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一家從2021一直虧損的餐飲企業(yè)還有價(jià)值嗎？

8月4日，呷哺呷哺財(cái)報(bào)日，早盤(pán)股價(jià)下跌3.85%，最低跌至0.75港元/股，收盤(pán)報(bào)0.77港元，跌幅1.28%。

如今，呷哺呷哺總市值僅剩約8.15億港元，相比2023年高點(diǎn)，市值蒸發(fā)超過(guò)92%。

很難想象，這是曾經(jīng)風(fēng)光一時(shí)的連鎖火鍋第一股的局面。它一度憑借"一人一鍋"的吧臺(tái)式小火鍋模式，以高翻臺(tái)率和極致性?xún)r(jià)比迅速崛起，成為行業(yè)新星。

只是，行業(yè)變化太快，呷哺呷哺很快在市場(chǎng)中迷失。

從"平價(jià)王者"到"兩頭不靠"

呷哺呷哺的崛起，源于其精準(zhǔn)的市場(chǎng)定位。在2010年代，它以人均50元的客單價(jià)、標(biāo)準(zhǔn)化的運(yùn)營(yíng)模式，成為都市白領(lǐng)的"食堂級(jí)"選擇。

2016年，其翻臺(tái)率高達(dá)3.6倍，單店年?duì)I收突破500萬(wàn)元。然而，隨著消費(fèi)升級(jí)概念的興起，呷哺呷哺開(kāi)始對(duì)自己的定位產(chǎn)生動(dòng)搖。

2021年，呷哺呷哺啟動(dòng)激進(jìn)的高端化轉(zhuǎn)型：推出人均140元的"呷哺X"品牌，同時(shí)提升主品牌客單價(jià)至70元以上。

這一決策直接導(dǎo)致核心客群流失。追求性?xún)r(jià)比的消費(fèi)者轉(zhuǎn)向麻辣燙、米線(xiàn)等替代品，而高端消費(fèi)者則更傾向于選擇海底撈或巴奴。

由于客單價(jià)上漲導(dǎo)致核心客群流失，翻臺(tái)率從2.3次/天降至1.9次/天。消費(fèi)者的拋棄，直接帶來(lái)營(yíng)收的直線(xiàn)下滑，2021年啟動(dòng)高端化轉(zhuǎn)型后，呷哺呷哺營(yíng)收增速?gòu)?019年的27.4%驟降至2021年的12.7%，2022年進(jìn)一步下滑23.1%，凈利潤(rùn)連續(xù)兩年虧損在3億元間。

轉(zhuǎn)型失敗連累資本市場(chǎng)，呷哺呷哺股價(jià)也從2021年27港元高點(diǎn)暴跌85%，至2022年末的4港元，市值蒸發(fā)超百億。

10億元糾錯(cuò)成本

眼見(jiàn)哀鴻一片，呷哺呷哺創(chuàng)始人賀光啟不得不親自下場(chǎng)。

2022年8月，賀光啟重新出任CEO并緊急叫?！案母飸?zhàn)略”。隨后，他親自推動(dòng)了一系列糾錯(cuò)措施：2023年推出"50元以下套餐"回歸性?xún)r(jià)比模式，叫停"呷哺X"品牌擴(kuò)張并關(guān)閉虧損門(mén)店。

然而，這一系列糾錯(cuò)行動(dòng)在執(zhí)行過(guò)程中卻未能充分評(píng)估加盟商管理和供應(yīng)鏈適配等關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致轉(zhuǎn)型效果大打折扣。

為此，呷哺呷哺為修正高端化錯(cuò)誤付出了超10億元直接成本：包括關(guān)閉"呷哺X"門(mén)店產(chǎn)生的1.2億違約金、供應(yīng)鏈減值0.8億元、以及2023年為重啟低價(jià)策略投入的2億營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用。更嚴(yán)重的是，倉(cāng)促降價(jià)導(dǎo)致毛利率從63%暴跌至58%，形成"越糾錯(cuò)越虧損"的惡性循環(huán)。

為配合此前高端化轉(zhuǎn)型而重金投入建設(shè)的中央廚房，因業(yè)務(wù)規(guī)模收縮導(dǎo)致產(chǎn)能利用率不足60%，每年產(chǎn)生超過(guò)3000萬(wàn)元的固定成本損耗。重啟平價(jià)戰(zhàn)略后，部分區(qū)域市場(chǎng)卻頻頻出現(xiàn)食材斷供情況，特別是牛羊肉等核心品類(lèi)在2023年Q2的缺貨率高達(dá)18%，嚴(yán)重影響了門(mén)店運(yùn)營(yíng)效率。

與此同時(shí)，外賣(mài)業(yè)務(wù)的擴(kuò)張同樣陷入"量增利減"的困境。大幅促銷(xiāo)使外賣(mài)占比從2021年的15%快速提升至2023年的35%，但客單價(jià)被壓縮至堂食的60%，疊加平臺(tái)傭金和配送成本后，單筆訂單利潤(rùn)率不足5%，僅為堂食業(yè)務(wù)的1/3。

更嚴(yán)重的是，外賣(mài)訂單的快速增長(zhǎng)擠占了堂食服務(wù)資源，導(dǎo)致翻臺(tái)率進(jìn)一步下滑至1.6次/天，形成惡性循環(huán)。單店經(jīng)營(yíng)模型持續(xù)惡化，2023年財(cái)報(bào)顯示，成熟門(mén)店EBITDA利潤(rùn)率已從2019年的18%暴跌至7%，投資回收期從原來(lái)的14個(gè)月延長(zhǎng)至28個(gè)月以上。

這種全維度的盈利能力退化，使得加盟商信心持續(xù)低迷，從而影響服務(wù)和品牌，進(jìn)一步加劇了消費(fèi)者棄選。

管理層動(dòng)蕩與戰(zhàn)略搖擺形成了惡性循環(huán)

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經(jīng)營(yíng)不善，管理層成為背鍋俠。

在2021-2023年間，呷哺呷哺經(jīng)歷了三任CEO更迭：先是主導(dǎo)高端化轉(zhuǎn)型的趙怡在2021年黯然離任，隨后接棒的CFO楊淑娟僅任職7個(gè)月就倉(cāng)促離職，最終創(chuàng)始人賀光啟在2022年8月被迫重新出山掌舵。

這種"走馬燈式"的高管變動(dòng)，疊加從高端化到平價(jià)路線(xiàn)的劇烈戰(zhàn)略反復(fù)，直接導(dǎo)致機(jī)構(gòu)投資者大規(guī)模撤離。

數(shù)據(jù)顯示，機(jī)構(gòu)持股比例從2021年的42%斷崖式下跌至2023年的19%，其中港股通持股更是從23%驟降至13.41%，專(zhuān)業(yè)投資者對(duì)其治理能力的徹底失望。

賀光啟的糾錯(cuò)并沒(méi)有帶來(lái)新的變化，反而進(jìn)一步加劇了呷哺呷哺的混亂。資本市場(chǎng)的懲罰來(lái)得快速而殘酷。公司市值從2021年高峰時(shí)的近300億港元縮水至2023年底的不足24億港元，蒸發(fā)幅度高達(dá)92%，股價(jià)更是一度跌破1港元淪為"仙股"。

尤為觸目驚心的是，其市盈率長(zhǎng)期維持在-4.8倍的異常水平，這意味著市場(chǎng)已將其定性為典型的"價(jià)值陷阱"，即便投入巨額資金也難以扭轉(zhuǎn)頹勢(shì)。

凱度調(diào)研顯示，61%消費(fèi)者對(duì)呷哺呷哺品牌認(rèn)知混亂。這種戰(zhàn)略搖擺導(dǎo)致核心客群留存率跌至44%（2021年為68%），即便降價(jià)也未能阻止2023年?duì)I收同比再降12%。品牌溢價(jià)能力徹底喪失，客單價(jià)被永久性壓制在55元以下。

行業(yè)"降維打擊"時(shí)代

就在呷哺呷哺深陷戰(zhàn)略搖擺泥潭之際，中國(guó)火鍋行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入殘酷的"降維打擊"競(jìng)爭(zhēng)階段。頭部品牌紛紛通過(guò)精準(zhǔn)定位搶占細(xì)分市場(chǎng)：海底撈2023年推出'嗨撈火鍋小酒館'，人均90-120元切入中端市場(chǎng)；巴奴毛肚火鍋憑借專(zhuān)利毛肚技術(shù)和現(xiàn)熬菌湯，將客單價(jià)提升至160-180元；甚至蜜雪冰城也于2024年試點(diǎn)'雪王火鍋杯'，29.9元套餐探索超低價(jià)賽道。

這些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手通過(guò)清晰的品牌定位實(shí)現(xiàn)了"精準(zhǔn)打擊"，而呷哺呷哺在人均50-150元價(jià)格帶的全面布局，反而使其在消費(fèi)者心智中變得面目模糊。

2024年行業(yè)統(tǒng)計(jì)顯示，呷哺呷哺同店銷(xiāo)售額同比下滑14%，創(chuàng)下連續(xù)三年負(fù)增長(zhǎng)的記錄。與之形成鮮明對(duì)比的是，巴奴憑借產(chǎn)品差異化實(shí)現(xiàn)21%的同店增長(zhǎng)，海底撈子品牌"嗨撈"也取得9%的穩(wěn)健提升。

消費(fèi)者認(rèn)知進(jìn)一步惡化：呷哺呷哺的品牌第一提及率從2018年的72%暴跌至2024年的43%，在20-35歲主力消費(fèi)群中，"不知道呷哺主打什么"的受訪者比例高達(dá)57%，"缺乏特色"已經(jīng)成為其最突出的品牌標(biāo)簽。

火鍋行業(yè)的盈利本質(zhì)是"高翻臺(tái)率×供應(yīng)鏈效率"的精密算術(shù)，但呷哺呷哺的擴(kuò)張策略卻與這一邏輯背道而馳。

截至2022年巔峰時(shí)期，其門(mén)店數(shù)量突破1200家，但事后審計(jì)顯示，其中超過(guò)30%的門(mén)店位于非核心商圈的次級(jí)位置。這些門(mén)店的平均翻臺(tái)率長(zhǎng)期徘徊在1.8次/天，顯著低于行業(yè)2.5次/天的盈虧平衡線(xiàn)。2023年大規(guī)模關(guān)店150家的決策，雖然產(chǎn)生了1.2億元的資產(chǎn)減值損失，但也暴露出此前選址標(biāo)準(zhǔn)的重大失誤。

供應(yīng)鏈體系的短板在價(jià)格波動(dòng)期尤為致命。相比海底撈通過(guò)蜀海供應(yīng)鏈實(shí)現(xiàn)95%的食材自供率，呷哺呷哺的中央廚房覆蓋率僅為60%，導(dǎo)致其不得不依賴(lài)外部采購(gòu)。2023年財(cái)報(bào)顯示，其食材成本占比高達(dá)38%，比海底撈32%，高出6個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)2024年國(guó)內(nèi)牛羊肉價(jià)格同比上漲15%時(shí)，這一結(jié)構(gòu)性缺陷被成倍放大。。

在行業(yè)集體擁抱數(shù)字化的浪潮中，呷哺呷哺的轉(zhuǎn)型步伐明顯滯后。截至2024年，其會(huì)員系統(tǒng)僅覆蓋45%的消費(fèi)者，遠(yuǎn)低于海底撈82%的數(shù)字化會(huì)員占比。

更關(guān)鍵的是，數(shù)據(jù)應(yīng)用能力薄弱：門(mén)店訂貨仍然依賴(lài)店長(zhǎng)經(jīng)驗(yàn)判斷，導(dǎo)致庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)長(zhǎng)達(dá)42天，比行業(yè)標(biāo)桿企業(yè)多出15天。這種低效運(yùn)營(yíng)使其資金周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到87天，較2020年惡化23天。

快速更迭的戰(zhàn)略給團(tuán)隊(duì)帶來(lái)持續(xù)動(dòng)蕩。內(nèi)部數(shù)據(jù)顯示，2021-2023年間區(qū)域經(jīng)理級(jí)別離職率高達(dá)65%，新晉店長(zhǎng)平均任職時(shí)長(zhǎng)不足18個(gè)月。培訓(xùn)體系的崩潰尤為明顯：2023年新員工崗前培訓(xùn)時(shí)長(zhǎng)從原來(lái)的120小時(shí)壓縮至40小時(shí)，直接導(dǎo)致服務(wù)質(zhì)量下滑，進(jìn)一步影響店效。

為何"鳳還巢"難挽狂瀾？

面對(duì)持續(xù)惡化的經(jīng)營(yíng)狀況，呷哺呷哺在2025年7月高調(diào)推出"鳳還巢"合伙人計(jì)劃，試圖通過(guò)員工持股和門(mén)店承包制來(lái)激活單店運(yùn)營(yíng)效率。該計(jì)劃允許店長(zhǎng)以30%比例入股，并承諾利潤(rùn)分成，理論上能夠提升員工積極性。（這一形式早在十年前，海底撈就已經(jīng)開(kāi)始）

然而，現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)令人失望：首批5家試點(diǎn)門(mén)店的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)顯示，翻臺(tái)率僅從1.8倍微升至2.0-2.1倍，遠(yuǎn)低于預(yù)期的2.5倍盈虧平衡線(xiàn)。

在品牌整體勢(shì)能持續(xù)走低的大環(huán)境下，單店層面的改革難以扭轉(zhuǎn)消費(fèi)者流失的根本問(wèn)題。2025年Q2客流量同比再降15%，證明這種"外科手術(shù)式"的局部改良無(wú)法治愈系統(tǒng)性病癥。

2022年，呷哺整體翻臺(tái)率已跌至1.8倍的歷史低點(diǎn)，到2025年非核心商圈門(mén)店的這一數(shù)據(jù)更是下滑至1.5倍以下。對(duì)比行業(yè)標(biāo)桿海底撈保持的3.2倍翻臺(tái)率，呷哺的運(yùn)營(yíng)效率差距不斷擴(kuò)大。

這種下滑具有結(jié)構(gòu)性特征：午市時(shí)段（11:00-14:00）的翻臺(tái)率暴跌42%，說(shuō)明其失去了上班族這個(gè)關(guān)鍵客群；而晚市客單價(jià)同比下降11%，反映消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)下，顧客主動(dòng)減少附加消費(fèi)。

這些數(shù)據(jù)共同指向一個(gè)殘酷現(xiàn)實(shí)：呷哺的商業(yè)模式正在失去市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

更令人感到意外和不解的是，在其核心業(yè)務(wù)面臨著巨大的扭虧壓力、艱難掙扎的關(guān)鍵時(shí)刻，呷哺呷哺居然在2025年4月做出了以8900萬(wàn)元的高價(jià)收購(gòu)一家關(guān)聯(lián)調(diào)味品公司的決策，這一舉動(dòng)顯得尤為突兀和令人費(fèi)解。

市場(chǎng)普遍質(zhì)疑這一動(dòng)作的真實(shí)動(dòng)機(jī)：究竟是尋找第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)，還是試圖通過(guò)關(guān)聯(lián)交易掩飾主業(yè)疲軟？

并購(gòu)與經(jīng)營(yíng)不善的雙重打擊，使得呷哺呷哺的現(xiàn)金流狀況持續(xù)惡化。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流僅0.3億元，較去年同期減少68%，應(yīng)付賬款周期延長(zhǎng)至97天。這種"止血式"的虧損收窄，本質(zhì)上是通過(guò)犧牲業(yè)務(wù)規(guī)模和市場(chǎng)地位換取賬面數(shù)字的暫時(shí)好轉(zhuǎn)。

暗藏玄機(jī)的2025半年成績(jī)單

2025年上半年，呷哺呷哺通過(guò)戰(zhàn)略調(diào)整實(shí)現(xiàn)階段性減虧，但經(jīng)營(yíng)基本面仍持續(xù)惡化。

根據(jù)最新財(cái)報(bào)顯示，該公司通過(guò)關(guān)閉87家低效門(mén)店及供應(yīng)鏈優(yōu)化，使凈虧損同比收窄56.3%-61.8%，虧損額降至0.92-1.07億元。

然而，這份"成績(jī)單"的改善主要依賴(lài)收縮戰(zhàn)略，其核心業(yè)務(wù)指標(biāo)呈現(xiàn)全面下滑：營(yíng)收同比暴跌18.9%至19億元，同店銷(xiāo)售額下降12.4%，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流更縮減至0.3億元。

更為嚴(yán)峻的是，這種"止血式"的業(yè)績(jī)改善難以持續(xù)：一方面，剩余門(mén)店平均翻臺(tái)率僅1.9次/天，另一方面，應(yīng)付賬款周期已延長(zhǎng)至97天，顯示供應(yīng)鏈承壓加劇。

換句話(huà)說(shuō)，這種“改善”是通過(guò)收縮戰(zhàn)線(xiàn)、減少業(yè)務(wù)規(guī)模來(lái)實(shí)現(xiàn)的，而非通過(guò)提升單店盈利能力或市場(chǎng)份額來(lái)實(shí)現(xiàn)的。這種做法雖然在短期內(nèi)能夠減少虧損，但長(zhǎng)期來(lái)看，卻可能進(jìn)一步削弱公司的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和業(yè)務(wù)發(fā)展?jié)摿Α?/p>

呷哺呷哺深陷持續(xù)虧損泥潭：2021年首度報(bào)虧2.93億元后，虧損態(tài)勢(shì)逐年加劇，四年累計(jì)虧損高達(dá)12.43億元。疊加2025年上半年0.92-1.07億元的虧損，公司在過(guò)去四年半內(nèi)的累計(jì)虧損總額已突破13億元大關(guān)。

截至2025年8月5日，資本市場(chǎng)對(duì)呷哺呷哺一致看衰。機(jī)構(gòu)投資者大規(guī)模撤離，南向資金（港股通）持股比例從23%驟降至13.41%，機(jī)構(gòu)整體持倉(cāng)比例已不足10%，市場(chǎng)流動(dòng)性極低。由于股價(jià)長(zhǎng)期低于1港元，公司面臨港股強(qiáng)制退市風(fēng)險(xiǎn)，市盈率（PE）為-4.8倍。

呷哺呷哺如此境地，還有救嗎？早前寫(xiě)過(guò)一篇關(guān)于呷哺呷哺的文章，觀點(diǎn)不變：餐飲行業(yè)作為特殊服務(wù)業(yè)，兩大核心最為重要：一是食品安全與質(zhì)量，二是客戶(hù)服務(wù)與品牌塑造。再花哨的包裝、科技都無(wú)法替代食客真是的感受。

另外，老板要聽(tīng)得進(jìn)勸，也要懂得放手。海底撈的成功也正是張勇的果敢勇氣和海納百川的智慧使然。如果當(dāng)年他一味的堅(jiān)持要擴(kuò)大加盟，跨界出租車(chē)，恐怕早已塵歸塵土歸土。

呷哺呷哺還是要長(zhǎng)點(diǎn)記性。

本文僅代表作者觀點(diǎn)。

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