市場可能低估了 “蜜雪模式” 所蘊含的零售稟賦和商業(yè)方法論。

文丨胡昊

國慶假期前的最后一天，蜜雪集團簽訂了對鮮啤福鹿家的投資協(xié)議，以此，蜜雪集團正式涉足現(xiàn)打鮮啤行業(yè)。

具體交易內(nèi)容是，蜜雪集團以現(xiàn)金增資 2.856 億元獲得了后者 51% 的股權(quán)，同日，集團再以 0.112 億元的對價向后者的獨立第三方股東購買其所持 2% 的鮮啤福鹿家老股，最終蜜雪集團以 53% 的股權(quán)完成對鮮啤福鹿家的并表。

對于這一交易，市場普遍反應(yīng)較為樂觀，同時也有小部分人持謹慎的態(tài)度。

但實際的交易內(nèi)容是，蜜雪集團通過現(xiàn)金增資的方式獲得了鮮啤福鹿家的控股權(quán)，這部分現(xiàn)金將作為運營儲備資金，用以推動鮮啤福鹿家未來規(guī)?；瘮U張的進程。

因此，市場關(guān)注的重點大概率就是蜜雪集團或鮮啤福鹿家在啤酒行業(yè)的市場前景問題，這篇文章將圍繞這點展開對如下問題的探討：

- 國內(nèi)啤酒市場正呈現(xiàn)怎樣的發(fā)展趨勢？現(xiàn)打鮮啤行業(yè)又處于何種發(fā)展現(xiàn)狀？

- 鮮啤福鹿家在如今的現(xiàn)打鮮啤領(lǐng)域是否具備持續(xù)增長的市場空間和商業(yè)邏輯？

- 蜜雪集團的商業(yè)模式相較整個啤酒行業(yè)是否具備差異化優(yōu)勢？

- 鮮啤福鹿家的估值是否具備合理性？

通過對這些問題的展開梳理，我們就能更好地判斷蜜雪集團涉足啤酒行業(yè)到底是一個主動的投資行為還是一個被動選項。

目前，市場可能還是低估了 “蜜雪模式” 在現(xiàn)打鮮啤行業(yè)的差異化競爭能力，正所謂顛覆行業(yè)的往往不是同業(yè)競爭，而是跨行、跨賽道競爭，蜜雪集團的渠道體系和零售稟賦之于現(xiàn)打鮮啤行業(yè)已構(gòu)成明顯的錯位競爭，其正計劃在這一賽道里 “復制蜜雪”。

鮮啤市場仍是一片藍海，因為規(guī)模化經(jīng)營難度很大

國內(nèi)啤酒產(chǎn)量和人均消費量早在 2013 年就見頂，同時國內(nèi)啤酒市場規(guī)模和單位售價在逐步上升。在隨后的十多年時間里，國內(nèi)啤酒消耗量基本呈逐年下降的發(fā)展趨勢，市場早已轉(zhuǎn)入存量競爭的發(fā)展階段，頭部啤酒廠商的發(fā)展主基調(diào)是去產(chǎn)能（拉高產(chǎn)能利用率）和高端化，他們的市占率仍在不斷提升。

在這種大背景下，啤酒市場正在發(fā)生結(jié)構(gòu)性的變化，

- 新一代年輕消費群體不再滿足于工業(yè)化的啤酒，他們正呈現(xiàn)出個性化、差異化口感偏好的啤酒消費特征，使得精釀、鮮啤、生啤、以及果啤、茶啤等小眾、細分啤酒品類市場出現(xiàn)逆勢增長；

- 啤酒市場的流通渠道發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化，啤酒在餐飲和夜店的消耗量在顯著下降，而超市、便利店、煙酒鋪的渠道銷量占比在提升，這背后可能與人們生活方式、社交場景多樣化等變化有關(guān)；

- 啤酒廠商也正在啤酒業(yè)務(wù)之外探尋第二增長曲線，基本都將目標聚焦在軟飲行業(yè)，并沒有將主要精力投入高增長的小眾、細分啤酒市場。

結(jié)合來看，這些結(jié)構(gòu)性變化至少可以反映出一個啤酒市場的結(jié)構(gòu)性機會，那就是細分市場的啤酒廠商仍處在一個相對藍海的發(fā)展階段，但各家的規(guī)模仍然有限，以精釀啤酒廠商為代表的細分市場仍處在由社區(qū)/城市經(jīng)營向區(qū)域經(jīng)營的發(fā)展階段，還未形成全國展業(yè)的品牌廠商。

與工業(yè)啤酒廠動輒數(shù)十萬噸（甚至百萬噸級別）的產(chǎn)能相比，我國精釀鮮啤酒廠的產(chǎn)能一般介于千噸到萬噸之間，大多聚焦的是社區(qū)或區(qū)域市場，這一規(guī)模差異的背后主要與啤酒的產(chǎn)品屬性相關(guān)。

工業(yè)啤酒的一大特點是保質(zhì)時間通常在 12 個月以上，主要以大米、玉米、糖漿等輔料在短期發(fā)酵后（7 天~15 天）通過巴氏殺菌的方式過濾而得，產(chǎn)品以低麥芽度、低酒精度、低苦度為主要特征，釀制成本較低，適合大規(guī)模工業(yè)化生產(chǎn)，但口味較為單一。

相較而言，鮮啤的保質(zhì)期很短，釀造完成后不經(jīng)過高溫殺菌處理，最終保留部分酵母成分而得，其口感更加豐富，但冷鏈要求更高，其流通周期會大大縮短。

對于大型啤酒廠商而言，其流通渠道體系很難大規(guī)模支撐高周轉(zhuǎn)的鮮啤產(chǎn)品，基于商業(yè)效益的考慮，大型啤酒廠商很難發(fā)力于這一細分市場。

而在產(chǎn)品形態(tài)上，罐裝的精釀鮮啤也與人們印象中的酒館現(xiàn)打鮮啤存在直觀上的差異，過于同質(zhì)化的產(chǎn)品形態(tài)難以營造現(xiàn)打鮮啤的消費潮流和情緒價值，從而也難以獲得超越市場的增長。

可見，鮮啤業(yè)務(wù)很難有效解決大型啤酒廠商的持續(xù)增長問題，結(jié)果就是這個細分市場目前仍沒有出現(xiàn)寡頭，這就為參與者奠定了較為寬松的競爭和發(fā)展環(huán)境。

但，這并不意味著鮮啤廠商能夠因此快速實現(xiàn)規(guī)?；瘮U張，因為這一市場的投資門檻和經(jīng)營難度都不低。

如果按照精釀啤酒廠的產(chǎn)能來劃分精釀啤酒品牌商的經(jīng)營規(guī)模，要實現(xiàn)區(qū)域化經(jīng)營的起步規(guī)模至少在萬噸級別，而萬噸啤酒廠的投資規(guī)模至少在數(shù)千萬元起，例如樂惠國際的長沙萬噸精釀啤酒廠項目的計劃投資總額為 8000 萬元，這表明要成為區(qū)域性精釀啤酒廠商，其投資門檻并不低，以此可見全國性的投資門檻會很高。

當然，大資本能夠跨越這一投資門檻，但鮮啤市場的真正難點在于如何在規(guī)?；a(chǎn)能和市場需求之間盡快達到匹配和平衡。

還是以樂惠國際為例，作為啤酒設(shè)備生產(chǎn)商，早在 2017 年就決定進入精釀鮮啤的生產(chǎn)及零售領(lǐng)域，創(chuàng)立精釀鮮啤品牌 “鮮啤 30 公里”。截至 2024 年，樂惠國際已經(jīng)擁有 5 個精釀啤酒廠來分別對應(yīng) 5 個區(qū)域市場（即上海、寧波、長沙、沈陽、及武漢），2024 年其啤酒業(yè)務(wù)收入為 1.40 億元，雖然同比實現(xiàn) 33% 的高增長，但該業(yè)務(wù)虧損為 0.75 億元，主要是因為鮮啤業(yè)務(wù)仍處于拓展階段。

這表明，如果不能夠在商業(yè)模式上形成差異化，那么品牌商就只能夠承擔起由前期高速發(fā)展所導致的、長周期的、高昂的沉沒成本，這期間品牌商可能會面臨諸多不確定性的內(nèi)外部因素，可能會 “起大早，趕晚集”。

憑借渠道便利、價格機制、渠道結(jié)構(gòu)，蜜雪有望在現(xiàn)打鮮啤行業(yè)復制 “蜜雪模式”

有了對上述啤酒行業(yè)和鮮啤市場的大致了解后，我們再將目光聚焦到鮮啤福鹿家當下的經(jīng)營情況上。

根據(jù)這次公告內(nèi)容，截至 2025 年 8 月底的過去一年時間里，鮮啤福鹿家的營業(yè)收入為 1.5 億元，2025 年 8 月的門店數(shù)約為 1200 家，覆蓋中國 28 個省、自治區(qū)和直轄市，以加盟門店為主，2024 年的稅后純利潤為 107 萬元，已經(jīng)實現(xiàn)盈利。

對比 2024 年樂惠國際的啤酒業(yè)務(wù)情況，鮮啤福鹿家主要差異在于已經(jīng)實現(xiàn)全國化的經(jīng)營，根據(jù)尚普咨詢，按截至2025年8月15日門店數(shù)計，鮮啤福鹿家是中國鮮啤連鎖門店數(shù)量第一品牌。而樂惠國際的鮮啤業(yè)務(wù)仍以區(qū)域擴張的方式在推進，并且現(xiàn)階段其各區(qū)域市場仍面臨需求小于供給的產(chǎn)銷失衡狀況。

從兩者的經(jīng)營結(jié)果倒推，鮮啤福鹿家必然隱含著某種超出這一行業(yè)的差異化能力，使其能夠以區(qū)域化的產(chǎn)能體量跨越式實現(xiàn)全國展業(yè)。

根據(jù)我們的研究和歸因，最直接的能力體現(xiàn)在于鮮啤福鹿家能夠快速找到目標消費群體，并且持續(xù)將品牌與現(xiàn)打鮮啤的消費行為進行心智掛鉤，從而迅速沉淀用戶規(guī)模、不斷挖掘復購頻次。

而在產(chǎn)品形態(tài)上，鮮啤福鹿家通過現(xiàn)打鮮啤的形式與罐裝鮮啤形成了產(chǎn)品體驗上的差異，現(xiàn)打現(xiàn)飲的產(chǎn)品及服務(wù)更符合消費者對 “鮮” 的產(chǎn)品認知，這對于品牌的塑造至關(guān)重要。

從某種意義上，鮮啤福鹿家其實很早就開始學習和借鑒蜜雪模式，包括零售能力、渠道網(wǎng)絡(luò)體系以及商業(yè)方法論。

在絕大多數(shù)的大眾零售市場里，品牌商找到并且積攢目標消費人群最快、最有效的方式就是通過價格手段，也就是有效市場理論中的價格發(fā)現(xiàn)機制，理論上，只有當市場供需平衡的時候，其市場價格就是均衡價格（即有效價格）。

以國內(nèi)整體啤酒市場為例，2013 年國內(nèi)啤酒消費量見頂，此后市場消費量逐年走低，供需關(guān)系呈現(xiàn)失衡狀態(tài)，為此，啤酒廠商均開啟去產(chǎn)能化，目的就是重新匹配市場的供需關(guān)系。

在這一過程中，市場的均衡價格通常會隨著供需量的萎縮而走高，只有在市場均價無限趨近于均衡價格時，整體啤酒行業(yè)的商業(yè)效益才能實現(xiàn)最大化。

當然，這是市場見頂后產(chǎn)能去化所呈現(xiàn)價格上漲的市場動態(tài)均衡結(jié)果，現(xiàn)階段國內(nèi)現(xiàn)打鮮啤市場還屬于增長期，市場呈現(xiàn)的供需失衡來自于有效需求增長過慢，對應(yīng)的價格問題是市場均價難以下調(diào)來匹配均衡價格的變化。

而導致鮮啤市場均價難以有效下降的原因在于，整個市場呈現(xiàn)小、散的行業(yè)格局，區(qū)域鮮啤廠商只有競爭出清該區(qū)域小型參與者才能夠獲得有效需求增量，從而實現(xiàn)自身產(chǎn)品的有效降價。

這一過程的發(fā)展周期會比較漫長，如果參照工業(yè)啤酒的發(fā)展歷程來看鮮啤的成長周期，從 “一城一啤” 到區(qū)域性啤酒品牌、再到全國性啤酒品牌的發(fā)展周期可能在十余年的維度，這也是樂惠國際啤酒業(yè)務(wù)正在依循的發(fā)展路徑。

鮮啤福鹿家所展現(xiàn)的發(fā)展速度和規(guī)模表明，公司已經(jīng)跳脫了啤酒行業(yè)發(fā)展的一般路徑，借鑒了蜜雪的零售渠道加盟體系快速搭建了一個遍布全國的加盟門店框架，并通過與蜜雪集團在供應(yīng)鏈層面的合作，解決了全國范圍的渠道流轉(zhuǎn)的問題，從而實現(xiàn)了自身需求端的有效補充，進而得以有效降低自身產(chǎn)品的售價，盡可能錨定這一市場的理論均衡價格。

根據(jù) 2024 年國內(nèi)啤酒行業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)啤酒的市場均價為 16 元/L，而樂惠國際的德式小麥鮮啤價格在 30 元/L 以上，鮮啤福鹿家的鮮啤產(chǎn)品售價僅為 12 元/L~20 元/L，也就表明鮮啤福鹿家的產(chǎn)品均價與國內(nèi)整體啤酒市場的均價一致，但后者主要是工業(yè)啤酒，前者卻是現(xiàn)打鮮啤。

鮮啤福鹿家高質(zhì)平價的產(chǎn)品屬性其實就是蜜雪集團的核心產(chǎn)品理念，也是支撐蜜雪冰城 “農(nóng)村包圍城市” 迅速規(guī)?；膽?zhàn)略基礎(chǔ)，可見，蜜雪集團正計劃在現(xiàn)打鮮啤領(lǐng)域復制蜜雪模式。

事實上，蜜雪模式的渠道結(jié)構(gòu)體系也重塑了鮮啤市場的渠道流通價值鏈，這也是支撐鮮啤福鹿家持續(xù)規(guī)?；鲩L的重要發(fā)展邏輯。

一般而言，啤酒廠商需要依靠經(jīng)銷商、分銷商、代理商來覆蓋規(guī)模龐大的終端零售體系，意味著啤酒從出廠到進入終端零售店一般需要中間流轉(zhuǎn)兩到三個環(huán)節(jié)或?qū)蛹?，也就意味著在一瓶啤酒的價值鏈上會有四到五個參與者來劃分各自的價值段。

相較而言，鮮啤福鹿家的產(chǎn)品流動環(huán)節(jié)非常扁平，公司直接對接加盟門店進行銷售，公司和加盟商能夠更充分地切分各自的價格段。

這一流通結(jié)構(gòu)帶來的結(jié)果是，盡管鮮啤福鹿家的產(chǎn)品售價只與國內(nèi)啤酒市場的均價持平，但鮮啤福鹿家具備更優(yōu)的商業(yè)效益。

2024 年國內(nèi)大型啤酒廠的噸價情況大致為，華潤啤酒 3400 元/噸、青島啤酒 4300 元/噸、燕京啤酒 3200 元/噸、重慶啤酒 4700 元/噸、珠江啤酒 3800 元/噸，其中，華潤啤酒的產(chǎn)品大多布局在中低端市場，其噸價大體能夠反映國內(nèi)啤酒廠商在啤酒價值鏈上的價格段占比情況，按照 16000 元/噸（估算值）的市場零售噸價計算，華潤啤酒僅分得 21.25% 的價值占比。

而鮮啤福鹿家的平均噸價為 7200 元/噸，同樣對應(yīng) 16000 元/噸的市場零售噸價，其能夠分得 45% 的價值占比，為華潤啤酒的兩倍。

這反向表明，鮮啤福鹿家的加盟商能夠分得 55% 的價值鏈比例（這也是其銷售鮮啤的毛利率），大概率，這要顯著高于華潤啤酒終端零售商的占比情況，也很可能高于鮮啤市場終端零售商的所得價值鏈比例。

所以，從內(nèi)驅(qū)激勵程度和商業(yè)效益的角度看，小體量的零售商們很可能更愿意加入到鮮啤福鹿家的加盟體系中，從而獲得更優(yōu)的商業(yè)效益。

綜上，通過前期學習借鑒蜜雪模式以及此次蜜雪集團的增資入股，鮮啤福鹿家的核心優(yōu)勢將得到強化，未來兩者的產(chǎn)業(yè)協(xié)同得以持續(xù)支撐鮮啤福鹿家跨體量的進行全國展業(yè)，并以此掌握市場中有效價格的制定能力，實現(xiàn)自身需求端的超速增長，而更優(yōu)的渠道結(jié)構(gòu)也能夠持續(xù)促發(fā)加盟體系的規(guī)模增長，從而承接更多的需求增量。

這是一個閉環(huán)的發(fā)展邏輯，

- 渠道便利奠定價格優(yōu)勢，價格優(yōu)勢帶來需求增量；

- 渠道結(jié)構(gòu)助推門店增長，門店增長擴大市場需求；

- 需求增長決定產(chǎn)能擴張，產(chǎn)能擴張?zhí)嵘齼r格優(yōu)勢。

至少在增量市場的發(fā)展階段，這套邏輯是相對順暢的存在，以此，鮮啤福鹿家未來很可能能夠持續(xù)實現(xiàn)超出行業(yè)的發(fā)展進程。

盡管交易對價的估值存在明顯低估，但背后的投資邏輯更具合理性

根據(jù)鮮啤福鹿家近期的公示，公司已為其 5 萬噸精釀啤酒廠項目編寫完項目環(huán)境影響評估報告書（征求意見稿），其正在籌備和推進大規(guī)模擴產(chǎn)計劃，從 5 萬噸的產(chǎn)能量級來看，鮮啤福鹿家發(fā)展進程的推進速度已經(jīng)遠超行業(yè)增速。

這也就是此次蜜雪集團 2.856 億元增資鮮啤福鹿家的目的所在，其已經(jīng)是鮮啤連鎖領(lǐng)域這一啤酒細分賽道的龍頭公司，雙方整合協(xié)同后會加速確立后者在全國精釀鮮啤市場的領(lǐng)先份額和市場地位。

也因此，蜜雪集團將通過幸運咖品牌、蜜雪冰城品牌、以及鮮啤福鹿家品牌實現(xiàn)全天候消費場景的布局（即 “早 C 午 T 晚 A”），以 “6 塊錢的快樂” 為經(jīng)營理念，持續(xù)給消費者提供高質(zhì)平價產(chǎn)品的情緒價值，以此逐步向全球化的食品飲料品牌邁進。

按照此次交易的信息，鮮啤福鹿家的投后估值可以拆分為投前估值的 2.744 億元和蜜雪集團增資的 2.856 億元。

從靜態(tài)的投前估值來看，按照市銷率（PS）計算，鮮啤福鹿家大概為 1.8，對比青啤的 2.8、燕啤的 2.3、重啤的 1.8、珠啤的 3.8、以及蜜雪集團的 4.1，鮮啤福鹿家的估值處于低位，并沒有高估。

如果從動態(tài)發(fā)展的角度看，鮮啤福鹿家仍處在大規(guī)模擴張的前期，相對于精釀鮮啤行業(yè)仍處在區(qū)域市場發(fā)展階段，鮮啤福鹿家已經(jīng)實現(xiàn)了全國展業(yè)，展現(xiàn)出其本身的商業(yè)稟賦能夠支撐其跨越式地增長，并且已經(jīng)實現(xiàn)盈利，表明其具備更高的經(jīng)營效率或商業(yè)效益。

由于鮮啤福鹿家的高增長具備強商業(yè)邏輯支撐，其未來發(fā)展的確定性較強，理論上，其動態(tài)估值應(yīng)該要明顯高于處于存量市場的啤酒公司，這筆交易的估值較為合理。

這也能夠折射出蜜雪集團在此次交易中的投資邏輯，是以一種偏謹慎和務(wù)實的投資理念來推動新業(yè)務(wù)的快速發(fā)展。這不僅是為自身的投資效益負責，也盡可能考慮到了中小股東的利益問題，這也是此次交易估值對價具備合理性的另一種體現(xiàn)。

題圖來源：蜜雪冰城