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來源 ： 內(nèi)容編譯自 ts2 。

博通公司股價在過去一年中上漲了一倍多，最近的交易價格約為每股 324.63 美元（2025 年 10 月 10 日）。2024年 10 比 1 的股票分割使股價更加實(shí)惠，而受人工智能熱潮推動的2025 年巨額收益使博通的市值升至約1.6 萬億美元 。（博通于 2024 年底加入精英“ 1 萬億美元俱樂部” ，現(xiàn)在是全球最有價值的科技公司之一，甚至取代特斯拉成為“七大”巨型股集團(tuán)。）

2025 財(cái)年第三季度（截至 8 月 3 日的季度）業(yè)績大增——營收達(dá)到159.5 億美元（同比增長22%），非 GAAP 每股收益為 1.69 美元，超過預(yù)期。半導(dǎo)體銷售額同比增長 26%（至 92 億美元），基礎(chǔ)設(shè)施軟件（VMware 等）增長 17%（至 68 億美元）。GAAP 凈收入為 41.4 億美元，即每股 0.85 美元（非 GAAP 為 84 億美元 。本季度自由現(xiàn)金流躍升至70.2 億美元（占收入的 44%）——創(chuàng)歷史新高，反映了博通的高利潤率和強(qiáng)勁的現(xiàn)金生成能力。高管們指出，受定制 AI 加速器、網(wǎng)絡(luò)和 VMware 軟件推動的“第三季度收入創(chuàng)歷史新高”。

博通上調(diào)了業(yè)績指引，預(yù)測2025 財(cái)年第四季度營收約為 174 億美元（同比增長約 24%），高于市場普遍預(yù)期的 171 億美元。管理層表示，人工智能芯片需求的加速增長是推動業(yè)績超出預(yù)期并上調(diào)預(yù)期的關(guān)鍵因素。事實(shí)上，博通預(yù)計(jì)第四季度人工智能半導(dǎo)體銷售額將達(dá)到 62 億美元（高于第三季度的 52 億美元），標(biāo)志著人工智能連續(xù)第 11 個季度增長，并為第四季度總銷售額的增長做出貢獻(xiàn)]。首席執(zhí)行官 Hock Tan 強(qiáng)調(diào)，客戶正在“大力投資”人工智能，這為博通的發(fā)展勢頭提供了動力。該公司目前已連續(xù) 10 個季度實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)的年收入增長，這主要?dú)w功于人工智能的繁榮。

100 億美元 AI 芯片巨額訂單：博通在財(cái)報(bào)電話會議上透露，一家神秘的新云客戶下達(dá)了一項(xiàng)價值100 億美元的“重磅”訂單，要求定制 AI 芯片。人們普遍認(rèn)為，這位客戶就是ChatGPT 的制造商OpenAI 。博通將與 OpenAI 聯(lián)合開發(fā)定制的 AI 加速器，計(jì)劃于 2026 年投入生產(chǎn)。首席執(zhí)行官 Hock Tan 表示，這筆交易將使2026 財(cái)年的AI 相關(guān)銷售額“顯著提高” 。這筆巨額承諾——實(shí)際上為博通進(jìn)軍 AI 處理器提供了資金——立即讓博通在 AI 領(lǐng)域獲得了一個重要的客戶。分析師指出，受此消息影響，博通股價飆升，反映出投資者認(rèn)為此次合作將改變博通的增長故事。

博通正在成為人工智能芯片競賽中關(guān)鍵的幕后參與者。第三季度，其人工智能半導(dǎo)體收入同比增長 63%，達(dá)到52 億美元，目前約占總銷售額的三分之一。博通為超大規(guī)模云計(jì)算公司設(shè)計(jì)定制人工智能 ASIC（“XPU”） ——它至少有四個主要的定制硅片云客戶（其中包括谷歌、Meta 和現(xiàn)在的 OpenAI）。例如，到 2026 年，博通將供應(yīng)谷歌 100% 的 TPU（張量處理單元）芯片，并參與 Meta 的內(nèi)部 MTIA 人工智能芯片。這些定制加速器滿足了現(xiàn)成的 Nvidia GPU 無法滿足的特定需求，幫助超大規(guī)模企業(yè)降低成本或克服瓶頸[31]。博通的網(wǎng)絡(luò)芯片在人工智能數(shù)據(jù)中心也至關(guān)重要——其最新的Tomahawk 6以太網(wǎng)交換機(jī)（102 Tbps）和Jericho 4路由器有助于以更低的延遲連接巨大的人工智能超級集群[32] [33]。簡而言之，博通正在利用其在網(wǎng)絡(luò)和ASIC設(shè)計(jì)方面的優(yōu)勢，在人工智能基礎(chǔ)設(shè)施熱潮中開辟出一個利潤豐厚的利基市場。

博通不僅僅擁有芯片——目前約有42% 的收入來自高利潤率的軟件，這主要?dú)w功于其以690 億美元收購 VMware（于 2023 年 11 月完成）。VMware 的云和虛擬化軟件提供穩(wěn)定的經(jīng)常性收入，毛利率約為 93% 。隨著博通將 VMware 過渡到訂閱模式，其第三季度基礎(chǔ)設(shè)施軟件銷售額為67.9 億美元（同比增長 17%）。VMware前 10,000 名客戶中超過90%采用了其新的 Cloud Foundation 9.0 平臺，博通已將該平臺與 AI 功能集成，用于內(nèi)部 AI 云部署。VMware 部門貢獻(xiàn)了大量現(xiàn)金流，并幫助提升了博通的整體營業(yè)利潤率。這種半導(dǎo)體 + 軟件雙引擎使博通在芯片公司中擁有獨(dú)特的地位——一個橫跨硬件和軟件的“科技集團(tuán)”。

長期擔(dān)任首席執(zhí)行官的Hock Tan（73 歲）剛剛將他的合同延長至 2030 年，這預(yù)示著未來 5 年領(lǐng)導(dǎo)層的穩(wěn)定性。Tan 通過積極的收購和成本控制改變了博通，因此他繼續(xù)任職的消息受到了廣泛好評（消息發(fā)布后，股價在盤后交易中上漲了約 4%）。在 Tan 的領(lǐng)導(dǎo)下，博通收購了CA Technologies、賽門鐵克的企業(yè)安全部門和 VMware等公司，發(fā)展成為一家多元化巨頭。該公司最近甚至發(fā)行了 50 億美元的新債，為進(jìn)一步的增長計(jì)劃進(jìn)行再融資和資助 ——這是對未來現(xiàn)金流充滿信心的表現(xiàn)。博通的未交付訂單處于歷史最高水平（總訂單額1100 億美元，一半是半導(dǎo)體訂單），為多年的收入提供了可見性。如此龐大的訂單積壓和陳的指導(dǎo)讓投資者確信，博通的增長軌跡將持續(xù)到 2020 年代后期。

博通以回報(bào)股東而聞名。目前，該公司每季度派發(fā)的股息為每股 0.59 美元（拆股后），最近一個季度向股東返還的股息總額為28 億美元。股息最近有所增加（相當(dāng)于拆股前的 5.90 美元左右），并延續(xù)了博通每年增加股息的模式。然而，由于股價大幅上漲，股息收益率目前約為0.7% ——與過去的收益率相比相對較低。博通的派息率仍然很舒適（第三季度自由現(xiàn)金流超過股息 2.5 倍），預(yù)計(jì) 12 月將進(jìn)一步提高股息。在為增長提供資金后，該公司優(yōu)先將“超額現(xiàn)金”返還給投資者；用陳志勇的話來說，“根據(jù)我們向股東返還超額現(xiàn)金的承諾，我們在第三季度通過現(xiàn)金股息返還了 28 億美元……”博通也不回避大規(guī)?；刭彛M管本季度沒有出現(xiàn)任何回購。

在人工智能芯片領(lǐng)域，英偉達(dá)仍占據(jù)主導(dǎo)地位，在數(shù)據(jù)中心人工智能加速器市場占有約80-90% 的份額。英偉達(dá)的 GPU（例如 H100）為大多數(shù)生成式人工智能模型提供動力，該公司的市值（超過 1 萬億美元）反映了其領(lǐng)先地位。然而，博通正通過定制芯片強(qiáng)勢進(jìn)入該領(lǐng)域——博通并非直接與現(xiàn)成的 GPU 競爭，而是與云計(jì)算巨頭合作打造專用芯片（TPU 等）。這種“合作競爭”意味著博通的收益并不一定以犧牲英偉達(dá)的利益為代價——人工智能計(jì)算市場的整體規(guī)模正在快速擴(kuò)張，雙方都有可能實(shí)現(xiàn)共贏。

與此同時， Nvidia 的 GPU 競爭對手AMD也登上新聞頭條，他們與 OpenAI 達(dá)成了一項(xiàng)多年期協(xié)議，向其供應(yīng) GPU（據(jù)報(bào)道，該合同每年價值“數(shù)百億美元”，OpenAI 甚至有權(quán)選擇收購 AMD 10% 的股份）。AMD 的新款 MI300 系列 AI 加速器越來越受到關(guān)注（Meta 和微軟已表示支持），與 OpenAI 的合作進(jìn)一步證實(shí)了 AMD 的挑戰(zhàn)者地位。英特爾則在奮力追趕——其無處不在的服務(wù)器 CPU 可以處理許多云任務(wù)，但在 AI 工作負(fù)載方面，它們正在被 GPU 和 ASIC 所取代。

英特爾押注于其收購的Habana Labs Gaudi AI 芯片；最新的Gaudi 3（將于 2025 年發(fā)布）被定位為 Nvidia H100 的競爭對手。不過，到目前為止，英特爾的 AI 市場份額仍然很小。高通瞄準(zhǔn)的是邊緣人工智能（其 Cloud AI100 芯片在某些效率測試中甚至超越了 Nvidia 的 GPU）。簡而言之，人工智能半導(dǎo)體領(lǐng)域的競爭非常激烈，但博通專注于定制解決方案和網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施的戰(zhàn)略，使其有別于 Nvidia/AMD 的純 GPU 策略。

對于博通而言，其風(fēng)險體現(xiàn)在客戶集中度和地緣政治：博通的優(yōu)勢賊在于與頂級科技巨頭的深厚聯(lián)系——但這也是一把雙刃劍。其大部分收入來自少數(shù)大客戶[。例如，蘋果長期以來一直是其主要客戶（iPhone 無線/藍(lán)牙芯片），蘋果計(jì)劃在 2025-26 年開發(fā)自己的無線芯片，以取代博通的 。如果蘋果成功，博通可能會失去每年約 10 億美元以上的重要收入來源。

同樣，像谷歌或 Meta 這樣的超大規(guī)模企業(yè)最終可能會內(nèi)部采購設(shè)計(jì)（就像他們嘗試人工智能芯片一樣）或?qū)ふ业诙€來源，這將給博通帶來壓力。貿(mào)易緊張局勢也蒙上了一層陰影：在中美貿(mào)易戰(zhàn)突然爆發(fā)的背景下，博通的股價與其他芯片股一起在 2025 年 10 月初暴跌。 10 月 10 日，在美國威脅征收新關(guān)稅、中國加強(qiáng)技術(shù)出口限制之后，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)暴跌約 6.3%，博通單日下跌約 5-6% 。博通廣泛的供應(yīng)鏈和客戶群可能會受到出口限制的干擾（它依賴臺積電制造芯片，并依賴中國在網(wǎng)絡(luò)/電信方面的需求）。

最后，博通的估值約為 85 倍 GAAP 收益（或約 40-50 倍非 GAAP 收益） ，幾乎沒有出錯的余地。人工智能支出的任何放緩或與 VMware 的整合出現(xiàn)問題都可能引發(fā)回調(diào)。正如一位分析師在博通第三季度報(bào)告后所說，“[該股]上漲乏力的最大罪魁禍?zhǔn)资恰乐?。?高預(yù)期已經(jīng)融入其中，因此博通必須近乎完美地執(zhí)行才能證明其價格合理。

2023 年至 2025 年間，在人工智能芯片熱潮和戰(zhàn)略收購的雙重推動下，博通股價一路飆升。即使在近期市場波動之后，AVGO 今年迄今以及過去 12 個月中仍大幅上漲。2024 年初，博通的市值約為 3000 億美元；到 2025 年 10 月，其市值已飆升至1.5 萬億美元以上。該公司決定實(shí)施10:1 的股票分割（2024 年 2 月），這激發(fā)了散戶的興趣，而其基本面表現(xiàn)也證明了股價上漲的合理性。

盈利勢頭強(qiáng)勁。2024 財(cái)年（截至 2024 年 10 月），博通的收入為 515 億美元，2025 年將進(jìn)一步飆升。最近一個季度（2025 財(cái)年第三季度）的收入同比增長 22% ——對于這種規(guī)模的公司來說非常出色。這是博通有史以來最大的季度收入 ，利潤增長更快：調(diào)整后的 EBITDA 同比增長 30%，達(dá)到 107 億美元（利潤率為 67%）。第三季度非 GAAP 基礎(chǔ)的凈收入（不包括收購攤銷和費(fèi)用）為 84 億美元，高于去年同期的 61 億美元。該公司現(xiàn)在每季度產(chǎn)生超過 70 億美元的自由現(xiàn)金流 ——這在半導(dǎo)體行業(yè)幾乎是聞所未聞的提款機(jī)，在絕對 FCF 方面可與臺積電和 Nvidia 等公司相媲美。首席財(cái)務(wù)官 Kirsten Spears 指出，“自由現(xiàn)金流達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的 70 億美元，同比增長 47%”，并強(qiáng)調(diào)了博通的運(yùn)營杠桿，調(diào)整后的 EBITDA 利潤率達(dá)到 67%。

從股票表現(xiàn)來看，博通的股價在 2025 年 9 月初達(dá)到峰值374 美元左右（拆分后的歷史最高點(diǎn)）。這比一年前的約 180 美元上漲了約 100%——實(shí)際上在 12 個月內(nèi)使投資者的資金翻了一番。推動此次上漲的是博通在正在進(jìn)行的人工智能革命中扮演的核心角色：隨著 2023-2025 年人工智能支出的飆升，博通將自己定位為人工智能數(shù)據(jù)中心的主要供應(yīng)商（詳見下文）。到 2025 年中期，博通的市值已經(jīng)超過了英特爾等傳統(tǒng)芯片同行（博通現(xiàn)在的估值約為英特爾的 8 倍），甚至一度超過了 Meta Platforms，這反映出市場對博通增長前景的高度重視。 2024 年 12 月，博通成為第 12 家加入 1 萬億美元市值俱樂部的公司 [69] ——幾年前很少有人預(yù)料到一家半導(dǎo)體公司能達(dá)到這樣的里程碑。

然而，該股并非沒有波動。在觸及高點(diǎn)后，在更廣泛的市場動蕩中，AVGO 到 2025 年 10 月回落至 320 美元左右。值得注意的是，2025 年 10 月 10 日，由于中美貿(mào)易緊張局勢再度升級引發(fā)的全球拋售，博通股價在一個交易日內(nèi)下跌了約 5-6%。當(dāng)天，特朗普總統(tǒng)威脅對中國商品征收“巨額”新關(guān)稅，中國則采取技術(shù)出口限制作為報(bào)復(fù)，這一升級重創(chuàng)了科技股。博通嚴(yán)重依賴亞洲供應(yīng)鏈和中國客戶（以及普遍的市場敏感性），因此被卷入了這場大屠殺。費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù) (SOX)暴跌 6.3%，為數(shù)月來最大跌幅，博通和英偉達(dá)均下跌數(shù)個百分點(diǎn)。此類事件突顯出，即使公司特定趨勢強(qiáng)勁，宏觀 / 地緣政治風(fēng)險也會影響博通的股價。

總體而言，博通的相對表現(xiàn)仍然令人印象深刻：即使在10月初下跌之后，2025年迄今為止的AVGO仍上漲了70%或更多（輕松超越標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)年初至今約15%的漲幅，并超過納斯達(dá)克指數(shù)在人工智能推動下約20%以上的漲幅）。它的表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過英特爾（后者僅以個位數(shù)的漲幅徘徊），并與英偉達(dá)的股價保持同步，后者在過去一年的人工智能熱潮中也上漲了約一倍。博通對大型科技公司和人工智能情緒的貝塔值很高——當(dāng)人工智能交易“開啟”時，博通往往會飆升；當(dāng)市場輪動或恐慌（例如利率或貿(mào)易政策）時，博通可能會出現(xiàn)夸張的波動。這一點(diǎn)在 9 月份表現(xiàn)得很明顯：9 月初，在博通發(fā)布強(qiáng)勁的第三季度收益和 100 億美元訂單消息后，其股價最初上漲了約 4%，但隨著投資者消化其高估值以及債券收益率飆升（給高市盈率科技公司帶來壓力），股價在當(dāng)月晚些時候回落。

從估值角度來看，博通的上漲使其市盈率大幅提升。在過去 12 個月中，AVGO 的市盈率約為85 倍（基于 GAAP 的收益 ）——這一數(shù)字受到會計(jì)費(fèi)用（VMware 的無形資產(chǎn)攤銷等）的影響。使用非 GAAP 收益（許多分析師更傾向于使用非 GAAP 來計(jì)算博通），市盈率接近40 倍。其預(yù)期市盈率（展望 2026 財(cái)年預(yù)測）在 35 倍左右。相比之下，英偉達(dá)的市盈率約為預(yù)期收益的 50 倍，AMD 約為 30 倍。博通的市銷率約為25 倍（25 財(cái)年?duì)I收約為 650 億美元，市銷率上限約為 1.6 萬億美元），遠(yuǎn)高于其低于 10 倍的歷史平均水平——這反映了市場對博通的看法，即它現(xiàn)在是一個人工智能增長故事，而不僅僅是一家成熟的芯片公司。

多頭認(rèn)為，傳統(tǒng)的估值指標(biāo)并未完全體現(xiàn)博通“類似軟件”的利潤率以及未來的長期人工智能機(jī)遇；而空頭則警告稱，任何人工智能的下滑或放緩都可能導(dǎo)致其股價大幅重估。事實(shí)上，伯恩斯坦分析師斯泰西·拉斯貢（Stacy Rasgon）認(rèn)為，博通財(cái)報(bào)發(fā)布后股價波動的原因是“預(yù)期已經(jīng)很高”，估值幾乎沒有留下任何意外上漲的空間。本質(zhì)上，完美已經(jīng)被定價——市場策略師們也表達(dá)了同樣的觀點(diǎn)，他們警告稱，在以人工智能為主的科技股反彈中，“一切都以完美為定價” 。

*免責(zé)聲明：本文由作者原創(chuàng)。文章內(nèi)容系作者個人觀點(diǎn)，半導(dǎo)體行業(yè)觀察轉(zhuǎn)載僅為了傳達(dá)一種不同的觀點(diǎn)，不代表半導(dǎo)體行業(yè)觀察對該觀點(diǎn)贊同或支持，如果有任何異議，歡迎聯(lián)系半導(dǎo)體行業(yè)觀察。

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