撰文：畢峰；編輯：木心

作為一家擁有60多年歷史的國(guó)企老廠，宏明電子在改制初期自然人股東多達(dá)4526名，名下還有醫(yī)院、雜志社等非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，大大增加了資本運(yùn)作的難度。招股書(shū)顯示，宏明電子在公司改制及設(shè)立時(shí)存在違規(guī)使用“中央撥改貸資金”、安置費(fèi)、暫存股處理不當(dāng)以及設(shè)立時(shí)未經(jīng)四川省人民政府批準(zhǔn)等多處瑕疵。此后，公司設(shè)立后的歷次股本變動(dòng)也存在多處瑕疵，并曾遭到“中經(jīng)開(kāi)”舊部以及“九鼎系”股權(quán)爭(zhēng)奪大戰(zhàn)。進(jìn)入IPO輔導(dǎo)期后，宏明電子的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)又出現(xiàn)“三連降”，企業(yè)未來(lái)的成長(zhǎng)性風(fēng)險(xiǎn)也成為本次創(chuàng)業(yè)板IPO之路的不利因素。

曾遭新老資本大鱷爭(zhēng)奪

一家具有67年歷史的老國(guó)企，成功拿下了2025年創(chuàng)業(yè)板受理的首單IPO。

5月30日，深交所官網(wǎng)消息顯示，成都宏明電子股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“宏明電子”）創(chuàng)業(yè)板IPO申請(qǐng)獲受理，成為今年創(chuàng)業(yè)板受理的首單IPO。

招股書(shū)顯示，宏明電子前身為國(guó)營(yíng)第七一五廠創(chuàng)建于1958年， 屬于國(guó)家“一五”時(shí)期156項(xiàng)重點(diǎn)建設(shè)工程之一。在此之后，公司曾使用國(guó)營(yíng)第七一五廠、西南無(wú)線電器材廠、國(guó)營(yíng)宏明 無(wú)線電器材廠、成都國(guó)營(yíng)宏明無(wú)線電器材廠、國(guó)營(yíng)成都宏明無(wú)線電器材總廠和成 都宏明電子實(shí)業(yè)總公司等名稱，均為全 民所有制企業(yè)。直到2020年，成 都宏明實(shí)業(yè)總公司在改制的基礎(chǔ)上，由職工持股會(huì)及4,526名自然人共同出資，以發(fā) 起設(shè)立方式組建宏明電子。至此，宏明電子才完成股份制改造，并開(kāi)啟了對(duì)資產(chǎn)市場(chǎng)的探索。

如同很多老國(guó)企一樣，宏明電子在從單一國(guó)有所有制轉(zhuǎn)為混合所有制的過(guò)程中經(jīng)歷了多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和債務(wù)重組，導(dǎo)致其早期的股權(quán)結(jié)構(gòu)異常復(fù)雜，這也引來(lái)諸多資本市場(chǎng)“野蠻人”的爭(zhēng)搶。這其中，“中經(jīng)開(kāi)”舊部敬宏與“九鼎系”曾于2015年曾就宏明電子的控股權(quán)問(wèn)題展開(kāi)激烈爭(zhēng)奪，甚至一度鬧到對(duì)簿公堂的地步。

公開(kāi)資料顯示，2022年，也就是公司在完成股份制改造后的第二年，宏明電子通過(guò)自然人股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)的方式引入了第一位資本市場(chǎng)投資者——深華新（美麗生態(tài)(000010)，也即深圳華潤(rùn)豐和其背后的“中經(jīng)開(kāi)”舊部。然而，由于歷史沿革瑕疵以及股權(quán)結(jié)構(gòu)過(guò)于復(fù)雜等問(wèn)題，宏明電子并未能通過(guò)資本并購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)曲線上市的目標(biāo)。

最終，深華新于2003年選擇將其持有的宏明電子股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給了成都博宏實(shí)業(yè)有限責(zé)任公司。此后，深華新幕后老板、“中經(jīng)開(kāi)”核心人物敬宏通過(guò)多個(gè)資本平臺(tái)對(duì)宏明電子進(jìn)行了長(zhǎng)達(dá)十余年的直接或間接控制，直至另一家資本大鱷“九鼎系”的介入。

2015年8月，宏明電子董事會(huì)決定將大部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給九鼎系，但遭到星河方舟及其一致行動(dòng)人西藏星達(dá)共同發(fā)函反對(duì)，后兩家公司對(duì)宏明電子的合計(jì)持股比例達(dá)到30%。2015年10月，星河方舟正式向成都市成華區(qū)法院提出訴訟，請(qǐng)求撤銷董事會(huì)決議，理由是“宏明電子并非股東本人，對(duì)于股份沒(méi)有任何權(quán)利，無(wú)權(quán)決定任何股份轉(zhuǎn)讓事宜?！?/p>

面對(duì)“中經(jīng)開(kāi)”舊部的阻擊，“九鼎系”方面依然下定了收購(gòu)的決心，并通過(guò)發(fā)布“關(guān)于收購(gòu)公司股東所持股權(quán)的公告”來(lái)收購(gòu)員工所持公司股份。2016年，在宏明電子管理層的助力之下，九鼎最終以55%持股比例成為宏明電子的實(shí)控人。至此，宏明電子進(jìn)入“九鼎系”時(shí)代。

戲劇性的是，九鼎系”并沒(méi)有成功將宏明電子推向資本市場(chǎng)，最終不得不將其控股權(quán)轉(zhuǎn)讓給四川省國(guó)資。2019年5月，四川能源發(fā)展集團(tuán)全資子公司川投信息產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“川投信產(chǎn)”）與宏明電子在成都舉行并購(gòu)簽約儀式，收購(gòu)后川投信產(chǎn)持股比例為56.50%。

根據(jù)公開(kāi)資料，川投信產(chǎn)成立于2017年12月，注冊(cè)資金20億元，由四川省國(guó)資委旗下四川省投資集團(tuán)有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱：川投集團(tuán)）100%控股。至此，宏明電子又重新回到地方國(guó)資的懷抱。

此后，九鼎系曾經(jīng)的對(duì)手“中經(jīng)開(kāi)”舊部也將宏明電子近30%的股權(quán)陸續(xù)轉(zhuǎn)讓出去，接盤方包括龍雛壹號(hào)基金、方正投資、川商基金等機(jī)構(gòu)投資者。2019年10月，宏明電子正式開(kāi)啟IPO輔導(dǎo)，正式開(kāi)啟獨(dú)立上市之路。

公開(kāi)信息顯示，盡管有川投信產(chǎn)這一地方國(guó)資平臺(tái)加持，宏明電子IPO輔導(dǎo)期依然漫長(zhǎng)，前后經(jīng)過(guò)16輪輔導(dǎo)工作的完善才最終通過(guò)驗(yàn)收。輔導(dǎo)期如此漫長(zhǎng)的原因，與宏明電子復(fù)雜的歷史變革帶來(lái)的諸多瑕疵有關(guān)，例如，自然人股東過(guò)多、收入確認(rèn)證據(jù)不足、部分房產(chǎn)因手續(xù)缺失等原因無(wú)法辦理產(chǎn)權(quán)證書(shū)等內(nèi)控等等。

歷史自然人股東較多

據(jù)招股書(shū)披露，宏明電子在改制初期自然人股東多達(dá)4526名。此后，公司經(jīng)過(guò)了數(shù)次的股權(quán)變更，自然人股東數(shù)量不斷減少。截止招股書(shū)簽署日，宏明電子自然人股東數(shù)量仍舊高達(dá)522名。這其中，不少自然人股東存在私下自行交易或代持情形，大大增加了資本運(yùn)作的難度。

作為一家擁有60多年歷史的國(guó)企老廠，宏明電子在設(shè)立之初名下還有醫(yī)院、雜志社等非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)。根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)相關(guān)規(guī)定，擬發(fā)行上市公司改制應(yīng)遵循整體改制原則，即將剝離非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)后的全部經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)整體注入股份有限公司。因此，上述非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的剝離與處置應(yīng)該也是宏明電子IPO輔導(dǎo)期遲遲無(wú)法過(guò)審的一個(gè)重要原因。

招股書(shū)顯示，宏明醫(yī)院、電子元件與材料雜志社已經(jīng)被宏明電子定性為“關(guān)聯(lián)方”，不再納入合并報(bào)表范圍。不過(guò)，雙方之前仍存在著關(guān)聯(lián)采購(gòu)、代繳社保及公積金等關(guān)聯(lián)交易。2022年-2024年，宏明電子向宏明醫(yī)院采購(gòu)金額分別為243.34萬(wàn)元、124.41萬(wàn)元和30.97萬(wàn)元。同期，宏明電子向電子元件與材料雜志社采購(gòu)廣告費(fèi)、版面費(fèi)和繳納的理事會(huì)費(fèi)，各期金額分別為2.13萬(wàn)元、16.62萬(wàn)元和4.58萬(wàn)元，

除了自然人股東過(guò)多以及非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)等歷史遺留問(wèn)題之外，宏明電子在公司改制及設(shè)立時(shí)存在違規(guī)使用“中央撥改貸資金”、安置費(fèi)、暫存股處理不當(dāng)以及設(shè)立時(shí)未經(jīng)四川省人民政府批準(zhǔn)等多處瑕疵。此外，宏明電子還存在部分房產(chǎn)無(wú)法辦理產(chǎn)權(quán)證書(shū)以及部分經(jīng)營(yíng)性租賃房產(chǎn)存在瑕疵的風(fēng)險(xiǎn)以及老宿舍區(qū)等物業(yè)管理風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)招股書(shū)披露，宏明電子歷史上為解決部分困難職工住房問(wèn)題，以自有土地修建了經(jīng)濟(jì)適用房（宏明錦苑小區(qū)）出售給符合條件的內(nèi)部職工。截至目前，公司仍未完成產(chǎn)權(quán)分戶手續(xù)。此外，由于宏明錦苑修建時(shí)間較長(zhǎng)，加上期間成都市經(jīng)濟(jì)適用房政策變化大，導(dǎo)致目前辦理分戶產(chǎn)權(quán)時(shí)，部分認(rèn)購(gòu)人因各種原因可能存在資格瑕疵，從而導(dǎo)致宏明電子可能面臨一定的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

除了公司歷史沿革的瑕疵問(wèn)題，宏明電子還面臨基本面的成長(zhǎng)性挑戰(zhàn)，這也是公司本次IPO前景不被外界看好的另一個(gè)原因所在。

業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性面臨一定挑戰(zhàn)

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2022年-2024年，宏明電子實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為31.46億元、27.27億元、25.25億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為6.9億元、5.98億元、4.18億元，對(duì)應(yīng)扣非后凈利潤(rùn)分別為4.68億元、3.88億元和2.77億元。

不難看出，過(guò)去三年來(lái)宏明電子營(yíng)收收入、凈利潤(rùn)出現(xiàn)了“三連降”，其中2024年度扣非利潤(rùn)相比2022年同期降幅高達(dá)40%，業(yè)績(jī)下滑趨勢(shì)明顯。這其中，毛利率的大幅走低成為宏明電子利潤(rùn)端持續(xù)縮水的一個(gè)重要原因。

招股書(shū)顯示，2022年-2024年，宏明電子綜合毛利率分別為50.28%、53.49%和44.27%，毛利率波動(dòng)較大且整體下滑趨勢(shì)較為明顯。對(duì)此，宏明電子在招股書(shū)中表示，受下游防務(wù)領(lǐng)域客戶加強(qiáng)成本管控等因素影響，公司電子元器件產(chǎn)品銷售價(jià)格有所降低，導(dǎo)致報(bào)告期內(nèi)毛利率有所下滑。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，宏明電子在研發(fā)領(lǐng)域的投入也處于下滑狀態(tài)。數(shù)據(jù)顯示，2022年-2024年，宏明電子研發(fā)費(fèi)用支出分別為2.95億元、2.57億元和2.08億元，研發(fā)費(fèi)用支出不斷縮水。

眾所周知，創(chuàng)業(yè)板設(shè)立的目標(biāo)就是服務(wù)于成長(zhǎng)型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，尤其注重企業(yè)的成長(zhǎng)性、創(chuàng)新能力和研發(fā)能力。這對(duì)于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)持續(xù)縮水、研發(fā)費(fèi)用不斷壓縮的宏明電子來(lái)說(shuō)絕非好消息。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，宏明電子持續(xù)進(jìn)行大筆現(xiàn)金分紅。2022年-2024年，宏明電子分別實(shí)施現(xiàn)金分紅1.07億元、1億元和0.73億元，三年期間累計(jì)分紅金額2.8億元。

本次IPO，宏明電子擬募集資金19.51億元，主要用于高儲(chǔ)能脈沖電容器產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目、新型電子元器件及集成電路生產(chǎn)項(xiàng)目等8大項(xiàng)目，其中補(bǔ)充流動(dòng)資金金額高達(dá)4.5億元，占其募資總額的比例超過(guò)23%。募資補(bǔ)留金額超過(guò)了報(bào)告期內(nèi)的分紅金額。

近兩年以來(lái)，擬IPO企業(yè)前腳大額分紅，后腳募資還債或補(bǔ)充流動(dòng)性的情形屢屢出現(xiàn)，成為資本市場(chǎng)和投資人關(guān)注的重要問(wèn)題之一。針對(duì)這一問(wèn)題，監(jiān)管部門出臺(tái)了針對(duì)“清倉(cāng)式分紅”的具體規(guī)定，同時(shí)也加大了對(duì)IPO企業(yè)大額分紅和募資補(bǔ)流的合理性、必要性的審核問(wèn)詢。在此背景下，宏明電子上述密集分紅以及巨額補(bǔ)流的行為是否具備合理性？這可能要考驗(yàn)交易所和投資人的智慧。

本文為新經(jīng)濟(jì)IPO原創(chuàng)內(nèi)容，未經(jīng)授權(quán)禁止轉(zhuǎn)載。