“普通股投機(jī)”一詞并不難理解，但成功操作并不容易。投機(jī)者通過(guò)對(duì)整體市場(chǎng)、某只股票，或者公司業(yè)務(wù)未來(lái)的可能進(jìn)展進(jìn)行預(yù)測(cè)和判斷，進(jìn)而將自己的資金置于風(fēng)險(xiǎn)之中。近年來(lái)投機(jī)者面臨的難題有了改變，但我們傾向于認(rèn)為，成功所必需的素養(yǎng)和訓(xùn)練，以及有針對(duì)性的數(shù)學(xué)技能，自始至終仍然是投機(jī)者必須掌握的。但股票投機(jī)的難題，并不在這本書(shū)討論的范疇之內(nèi)?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：普通股投機(jī)就是低吸高拋，這看起來(lái)很容易，其實(shí)是做不到的，光有這種想法就已經(jīng)萬(wàn)劫不復(fù)了，因?yàn)槿祟?lèi)沒(méi)有對(duì)未來(lái)進(jìn)行預(yù)測(cè)和判斷的能力。股市的短期預(yù)測(cè)是毒藥，然而偏偏有無(wú)數(shù)的人沉迷其中。人們總是熱衷于預(yù)測(cè)未來(lái)，這就是巫術(shù)和算命長(zhǎng)盛不衰的原因。格雷厄姆和巴菲特都曾運(yùn)用他們的專(zhuān)業(yè)知識(shí)和投資經(jīng)驗(yàn)做過(guò)套利，但是如果是股票投機(jī)，他們顯然是不會(huì)有興趣跟別人討論的。

普通股投資者，包括幾乎全部的信托投資公司如今的做法在多大程度上能被稱(chēng)為投資？由于控制標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)際消失，所以我們不清楚。將之稱(chēng)為“對(duì)實(shí)力強(qiáng)勁公司的投機(jī)”也許更符合邏輯且有助于理解。當(dāng)然，股票市場(chǎng)的這種“投資”的結(jié)果與過(guò)去的那些投機(jī)行為并無(wú)二致，除了可能沒(méi)有安全邊際以外?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：現(xiàn)在叫成長(zhǎng)股投資，他們自稱(chēng)費(fèi)雪派。他們聲稱(chēng)格雷厄姆過(guò)時(shí)了，巴菲特也由猩猩進(jìn)化到了買(mǎi)喜詩(shī)糖果的人類(lèi)。他們言必稱(chēng)成長(zhǎng)股，言必稱(chēng)費(fèi)雪?？伤麄?cè)僭趺锤吲e價(jià)值投資的旗號(hào)，也掩蓋不了他們身上散發(fā)著的濃厚投機(jī)氣味。

股票市場(chǎng)認(rèn)為通用電氣1937年的市值為18.7億美元，但僅僅一年后，公司的市值只剩下7.84億美元，這一市場(chǎng)評(píng)判完全是無(wú)稽之談。短短12個(gè)月時(shí)間里沒(méi)有發(fā)生任何能夠讓這家大企業(yè)損失一半市值的大事，也沒(méi)有投資者聲稱(chēng)1937—1938年的收益下降會(huì)對(duì)公司未來(lái)造成永久性的影響。通用電氣的股票能賣(mài)到64.875美元完全是因?yàn)楣姷臉?lè)觀態(tài)度，而以27.25美元的價(jià)格賣(mài)出，也是因?yàn)楣娮兊帽^。如果說(shuō)這些價(jià)格反映了“投資價(jià)值”或者“投資者價(jià)值評(píng)估”，那簡(jiǎn)直就是對(duì)英語(yǔ)或常識(shí)的曲解，或者二者兼有?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：所以說(shuō)股市短期來(lái)看是無(wú)效的，股票價(jià)格并不能反映股票的價(jià)值。如果股票價(jià)格是股票價(jià)值的反映，那么股票價(jià)格的波動(dòng)就不會(huì)那么劇烈。股票價(jià)格是圍繞價(jià)值隨機(jī)游走的，它不光受供求和利率的影響，甚至?xí)涿畹牟▌?dòng)，毫無(wú)邏輯可言。比如奧巴馬連任美國(guó)總統(tǒng)，澳柯瑪漲停。比如李天一被抓，天一股份下跌。連奶茶妹妹的傳言，都會(huì)讓天澤信息跌停。至于獐子島的扇貝，說(shuō)來(lái)就來(lái)說(shuō)走就走。甚至還有玄學(xué)題材，12月2日多只與蛇相關(guān)的個(gè)股漲停，其中葫蘆娃晉級(jí)5連板，川發(fā)龍蟒獲4天2板。一直以來(lái)，A股常有在農(nóng)歷年末炒作生肖的行情出現(xiàn)，從近年數(shù)據(jù)上看，牧原股份〔豬〕、聯(lián)環(huán)藥業(yè)〔鼠〕、金?；ぁ才！场⒑睆V電〔虎〕、兔寶寶〔兔〕、圣龍股份〔龍〕等股分別為2019年至2023年的生肖系人氣股，并均一度錄得翻倍行情。尤其是去年的圣龍股份，以14連板的戰(zhàn)績(jī)成為2023年下半年的連板王，同時(shí)也帶動(dòng)一眾龍系標(biāo)的成為彼時(shí)市場(chǎng)焦點(diǎn)。所以說(shuō)股市短期預(yù)測(cè)是毒藥。

如果這是現(xiàn)在股票市場(chǎng)的運(yùn)行假設(shè)，那么它所依據(jù)的理念是，股票購(gòu)買(mǎi)者普遍預(yù)期，大公司會(huì)通過(guò)犧牲小公司的利益獲得進(jìn)一步的增長(zhǎng)，優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)部門(mén)會(huì)通過(guò)犧牲其他產(chǎn)業(yè)部門(mén)的利益獲得增長(zhǎng)，這樣的預(yù)期為某些公司股票的高價(jià)格，以及其他公司股票的低價(jià)格提供了理論依據(jù)。擁有良好的歷史趨勢(shì)和美好前景的公司的股票將比其他公司的股票更值錢(qián)，這一點(diǎn)不言自明。但華爾街保持的這一偏好是否有些過(guò)頭了，正如這個(gè)案例以及其他許多案例中說(shuō)的那樣，典型的大型成功企業(yè)也許不會(huì)受到以下兩方面的限制：(1)自身規(guī)模會(huì)妨礙其進(jìn)一步增長(zhǎng)；(2)資本投資的高收益率使其容易受到?jīng)_擊，這種沖擊可能來(lái)自競(jìng)爭(zhēng)，也可能來(lái)自監(jiān)管。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：投資者對(duì)于增長(zhǎng)的不懈追求：尋找激動(dòng)人心的高新技術(shù)，購(gòu)買(mǎi)熱門(mén)股票，追逐擴(kuò)張產(chǎn)業(yè)，投資于快速發(fā)展的國(guó)家，常常帶給投資者糟糕的回報(bào)。事實(shí)上，增長(zhǎng)率本身就可能成為投資陷阱，吸引投資者購(gòu)買(mǎi)定價(jià)過(guò)高的股票，投身過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)的產(chǎn)業(yè)。盡管科技創(chuàng)新刺激了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但它對(duì)投資者卻不那么友善。看看那些在低速發(fā)展，甚至萎縮下滑的產(chǎn)業(yè)中擁有數(shù)十年歷史的歷久彌堅(jiān)的公司，他們提供的投資收益超過(guò)了勇猛進(jìn)取的后來(lái)者，許多被認(rèn)為已經(jīng)過(guò)時(shí)的產(chǎn)業(yè)部門(mén)事實(shí)上擊敗了市場(chǎng)。投資收益不取決于公司實(shí)際增長(zhǎng)，而是取決于投資者預(yù)期。因?yàn)橐坏┦袌?chǎng)預(yù)期過(guò)高，會(huì)導(dǎo)致你的買(mǎi)入成本高企，即使公司高速成長(zhǎng)，你獲利卻不高。因此，預(yù)期不高卻能夠穩(wěn)定分紅，讓你紅利再投資的股票，在長(zhǎng)期投資階段績(jī)效反而會(huì)戰(zhàn)勝對(duì)明星股的投資。定價(jià)永遠(yuǎn)是最重要的，那些為了追求增長(zhǎng)率，舍得付出任何代價(jià)的人，最終將會(huì)被市場(chǎng)狠狠的懲罰。

我們的觀點(diǎn)是，除非買(mǎi)入的時(shí)機(jī)與誘人的價(jià)格水平（可以通過(guò)分析標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量）相聯(lián)系，否則無(wú)法判斷最佳的市場(chǎng)時(shí)機(jī)。類(lèi)似地，投資者出售股票的信號(hào)不是來(lái)自所謂的技術(shù)市場(chǎng)信號(hào)，而是來(lái)自?xún)r(jià)格水平上升超過(guò)了一個(gè)客觀的標(biāo)準(zhǔn)價(jià)值。在這些重要的限制下，股市預(yù)測(cè)技術(shù)的改進(jìn)也許能帶來(lái)更好的買(mǎi)賣(mài)時(shí)機(jī)和令人滿(mǎn)意的投資結(jié)果。然而，我們不能避開(kāi)以下結(jié)論，即被普遍接受的買(mǎi)賣(mài)時(shí)機(jī)選擇原則——在股價(jià)回升已經(jīng)確定無(wú)疑并顯露出來(lái)以后進(jìn)行購(gòu)買(mǎi)，這從本質(zhì)上與投資的基本要義是相悖的。傳統(tǒng)的投資者是有耐心且能夠按照自己的信念做事的人，他們?cè)谕稒C(jī)者急躁或沮喪地出售股票時(shí)買(mǎi)入。如果投資者現(xiàn)在變得躊躇不定，直到市場(chǎng)鼓勵(lì)他買(mǎi)入才開(kāi)始行動(dòng)，那他與投機(jī)者還有何區(qū)別？又如何比一般的投機(jī)者賺取更多利潤(rùn)呢？——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：『我們對(duì)普通股購(gòu)買(mǎi)者的具體投資標(biāo)準(zhǔn)的研究，得到的更多的是警示而非具體的建議。最終我們又回到了古老的原則，即投資者應(yīng)該等到商業(yè)和市場(chǎng)不景氣的時(shí)期再購(gòu)買(mǎi)具有代表性的普通股，因?yàn)樵谄渌麜r(shí)期不可能以這樣的價(jià)格買(mǎi)入。如若不顧時(shí)機(jī)地買(mǎi)入，將來(lái)可能會(huì)追悔莫及?！蛔鳛橥顿Y者，也要觀察和研究股民，思考他們的想法和行為為什么是錯(cuò)的，并且如何避免他們這些想法和行為。因?yàn)橥顿Y和炒股是兩套不一樣的東西，要想使自己純粹，就不能沾染上股民的毛病。股民是：覺(jué)得已經(jīng)跌到底了，并且快要漲了，于是就買(mǎi)入。或者覺(jué)得已經(jīng)漲到頂了，并且就要跌了，于是就賣(mài)出。覺(jué)得漲的勢(shì)頭很猛，以后還會(huì)上漲，于是就買(mǎi)入。覺(jué)得跌得勢(shì)頭很猛，以后還會(huì)下跌，于是賣(mài)出。結(jié)果更常見(jiàn)的情況是：一買(mǎi)就跌，一賣(mài)就漲，既錯(cuò)過(guò)了上漲，又正巧趕上了下跌，來(lái)來(lái)回回被市場(chǎng)抽大比兜。而投資就一個(gè)理由：足夠便宜。

他肯定不希望撞壞家里的車(chē)，但避免意外并不是他優(yōu)先考慮的事，因?yàn)樗徽J(rèn)為意外會(huì)發(fā)生在自己身上。與此相似，投資者常常只將注意力集中于賺錢(qián)，卻對(duì)投資環(huán)境中無(wú)數(shù)潛在的風(fēng)險(xiǎn)置之不理。我懷疑那些誤認(rèn)為“高收益必定來(lái)自高風(fēng)險(xiǎn)”的人一直將格雷厄姆和多德的話(huà)當(dāng)作耳邊風(fēng)。但事實(shí)上，避免嚴(yán)重的損失，是維持高復(fù)利增長(zhǎng)的一個(gè)先決條件。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：「雖然這本書(shū)被嚴(yán)謹(jǐn)?shù)耐顿Y者奉為經(jīng)典，但我不認(rèn)為它能夠改變?nèi)A爾街機(jī)構(gòu)或公眾的投機(jī)傾向。」因?yàn)轱L(fēng)氣如此，所有的從業(yè)者都在誘使他人買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出，并從他人的頻繁交易中獲利。很多投身股市的人，從一開(kāi)始就走錯(cuò)了路，此后再怎么努力前進(jìn)，也是在一條方向錯(cuò)誤的路上越走越遠(yuǎn)。他們又從哪里去獲取股票真相？所有媒體說(shuō)的都是錯(cuò)的，周?chē)腥苏f(shuō)的都是錯(cuò)的，而且他自己一開(kāi)始的認(rèn)識(shí)就是錯(cuò)的。大家都在關(guān)注怎么賺錢(qián)，反而忘了去追問(wèn)一個(gè)最根本的問(wèn)題：股票是什么東西。他們概念里的股票，就是所有人都在炒這么個(gè)東西。其實(shí)應(yīng)該關(guān)注的是股份，就是你持有某家公司的份額是多少，你能在這家公司享有多少權(quán)利。股市的意義僅僅在于，通過(guò)股市周期性的波動(dòng)，以合適的價(jià)格來(lái)擴(kuò)大自己的股份。同時(shí)理解復(fù)利的魔力和獲得它的困難是理解許多事情的核心和靈魂。

那些一邊參加格雷厄姆所授課程，一邊工作的投資者對(duì)此深信不疑。他們中的一些人曾中途溜出講堂給經(jīng)紀(jì)人打電話(huà)，交易格雷厄姆教授在課堂上舉例子時(shí)提到的股票。一個(gè)后來(lái)取得成功的經(jīng)紀(jì)人堅(jiān)稱(chēng)，格雷厄姆的提示非常有價(jià)值，聽(tīng)他的課能賺足學(xué)費(fèi)，可謂“課超所值”。無(wú)論這些記載是否屬實(shí)，格雷厄姆確實(shí)是不可多得的集理論家和實(shí)踐家于一身的學(xué)者?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這不就是炒作格雷矣姆概念嘛，格雷矣姆課堂上提到的股票，就是格雷矣姆概念股嘛。當(dāng)格雷矣姆在課堂上提到某只股，說(shuō)這只股非常便宜，極具投資價(jià)值，并從三個(gè)層面五個(gè)角度來(lái)論證時(shí)，那這只股肯定有炒作潛力呀，當(dāng)然是每一時(shí)間買(mǎi)進(jìn)。然后市場(chǎng)聽(tīng)到格雷矣姆在課堂上提到某股的消息后，就會(huì)瘋狂地炒作它，然后課堂上的學(xué)生就可以脫手獲利。就像巴菲特如果說(shuō)，我非?？春媚彻桑壳胺浅１阋?，你看這只股會(huì)癲成什么樣。

在個(gè)人層面上，格雷厄姆是一個(gè)十分健忘的教授，他一心記掛著工作，甚至都意識(shí)不到自己穿的鞋子不是一雙。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這是說(shuō)的格雷矣姆很專(zhuān)注。大多數(shù)人都不是隨便的人，但隨便起來(lái)不是人。他們各種講究，吃的要好，喝的要好，穿的要好，住的要好，開(kāi)的要好，各種窮講究，擺排場(chǎng)講面子，就是把生活過(guò)得一團(tuán)糟。很多人把心思放在食物的口感和檔次上，就是沒(méi)有多少人真正去了解營(yíng)養(yǎng)知識(shí)。很多人每天飲料不離手，其實(shí)開(kāi)水和茶水更健康啊，而且一杯四十元的飲料，可以買(mǎi)十噸自來(lái)水，或者一斤茶葉。很多人褲子非得穿膝蓋有破洞的，衣服非得穿短到露臍的，我看了看我那幾十年前的舊衣服，覺(jué)得又能穿了?？纱┝藥滋炀图羲樽隽四ú迹?yàn)槲矣X(jué)得人生短短幾十年，干嘛要穿破衣?tīng)€衫呀。以前還老說(shuō)房子是剛需，估計(jì)現(xiàn)在應(yīng)該有很多人覺(jué)得，房子其實(shí)沒(méi)有那么剛。以前老二吃喝玩樂(lè)不愛(ài)上班，每年還要向家里要兩萬(wàn)，往往被勤勞節(jié)儉的老大罵敗家。現(xiàn)在老大不敢罵了，因?yàn)槔洗髷€錢(qián)買(mǎi)了套房子，本來(lái)一百多萬(wàn)買(mǎi)的，現(xiàn)在只值八十萬(wàn)了?，F(xiàn)在弟弟常說(shuō)的一句話(huà)就是：『你真敗家啊?！贿€有買(mǎi)汽車(chē)，光考個(gè)駕照，各種費(fèi)用算下來(lái)起碼五千吧，打車(chē)的話(huà)按平均二十元一次來(lái)算，夠打二百五十次的，我這么粗略一算，陷入了沉思：『誰(shuí)那么想不開(kāi)，才會(huì)想著去買(mǎi)汽車(chē)啊。買(mǎi)車(chē)？先讓我打滿(mǎn)這二百五十次的車(chē)再說(shuō)吧?！桓窭滓幽愤@不叫健忘，這叫大大咧咧馬大哈。這種看似什么事情都不講究的人，其實(shí)是最講究的人。這種隨隨便便的人，其實(shí)是最不隨便的人。他隨處可見(jiàn)的糊里糊涂，那是因?yàn)樗珜?zhuān)注，只及一點(diǎn)不及其余，這往往是天才才有的特質(zhì)。精神病人和天才的區(qū)別就是，精神病人的注意力是寬泛散亂的，而天才卻能高度集中，甚至集中到了看起來(lái)象是一副生活不能自理的樣子，其他的就是我們這些普通人了。

人性不會(huì)改變：人們?nèi)匀辉诳裨甑母唿c(diǎn)和抑郁的低點(diǎn)之間搖擺，渴求即時(shí)獲利，卻厭惡付出努力、認(rèn)真研究和獨(dú)立思考，現(xiàn)代投資者和他們的祖父輩，甚至曾祖父輩在這些方面都十分一致。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：如果股市投機(jī)這么容易的話(huà)，就沒(méi)有礦工、伐木工和其他重體力人了，每個(gè)人都是投機(jī)者。不是所有人都適合股市的，如果你一遇到下跌，就恐慌地想要賣(mài)出，一遇到上漲就想買(mǎi)入，那么你可能真的不適合股市。什么人吃什么飯，所以不適合投資也說(shuō)明不了什么，僅僅只是說(shuō)明你不適合吃投資這碗飯，你完全可以換種方式來(lái)養(yǎng)活自己。比如很多人炒股賠了錢(qián)，發(fā)覺(jué)炒股不適合自己，但是他們頭腦靈活口才好，于是他們就通過(guò)教別人如何炒股來(lái)賺錢(qián)。

雖然債券持有人比股東享有經(jīng)濟(jì)、法律方面的優(yōu)先權(quán)是不爭(zhēng)的事實(shí)，但他們指出：為債券持有人提供保障的是“負(fù)債公司償還債務(wù)的能力”，而不是合同條款?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：確實(shí)如此，賺錢(qián)的時(shí)候什么都好說(shuō)，一旦虧損到了要退出的地步，那就是各種糾紛，要帳之頭大，那是一言難盡。所以說(shuō)，創(chuàng)業(yè)的盡頭是負(fù)債，老板的盡頭是老賴(lài)，而要債的滿(mǎn)是辛酸和無(wú)奈。

但目前一些信奉格雷厄姆和多德的投資者錯(cuò)誤地認(rèn)為，所有高科技企業(yè)都是不可能分析清楚的，并因此視其為投資禁地（也許是因?yàn)榘头铺貙?duì)高科技企業(yè)的厭惡廣為人知）。這種木訥的規(guī)則違背了格雷厄姆和多德的信條：分析師應(yīng)根據(jù)實(shí)際情況和公司特定的情況進(jìn)行分析。亞馬遜是一個(gè)符合格雷厄姆式分析的高科技公司?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：怎么總有人覺(jué)得自己比別人懂得多呢？一張嘴老喜歡華而不實(shí)地為所欲為。為什么不投資科技公司？因?yàn)榭萍脊静痪邆浞€(wěn)定性。你從上帝視角來(lái)看，微軟他們很牛？可是連比爾·蓋茨自己都始終認(rèn)為：微軟離破產(chǎn)永遠(yuǎn)只有18個(gè)月。巴菲特則直接說(shuō)自己看不懂科技公司，為什么這么說(shuō)？因?yàn)檫@是一塊動(dòng)蕩的土地，在上面建立不了堅(jiān)固的堡壘，也就是說(shuō)它們沒(méi)有護(hù)城河。而像債券一樣具有穩(wěn)定的盈利，是股票估值的前提，這也是格雷矣姆一直談債券的原因。也就是說(shuō)，只有債券才談得上估值，我們學(xué)會(huì)了給債券估值，然后去股市找那些像債券一樣的股票，最后像給債券估值一樣給股票估值。如果說(shuō)給債券估值是一門(mén)科學(xué)，那么給股票估值則是一門(mén)藝術(shù)，你得確定你正在估值的公司，不是像諾基亞一樣的流星：正璀璨奪目呢，突然就消失了?，F(xiàn)在活得還滋潤(rùn)的，美國(guó)不過(guò)是微軟，中國(guó)不過(guò)是騰訊，其他曾經(jīng)璀璨奪目的星星們呢？要么消失了，要么暗淡了，比起還活著的科技公司，這些消失和暗淡的公司真是恒河沙數(shù)啊。至于微軟和騰訊，估計(jì)連他們的老板對(duì)自己的公司都沒(méi)什么信心，畢竟賣(mài)股票也不是一次兩次了。比如說(shuō)手機(jī)，你得不斷地創(chuàng)新，只要走錯(cuò)一步，就會(huì)被友商淘汰，能活十年的手機(jī)公司，手里都有一摞的專(zhuān)利。但是做包子的話(huà)，一千年也只有一張配方。有人說(shuō)外國(guó)有漢堡啊，可你賣(mài)你的漢堡，又不防礙我賣(mài)包子，各做各的生意嘛。有人說(shuō)美國(guó)的芯片如何如何，什么制裁中國(guó)啊，對(duì)中國(guó)卡脖子啊，簡(jiǎn)直要笑死，科技從來(lái)不是什么門(mén)檻，尤其是對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)。我們壓根不怕美國(guó)不賣(mài)芯片，但美國(guó)絕對(duì)怕中國(guó)不買(mǎi)他們的芯片。而且如果美國(guó)真的不賣(mài)芯片，那么中國(guó)很快會(huì)出現(xiàn)替代美國(guó)現(xiàn)有芯片的東西，天知道我們中國(guó)人會(huì)干出什么事來(lái)。專(zhuān)利技術(shù)從來(lái)不是什么護(hù)城河，如果一個(gè)專(zhuān)利一直有效，那只能說(shuō)明那個(gè)專(zhuān)利帶來(lái)不了什么利潤(rùn)。只要利潤(rùn)夠大，就有人對(duì)專(zhuān)利發(fā)起進(jìn)攻，很快問(wèn)題就會(huì)被人解決，要么超越要么繞道。 所以美國(guó)要想讓芯片老大的地位保持得長(zhǎng)久一點(diǎn)的話(huà)，那只有一條路：就是源源不斷地提供足夠廉價(jià)的芯片，廉價(jià)到中國(guó)對(duì)芯片生意不感興趣。千萬(wàn)不能讓中國(guó)發(fā)現(xiàn)：『咦，這門(mén)生意不錯(cuò)啊?！蝗绻@樣的話(huà)，美國(guó)的芯片公司就完了。

具有穩(wěn)定收益的公司更容易預(yù)測(cè)，因而估計(jì)結(jié)果更為可靠。不過(guò)，因?yàn)槲覀兯幍氖澜缭絹?lái)越瞬息萬(wàn)變，所以這個(gè)準(zhǔn)則還要做一點(diǎn)更新，即：公司盈利波動(dòng)越大，在判斷其未來(lái)時(shí)越要謹(jǐn)慎，在回溯其歷史時(shí)也應(yīng)看得更遠(yuǎn)。格雷厄姆和多德建議看10年?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：過(guò)去十年能說(shuō)明什么？業(yè)績(jī)穩(wěn)定盈利十年的公司，以后的路就必定平坦？你這不是從后視鏡里看路嘛。穩(wěn)定不是說(shuō)以前一直都能賺那么多錢(qián)，而是指的公司的質(zhì)量，贏利的各項(xiàng)要素穩(wěn)定有保障，也就是有足夠?qū)掗煹淖o(hù)城河，它指的是將來(lái)的業(yè)績(jī)會(huì)穩(wěn)定。按照你認(rèn)為的穩(wěn)定，那么周期性公司就不能投資，其實(shí)很多周期性公司的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)很強(qiáng)，防范風(fēng)險(xiǎn)的安全措施也做得很好，當(dāng)危機(jī)來(lái)臨股價(jià)大跌時(shí)，恰恰就是投資這些公司的好機(jī)會(huì)。持續(xù)穩(wěn)定盈利十年的公司，在將來(lái)可能還會(huì)保持盈利，當(dāng)然也可能會(huì)暗淡下去，所以要分析它以前是怎么做到穩(wěn)定盈利的，在將來(lái)還能不能保持，這個(gè)才是關(guān)鍵。我們之所以會(huì)去投資某種東西，就是因?yàn)榧词钩霈F(xiàn)最壞的情況，還依然有利可圖。足夠的保守，是計(jì)算出來(lái)的，這是科學(xué)的范疇。而判斷投資標(biāo)的是否穩(wěn)定，要靠對(duì)商業(yè)的理解，這是眼光，是門(mén)藝術(shù)。

縱觀全書(shū)，格雷厄姆最主要的投資思想有三個(gè)：安全邊際、市場(chǎng)先生、以實(shí)業(yè)的眼光投資?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：真?zhèn)饕痪湓?huà)，其實(shí)所有有關(guān)投資的東西，都可以往這句話(huà)里裝。如果說(shuō)，有個(gè)理念有悖于格雷矣姆，那不是什么對(duì)格雷矣姆的超越，或者說(shuō)是格雷矣姆過(guò)時(shí)了，我發(fā)現(xiàn)往往就是這個(gè)理念是錯(cuò)的。巴菲特和芒格從來(lái)沒(méi)有走出格雷厄姆的框架，他們只是豐富了格雷厄姆價(jià)值投資的內(nèi)容。價(jià)值投資的原則是不變的，但是涉及到具體的投資時(shí)，每個(gè)價(jià)值投資者都必須具體情況具體分析。所謂：『本杰明·格拉漢姆曾經(jīng)教我只買(mǎi)便宜的股票，查理讓我改變了這種想法。這是查理對(duì)我真正的影響。要讓我從格拉漢姆的局限理論中走出來(lái)，需要一股強(qiáng)大的力量。查理的思想就是那股力量，他擴(kuò)大了我的視野。他推動(dòng)我以非同尋常的速度從猩猩進(jìn)化到人類(lèi)，否則我會(huì)比現(xiàn)在貧窮得多。』并不是對(duì)格雷厄姆理論的背叛，相反是對(duì)格雷厄姆理論的更進(jìn)一步的實(shí)踐。什么是便宜？本來(lái)就是相對(duì)于質(zhì)量來(lái)說(shuō)的，離開(kāi)質(zhì)量壓根就談不上便宜。比如茶葉分為一級(jí)品和兩級(jí)品，二級(jí)品的價(jià)格本來(lái)就應(yīng)該比一級(jí)品低，但是僅僅這樣是談不上便宜的。只有你出售的二級(jí)品茶葉的價(jià)格，低于市場(chǎng)上其他二級(jí)品茶葉的價(jià)格才叫便宜啊，而不是去跟一級(jí)品茶葉比。而且格雷厄姆從來(lái)沒(méi)有離開(kāi)質(zhì)量談價(jià)格，他僅僅只是覺(jué)得未來(lái)難以預(yù)測(cè)，不要把過(guò)多精力去做無(wú)用功。所以原則的東西從來(lái)都是不變的，但是每個(gè)價(jià)值投資者的風(fēng)格絕不一樣。巴菲特那句話(huà)沒(méi)錯(cuò)啊，每個(gè)上市公司的質(zhì)量是不一樣的，質(zhì)地好的公司理應(yīng)值得給出相應(yīng)的價(jià)格，但是依然得符合安全邊際理論啊。有些公司的護(hù)城河確實(shí)比較寬廣，那么定價(jià)就得符合他們的實(shí)際情況，這就叫具體情況具體分析。

那幾年電影行業(yè)的票房每年增長(zhǎng)約50%，從現(xiàn)象上看，基本面數(shù)據(jù)都很好，但從能力來(lái)看，定價(jià)權(quán)其實(shí)掌握在演員和導(dǎo)演的手里面。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：沒(méi)錯(cuò)，明星和名導(dǎo)演的薪酬太高了，而沒(méi)有明星和名導(dǎo)演的電影，又沒(méi)法做到制作精良。再說(shuō)沒(méi)有明星和名導(dǎo)的電影，就很難有票房。周星馳早期的電影，票房大多不理想，后來(lái)成名了，市場(chǎng)才重新發(fā)現(xiàn)那些電影的價(jià)值。而現(xiàn)在，電影宣傳里只要提到周星馳的名字，哪怕既不是他演也不是他導(dǎo)都能火一把，畢竟誰(shuí)都好奇想一探究竟，當(dāng)然想用周星馳的名字，自然得獲得他的授權(quán)。很顯然，電影賺的錢(qián)，都到了明星和名導(dǎo)的口袋，股東很難分到利潤(rùn)，是高投入低產(chǎn)出的行業(yè)?？谇恍袠I(yè)也同樣如此，口腔行業(yè)是朝陽(yáng)行業(yè)，市場(chǎng)前景廣闊，可惜牙醫(yī)的薪酬同樣高昂，從消費(fèi)者身上搜刮來(lái)的錢(qián)，最終都到了牙醫(yī)手里，而到不了股東的口袋。

我們必須認(rèn)識(shí)到，內(nèi)在價(jià)值是一個(gè)難以捉摸的概念。一般來(lái)說(shuō)，內(nèi)在價(jià)值是由資產(chǎn)、收益、股息等事實(shí)和可以確定的前景決定，有別于被人為操縱和狂熱情緒扭曲的市場(chǎng)價(jià)格。但是，臆測(cè)內(nèi)在價(jià)值會(huì)像市場(chǎng)價(jià)格那樣明確則是一個(gè)極大的錯(cuò)誤?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：估值估值本來(lái)就是估的，我們既無(wú)必要也無(wú)法得到一個(gè)精確的數(shù)值。一位姑娘走來(lái)，我們一眼即知她胖還是瘦。若問(wèn)她身材勻稱(chēng)怎么判斷呢？那么我們就沒(méi)有必要去糾結(jié)她的胖瘦了。如果你是在相親，你只需要剔除那些極度肥胖或極度瘦弱的即可。如果你非要糾結(jié)她的體重，那么很可能得到一個(gè)似是而非的結(jié)論。當(dāng)然如果她一米六，體重卻是兩百多斤，那顯然是太肥胖了。給企業(yè)估值，和判斷一位姑娘的胖瘦是一樣的。如果一個(gè)人燒菜的時(shí)候，旁邊放著一架天秤，每樣調(diào)料都稱(chēng)一下再放入菜里，那他顯然就是不會(huì)做菜。當(dāng)然有人把各種調(diào)料亂灑一通，也是一眼即知不會(huì)做菜。所以我們沒(méi)法知道一家企業(yè)的價(jià)值是多少，我們也不需要知道一家企業(yè)的價(jià)值是多少，我們只需要一眼即知的高估或低估，這是我們能夠做到的。我們只需要避開(kāi)我們沒(méi)法估值的企業(yè)，避開(kāi)一眼即知是高估的企業(yè)，而去投資那些一眼即知是低估的企業(yè)即可。而且我們一輩子也只需要找到幾次這樣的機(jī)會(huì)就可以了。

人們認(rèn)為內(nèi)在價(jià)值（比如，一只普通股的內(nèi)在價(jià)值）與“賬面價(jià)值”基本一樣，即它等于公允價(jià)值下的公司凈資產(chǎn)。這種觀點(diǎn)相當(dāng)明確，但毫無(wú)實(shí)際價(jià)值，因?yàn)椴徽撌瞧骄杖脒€是平均市場(chǎng)價(jià)格，都不由賬面價(jià)值決定?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：看看，誰(shuí)說(shuō)格雷矣姆不看資產(chǎn)質(zhì)量的？格雷矣姆非常明確的表示，價(jià)值不等于會(huì)計(jì)報(bào)表里表注的凈資產(chǎn)金額，價(jià)值的大小是由這些資產(chǎn)能給股東帶來(lái)多少錢(qián)決定的。這些資產(chǎn)在未來(lái)倒底能賺多少錢(qián)，要基于事實(shí)和合乎邏輯的保守估計(jì)，而不是一廂情愿的異想天開(kāi)。有些人覺(jué)得格雷矣姆太保守，聲稱(chēng)格雷矣姆過(guò)時(shí)了，價(jià)值投資過(guò)時(shí)了。他們覺(jué)得費(fèi)雪那種，才是真正厲害的投資者，他們聲稱(chēng)要學(xué)投資就要學(xué)費(fèi)雪，要投資股票就要投資成長(zhǎng)股，這樣才能賺大錢(qián)。于是他們一門(mén)心思的只想找成長(zhǎng)股，為了找到這樣一只大黑馬，不切實(shí)際的給予過(guò)高的價(jià)格。這些人其實(shí)對(duì)股票投資一無(wú)所知，他們看好的所謂成長(zhǎng)股，無(wú)一例外都是被市場(chǎng)高估的熱門(mén)股。其實(shí)股票的成長(zhǎng)性，已經(jīng)包含在公司的質(zhì)量里面了，但是市場(chǎng)往往會(huì)反復(fù)計(jì)算這個(gè)公司的成長(zhǎng)，把股票的價(jià)格一次又一次的往上推高，這時(shí)候市盈率都不能叫市盈率了，只能叫市夢(mèng)率。結(jié)果往往是，非但價(jià)格高得離了譜，人們預(yù)期的成長(zhǎng)也未到來(lái)，追逐『成長(zhǎng)股』的投機(jī)者遭受了戴維斯雙殺，因?yàn)楦呃麧?rùn)會(huì)吸引資本的加入，從而導(dǎo)致利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度的降低，更經(jīng)常的情況是在與其他資本的競(jìng)爭(zhēng)中淘汰出局。

以上觀點(diǎn)逐漸被一種新觀點(diǎn)所取代，即一個(gè)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值是由其盈利能力決定的。但“盈利能力”一詞意味著對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)的預(yù)期有十足的把握。僅僅知道過(guò)去的平均盈利能力，或是過(guò)去盈利能力表現(xiàn)出的明確的上升或下降趨勢(shì)，都是不夠的。必須有合理理由才能認(rèn)為，這個(gè)平均盈利或升跌趨勢(shì)能可靠地預(yù)測(cè)未來(lái)。經(jīng)驗(yàn)表明，這個(gè)預(yù)測(cè)方法在很多例子中都是錯(cuò)誤的。這意味著，我們無(wú)法放心地將明確的數(shù)字表示的“盈利能力”，以及由此衍生的、同樣明確可查的內(nèi)在價(jià)值概念，當(dāng)作證券分析的一般前提?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這一段說(shuō)得太對(duì)了。所以那些所謂的費(fèi)雪派，也就是成長(zhǎng)股投資派，其實(shí)并沒(méi)有搞懂投資，他們把注意力放在公司可能的成長(zhǎng)上，賭公司未來(lái)可能的業(yè)績(jī)提升。其實(shí)這個(gè)很不靠譜，沒(méi)有人能保證新上馬的項(xiàng)目必定大賺，相反的是大家認(rèn)為的好項(xiàng)目最后往往不賺錢(qián)。也許短期內(nèi)風(fēng)口可以把豬吹上天，但最終的結(jié)果是只有極少數(shù)的豬進(jìn)化出翅膀，而豬長(zhǎng)出翅膀這種事情簡(jiǎn)直違背常識(shí)。而投資其實(shí)最應(yīng)該把注意力放在公司可能的衰敗上，避免投資那些估值過(guò)高的公司，畢竟我們只需要投資那些顯而易見(jiàn)被低估的公司，畢竟我們一輩子只需抓住幾個(gè)機(jī)會(huì)即可，這種難度比賭所謂的成長(zhǎng)股小的多了。這就好比，對(duì)面走來(lái)一個(gè)肥胖的女人，成長(zhǎng)股投資者認(rèn)為胖女都是潛力股，瘦下來(lái)就是絕世美女。而價(jià)值投資者直接無(wú)視，價(jià)值投資者只關(guān)注那些因某種原因而被人忽視的佳人。我們知道優(yōu)秀意味著孤獨(dú)，陽(yáng)春白雪往往曲高和寡，一個(gè)女人無(wú)人問(wèn)津不一定是她不好，也許是她太優(yōu)秀了。如果一個(gè)女人知識(shí)淵博，品行端莊，性情溫和，身材苗條，面容姣好，手里還有五六百個(gè)小目標(biāo)，我覺(jué)得一輩子遇到這一個(gè)機(jī)會(huì)就足夠了，你不需要花太多時(shí)間和精力在女人們中挑來(lái)挑去。相反你要做的就是優(yōu)秀和強(qiáng)大自己，以便讓自己配得上這樣一個(gè)女人，有能力去與這樣的女人維持關(guān)系共度一生。也就是說(shuō)，真正的價(jià)值投資者，是不會(huì)花心思去找一只有可能長(zhǎng)出翅膀的豬的，而是直接找一只落難的鳳凰。不可否認(rèn)，這世界上有浪子回頭，但價(jià)值投資者不會(huì)買(mǎi)只丑小鴨，然后希望它變成白天鵝。丑小鴨變成白天鵝這種事，違背生物學(xué)常識(shí)。丑小鴨之所以最后成了白天鵝，那是因?yàn)樗緛?lái)就是只白天鵝。丑小鴨從來(lái)沒(méi)有變，只是大家看走了眼而已。

闡述內(nèi)在價(jià)值在證券分析中的作用，有助于我們理清各個(gè)看似矛盾的例子。最重要的一點(diǎn)是，證券分析并不是為了確定某只證券的內(nèi)在價(jià)值，而是為了證明其內(nèi)在價(jià)值是足夠的，例如能夠?yàn)閭峁┍Ｕ匣蛘吣軌驗(yàn)橘?gòu)買(mǎi)股票提供依據(jù)。證券分析也可以用來(lái)確定證券的內(nèi)在價(jià)值，或者該值大大高于或低于市場(chǎng)價(jià)格。要實(shí)現(xiàn)這一目的，只需對(duì)內(nèi)在價(jià)值有個(gè)大致的估計(jì)。打個(gè)簡(jiǎn)單的比喻，我們很有可能只需通過(guò)觀察，就能判斷一個(gè)女人是否達(dá)到了投票的年紀(jì)，而無(wú)須知其歲數(shù)；或者判斷一個(gè)男人的體重是否超標(biāo)，而無(wú)須知其體重?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：通過(guò)數(shù)據(jù)計(jì)算出來(lái)的所謂內(nèi)在價(jià)值，都是似是而非的一個(gè)毫無(wú)意義的數(shù)字。內(nèi)在價(jià)值不是憑借各種數(shù)據(jù)計(jì)算出來(lái)的，而是靠你的認(rèn)知和閱歷估出來(lái)的。如果一只股票的低估還要靠計(jì)算，那本身就說(shuō)明低估得還不夠，能夠被價(jià)值投資者看上的股票，必須是一眼即知的那種低估。就像找對(duì)象那樣，我們需要的是一眼即淪陷。是于千萬(wàn)人之中，只那么一眼，便知她就是自己所要找的人。如果你談的那個(gè)人，需要你反復(fù)斟酌衡量，才能決定是否要繼續(xù)發(fā)展下去，那還是放手吧，因?yàn)檫@種婚姻容錯(cuò)率太低。所以結(jié)婚儀式上，神父要問(wèn)新婚夫婦：『無(wú)論貧窮或富有，健康或疾病，你愿意接受她的一切，與她共同面對(duì)生活的所有挑戰(zhàn)，共度此生，不離不棄嗎？』這就是容錯(cuò)率，這就是安全邊際。神父不會(huì)問(wèn)：『這位先生可能在不久的將來(lái)當(dāng)上局長(zhǎng)，請(qǐng)問(wèn)你愿意嫁給他嗎？』神父也不會(huì)問(wèn)：『這位女士可能會(huì)減肥成功，變得比現(xiàn)在好看，你愿意娶她嗎？』但是很多自稱(chēng)價(jià)值投資者的人，卻總是以預(yù)期來(lái)購(gòu)買(mǎi)股票，他們管這叫成長(zhǎng)股投資。

即使內(nèi)在價(jià)值的概念非常模糊，但當(dāng)證券的估值大大偏離其價(jià)值范圍時(shí)，我們?nèi)匀荒艿贸鼋Y(jié)論?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：道理是如此的簡(jiǎn)單和顯而易見(jiàn)，但是接受不了的人仍然大有人在。就像憑借知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，我們可以知道某件商品是否物有所值，但是大部分人依然覺(jué)得貴有貴的道理，結(jié)果他們購(gòu)買(mǎi)商品的行為，實(shí)際上就成了：不求最好，但求最貴。而且越是漲價(jià)越是搶夠，因?yàn)橄脍s在漲的更貴之前多屯點(diǎn)。結(jié)果這種追漲殺跌的投機(jī)行為非但不能省錢(qián)，還多花了很多冤枉錢(qián)。真是占小便宜吃大虧。所以真正有用的，其實(shí)是放棄預(yù)測(cè)價(jià)格趨勢(shì)，聚集于商品的性?xún)r(jià)比。那些明顯太貴的，依據(jù)常識(shí)是一眼即知的，那就不要去買(mǎi)了。當(dāng)然不交智商稅的前提，就是得有足夠的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，如果自己沒(méi)有眼光，那就只能看別人買(mǎi)什么也就買(mǎi)什么了。價(jià)值投資的道理是如此簡(jiǎn)單，但成為價(jià)值投資者，門(mén)檻還是很高的。比如作者的這句話(huà)，是多么的簡(jiǎn)單明了？一個(gè)女的走過(guò)來(lái)，漂不漂亮是一眼即知的，我都不需要用大腦去分析，身體的反應(yīng)就能告訴我她的相貌如何。但大部分投資者，會(huì)在一大堆數(shù)據(jù)中算來(lái)算去，也不知道他們搞什么。一個(gè)女的漂不漂亮如何計(jì)算？有固定的公式和標(biāo)準(zhǔn)嗎？牙齒排列整齊？可王祖賢的小虎牙明明很可愛(ài)。嘴要小巧？舒淇可是大明星。聲音甜美？周迅的嗓子還有個(gè)專(zhuān)門(mén)的名字煙薰嗓?；ㄓ腥f(wàn)紫千紅，女人有千嬌百媚，哪有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)啊。缺點(diǎn)?。磕墙刑厣?。