作品聲明：個人觀點、僅供參考

時隔4年之后，科倫藥業(yè)(002422.SZ)再度陷入盈利困境。

2025年上半年，營收90.83億元、歸母凈利潤10.01億元、扣非凈利潤9.85億元，各同比-23.2%、-44.41%和-43.79%。

不過，資本市場對此反應并不負向。

在財報披露后的第二個交易日（2025.9.1），爆拉10CM，高位放量漲停。

事實上，過去3年，科倫藥業(yè)走出了一波漂亮的大主升行情：

2022.4.26-2025.9.2，它的股價由13.3元一路漲至41.72元，累計上漲了213.68%。

這一切都是源于它的控股子公司科倫博泰生物（06990.HK）的價值發(fā)現(xiàn)。

01

ADC先行者之一--科倫博泰生物

在ADC領域，科倫博泰生物是可以媲美百利天恒的存在。后者在A股創(chuàng)新藥里邊僅次于恒瑞及百濟，市值1478億，是華東醫(yī)藥的兩倍。

如若說恒瑞、百濟是創(chuàng)新藥的第一梯隊，那么百利就獨占第二梯隊，再往下才是復星、華東....

這足以說明科倫博泰生物的確有點東西，要不然怎么撐起超1200億港元的市值，遠超母公司科倫藥業(yè)。

科倫博泰生物是開發(fā)抗體偶聯(lián)藥物（ADC）的先行者之一，在ADC研發(fā)方面積累了超過十年的經驗，有超過10項ADC及新型偶聯(lián)藥物資產處于臨床或以上階段。

而且它的產品早早被國際制藥巨頭（MNC）看上，2022年1月-2023年3月，科倫博泰生物完成3次，至多9個ADC項目與MSD的授權合作，總交易金額近118億美元。

今年創(chuàng)新藥走牛行情，正是由于出海BD帶動的。

現(xiàn)在回過頭來看，就能理解為什么3年前科倫藥業(yè)就可以走起主升來了，深熊又如何？科倫博泰生物自帶阿爾法。

2024年11月，SKB264/MK-2870（sac-TMT）獲NMPA批準在中國上市，用于治療既往至少接受過2種系統(tǒng)治療（其中至少1種治療針對晚期或轉移性階段）的不可切除的局部晚期或轉移性三陰乳腺癌（TNBC）成人患者。

蘆康沙妥珠單抗（sac-TMT）是國內首個獲得完全批準上市的具有全球知識產權的國產ADC。

之后的2025年3月，sac-TMT的另一適應癥獲批，用于治療經EGFR-TKI治療和含鉑化療治療后進展的EGFR突變陽性的局部晚期或轉移性非鱗狀NSCLC（非小細胞肺癌）成人患者，成為全球首款在肺癌領域獲得上市批準的TROP2 ADC藥物。

全球臨床開發(fā)方面，默沙東正在推進14項針對sac-TMT作為單藥療法或聯(lián)合帕博利珠單抗或其他藥物用于多種類型癌癥(包括BC、LC、婦科癌癥及GI癌癥)的全球多中心3期臨床研究。

另一款HER2 ADC產品博度曲妥珠單抗，預期2025年下半年獲批在中國上市，用于既往至少接受過一種抗HER2治療的HER2+不可切除或轉移性BC（乳腺癌）成人患者的治療。

需要指出的是，抗體偶聯(lián)藥物（ADC）僅是科倫博泰生物能力的一個側面。

關于科倫博泰生物，粒場接下來會單獨進行分析，這里就不再深入下去。

02

母憑子貴

我們回到科倫藥業(yè)本身，為什么25H1經營業(yè)績突然變得糟糕起來。

主要是受授權收入（里程碑）同比減少的影響，科倫博泰生物2025年上半年轉虧。

另一控股子公司川寧生物表現(xiàn)也不盡如人意，因終端需求下降導致產品銷量下滑，同時部分產品平均價格下降及研發(fā)費用增加，利潤同比下降。

再者，科倫主營輸液和非輸液制劑產品，市場需求較同期明顯回落，銷量下降，同時受集采影響部分產品價格下降，營業(yè)收入和利潤同比減少。

25H1，輸液、非輸液收入37.5億元和43.94億元，同比下降19.65%和18.77%。要知道，這兩大業(yè)務可是占據了公司近九成的營收（營收貢獻率各為41.29%、48.37%）。

不僅如此，輸液毛利率還在下降，為56.08%，較上年同期減少6.19個百分點。

如若不是手握科倫博泰生物這樣的核心資產，這樣的業(yè)績（公司股價很可能要接受考驗）。