流動性壓倒基本面，歷史重演？

高盛資深宏觀交易員Paolo Schiavone在其最新研報中指出，盡管全球債券市場出現(xiàn)了一些趨勢性變化，但風(fēng)險資產(chǎn)并未顯示出轉(zhuǎn)向避險的信號。他認(rèn)為，一個“不斷擴(kuò)大的買家宇宙”正在為市場提供支撐，在流動性壓倒基本面的背景下，追逐風(fēng)險仍是當(dāng)前的主導(dǎo)策略。

Schiavone的分析顯示，當(dāng)前主要股指仍穩(wěn)穩(wěn)站在所有關(guān)鍵移動平均線上方，市場尚未出現(xiàn)需要轉(zhuǎn)向風(fēng)險規(guī)避的明確信號或催化劑。他表示，當(dāng)下的策略是“在市場風(fēng)向改變前，繼續(xù)追逐風(fēng)險”。

投資者情緒和頭寸狀況成為反向的潛在能量，近期的普遍擔(dān)憂導(dǎo)致許多投資者處于低配狀態(tài)，而這種擔(dān)憂本身可能在市場反轉(zhuǎn)時成為推動上漲的“燃料”。

這一觀點也得到了市場流動性狀況的支持。Schiavone指出，投資者手中握有高額現(xiàn)金，數(shù)萬億美元資金停泊在貨幣市場，這意味著潛在買家仍在排隊入場，這種緩慢的買家擴(kuò)張構(gòu)成了市場的持續(xù)利好。

他將當(dāng)前市場與2010年至2011年的情形進(jìn)行類比，當(dāng)時在第一輪量化寬松（QE1）之后，標(biāo)普500指數(shù)因流動性充裕而在不到一年內(nèi)上漲了30%，無視疲弱的宏觀數(shù)據(jù)，因為流動性壓倒了基本面因素。

Schiavone強(qiáng)調(diào)，在動量交易獲得回報的環(huán)境下，他將繼續(xù)追逐風(fēng)險偏好，直至趨勢發(fā)生改變。目前市場面臨的最大風(fēng)險仍是美聯(lián)儲采取不如市場預(yù)期激進(jìn)的降息路徑。

他預(yù)計，伴隨新任美聯(lián)儲主席上臺，實際利率將走低，這將進(jìn)一步支撐風(fēng)險資產(chǎn)。他認(rèn)為，政府關(guān)閉的延續(xù)將有利于比特幣、黃金和納斯達(dá)克交易，這是一種超長久期交易。

未來數(shù)周迎來多重關(guān)鍵催化劑

市場正進(jìn)入一個Schiavone稱之為“日歷壓縮”（Calendar Compression）的階段，未來幾周的事件將密集發(fā)生，市場可能會快速變動。從現(xiàn)在到感恩節(jié)只剩8周時間，今年的交易窗口所剩無幾。

Schiavone指出，短期內(nèi)的關(guān)鍵催化劑包括：兩周后以銀行業(yè)為首的財報季將拉開帷幕；以及10月29日舉行的下一次聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）會議。

Schiavone預(yù)計，市場可能會看到“連續(xù)降息和盈利加速”。在這種背景下，若美國政府持續(xù)關(guān)門，將利好比特幣、黃金、納斯達(dá)克指數(shù)和ARKK這類超長久期資產(chǎn)。

四大資產(chǎn)負(fù)債表

從更宏觀的視角來看，Schiavone認(rèn)為需要關(guān)注銀行、企業(yè)、消費者和政府這“四張資產(chǎn)負(fù)債表”。

其中，西方國家政府的資產(chǎn)負(fù)債表在經(jīng)歷了2008年金融危機(jī)和新冠疫情后已出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性惡化，這為未來的貨幣貶值埋下了伏筆。

他指出，當(dāng)前市場環(huán)境呈現(xiàn)出“戰(zhàn)爭經(jīng)濟(jì)”的某些特征。一方面，政府缺乏實施財政緊縮的政治動機(jī)；另一方面，全球正展開一場為西方政府“重新武裝”的競賽。

Schiavone認(rèn)為，這將對貴金屬（如黃金、鈀金）和作為通脹保值工具的股票形成利好，但利空長期債券。他引用Ray Dalio的觀點稱，即在戰(zhàn)爭經(jīng)濟(jì)中，債券的回報率結(jié)構(gòu)性偏低。

收益率曲線或進(jìn)一步陡峭

在“戰(zhàn)爭經(jīng)濟(jì)”的背景下，利率路徑也將與以往不同。

Schiavone預(yù)測，各國央行將大舉降息，其目的不僅是為了刺激增長，也是為了給軍備重整提供融資。與此同時，央行正處于量化緊縮而非量化寬松周期，這將可能導(dǎo)致收益率曲線進(jìn)一步陡峭化。

他警告稱，央行最終可能被迫采取收益率曲線控制（YCC）措施。然而，YCC總是伴隨著貨幣問題，日本就是當(dāng)前的一個“活生生的案例研究”。

Schiavone還觀察到，市場的期限溢價并未出現(xiàn)明顯擴(kuò)大，這也是他目前并不看好美元的原因之一。