)者，已非格力、海爾，而是小米。

兩者體量驚人：美的市值6319億港元，一天凈賺1.3億；小米市值高達(dá)1.17萬(wàn)億港元，市盈率是美的的兩倍。兩大巨頭，正在家電市場(chǎng)直接交鋒。

這場(chǎng)交鋒引起外界關(guān)注，是因?yàn)榻衲?月，美的在年報(bào)中披露：清倉(cāng)全部小米股份。消息一出，有人說(shuō)美的“錯(cuò)失良機(jī)”，有人惋惜十年合作就此終結(jié)。

事實(shí)是，雙方的競(jìng)爭(zhēng)早已大于合作。這幾年，小米強(qiáng)勢(shì)切入空調(diào)等美的核心大家電領(lǐng)域，再繼續(xù)持有“直接競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手”的股份，可能會(huì)帶來(lái)復(fù)雜的利益沖突。趁著小米股價(jià)因汽車業(yè)務(wù)大幅上漲，美的在高位兌現(xiàn)，是正常的資本操作。

清倉(cāng)，是另一種開(kāi)始。美的和小米，必有一戰(zhàn)，關(guān)鍵是這場(chǎng)仗會(huì)怎么打？

作為一家發(fā)展近60年的制造業(yè)巨頭，美的信奉“利潤(rùn)為王”，它交出的成績(jī)單保持穩(wěn)健，但市場(chǎng)對(duì)其增長(zhǎng)空間的態(tài)度存疑。資本市場(chǎng)給它14倍市盈率（TTM），低于“港股十巨頭”平均水平（高盛集團(tuán)此前提出“中國(guó)民營(yíng)企業(yè)十巨頭”的說(shuō)法，后來(lái)也被稱為“港股十巨頭”，美的在其中）；今年以來(lái)（截至10月28日），美的集團(tuán)（H股）股價(jià)累計(jì)漲幅14%，而同期香港恒生指數(shù)漲幅31%，都反映出這一點(diǎn)。

美的在“守”基本盤的同時(shí)，必須押注ToB業(yè)務(wù)以尋求更高增長(zhǎng)。其在最新財(cái)報(bào)強(qiáng)調(diào)，ToB業(yè)務(wù)的前三季度收入增速均在20%以上。

而小米信奉“掌控用戶，就是掌控未來(lái)”，它花了十五年把手機(jī)、家電、汽車編織成網(wǎng)。資本市場(chǎng)給其29倍市盈率（TTM），賭的就是它的高增長(zhǎng)。今年以來(lái)（截至10月28日），小米集團(tuán)（H股）股價(jià)累計(jì)漲幅30%，幾乎是美的的兩倍。

但小米Q2財(cái)報(bào)顯示，IoT業(yè)務(wù)增速（同比增長(zhǎng)44.7%）和毛利率（22.5%）都有所下滑。而美的智能家居業(yè)務(wù)的毛利率在29%～30%區(qū)間。

收入增速和毛利率的差距，反映出小米的“生態(tài)效率”與美的的“制造根基”各自的優(yōu)劣。

這場(chǎng)硬仗在2025年雙11迎來(lái)小高潮。小米的招式是價(jià)格直降和生態(tài)引流，比如部分區(qū)域“購(gòu)車送家電券”。美的除了“價(jià)高退差”，還主打“極速安裝”，將競(jìng)爭(zhēng)拉回到自己擅長(zhǎng)的售后服務(wù)戰(zhàn)場(chǎng)。

對(duì)于兩家公司的爭(zhēng)奪戰(zhàn)，外界關(guān)注的焦點(diǎn)是，小米模式在家電這個(gè)重服務(wù)、重品質(zhì)、重渠道的行業(yè)里能否走得通？美的能否以更快的速度和更精準(zhǔn)的產(chǎn)品定義應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)？

十年恩怨：從戰(zhàn)略結(jié)盟到全面開(kāi)戰(zhàn)

要理解資本市場(chǎng)為什么給出不同的定價(jià)，需要從這兩家公司的關(guān)系演變說(shuō)起。為什么十年前的戰(zhàn)略盟友，走向了如今的全面競(jìng)爭(zhēng)？

2014年，整個(gè)家電行業(yè)都在談“智能家居”。但誰(shuí)也說(shuō)不清楚，智能家居的入口到底在哪里，是路由器？是電視？還是空調(diào)？結(jié)盟成了最穩(wěn)妥的選擇。

作為傳統(tǒng)家電巨頭，美的有制造能力，但不懂互聯(lián)網(wǎng)，它急需一個(gè)強(qiáng)大的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)入口和流量來(lái)源來(lái)盤活其智能家電生態(tài)，與小米合作，是關(guān)鍵的一步。

當(dāng)時(shí)的小米以手機(jī)為核心，正大力拓展IoT（物聯(lián)網(wǎng)）生態(tài)，它懂流量和用戶，而美的強(qiáng)大的制造能力、豐富的家電產(chǎn)品線和完善的線下渠道，能快速補(bǔ)齊它在大家電領(lǐng)域的短板。

2015年6月，美的和小米交叉持股。美的投小米12.73億，小米投美的12.11億，成為美的第十大股東。雙方推出了聯(lián)合品牌產(chǎn)品——i·青春智能空調(diào)，售價(jià)2699元。美的提供制造能力，小米提供智能交互和互聯(lián)網(wǎng)入口（手機(jī)）。這不是簡(jiǎn)單的代工關(guān)系，而是聯(lián)合研發(fā)和生態(tài)合作。

那幾年，方洪波（美的集團(tuán)董事長(zhǎng)兼總裁）和雷軍（小米集團(tuán)董事長(zhǎng)兼CEO）的合影經(jīng)常出現(xiàn)在媒體報(bào)道中。美的的智能化轉(zhuǎn)型加速了，小米的家電制造也快速入門了。

蜜月期的結(jié)束，始于2018年小米正式進(jìn)入空調(diào)市場(chǎng)。對(duì)小米而言，空調(diào)是繼手機(jī)、電視之后，必須拿下的又一個(gè)家庭流量入口，但這一步，直接觸及了美的的核心利益。正面競(jìng)爭(zhēng)在所難免。

戰(zhàn)火最先在2019年點(diǎn)燃。小米成立大家電事業(yè)部，全面發(fā)力空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)；美的則迅速反擊，一邊推出線上品牌華凌對(duì)標(biāo)小米，一邊在供應(yīng)鏈和渠道上施壓。同年，小米開(kāi)始減持美的股票，退出前十大股東之列。

真正的沖突升級(jí)，始于小米空調(diào)出貨量的爆發(fā)式增長(zhǎng)：從2020年的110萬(wàn)臺(tái)，到2024年的680萬(wàn)臺(tái)，五年增長(zhǎng)超6倍。小米靠極致性價(jià)比，躋身行業(yè)第四，成為繼美的、格力、海爾之后的核心玩家。

面對(duì)小米的步步緊逼，美的從2020年到2024年，分批清倉(cāng)了所有小米股票，累計(jì)套現(xiàn)18.37億，對(duì)比初始投資成本12.73億元，投資收益約5.65億。

站在美的的角度看，這筆交易的終結(jié)，為2025年的全面開(kāi)戰(zhàn)清除了障礙。方洪波“今年空調(diào)業(yè)必有一場(chǎng)惡戰(zhàn)”的公開(kāi)表態(tài)，以及據(jù)說(shuō)他為研究小米寫下“十幾萬(wàn)字報(bào)告”的細(xì)節(jié)，也可見(jiàn)美的迎戰(zhàn)的決心。

空調(diào)激戰(zhàn)：小米“低價(jià)引流”與美的“矩陣出擊”

過(guò)去一年，空調(diào)市場(chǎng)的戰(zhàn)火還只是前哨戰(zhàn)。小米能快速增長(zhǎng)是搶了區(qū)域性小品牌、白牌和二三線品牌的份額。

根據(jù)國(guó)聯(lián)民生證券，2024年前11個(gè)月，小米空調(diào)線上份額的提升，恰好伴隨著長(zhǎng)尾品牌的份額下降。也就是說(shuō)，小米還未真正威脅到美的的核心腹地。

然而，隨著2025年美的徹底清倉(cāng)小米股票，小米開(kāi)始進(jìn)入正面攻堅(jiān)：低價(jià)引流，高端獲利。

在入門級(jí)市場(chǎng)，也就是2400元以下價(jià)格帶，小米借勢(shì)“國(guó)補(bǔ)”紅利，以極致性價(jià)比吸引價(jià)格敏感型用戶，迅速做大銷量基本盤。

本輪國(guó)補(bǔ)直接讓空調(diào)的增速跑贏冰箱、洗衣機(jī)等其他白電。以小米的爆款產(chǎn)品“巨省電Pro”1.5匹為例，國(guó)補(bǔ)后的價(jià)格一度下探到1999元。

但光拼低價(jià)，小米顯然不是美的們的對(duì)手。今年2月，小米高調(diào)發(fā)布了3萬(wàn)元的高端中央空調(diào)，并投資自建工廠，目標(biāo)直指技術(shù)壁壘更高的高端市場(chǎng)。但其今年最核心的策略還是：推出高毛利的微創(chuàng)新產(chǎn)品，盡快“回血”。

最典型的微創(chuàng)新的例子是，小米針對(duì)傳統(tǒng)空調(diào)“冷風(fēng)直吹人”的痛點(diǎn)，推出了“上出風(fēng)口”空調(diào)，售價(jià)高達(dá)3499元。

根據(jù)奧維云網(wǎng)，2025年第一季度，小米空調(diào)線上零售均價(jià)為2863元，同比提升25%。

目前，小米空調(diào)半數(shù)銷量仍集中在2100～2700元價(jià)格帶?？照{(diào)行業(yè)從業(yè)者李學(xué)信分析稱，這是行業(yè)主力價(jià)格帶，也是格局最易生變的市場(chǎng)。換言之，小米在此地帶的迅猛攻勢(shì)確實(shí)能快速拿下份額，但也極易遭受傳統(tǒng)巨頭的正面價(jià)格反擊。

面對(duì)小米的攻勢(shì)，美的反擊策略可以概括為，子品牌“狙擊”，主品牌“壓陣”。

它先派出旗下的子品牌“華凌”，目的是分流那些對(duì)價(jià)格極度敏感的年輕用戶。銀河證券的研報(bào)提到，2025年1～4月華凌線上均價(jià)2199元，小米為2599元。這招“以低價(jià)打低價(jià)”效果立竿見(jiàn)影，2025年上半年，華凌的線上份額快速攀升至近10%。

但光靠子品牌去纏斗是不夠的，美的主品牌也下場(chǎng)了。2025年4月以來(lái)，美的主品牌主力機(jī)型大幅降價(jià)，例如，“酷省電Pro”1.5匹的價(jià)格從2899元一路下探到2199元，矛頭直指小米的“巨省電”系列。

另一個(gè)空調(diào)巨頭格力也有類似降價(jià)動(dòng)作。對(duì)此，白電渠道人士劉凌分析稱，美的、格力是想用此前成功的經(jīng)驗(yàn)來(lái)壓制小米。2019年雙十一，美的和格力就曾聯(lián)手發(fā)動(dòng)價(jià)格戰(zhàn)，打斷了當(dāng)年線上“黑馬”奧克斯的上升勢(shì)頭。

那么，當(dāng)下這場(chǎng)仗小米能打贏嗎？

小米集團(tuán)總裁盧偉冰已經(jīng)公開(kāi)喊話：小米空調(diào)的目標(biāo)是2030年沖進(jìn)行業(yè)前二。這意味著，小米在2025年的打法大概率直面價(jià)格戰(zhàn)、以份額優(yōu)先。

但高舉高打的小米面臨盈利挑戰(zhàn)。劉凌對(duì)“定焦One”表示，雖然在戰(zhàn)略層面，小米對(duì)白電規(guī)模的訴求明顯強(qiáng)于盈利，可面對(duì)美的主品牌的降價(jià)擠壓，小米為了守住搶來(lái)的市場(chǎng)份額，很可能需要進(jìn)一步讓利，這勢(shì)必會(huì)擠壓本就不高的利潤(rùn)空間。

根據(jù)浙商證券的測(cè)算，小米空調(diào)的凈利率約為2%，而美的暖通空調(diào)分部利潤(rùn)率在10%以上，海爾空調(diào)分部利潤(rùn)率4%。而據(jù)國(guó)聯(lián)民生證券的分析，如果小米空調(diào)不能在價(jià)格帶和渠道上實(shí)現(xiàn)突破，其線上份額的天花板可能在20%左右。

劉凌分析，美的賭的是，小米微薄的利潤(rùn)無(wú)法支撐其打一場(chǎng)持久的價(jià)格戰(zhàn)。但對(duì)比當(dāng)年的奧克斯，小米這個(gè)對(duì)手的潛在威脅明顯更大。它有更強(qiáng)的產(chǎn)品定義能力、有一定品牌溢價(jià)，更具備生態(tài)協(xié)同的實(shí)力。

戰(zhàn)線擴(kuò)大：大家電的“生態(tài)”PK“制造”

小米和美的在空調(diào)上的爭(zhēng)奪，只是個(gè)開(kāi)始。空調(diào)是小米“人車家全生態(tài)”戰(zhàn)略的一塊敲門磚，它希望把它的手機(jī)、汽車和整個(gè)智能家居都連成一片。美的要守住的，也正是這道門。

小米必然要把戰(zhàn)線擴(kuò)大到洗衣機(jī)、冰箱這些核心大家電領(lǐng)域。

先看數(shù)據(jù)，2024年，小米白電增速迅猛，洗衣機(jī)出貨量達(dá)190萬(wàn)臺(tái)，同比增速超45%，增速在白電三大品類中居首；冰箱出貨量突破270萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)超30%。

小米在這兩個(gè)品類上的策略，和空調(diào)一致的是，都以“代工+低價(jià)+基礎(chǔ)功能”的組合拳切入市場(chǎng)，但不同點(diǎn)是，小米這回更早盯上高端。

例如，在洗衣機(jī)市場(chǎng)，傳統(tǒng)巨頭都在拼轉(zhuǎn)速、拼電機(jī)，小米更強(qiáng)調(diào)智能化與生態(tài)粘性，比如，手機(jī)一鍵啟動(dòng)洗衣機(jī)，洗完烘干機(jī)自動(dòng)感知程序，小愛(ài)同學(xué)提醒你收衣服……在冰箱品類，美的們拼保鮮、耐用，小米則強(qiáng)調(diào)智能聯(lián)網(wǎng)功能?？傊?，小米的目的是與傳統(tǒng)產(chǎn)品形成差異化競(jìng)爭(zhēng)，拿到更高的溢價(jià)。

奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2025年前四個(gè)月，小米洗衣機(jī)線上零售份額達(dá)8.9%，同比提升5.4個(gè)百分點(diǎn)，均價(jià)1562元，同比上漲23.5%。

但到冰箱這里，小米有點(diǎn)“踢到鐵板”了。據(jù)UBS研報(bào)數(shù)據(jù)，2025年1月，小米冰箱線上零售價(jià)值份額為8.5%，2025年二季度有所回落，7月為5.5%。

據(jù)劉凌觀察，在消費(fèi)者印象中，冰箱壞了換新的成本較高，在這類高價(jià)值耐用品上，主流消費(fèi)者更傾向于選擇可靠性高的老品牌，對(duì)“生態(tài)協(xié)同”的功能沒(méi)那么在意。

“這再次證明了一點(diǎn)：大家電是重資產(chǎn)、重技術(shù)的活兒，小米很難靠“輕資產(chǎn)”模式一路平推。”劉凌稱。

但不論怎么說(shuō)，小米大家電的增長(zhǎng)速度的確驚人。面對(duì)這套“生態(tài)打法”，美的的防御主要集中在兩個(gè)方向：

首先，美的深知自己的核心優(yōu)勢(shì)在于幾十年積累的制造根基。當(dāng)小米用流量和性價(jià)比沖鋒時(shí)，它必須要守住成本護(hù)城河。

例如，其著名的“T+3”按需生產(chǎn)模式，正在融合AI技術(shù)，力求將庫(kù)存和成本壓到極致。反映在財(cái)報(bào)上，美的智能家居業(yè)務(wù)的毛利率穩(wěn)定在29%～30%，比小米IoT業(yè)務(wù)（22.5%）高出近7個(gè)百分點(diǎn)。

劉凌分析，理論上，垂直整合的制造體系給美的帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)，能支撐它打價(jià)格戰(zhàn)，以“消耗戰(zhàn)”拖垮小米。例如，其旗下企業(yè)小天鵝的線上銷售均價(jià)就出現(xiàn)了下滑。

美的并非只守不攻。方洪波將美的2025年的策略概括為“既要往上走、做高附加值產(chǎn)品，也要往下走、拼成本”。

美的的高端品牌COLMO今年上半年?duì)I收增速高達(dá)60%，盡管占比僅5.2%，但有效對(duì)沖了中低端市場(chǎng)的利潤(rùn)下滑。

其次，美的正全力彌補(bǔ)在用戶體驗(yàn)和銷售終端上的短板。

小米講“人車家生態(tài)”，它就講“全屋智慧場(chǎng)景”。雖然自營(yíng)的美居APP在流暢度上還有待提升，但美的擁有最全的產(chǎn)品線，這讓它的“全屋方案”具備天然優(yōu)勢(shì)。

渠道方面，在線上，美的改革了經(jīng)銷商考核，加速布局抖音；在線下，美的有10萬(wàn)家門店，覆蓋到村，現(xiàn)在，它還在加速學(xué)習(xí)小米之家的“體驗(yàn)+銷售”模式，尤其在“以舊換新”這種需要上門安裝、回收服務(wù)的政策下，它的服務(wù)體系就是護(hù)城河。

結(jié)語(yǔ)

縱觀白電戰(zhàn)場(chǎng)，小米的攻勢(shì)雖猛，尤其是線上細(xì)分品類的份額增長(zhǎng)較快，但要說(shuō)撼動(dòng)美的的根基，還為時(shí)過(guò)早。

不過(guò)，兩種商業(yè)模式在資本市場(chǎng)是不同的定價(jià)邏輯。

港股給美的集團(tuán)14倍市盈率，給小米集團(tuán)29倍市盈率。今年以來(lái)，截至10月28日，美的集團(tuán)（H股）漲了14%，跑輸恒生指數(shù)（31%）；小米集團(tuán)（H股）漲了30%，基本持平大盤。

市場(chǎng)在用“傳統(tǒng)白電”的邏輯給美的估值，PE通常是10～15倍。但據(jù)一位長(zhǎng)期跟蹤港股的投資人分析，美的早已不是一個(gè)純粹的家電公司。財(cái)報(bào)顯示，2025年前三季度，它的B端業(yè)務(wù)——新能源及工業(yè)技術(shù)、智能建筑科技，收入增速分別達(dá)到21%和25%，遠(yuǎn)超整體營(yíng)收（同比增長(zhǎng)14%）。這些B端業(yè)務(wù)的對(duì)標(biāo)公司，PE普遍在20～30倍。

在最新財(cái)報(bào)中，美的也在強(qiáng)調(diào)自己對(duì)抗單一市場(chǎng)波動(dòng)的能力：海外OBM（自有品牌）收入占To C業(yè)務(wù)比重已提升至45%以上。

但多數(shù)機(jī)構(gòu)還是對(duì)美的態(tài)度保守。資本市場(chǎng)關(guān)注的核心，是它能否將數(shù)字化和用戶運(yùn)營(yíng)的能力有效融入制造體系，擺脫“傳統(tǒng)白電”的單一估值邏輯。

反觀小米，它的高估值是基于“科技生態(tài)”帶來(lái)的想象空間。2025年上半年，小米營(yíng)收和經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別上漲38%和70%，IoT業(yè)務(wù)收入上漲51%，智能大家電收入更是翻倍增長(zhǎng)。截至今年6月底，小米擁有全球用戶7.31億、IoT設(shè)備9.89億臺(tái)。

但規(guī)模效應(yīng)的形成需要時(shí)間，價(jià)格戰(zhàn)的殘酷性不等人。這場(chǎng)較量的終局，或許不會(huì)是簡(jiǎn)單的“誰(shuí)打敗誰(shuí)”，更多是“誰(shuí)融合誰(shuí)”。

小米正在向“制造深度”進(jìn)軍，通過(guò)自研和投資，試圖補(bǔ)上核心零部件、供應(yīng)鏈和售后服務(wù)的短板。它需要的是傳統(tǒng)巨頭對(duì)“成本”和“效率”的敬畏。

美的正在向“生態(tài)廣度”學(xué)習(xí)，補(bǔ)上年輕用戶認(rèn)知不足、數(shù)字化營(yíng)銷能力不如小米的短板，加速由傳統(tǒng)分銷向直接觸達(dá)用戶的轉(zhuǎn)型。它需要的是互聯(lián)網(wǎng)公司對(duì)“用戶”和“速度”的理解。

方洪波曾直言，無(wú)論最終誰(shuí)勝，這場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)都將是“一場(chǎng)巨大的消耗戰(zhàn)”。這場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不僅是兩家公司的命運(yùn)之戰(zhàn)，更在加速中國(guó)家電行業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)。在美的與小米的“消耗戰(zhàn)”擠壓下，那些缺乏技術(shù)特色、品牌老化的區(qū)域性小品牌和長(zhǎng)尾白牌，生存空間正被快速壓縮。同時(shí)，整個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)也被迫從單純的價(jià)格戰(zhàn)，轉(zhuǎn)向產(chǎn)品創(chuàng)新、渠道效率和用戶運(yùn)營(yíng)的全方位比拼。

應(yīng)受訪者要求，文中李學(xué)信、劉凌為化名。

本文來(lái)自微信公眾號(hào)：定焦One，作者：金玙璠，編輯：魏佳

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