10月10日，人民銀行公布的9月各項(xiàng)工具流動(dòng)性投放情況顯示，當(dāng)月各項(xiàng)工具實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性凈投放9268億元，較上月大幅增加。

浙商證券宏觀聯(lián)席首席分析師廖博在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者專訪時(shí)表示，四季度貨幣政策可能出現(xiàn)進(jìn)一步寬松動(dòng)作，包括降準(zhǔn)、降息等工具組合。此外，5000億元新型政策性金融工具是未來撬動(dòng)投資的重要路徑。

廖博認(rèn)為，貨幣政策維持適度寬松基調(diào)，能夠與財(cái)政、產(chǎn)業(yè)、就業(yè)、社保等政策形成政策合力，預(yù)計(jì)流動(dòng)性寬松格局大概率不會(huì)變化。

數(shù)據(jù)來源：人民銀行官網(wǎng)

四季度流動(dòng)性有望延續(xù)寬松

上周披露的中央銀行各項(xiàng)工具流動(dòng)性投放情況顯示，9月，常備借貸便利（SLF）凈投放19億元，中期借貸便利（MLF）凈投放3000億元，抵押補(bǔ)充貸款（PSL）凈回籠883億元，短期逆回購(gòu)凈投放3902億元，買斷式逆回購(gòu)凈投放3000億元，沒有開展公開市場(chǎng)國(guó)債買賣。

廖博在接受每經(jīng)記者專訪時(shí)表示，MLF和買斷式逆回購(gòu)與國(guó)債買賣有一定的替代效應(yīng)，這會(huì)降低央行通過國(guó)債投放流動(dòng)性的必要性。央行階段性暫停國(guó)債買賣操作后，通過加量開展買斷式逆回購(gòu)操作補(bǔ)充中長(zhǎng)期資金缺口。

整體來看，當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性依然較為充裕，資金利率基本圍繞政策利率穩(wěn)定運(yùn)行，貨幣政策工具箱內(nèi)容豐富，降準(zhǔn)等數(shù)量型工具以及降息等價(jià)格型工具仍有較大的操作空間。同時(shí)，我國(guó)貨幣政策操作的原則是不搞大水漫灌和貨幣超發(fā)，更多關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和物價(jià)合理回升。

廖博判斷，當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)處于弱修復(fù)階段，四季度貨幣政策可能出現(xiàn)進(jìn)一步寬松動(dòng)作，包括降準(zhǔn)、降息等工具組合。另一方面，5000億元新型政策性金融工具是未來撬動(dòng)投資的重要路徑，其落地進(jìn)度及實(shí)際效果是政策能否發(fā)揮作用的關(guān)鍵。預(yù)計(jì)四季度末央行仍有50BP（基點(diǎn)）降準(zhǔn)及10BP降息的空間。

廖博認(rèn)為，當(dāng)前外部沖擊影響加大，國(guó)內(nèi)有效需求不足和供給端過度競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)構(gòu)性矛盾依舊存在，如果貨幣政策維持適度寬松基調(diào)，將能夠與財(cái)政、產(chǎn)業(yè)、就業(yè)、社保等政策形成政策合力，預(yù)計(jì)流動(dòng)性寬松格局大概率不會(huì)變化。

新型政策性金融工具有望與PSL協(xié)同運(yùn)作

9月19日，人民銀行將公開市場(chǎng)14天期逆回購(gòu)操作由單一價(jià)位中標(biāo)調(diào)整為多重價(jià)位中標(biāo)。

此次調(diào)整進(jìn)一步強(qiáng)化了7天期逆回購(gòu)操作利率的政策利率屬性，而14天期逆回購(gòu)操作的定位將更聚焦于短期流動(dòng)性投放工具。

廖博認(rèn)為，利率市場(chǎng)化改革持續(xù)推進(jìn)，已基本建立利率形成、調(diào)控和傳導(dǎo)機(jī)制。此前，我國(guó)的利率走廊中樞為7天期逆回購(gòu)操作利率，上限為常備借貸便利（SLF）利率，下限為超額存款準(zhǔn)備金利率，利率走廊寬度達(dá)235BP。在隔夜期限的市場(chǎng)利率圍繞政策利率窄幅波動(dòng)的格局形成后，DR001在將來或可替代DR007成為新的價(jià)格型中介目標(biāo)。

月度流動(dòng)性投放結(jié)果顯示，9月公開市場(chǎng)國(guó)債買賣操作為0。廖博認(rèn)為，央行買賣國(guó)債核心指向調(diào)節(jié)流動(dòng)性，可作為一種流動(dòng)性管理方式和貨幣政策工具儲(chǔ)備。

他表示，央行國(guó)債買賣和以美聯(lián)儲(chǔ)為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣當(dāng)局實(shí)施的量化寬松（QE）有本質(zhì)區(qū)別。量化寬松通常發(fā)生在常規(guī)貨幣政策工具用盡的情況下，比如政策利率接近0時(shí)，貨幣當(dāng)局被動(dòng)大規(guī)模單向買入國(guó)債來實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。而我國(guó)央行國(guó)債買賣主要是作為公開市場(chǎng)操作工具的一個(gè)補(bǔ)充，公開市場(chǎng)操作本身是數(shù)量型工具，定位于調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣總量，并不代表貨幣政策松緊方向。

近日，新型政策性金融工具取得新進(jìn)展。廖博告訴記者，新型政策性金融工具更多表現(xiàn)為準(zhǔn)財(cái)政工具與貨幣政策的配合。新型政策性金融工具在實(shí)施過程中有望與央行抵押補(bǔ)充貸款（PSL）等結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具協(xié)同運(yùn)作，從而降低項(xiàng)目融資成本，更好地發(fā)揮金融杠桿效應(yīng)。

在投向上，新型政策性金融工具將有助于推動(dòng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)、人工智能等新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，完善文旅、教育、養(yǎng)老等消費(fèi)領(lǐng)域基礎(chǔ)設(shè)施，促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)擴(kuò)容提質(zhì)，推動(dòng)內(nèi)需潛力進(jìn)一步釋放。

日前，三家政策性銀行新型政策性金融工具公司（SPV）完成注冊(cè)，作為投放主體入股項(xiàng)目公司。廖博分析，按照“抓緊投放”的政策部署，預(yù)計(jì)后續(xù)項(xiàng)目將集中落地?；跉v史經(jīng)驗(yàn)，預(yù)計(jì)能形成2~3倍杠桿，對(duì)應(yīng)新增投資規(guī)模約1萬(wàn)億~1.7萬(wàn)億元，預(yù)計(jì)將在四季度集中釋放，對(duì)于提振四季度總需求與穩(wěn)定信貸增速將發(fā)揮積極作用，也為2026年實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)開門紅保駕護(hù)航。

廖博認(rèn)為，政策性金融工具的核心優(yōu)勢(shì)在于發(fā)揮資金杠桿效應(yīng)，財(cái)政資金能夠引導(dǎo)遠(yuǎn)大于自身規(guī)模的社會(huì)資金跟進(jìn)，從而提升整體投資增速。

需要適度寬松的貨幣政策對(duì)沖外部環(huán)境不確定性

觀察后續(xù)流動(dòng)性寬松程度，廖博建議，首先要看政策利率是否發(fā)生變化，主要是央行公開市場(chǎng)7天期逆回購(gòu)操作利率是否變化，而不應(yīng)過度關(guān)注公開市場(chǎng)操作數(shù)量。

他表示，公開市場(chǎng)操作數(shù)量會(huì)根據(jù)財(cái)政、現(xiàn)金等多種臨時(shí)性因素以及市場(chǎng)需求情況靈活調(diào)整，其變化并不完全反映市場(chǎng)利率走勢(shì)，也不代表央行政策利率變化。

比如說，10月是比較典型的財(cái)政收入大月、支出小月，而且政府債券還會(huì)較大規(guī)模發(fā)行，財(cái)政因素對(duì)資金面有一定的潛在收緊影響。此外，10月份銀行同業(yè)存單到期量?jī)H相當(dāng)于9月份的一半左右。

他表示，在觀察市場(chǎng)利率時(shí)，應(yīng)重點(diǎn)看市場(chǎng)主要利率指標(biāo)（DR007）的加權(quán)平均利率水平，以及 DR007 在一段時(shí)期的平均值，而不是個(gè)別機(jī)構(gòu)的成交利率或受短期因素?cái)_動(dòng)的時(shí)點(diǎn)值。

廖博認(rèn)為，雖然央行再度提及防資金空轉(zhuǎn)，但重點(diǎn)在于在金融穩(wěn)定與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展間尋求平衡，而非貨幣政策收緊。預(yù)計(jì)去杠桿相對(duì)較溫和，或通過公開市場(chǎng)操作、利率信號(hào)工具等漸進(jìn)式手段引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)主動(dòng)降杠桿。

他表示，外部沖擊仍存在不確定性，國(guó)內(nèi)有效需求不足和供給端過度競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)構(gòu)性矛盾依舊存在，因此需要適度寬松的貨幣政策對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行的壓力和外部環(huán)境不確定性。

他同時(shí)提示，物價(jià)回升不會(huì)一蹴而就，將是一個(gè)緩慢的過程，需要各個(gè)部門協(xié)同發(fā)力。考慮到年內(nèi)大規(guī)模內(nèi)需刺激概率較低，10年國(guó)債利率預(yù)計(jì)將在震蕩過程中下行至1.6%附近。