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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據(jù)此買賣，風險自負。

作者：mavk-張

來源：雪球

近期一個多月非?？春冒足y ， 一直在關注白銀期貨 、 現(xiàn)貨價值變 。 鮮明觀點白銀這一波會價格會從40-45 ， 45-50 邁進 ， 目前已到46了 ， 接近目標點只漲10%就差不多了 。

為什么這么鮮明看好這一波白銀 、 黃金大漲呢 ？ 主要是目前大環(huán)境決定的 。

01

首先，降息預期快速升溫是推動金價攀升的導火索

今年以來 ， mg就業(yè)市場持續(xù)爆冷 。 在政府嚴格控制移民入境工作的背景下 ， 失業(yè)率仍趨勢上行 。 受非農(nóng)就業(yè)惡化影響 ， 市場對于美聯(lián)儲降息預期快速升溫

當前聯(lián)邦基準利率仍遠高于中性利率 。 從主流研究機構和美聯(lián)儲官員對中性利率 的判斷來看 ，當下 4-4.25%利率水平仍高于 3%的中性利率。 如果考慮美國經(jīng)濟 軟著陸情形 ， 那么在貨幣政策上， 基準利率至少要下調(diào)到中性利率或再低一些 ， 才能對經(jīng)濟起到刺激作用 ， 故預計明年降息幅度仍將超預期 。

市場對美聯(lián)儲寬松政策的預期早在 8 月非農(nóng)數(shù)據(jù)疲軟 （ 新增就業(yè)僅 7.3 萬人 ） 時便已升溫 。 鮑威爾在杰克遜霍爾會議上釋放的鴿派信號進一步鞏固了降息預期 ， 導致美元指數(shù)在 8 月累計下跌 2.2% 。 這種預期在 9 月 FOMC 會議后持續(xù)發(fā)酵 ， 推動金銀價格加速上行 。

02

財政擴張與債務風險上升構成黃金牛市的底色

從全球范圍來看 ， 主要經(jīng)濟體財政多處于擴張周期 ， 導致國債收益率普遍攀升 ， 反映市場對長周期政府債務供給增加與通脹韌性的擔憂 。 與此同時 ， 美國聯(lián)邦債務規(guī)模屢創(chuàng)新高 ， 赤字率也處于上行區(qū)間 ，債務規(guī)模失控風險與赤字高企 ， 提升黃金需求 。 像 美國 、 英國 、 法力 的債務風險都挺高的

03

投機資金入場是助推金價的主因之一

從需求端來看 ， 近期投機端頭寸由降轉升 ， 對于金價的作用也從拖累轉向拉動 ， 指向市場投機情緒已逐步回暖 ， 黃金年內(nèi)仍有上行動力 。

明年年中金價或升至 4200 美元/盎司 。 近期 ， 倫敦黃金現(xiàn)貨價已漲超 3700 美元 /盎司 。 在全球秩序持續(xù)重構 、2大國戰(zhàn)略競爭深化以及mg債務問題難 以根本改善的背景下， 黃金的長期配置價值依然穩(wěn)固 ， 年內(nèi)金價高點或達到 3900 美元/盎司位置 。 至明年年中 ， 考慮到美聯(lián)儲降息仍有較大可能超預期 ， 美國債務 增發(fā)難以改善 ， 疊加投機需求回暖與央行購金需求延續(xù) ，金價中樞或升至 4200 美元/盎司 。

04

金價的漲跌與全球貨幣體系的變革密切相關

20 世紀 70 年代 ， 全世界從布雷頓森林體系轉向牙買加體系 。隨著黃金與美元脫鉤 ， 加上美國經(jīng)濟出現(xiàn)滯脹 ， 催動黃金價格快速上漲 ， 70 年代累計漲幅超過 1800% ；新世紀以來 ， 全球先后經(jīng)歷了互聯(lián)網(wǎng)泡沫 、 次貸危機等事件 ， 伴隨實際利率走低 ，金價再次迎來 大幅上漲超 500% 。新冠疫情以來 ， 現(xiàn)有的以美元為本位的貨幣體系受到挑戰(zhàn) ，美元不斷走弱 ， 黃金作為避險資產(chǎn) ， 價格續(xù)創(chuàng)歷史新高 。

05

央行購金

各國央行購買對金價的影響正如鏡子的兩面 。 一方面 ， 在牙買加體系確立之后 ， 黃金結束貨幣化 ， 推動各國央行大幅減持黃金 ， 拖累金價步入長周期熊市 。 另一方面 ，在主權貨幣超發(fā) ， 美元貨幣體系受到挑戰(zhàn)的當下 ， 全球央行又開始持續(xù)增持黃金 ， 大幅推升金價 。

06

去美元化與買黃金并行

全球去美元化浪潮開啟 ，疊加地緣沖突局勢持續(xù)加劇 ， 使得黃金的避險屬性進一步凸顯 ， 推動黃金成為各國央行增量儲備的主要配置資產(chǎn)。 從央行購金整體規(guī)模來看 ， 2022-2024 年全球央行黃金需求創(chuàng)新高 ， 年購金均超 1000 噸 。

新興市場購金動力不減 。

具體來看第一類情形 ， 從主力購金國來看 ，我國已經(jīng)連 續(xù) 8 個月購金 ， 但當前黃金儲備比重仍在 6%左右，不僅遠低于西方主要經(jīng)濟體 超 50%的比重，也低于全球近 22%的水平 ， 適當增持黃金儲備 ， 對于穩(wěn)定人民幣幣值以及乃至推動人民幣國際化， 都有著十分重要的意義 。 而對于中東主要經(jīng) 濟體 ， 從歷史經(jīng)驗來看 ， 參考上世紀 70-80s 中東戰(zhàn)爭時期 ， 中東主要經(jīng)濟體黃金儲備最高點約為 30% ， 比目前約 15%的水平仍高超 15 個百分點 。

而目前黃金儲備大多掌握在發(fā)達經(jīng)濟體手中。 如果分經(jīng)濟體來看 ， 截至 2025 年 二季度 ， 美國的黃金儲備量超 8000 噸 ， 斷檔領先全球 ， 而排名靠前的國家多為發(fā)達經(jīng)濟體 。 到目前為止 ， 按照當前的金價 ， 發(fā)達經(jīng)濟體的黃金儲備占總儲備比 重約為 36.4% ， 而新興市場的黃金儲備比重僅有 14.8% ， 增持空間仍然較大 。

新興市場為了降低美元依賴 、 提升金融安全 、 增強國際信譽 ， 其央行將不斷購入黃金。 假設黃金占總儲備的比值達到發(fā)達經(jīng)濟體的平均水平 ， 最終黃金占總儲備的比例將達到 35.7% 。 通過構建金價回歸模型 ， 若新興市場購入足量黃金的假設成立 ，長期金價或將超過 1 萬美元/盎司 。

“ 去美元化 ， 增持黃金 ” 已逐漸成為主流觀點

部分機構 和個人從美國政府貿(mào)易政策 、 貨幣政策 、 債務風險可持續(xù)性以及全球秩序變遷等 角度出發(fā) ， 認為應當分散美元投資 ， 轉向補充黃金 。

做多黃金 9月份 增長最快熱門交易 ：

各國央行去美元化 、 買黃金的態(tài)度更加堅定 。從世界黃金協(xié)會 2025 年 6 月對于各國央行的調(diào)查問卷來看 ，多數(shù)央行仍將繼續(xù)去美元化 ， 且程度有所加深 。而對于黃金 ， 認為比重上升的央行繼續(xù)增多 ， 超過四分之三 。

地緣政治風險 ： 供應鏈擾動與制裁升級

中歐班列中斷：

9 月 12 日波蘭突然關閉與白俄羅斯的邊境 ， 導致約 300 列中歐班列滯留 ， 嚴重沖擊亞歐陸路貿(mào)易 。 作為全球制造業(yè)供應鏈的關鍵節(jié)點 ，波蘭的行動加劇了市場對能源 、 工業(yè)原材料運輸受阻的擔憂 ， 引發(fā)避險需求 。 白銀作為兼具避險與工業(yè)屬性的金屬 ， 受此影響更為顯著 。

對俄制裁加碼：

9 月英國 、 日本 、 新西蘭三國同步升級對俄制裁 ， 包括將俄羅斯原油價格上限降至 47.60 美元 / 桶 ， 并打擊其 “ 影子艦隊 ” 。 這一舉措可能進一步推高能源價格 ，加劇全球通脹壓力 ， 同時地緣沖突升級促使投資者配置貴金屬對沖風險 。

07

白銀 價格上漲主要原因

1 ） 供需結構 ： 工業(yè)需求爆發(fā)與供應瓶頸

工業(yè)需求激增

光伏產(chǎn)業(yè)主導： 2025 年全球光伏裝機量預計達 655GW （ 同比 + 20% ） ， 光伏銀漿耗銀量占白銀總需求的 25% （ 年需超 5 萬噸 ） 。 N 型電池技術滲透率突破 95% ， 單 GW 耗銀量維持在 88 噸高位， 僅光伏領域全年缺口就達 1.25 億噸 。

新興領域崛起：AI 算力中心 （ 每 GW 需 15 噸白銀 ） 、 人形機器人（ 產(chǎn)業(yè)化加速 ） 及新能源汽車 （ 每輛純電動車耗銀 20-30 克 ） 等新興需求持續(xù)擴張 ， 工業(yè)需求占比已突破 65% 。

供應端收縮

礦產(chǎn)銀瓶頸： 墨西哥 Pe?asquito 礦場罷工 、 阿根廷 Manantial Espejo 礦山關閉導致 2024 年全球礦產(chǎn)銀產(chǎn)量下降 1.3% ， 且銀礦平均品位過去十年下降 30% ， 開采成本激增 。

再生銀補充有限： 盡管 2024 年再生銀產(chǎn)量創(chuàng)十年新高 ， 但攝影用銀回收量持續(xù)萎縮 ， 工業(yè)廢料回收受制于全球制造業(yè)景氣度波動 。 世界白銀協(xié)會預測 ，2025 年全球白銀供需缺口將達 1.2 億盎司 ， 創(chuàng)歷史紀錄 。

2 ） 市場情緒 ： 投機資金涌入與金銀比修復

投資需求爆發(fā)

ETF 持倉激增： 2025 年上半年白銀 ETP 凈流入 9500 萬盎司 ， 全球總持倉量升至 11.3 億盎司 （ 接近 2021 年峰值 ）。 COMEX 白銀期貨凈多頭頭寸處于 2021 年以來最高水平 ， 顯示投機資金積極入場 。

實物需求火熱： 深圳水貝市場銀條單日銷量突破 50 噸 ，光伏廠商四季度長單簽訂量同比激增 55% ， 銀漿企業(yè)庫存周轉天數(shù)降至 7 天 。

金銀比修復驅動

“ 補漲 ” 效應明顯： 在貴金屬牛市中 ， 黃金通常先漲 ， 白銀隨后跟上 。 歷史上 ， 當 “ 金銀比 ” （ 一盎司黃金能兌換多少盎司白銀 ）處于高位時 ， 表明白銀被低估 ， 資金會從黃金轉向白銀 ， 尋求更高收益。 本輪上漲前 ， 金銀比一度突破100的歷史極值 ， 為白銀的強勢補漲提供了巨大空間。

9 月白銀漲幅顯著超過黃金 （ 如滬銀主連漲 3.9% vs 滬金主連漲 0.88% ） ， 反映市場對白銀工業(yè)屬性溢價的重新定價 。

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