早在 2023 年已向深交所遞交創(chuàng)業(yè)板上市申請并獲受理的納百川新能源股份有限公司（以下簡稱“納百川”），在經(jīng)歷了長時間的沉寂之后，深交所官網(wǎng)終于更新披露了其最新招股書。

不過，審視其最新招股書，除了財務(wù)數(shù)據(jù)存在諸多值得關(guān)注的問題以外，納百川還存在嚴(yán)重依賴大客戶，家族企業(yè)“一言堂”等頑疾。

患上大客戶依賴“綜合征”

納百川專注從事新能源汽車動力電池?zé)峁芾?、燃油汽車動力系統(tǒng)熱管理及儲能電池?zé)峁芾硐嚓P(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括電池液冷板、電池集成箱體、燃油汽車發(fā)動機散熱器、暖風(fēng)加熱器等。

招股書中，最抓人眼球的便是常年蟬聯(lián)納百川大客戶之首的寧德時代。除向?qū)幍聲r代直接銷售外， 納百川主要客戶中的寧德凱利、寧德聚能、浙江敏盛系電池箱體生產(chǎn)企業(yè)，這些企業(yè)向納百川采購電池液冷板后與電池箱體進(jìn)行組裝，但最終還是銷往寧德時代。

報告期內(nèi)，納百川直接銷售及通過電池箱體廠等配件商間接對寧德時代供應(yīng)產(chǎn)品的營業(yè)收入占比分別為 53.73%、48.94%、48.21%、44.39%，占比較高，可以認(rèn)為，公司對寧德時代及其“馬甲”公司構(gòu)成重大依賴。

而對單一客戶的高依賴給納百川帶來了一系列的“后遺癥”。

首先，寧德時代作為行業(yè)龍頭，在供應(yīng)鏈中占據(jù)強勢地位，持續(xù)要求供應(yīng)商降價以降低自身成本。這導(dǎo)致公司議價權(quán)受限，難以將成本壓力轉(zhuǎn)嫁給客戶，單位成本增速超過售價漲幅。這一點從納百川不斷下降的毛利率便可以看出。

報告期內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)毛利率分別為22.00%、19.43%、17.54%、14.34%，毛利率持續(xù)下降，從而導(dǎo)致2022年度至2024年度凈利潤未隨主營業(yè)務(wù)收入的增長同步上升，出現(xiàn)增收不增利現(xiàn)象。

對比同行，三花智控同期核心產(chǎn)品毛利率維持在25%至30%，銀輪股份也保持在20%以上，納百川毛利率與頭部企業(yè)的差距擴(kuò)大至10個百分點左右，盈利空間被持續(xù)擠壓。

其次，客戶集中度高導(dǎo)致公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)下滑。報告期內(nèi)，納百川的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為3.61、3.22、3.05、0.66，直接說明公司不能夠快速回收貨款，賬齡較長，資金流動性差。

數(shù)據(jù)顯示，納百川的應(yīng)收賬款2022年全年還僅有12173.15萬元，來到2025年，僅一季度就已有14878.85萬元，其中寧德時代占據(jù)大頭。

此外，資金周轉(zhuǎn)不靈光，致使公司大量的營業(yè)收入并沒有收到現(xiàn)金，2024年公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額只有3877.05萬元，今年一季度公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額則直接為負(fù)數(shù)，為-5652.72萬元。

補流需求迫切

在現(xiàn)金流為負(fù)的同時，納百川的其他財務(wù)指標(biāo)也不容樂觀。

報告顯示，2022年至2025年一季度，雖然納百川的貨幣資金從1.88億元上漲至3.48億元，但其短期借貸也從0.81億元飆升至1.98億元，疊加一年內(nèi)到期非流動負(fù)債、應(yīng)付票據(jù)等，可以認(rèn)為，納百川目前相對偏“窮”。

從納百川募資用途來看，其投資建設(shè)的“納百川（滁州）新能源科技有限公司年產(chǎn)360萬臺套水冷板生產(chǎn)項目（一期）”幾乎全部使用募集資金，剩余資金則全部用于補流。

需要注意的是，在納百川招股書申報稿當(dāng)中，其募資金額為82900萬元，分別用于“納百川（滁州）新能源科技有限公司年產(chǎn)360萬臺套水冷板生產(chǎn)項目（一期）”“納百川（泰順）新能源有限公司泰順生產(chǎn)基地擴(kuò)產(chǎn)項目”以及補流。

迫于公司產(chǎn)能利用空間剩余較大，多次被深交所問詢，在招股書上會稿里，納百川刪掉了泰順生產(chǎn)基地擴(kuò)產(chǎn)項目，減少了1億元的募資。但1.5億元的補流計劃并沒有發(fā)生任何變化，說明公司對1.5億元補流的迫切。

招股書顯示，2021年至2024年，納百川的產(chǎn)能利用率處于逐年降低態(tài)勢。2021年為100.81%，2022年為102.11%，2023年降至83.41%，2024年繼續(xù)下降至70.56%。今年一季度雖然有所回升，但也只有88.31%的水平。

股權(quán)集中弊端重重

納百川是典型的家族企業(yè)，實控人陳榮賢、張麗琴夫婦及兒子陳超鵬余合計持股55.58%，把控董事長、總經(jīng)理助理等要職。

發(fā)行人股東陳超鵬余系陳榮賢之子，股東陳榮波與陳榮賢系兄弟關(guān)系，股東張傳建系陳榮賢配偶之兄弟。納百川商業(yè)管理、納百川科技、鑫澳科技系陳榮賢、張麗琴控制的其他企業(yè)；鵬睿資本系陳超鵬余配偶的父親鄒朋飛控制的企業(yè)。

值得注意的是，2021年6月納百川Pre-IPO輪融資中，陳超鵬的岳父鄒朋飛通過其控制的鵬睿資本，以9.5元/股認(rèn)購160萬股，合計出資1520萬元；同期7月公司員工持股平臺“寧波納賢”增資價格為3.8元/股，此前外部投資者鑫澳科技入股價格為8.8-9.2元/股。

納百川回復(fù)深交所問詢稱，鵬睿資本等股東出資真實、無代持，入股價格合理，但市場仍質(zhì)疑該定價差異或助公司“提高IPO估值”。

此外，家族企業(yè)的多重弊端納百川也無法逃避。納百川也曾引入過職業(yè)經(jīng)理人，但最終卻對簿公堂。

據(jù)了解，張勇是納百川從外部引入的首位職業(yè)經(jīng)理人，2016年起負(fù)責(zé)武漢納百川的運營管理及新能源業(yè)務(wù)銷售。作為早期核心高管，他曾獲得公司股權(quán)激勵，持有2.63%的股份（220.5萬股），并簽署協(xié)議將投票權(quán)委托給實控人陳榮賢。2023年2月，張勇因“工作安排及崗位調(diào)整”與公司產(chǎn)生分歧，隨后未再到崗。

2023年8月，張勇向馬鞍山雨山區(qū)勞動人事爭議仲裁委員會提起仲裁，核心訴求包括：違法解除勞動合同賠償金37.54萬元；拖欠工資11.61萬元；開具離職證明。2024 年初，雙方簽署正式和解協(xié)議。

張勇與納百川的勞動爭議，本質(zhì)上是家族企業(yè)“人治”模式與現(xiàn)代企業(yè)制度碰撞的縮影。盡管雙方通過和解暫時平息矛盾，但未從根本上解決職業(yè)經(jīng)理人在家族企業(yè)中的生存困境的問題，反映了家族企業(yè)“一言堂”式的決策弊端。